26 فبراير 2026، أصدرت شركة MARA Holdings، المدرجة في الولايات المتحدة والمتخصصة في تعدين Bitcoin، تقرير أرباح أربك الكثيرين: فقد انخفض سعر Bitcoin بنحو %30 خلال الربع، ما أدى إلى تسجيل خسارة انخفاض قيمة الأصول بقيمة 1.5 مليار $ وخسارة صافية مذهلة بلغت 1.7 مليار $. ومع ذلك، أعلنت MARA بالتزامن مع النتائج عن خطة مشروع مشترك لمركز بيانات للذكاء الاصطناعي، مما دفع سهمها للارتفاع بأكثر من %15 بعد ساعات التداول. فما الذي يراهن عليه السوق فعليًا؟ باعتبارها مؤشرًا رئيسيًا لقطاع العملات الرقمية، تخضع Bitcoin (BTC) أيضًا لمراقبة دقيقة مؤخرًا. ووفقًا لبيانات سوق Gate، بلغ سعر BTC في 27 فبراير 2026 نحو 67,435 $، بحجم تداول يومي 1.16B $، وقيمة سوقية 1.31T $، وهيمنة سوقية بنسبة %55.37. في هذا السياق، قد يشكل التحول الاستراتيجي لشركة MARA مسارًا جديدًا للبقاء أمام صناعة التعدين بأكملها.
خسارة 1.7 مليار $ مقابل ارتفاع %15: تقرير أرباح MARA—قصة بين الجليد والنار
في 26 فبراير (بتوقيت الساحل الشرقي الأمريكي)، أصدرت MARA Holdings نتائجها المالية للربع الرابع من 2025. سجلت الشركة إيرادات فصلية بقيمة 202.3 مليون $، بانخفاض %6 على أساس سنوي. وبلغت الخسارة الصافية 1.7 مليار $، مقارنة بأرباح صافية بلغت 528.3 مليون $ في نفس الفترة من العام الماضي. وكان المحرك الأساسي للخسارة هو التغير في القيمة العادلة للأصول الرقمية؛ فمع تراجع أسعار Bitcoin بنحو %30 في الربع الرابع، سجلت MARA انخفاض قيمة بقيمة 1.5 مليار $.
بالتزامن مع تقرير الأرباح، أعلنت MARA عن شراكة استراتيجية. ستشكل الشركة مشروعًا مشتركًا مع Starwood Digital Ventures، منصة البنية التحتية الرقمية التابعة لشركة Starwood Capital، بهدف ترقية وتوسعة بعض مواقع تعدين Bitcoin التابعة لها في الولايات المتحدة إلى مراكز بيانات من الجيل الجديد تخدم المؤسسات ومزودي الحوسبة السحابية الضخمة وعملاء الذكاء الاصطناعي. ومن المتوقع أن تدعم المنصة في مرحلتها الأولى قدرة تكنولوجيا معلومات تقارب 1 جيجاواط (GW)، مع إمكانية التوسع لأكثر من 2.5 GW.
ورغم الأداء المالي الضعيف، تفاعلت أسواق رأس المال بشكل إيجابي مع خطة التحول. فبعد الإعلان، قفز سهم MARA بأكثر من %16 في تداولات ما بعد الإغلاق، ليغلق في النهاية على ارتفاع تجاوز %15.
من التعدين إلى قوة الذكاء الاصطناعي: الجدول الزمني لتحول MARA
- أغسطس 2025: حافظت MARA على إنتاج تعدين مستقر، حيث أنتجت 208 كتل Bitcoin خلال الشهر. وارتفع معدل الهاش إلى 59.4 EH/s، وفضلت الشركة الاحتفاظ بمخزوناتها من Bitcoin بدلًا من بيعها. في هذه المرحلة، ظل توسيع احتياطي Bitcoin هو الاستراتيجية الأساسية لـ MARA.
- الربع الرابع 2025: رغم ارتفاع معدل الهاش الفعّال لـ MARA بنسبة %25 على أساس سنوي ليصل إلى 66.4 EH/s، تراجع إنتاج التعدين. فقد تم تعدين 2,011 Bitcoin فقط خلال الربع، مقارنة بـ 2,144 في الربع الثالث؛ كما انخفض إجمالي الكتل المستخرجة بنسبة %15 على أساس سنوي إلى 595 كتلة. ويعكس ذلك تراجع كفاءة التعدين مع زيادة صعوبة الشبكة بوتيرة أسرع من نمو معدل هاش الشركة.
- نهاية 2025: أدى انخفاض سعر Bitcoin الفصلي بنحو %30 إلى تقليص قيمة الأصول الرقمية لـ MARA بشكل حاد. واحتفظت الشركة بـ 53,822 Bitcoin، بقيمة تقارب 4.7 مليار $ (وفق أسعار نهاية الربع)، مع استخدام حوالي %28 (15,315 BTC) في الإقراض أو كضمانات، مما حقق دخل فوائد بقيمة 32.1 مليون $ خلال 2025.
- 26 فبراير 2026: أصدرت MARA نتائج أرباح الربع الرابع وأعلنت رسميًا عن مشروع مركز بيانات الذكاء الاصطناعي المشترك مع Starwood Capital. واعتبر الرئيس التنفيذي فريد ثيل عام 2026 "نقطة تحول" في رسالة وجهها للمساهمين.
لماذا لم يمنع نمو معدل الهاش الخسائر؟ تفكيك لغز MARA المالي
حقائق:
- تباين معدل الهاش والإنتاج: ارتفع معدل الهاش لـ MARA في الربع الرابع بنسبة %25 على أساس سنوي، لكن إنتاج Bitcoin تراجع. كما ارتفعت تكلفة التعدين لكل وحدة بشكل كبير، إذ قفزت تكلفة الطاقة لكل Bitcoin من 31,608 $ العام الماضي إلى 48,611 $.
- تحول هيكل الأصول: بنهاية العام، كان أكثر من ربع مقتنيات MARA من Bitcoin مستخدمًا في عمليات مالية (إقراض أو ضمانات)، ما يشير إلى توجه الشركة نحو توليد تدفقات نقدية من أصولها الرقمية بدلًا من الاكتفاء بالاحتفاظ بها.
- تعديل استراتيجية التمويل: كان الربع الرابع أول ربع منذ 2022 لا تستخدم فيه MARA خطة إصدار الأسهم "at-the-market" (ATM). وتم جمع بعض الأموال التشغيلية من خلال بيع Bitcoin، في محاولة واضحة لتجنب تخفيف ملكية المساهمين الحاليين في ظل انخفاض قيمة السوق.
آراء:
يرى محللو السوق أن المعدنين التقليديين يواجهون معضلة "فجوة المقص": فمن جهة، تقل مكافآت الكتل بعد كل عملية تنصيف وتشتد المنافسة على الشبكة، مما يرفع تكاليف التعدين؛ ومن جهة أخرى، تعرض تقلبات سعر Bitcoin المرتفعة المعدنين لمخاطر انخفاض قيمة الأصول. وأشار محللو JPMorgan سابقًا إلى أن عام 2025 سيكون عامًا محوريًا للتحولات الاستراتيجية، مع تفضيل الشركات الأقل تكلفة والأكثر تنوعًا في مصادر الدخل.
توقعات:
تشير البيانات الهيكلية إلى أن توجه MARA نحو الذكاء الاصطناعي ليس قرارًا عشوائيًا، بل خطوة منطقية تستفيد من مواردها الحالية (القدرة الكهربائية، المواقع، الخبرة في إدارة الطاقة). ومع تراجع العوائد الهامشية للتعدين، يصبح تأجير الطاقة وأصول البنية التحتية لعملاء الذكاء الاصطناعي المستعدين لدفع أسعار أعلى للحوسبة خيارًا تجاريًا منطقيًا.
لماذا يراهن السوق؟ زوايا متعددة لرواية الذكاء الاصطناعي لدى MARA
الرأي السائد 1: التحول بات حتميًا وسط صراعات صناعة التعدين
يؤكد المؤيدون أن تنصيف Bitcoin يستمر في الضغط على هوامش أرباح المعدنين، مما يجعل التعدين البحت غير مستدام لتحقيق تقييمات مرتفعة. وتمتلك MARA العديد من المواقع الغنية بالطاقة، وهي ذات قيمة عالية لشركات الذكاء الاصطناعي والحوسبة السحابية التي تسعى لتوسيع البنية التحتية للحوسبة. ومن خلال الشراكة مع Starwood للحصول على رأس المال والخبرة التشغيلية، يمكن لـ MARA تحويل عمليات التعدين منخفضة الهامش إلى تأجير حوسبة الذكاء الاصطناعي عالي القيمة، مما يعزز الربحية على المدى الطويل.
الرأي السائد 2: المستثمرون يراهنون على مستقبل حوسبة الذكاء الاصطناعي
يشير ارتفاع السهم إلى أن المستثمرين لم يثنهم خسارة 1.7 مليار $، معتبرين إياها "حدثًا محاسبيًا لمرة واحدة". ويركز السوق على إمكانات المنصة المشتركة لتجاوز 2.5 GW من قدرة تكنولوجيا المعلومات. وإذا تحقق ذلك، ستنتقل قيمة MARA من "بيتا سعر Bitcoin" إلى "ألفا بنية تحتية لحوسبة الذكاء الاصطناعي".
الجدل: هل هو مجرد ضجة مفاهيمية؟
تشير الأصوات الحذرة إلى الفجوة التقنية والتشغيلية وفجوة اكتساب العملاء الكبيرة بين تشغيل منجم Bitcoin وتشغيل مركز بيانات تجاري للذكاء الاصطناعي. ورغم أن Starwood تملك خبرة استثمارية عميقة في العقارات، إلا أنها جديدة في مجال تأجير حوسبة الذكاء الاصطناعي. ولا تزال قدرة المشروع على جذب عملاء تقنيين كبار غير مؤكدة.
التحول نحو الذكاء الاصطناعي: قوة حقيقية أم خدعة جديدة؟ تحليل منطق MARA الأساسي
على الجانب الواقعي: كانت الخسارة البالغة 1.7 مليار $ ناتجة أساسًا عن تعديل القيمة العادلة للأصول الرقمية بقيمة 1.5 مليار $—وهو انخفاض غير نقدي لا يؤثر على التدفق النقدي أو القدرة التشغيلية. وتم توقيع اتفاقية المشروع المشترك مع Starwood، مع خطة أولية واضحة لسعة 1 GW، مما يجعل هذه الشراكة أكثر من مجرد "حديث بوربوينت".
من منظور استراتيجي: أصبحت الإدارة الآن تعرف MARA بأنها "شركة طاقة وبنية تحتية رقمية"، وتعتبر تعدين Bitcoin "حملًا أساسيًا مرنًا". وتهدف هذه الرواية لإقناع السوق بأن التعدين لم يعد النشاط الأساسي الوحيد، بل أصبح أداة لتحقيق الاستقرار في التدفقات النقدية وتوازن الطاقة، مع توقع أن يأتي النمو المستقبلي من حوسبة الذكاء الاصطناعي الأعلى قيمة.
التوقعات والمخاطر: السؤال الأكبر هو ما إذا كانت MARA ستنجح في ردم الفجوة بين الصناعتين. يركز تعدين Bitcoin على الطاقة منخفضة التكلفة والنشر السريع، بينما تتطلب مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي معايير عالية في زمن استجابة الشبكة وكفاءة التبريد وتخصيص الخدمات للعملاء. وتختلف المهارات المطلوبة بين "مشغّل تعدين" و"مشغّل مركز بيانات". وتوفر مشاركة Starwood رأس المال والخبرة التطويرية، لكن نتائج استقطاب العملاء ستحتاج إلى وقت لتتضح.
MARA كنموذج: إعادة التفكير في منطق تقييم تعدين العملات الرقمية
قد تمهد خطوة MARA الطريق لموجة جديدة من التمايز في قطاع تعدين العملات الرقمية:
- إعادة صياغة نماذج التقييم: إذا أثبت تحول MARA استدامته، قد لا يُقيّم المعدنون فقط بناءً على مقتنيات Bitcoin ومعدل الهاش. فقد تصبح القدرة الكهربائية، وموقع المواقع، والتكامل مع حوسبة الذكاء الاصطناعي معايير تقييم جديدة.
- - تحول تدفقات رأس المال: قد يتغير نمط الاعتماد التقليدي على ارتفاع أسعار Bitcoin والتمويل عبر الأسهم. وقد يتبع مزيد من المعدنين نهج MARA، بتقسيم الأصول والدخول في شراكات مع صناديق البنية التحتية أو مستثمري التقنية لتطوير أعمال حوسبة متنوعة.
- - إعادة تقييم قيمة أصول الطاقة: بعدما كانت تُنتقد سابقًا بأنها "تهدر الطاقة"، قد تتحول موارد الطاقة الفائضة لدى المعدنين إلى أصول نادرة وعالية الأداء كمراكز حوسبة بالقرب من المدن مع تزايد الطلب على الذكاء الاصطناعي. وقد ترتفع القيم الجوهرية لمواقع التعدين المتصلة بالشبكة والقابلة للترقية السريعة.
ثلاثة سيناريوهات محتملة لـ MARA خلال السنوات الثلاث المقبلة
السيناريو الأول: تحول ناجح (احتمالية %30)
خلال 12–24 شهرًا، تجذب MARA وStarwood مستأجرًا أو اثنين من شركات الحوسبة السحابية أو الذكاء الاصطناعي الضخمة، وتطلق أول مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي وتحقق دخلًا مستقرًا. يعيد السوق تصنيف MARA كشركة "ذكاء اصطناعي + بنية تحتية للطاقة"، ما يغير تقييمها ويدفع سهمها للارتفاع المستمر. وقد تحذو شركات تعدين أخرى تملك موارد مماثلة حذوها.
السيناريو الثاني: مسار مزدوج (احتمالية %50)
يتأخر بناء مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي عن التوقعات ويتباطأ استقطاب العملاء، لكن سوق Bitcoin يدخل دورة صعود جديدة. وتخفي أسعار Bitcoin المرتفعة آلام التحول قصيرة الأجل، ويعود التعدين للربحية. وتحافظ MARA على قاعدتها في التعدين مع تقدم بطيء في مبادرات الذكاء الاصطناعي؛ ويبقى سهمها مرتبطًا بشكل أساسي بتقلبات سعر Bitcoin.
السيناريو الثالث: تعثر التحول (احتمالية %20)
يواجه بناء مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي عقبات تقنية أو تجاوزات في التكاليف أو إخفاقات في استقطاب العملاء، بينما يبقى أداء Bitcoin ضعيفًا. وتتدهور التدفقات النقدية من التعدين، وتفقد MARA بوصلتها الاستراتيجية، فتوزع مواردها بشكل مفرط وتفشل في كلا الخطين. وقد تضطر الشركة للتمويل بخصومات تحت ضغط النفقات الرأسمالية المرتفعة والديون، مما يثقل كاهل السهم.
الخلاصة
يمثل تقرير أرباح MARA—خسارة 1.7 مليار $ مع ارتفاع سعر السهم—إعادة صياغة للرواية التقليدية حول "أسهم مفهوم Bitcoin". ومع استمرار التنصيف وتقلب الأسعار في الضغط على الهوامش، يصبح الاعتماد فقط على ارتفاع سعر Bitcoin خيارًا غير قابل للاستمرار. ومن خلال شراكتها مع Starwood Capital، تسعى MARA لإثبات أن المعدنين لا يملكون أصولًا رقمية فحسب، بل يمتلكون أيضًا "تذكرة القوة" لمستقبل حوسبة الذكاء الاصطناعي.
الحقيقة أن الشركة لا تزال تخسر المال. والرأي السائد أن السوق يؤمن بمنطق تحولها. أما التوقعات فتركز على تنفيذها خلال العامين المقبلين. وبالنسبة للمستثمرين المتابعين لمنظومة العملات الرقمية، قد تشكل خطوات MARA القادمة أفضل عدسة لرصد تحول صناعة التعدين من "كثيفة العمالة" إلى "كثيفة رأس المال والتقنية". وسيظل المسار المستقبلي لأسعار Bitcoin عاملًا رئيسيًا في وتيرة وعمق هذا التحول. ويمكن للمستثمرين متابعة آخر التحديثات حول Bitcoin وسوق العملات الرقمية عبر Gate، لضمان عدم تفويت أي نقطة تحول حاسمة.
