من 6000 نقطة إلى توقفين متتاليين: صاروخ واحد يكشف عن نقطة ضعف سوق الأسهم الكورية

作者: ديفيد، تِك فلوو ديب تشو

العنوان الأصلي: من 6000 نقطة إلى توقفين عن التداول: أسطورة سوق الأسهم الكورية للرقائق تتوقف بسبب صاروخ من الشرق الأوسط

استمر الصراع بين الولايات المتحدة وإيران، وبدأت الأسواق المالية العالمية في الذعر، وكان أداء سوق الأسهم الكورية شديد السوء بشكل خاص.

في 3 مارس، انخفض مؤشر كوسبي الكوري المركب بنسبة 7.24%، مما أدى إلى تفعيل قيود التداول. هبطت أسهم سامسونج إلكترونيكس بما يقرب من 10%، وSK هاليكسي بنسبة 11.5%.
وفي 4 مارس، وهو اليوم، انخفض مؤشر كوسبي خلال التداول بأكثر من 8%، مما أدى إلى توقف التداول مرة أخرى لمدة 20 دقيقة. وأغلق السوق منخفضًا حوالي 6% عند 5440 نقطة. وتراجعت أسهم سامسونج مرة أخرى بنسبة 5.1%، وهاليكسي بنسبة 3.9%.

خلال يومين من التداول، وتوقفين عن التداول، هبط سوق الأسهم الكوري من 6244 إلى 5440، أي بنسبة تقارب 13%. وهو أسوأ هبوط متتالٍ منذ عام 2008.

وقبل أسبوع واحد فقط، في 25 فبراير، تجاوز مؤشر كوسبي 6000 نقطة، وارتقعت القيمة السوقية للسوق الكورية إلى 3.76 تريليون دولار، متفوقة على فرنسا، وتحتل المرتبة التاسعة عالميًا؛ ولا تزال أسهم سامسونج وهاليكسي من أكثر الأسهم التي يوصي بها المدونون والمستثمرون.

وفي ظل الحرب في الشرق الأوسط، تراجع العالم بأسره، فهل السبب هو أن سوق الأسهم الكورية تراجعت بشكل حاد أكثر من غيرها؟

شراء الأسهم الكورية، شراء الذاكرة

السوق الكورية شهدت سوق صاعدة خلال العام الماضي، وباختصار، فهي قصة شركتين فقط.

تحتاج تدريبات الذكاء الاصطناعي العالمية إلى وحدات معالجة رسومات (GPU)، وهذه تحتاج إلى نوع من الذاكرة عالية النطاق الترددي يسمى HBM. هذا المنتج يتطلب مستوى إنتاج مرتفع جدًا، وثلاث شركات فقط قادرة على تصنيعه على مستوى العالم: SK هاليكسي، سامسونج، وميموري.

ومن بين هذه الشركات، SK هاليكسي تسيطر على أكثر من نصف السوق، وسامسونج حوالي 30%. معًا، تتحكم هاتان الشركتان الكوريتان بأكثر من 80% من القدرة الإنتاجية العالمية لذاكرة HBM.

أما شركة نيفيديا فهي أكبر زبائنها. فكل بطاقة H100، وكل B200 يتم شحنها، تعتمد على الذاكرة الكورية. وفي عام 2025، حققت نيفيديا إيرادات ربع سنوية بلغت 68.1 مليار دولار، وجزء كبير من هذه الأموال ينتهي في جيوب SK هاليكسي وسامسونج.

وعلى مستوى سعر السهم، ارتفعت أسهم SK هاليكسي بنسبة 274%، وسامسونج بنسبة 125% في عام 2025. وارتفع مؤشر كوسبي بأكمله بنسبة 75.6%، وكان نصف هذا الارتفاع تقريبًا من مساهمة هاتين الشركتين.

عند شراءك لمؤشر السوق الكوري، فإنك في الواقع تشتري الذاكرة.

وهذا العام، كان الأمر أكثر حدة. خلال أول 20 يومًا من فبراير، زادت صادرات الرقائق الكورية بنسبة 134% على أساس سنوي، لتصل إلى 15.1 مليار دولار، أي أكثر من ثلث الصادرات الإجمالية. وقالت جولدمان ساكس إن أرباح سوق الأسهم الكورية في 2026 من المتوقع أن تنمو بنسبة 120%، منها 88% من النمو يأتي من الأجهزة التكنولوجية.

وبمعنى آخر، إذا استبعدنا الرقائق، فإن نمو سوق الأسهم الكورية يتبقى منه شيء ضئيل.

واستخدم مؤشر كوسبي 34 يومًا لانتقال من 5000 إلى 6000 نقطة. وخلال هذه الفترة، رفعت نيفتيسا هدفها السعري إلى 8000، وJ.P. مورغان قال 7500، وجولدمان ساكس عدل إلى 6400. وكل رقم من هذه الأرقام يعتمد على فرضية واحدة:

أن الطلب على الحوسبة بالذكاء الاصطناعي لا سقف له، لذلك فإن سوق الرقائق الكورية لا سقف له أيضًا.

مضيق هرمز، من أين تأتي الكهرباء

لكن، تصنيع الرقائق يتطلب كهرباء.

فمن أين تأتي الكهرباء في كوريا؟ حوالي 27% من الكهرباء تأتي من الغاز الطبيعي والفحم، و30% من الطاقة النووية. والغاز الطبيعي والفحم لا يُنتجان في كوريا، بل يُستوردان بالكامل. وكوريا هي ثالث أكبر مستورد للغاز الطبيعي المسال في العالم، بعد الصين واليابان.

وفي 28 فبراير، نفذت الولايات المتحدة وإسرائيل غارات جوية مشتركة على إيران. وتأكد مقتل خامنئي، وأعلنت إيران على الفور إغلاق مضيق هرمز.

أضيق نقطة في المضيق تبلغ 33 كيلومترًا، ويعبر من خلاله حوالي خمس النفط العالمي والكثير من الغاز الطبيعي المسال. قطر هي واحدة من أكبر مصدري الغاز الطبيعي المسال في العالم، وهي مصدر رئيسي للغاز لكوريا، وسفنها تمر عبر هذا المضيق عند تصديرها.

عند إغلاق المضيق، ترتفع أسعار النفط أولًا، ثم الغاز الطبيعي يتبعها؛ فالسوق العالمية للطاقة دائمًا مترابطة.

ووفقًا للمعلومات المتاحة، ارتفعت أسعار الغاز الطبيعي في أوروبا بنسبة تقارب 50%، وفي آسيا بنسبة تقارب 40%. بعد هجوم على منشأة الغاز الطبيعي المسال لشركة قطر للطاقة، أوقفت الشركة الإنتاج.

الصورة: تظهر بيانات تتبع السفن أنه في 1 مارس، انخفض بشكل كبير عدد السفن التي تمر عبر مضيق هرمز｜المصدر: سوشيومو

أما بالنسبة لأسهم سامسونج وهاليكسي، فهي ليست من فراغ. فكل وحدة HBM تمر عبر آلاف العمليات من الرقاقة إلى التعبئة، وكل عملية تستهلك طاقة. وتصنيع أشباه الموصلات هو أحد أكثر الصناعات استهلاكًا للطاقة على مستوى العالم.

نظريًا، السلسلة كالتالي:

تقدم نيفيديا طلبية، وتبدأ SK هاليكسي العمل، والمصنع يحتاج إلى كهرباء، والكهرباء تحتاج إلى غاز طبيعي، والغاز الطبيعي يجب أن يمر عبر مضيق هرمز، والمضيق الآن مغلق.

وفي 1 مارس، أُغلقت السوق الكورية، وهو يوم عيد الثلاثة. وتخوفات السوق استمرت طوال عطلة نهاية الأسبوع، ولم يكن أمام المستثمرين الكوريين سوى المشاهدة.

وفي افتتاح السوق يوم الثلاثاء، تحولت ثلاثة أيام من الذعر إلى خط أسود واحد. هبطت أسهم سامسونج بما يقرب من 10%، وهاليكسي بنسبة 11.5%. مع ارتفاع أسعار الغاز، ارتفعت أسعار الكهرباء، وتقلصت هوامش الربح على الرقائق، وتوقف معدل تشغيل المصانع.

وفي يوم الأربعاء، كانت الأمور أسوأ. تحولت تهديدات إيران إلى أفعال، وبدأت في تعطيل حركة الملاحة في المضيق بشكل فعلي، وارتفعت أسعار برنت فوق 82 دولارًا، وبدأ الغاز الطبيعي في الارتفاع أيضًا. خلال يومين، انخفضت أسهم سامسونج بما يقرب من 15%، وهاليكسي بنسبة 15%.

لكن في نفس السوق الكوري، ارتفعت أسهم شركة هانوا للطيران بنسبة تقارب 20%، وLIG NEX1 بنسبة 30%، ووصلت إلى حد الشراء المحدود.

هاتان الشركتان، الأولى تصنع الطائرات المقاتلة ومحركات الصواريخ، والثانية تصنع أنظمة الدفاع الجوي والأسلحة الموجهة بدقة. وبدأت الحرب في الشرق الأوسط، والجميع يحتاج إلى تعويض المخزون.

فمن جهة، تتراجع شركات تصنيع الرقائق، ومن جهة أخرى، ترتفع شركات تصنيع الصواريخ.

هل اختفت خصومات السوق الكورية؟

للسوق الكورية لقب، وهو “خصم كوريا”.

ويعني أن نفس الشركة، إذا كانت مدرجة في السوق الكورية، فهي أرخص من إذا كانت مدرجة في أمريكا أو اليابان. فشركة سامسونج إلكترونيكس وتيسن تكنولوجيز هما عملاقا الرقائق، والأرباح متقاربة، لكن نسبة السعر إلى القيمة الدفترية لشركة تيسن تكنولوجيز كانت دائمًا ضعف أو ثلاثة أضعاف سامسونج.

يمكنك أن تفهم الأمر كأنك تشتري طبقًا واحدًا، يباع في سول بأقل من نيويورك.

ولماذا؟ لأن الشركات الكبرى في كوريا تقريبًا مملوكة لعائلات فاسدة، حيث تستخدم عائلة سامسونج، وهيونداي، SK، LG، نظام ملكية متشابكة على شكل هرم، وتسيطر على الشركات بمبالغ صغيرة من الأسهم.

لا توزع أرباحًا، ولا تلغي الأسهم المحتفظ بها، وأعضاء مجلس الإدارة هم أنفسهم، والأعضاء المستقلون لم يصوتوا برفض منذ خمس سنوات. المستثمرون الأجانب يرون أن استثمار أموالهم هو عمل لصالح الآخرين، ويقررون عدم الاستثمار.

كم استمر هذا الخصم؟ خلال العشر سنوات الماضية، ارتفع مؤشر S&P 500 بنسبة 179%، ونيبون بنسبة 155%، والهند بنسبة 255%، والبرازيل بنسبة 167%.

أما مؤشر كوسبي، فارتفع بنسبة 35% فقط.

وفي عام 2025، تولى الرئيس الجديد لي جاي مين منصبه، وبدأ في تعديل قوانين الشركات، وإجبار الشركات على توزيع الأرباح، وإلغاء الأسهم المحتفظ بها، وذهب شخصيًا إلى بورصة نيويورك ليخبر وول ستريت أن خصم كوريا سيصبح خصمًا عكسيًا.

وفي الوقت نفسه، أعادت الذكاء الاصطناعي كتابة منطق تقييم سامسونج وهاليكسي بشكل كامل. وتزامن ذلك مع تدفق الاستثمارات الأجنبية، وارتفع مؤشر كوسبي بنسبة 75.6% خلال عام، ليصبح الأول عالميًا.

وبعد أكثر من عشرين عامًا من الخصم، يبدو أن الأمر قد تم تعويضه خلال عام واحد.

لكن الانخفاض الحاد خلال يومين كشف عن مشكلة أخرى: أن الخصم السابق كان بسبب ضعف إدارة الشركات المدرجة في السوق الكورية، وهو أمر بدأ يتحسن.

لكن هناك طبقة أخرى من الخصم، مخفية في عمق أعمق.

في كوريا، تحمل شركتان نصف ارتفاع السوق، وتستورد الغاز الطبيعي والفحم لتوليد الكهرباء، ويعتمد السوق بأكمله على صناعة واحدة.

وعندما يحدث شيء خارج هذا القطاع، تتوقف السوق عن التداول بشكل متواصل. والضعف في الجغرافيا والبنية الصناعية في كوريا، لا يمكن إصلاحه فقط من خلال تعديل قوانين الشركات.

خروج الاستثمارات الأجنبية، وتحول الأفراد إلى المستفيدين

في 27 فبراير، سجلت السوق الكورية صافي بيع من قبل الأجانب بقيمة 6.8 تريليون وون، وهو رقم قياسي ليوم واحد. وفي 3 مارس، باعوا مرة أخرى بقيمة 5.1 تريليون وون. خلال يومين، بلغ إجمالي البيع حوالي 12 تريليون وون، أي حوالي 8.5 مليار دولار، وهو نصف التدفقات خلال ستة أسابيع، ولم يتبقَ منه إلا يومين.

مشاعر الأجانب تجاه الأسواق الناشئة دائمًا مشروطة. عندما تكون الظروف جيدة، يصفونك بأنك جزء من سلسلة التوريد العالمية للذكاء الاصطناعي، وعندما تتغير الظروف، تصبح من أكثر الأصول سيولة وسهولة في البيع ضمن محفظتك.

السوق الكورية نشط جدًا، وحجم التداول كبير، ولهذا السبب، لأنه سهل البيع، يكون أول من يُباع.

فمن هو الذي يشتري الآن؟

في 3 مارس، اشترى الأفراد صافي بقيمة 5.8 تريليون وون، والأجانب غادروا، وبدأ الكوريون أنفسهم في الشراء. وقال أحد المشاركين في منتدى سول إن هبوط سامسونج إلى هذا السعر هو حدث نادر الحدوث خلال عشر سنوات.

وفي اليوم التالي، انخفضت الأسهم مرة أخرى بنسبة 6%، وارتفعت خلال التداول بنسبة 8%، مما أدى إلى تفعيل التوقف عن التداول. والأشخاص الذين اشتروا في 3 مارس، خسروا جزءًا من أموالهم خلال 24 ساعة. وفي 4 مارس، استمر الأفراد في الشراء، لكنهم لم يعودوا قادرين على مقاومة ضغط البيع من الأجانب.

وكانت آخر مرة شهد فيها السوق الكوري عمليات شراء جماعية من قبل الأفراد في أغسطس 2024، عندما انهارت استثمارات الفارق في الين الياباني. حينها، كانت عملية الشراء صحيحة، وحققوا أرباحًا خلال شهر. أما الآن، فالأمر يعتمد على متغير خارج عن سيطرتهم تمامًا:

متى سيعاد فتح مضيق هرمز؟

المشاعر، أكثر أهمية من الحقائق

انتقل مؤشر كوسبي من 5000 إلى 6000 نقطة خلال 34 يومًا، ومن 6000 إلى 5440 خلال يومين.

يومين، وتوقفان عن التداول.

سلسلة الطاقة حقيقية، فمثلًا، الغاز الطبيعي يجب أن يمر عبر مضيق هرمز، والرقائق تعتمد على الكهرباء المولدة من الغاز الطبيعي.

لكن، الانخفاض بنسبة 13% خلال يومين، لم يعد مجرد تقييم للغاز الطبيعي. السوق يعتمد بشكل كبير على هاتين الشركتين، حيث يساندانهما حوالي 75% من الارتفاع، والجميع يتحرك في نفس الاتجاه، والصادرات محدودة.

لقد ارتفعت الأسعار بشكل كبير جدًا، وعندما يشعر الناس بالذعر، من يهرب أولًا هو الذي ينجو.

من المرجح أن تعود أسهم هاليكسي للارتفاع مرة أخرى. الطلب على الحوسبة بالذكاء الاصطناعي حقيقي، والفجوة في HBM حقيقية، وطلبات نيفيديا للربع القادم لن تختفي بسبب الحرب في الشرق الأوسط.

لكن، هذان اليومان أظهرا شيئًا واحدًا للجميع: أن الانتعاش يعتمد على الأساسيات، والانخفاض يعتمد على المشاعر. الأساسيات تتقدم ببطء، والمشاعر تتحرك بسرعة. ارتفاع 34 يومًا يمكن أن يُفقد خلال يومين.

كل من يشتري أسهم كوريا يعتقد أنه يستفيد من أرباح الرقائق الذكية.

لكن، بالنسبة لكوريا، الرقائق تنمو على اقتصاد يعتمد على استيراد الغاز الطبيعي لتوليد الكهرباء، وتبيع لزبون قد يفرض رسومًا جمركية في أي وقت، وجارها يمتلك أسلحة نووية.

جميع التقارير البحثية ستخبرك بقيمة السهم، لكن لن تخبرك أبدًا بما قد يحدث في العالم خلال الفترة التي تمتلك فيها السهم.