Le 1er avril 2026, le département du Trésor des États-Unis a officiellement publié le premier avis de projet de réglementation (Notice of Proposed Rulemaking, NPRM) pour la loi « Guiding and Establishing the National Innovation for US Stablecoins Act » (GENIUS Act), marquant ainsi le début de la phase d’élaboration et de mise en œuvre des règles pour cette législation phare sur les stablecoins, promulguée en juillet 2025.
L’objectif central de ce NPRM est d’établir un ensemble de « principes généraux » permettant de déterminer si les régimes réglementaires des États en matière de stablecoins sont « substantiellement similaires » au cadre réglementaire fédéral. Cette évaluation a une incidence directe sur la possibilité, pour les émetteurs de stablecoins de paiement détenant moins de 10 milliards de dollars d’actifs, d’opter pour une supervision au niveau des États plutôt que d’être soumis à la réglementation fédérale complète.
Le Trésor a ouvert une période de consultation publique de 60 jours, durant laquelle les acteurs du secteur, les régulateurs et autres parties prenantes peuvent soumettre leurs commentaires après la publication officielle du NPRM au Federal Register. En tant que première proposition réglementaire du Trésor dans le cadre de la GENIUS Act, sa version finale aura un impact structurel sur l’écosystème des stablecoins aux États-Unis.
Carrefour réglementaire : chronologie législative et processus de réglementation
Le parcours législatif de la GENIUS Act a débuté le 1er mai 2025, lors de la présentation du projet de loi au Sénat. Le 17 juin, le Sénat l’a adopté par 68 voix contre 30, et la Chambre des représentants l’a approuvé le même jour par 308 voix contre 122. Le Président l’a promulguée le 18 juillet.
Après la promulgation, le Trésor a publié en août 2025 une première demande de commentaires sur les outils de criminalistique numérique et les sujets liés aux stablecoins, suivie en septembre d’un avis préalable de projet de réglementation visant à recueillir des avis sur les modalités de mise en œuvre, les questions fiscales et la collecte d’informations.
Dès 2026, le processus réglementaire s’est nettement accéléré. En février, l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) a publié son propre NPRM. Le 1er avril, le Trésor a publié le premier NPRM relatif à la GENIUS Act, tandis que la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) et la National Credit Union Administration (NCUA) faisaient également progresser leurs propres initiatives réglementaires.
Selon le calendrier de mise en œuvre de la loi, les règles définitives devraient entrer en vigueur aux environs de novembre 2026—soit 18 mois après la promulgation de la GENIUS Act, ou 120 jours après la finalisation des règles par les principales agences de régulation, selon la première de ces échéances. Cela signifie que les émetteurs de stablecoins peuvent anticiper un cadre réglementaire fédéral et étatique complet d’ici la fin 2026 ou le début 2027.
Le cœur technique à double voie : seuil des 10 milliards de dollars et critère de « similarité substantielle »
La GENIUS Act instaure un cadre réglementaire à double voie pour les émetteurs de stablecoins de paiement. Tous les émetteurs doivent respecter des normes fédérales de base : maintien d’une couverture des réserves à 1:1 avec des actifs hautement liquides, rachat à la valeur nominale à la demande, conformité aux exigences anti-blanchiment du Bank Secrecy Act (BSA) et publication de rapports mensuels sur les réserves.
Au niveau réglementaire, la section 4(c) de la loi permet aux « émetteurs qualifiés au niveau des États » de choisir une supervision étatique, à condition que le cadre réglementaire de l’État soit certifié par le Trésor comme étant « substantiellement similaire » au cadre fédéral. Toutefois, cette option n’est ouverte qu’aux émetteurs dont l’encours n’excède pas 10 milliards de dollars. Dès que ce seuil est franchi, l’émetteur doit passer sous supervision fédérale, obtenir une autorisation fédérale pour rester sous supervision étatique, ou suspendre l’émission.
Le NPRM du Trésor précise davantage les principes d’évaluation de la « similarité substantielle », en distinguant deux catégories d’exigences :
| Type d’exigence | Contenu spécifique | Souplesse accordée aux États |
|---|---|---|
| Exigences uniformes | Composition et conservation des actifs de réserve, droits de rachat à la demande, divulgations mensuelles, conformité BSA/AML et sanctions | Doivent être pleinement conformes au cadre fédéral ; aucun ajustement autorisé |
| Exigences ajustables par l’État | Adéquation des fonds propres, normes de liquidité, diversification des réserves, gestion du risque de taux d’intérêt | Les États peuvent ajuster selon les conditions locales, mais le résultat final doit être au moins aussi strict que le cadre fédéral |
En outre, les États peuvent imposer des exigences supplémentaires, sous réserve qu’elles ne soient pas en conflit avec la législation fédérale ni ne réduisent le niveau global de similarité.
Le seuil des 10 milliards de dollars reflète une approche réglementaire graduée : les petits émetteurs sont considérés comme présentant un risque moindre et moins susceptibles d’affecter la stabilité financière, ils peuvent donc rester sous supervision étatique. À l’inverse, les émetteurs plus importants, de par leur importance systémique, doivent être directement régulés au niveau fédéral. Cette architecture préserve l’espace d’innovation au niveau des États tout en assurant une voie d’« évolution » claire pour les émetteurs à mesure qu’ils se développent.
Cependant, la rigidité de ce seuil présente également des défis potentiels. Les émetteurs proches de la barre des 10 milliards pourraient volontairement limiter leur émission afin d’éviter de déclencher la supervision fédérale, ce qui risquerait de freiner la croissance organique du marché.
Sentiment du secteur : principaux débats et points de divergence
Les avis du secteur sur ce NPRM convergent autour de plusieurs enjeux clés :
Préoccupation 1 : Praticabilité de la voie réglementaire étatique
Des coalitions de régulateurs étatiques telles que la Conference of State Bank Supervisors (CSBS) ont exprimé des inquiétudes initiales, estimant principalement que l’interprétation par le Trésor de la notion de « similarité substantielle » pourrait être trop stricte, rendant de nombreux régimes étatiques non conformes et poussant prématurément les petits émetteurs vers la voie fédérale, plus coûteuse.
Préoccupation 2 : Demande de règles plus claires
Le secteur espère globalement que le Trésor fournira, dans la version finale, des critères plus quantifiables pour la « similarité substantielle », plutôt que de s’en tenir à de larges principes. L’ambiguïté accroît la complexité de la conformité et l’incertitude pour les émetteurs opérant dans plusieurs États.
Préoccupation 3 : Défis de la coordination inter-agences
Actuellement, l’OCC, la FDIC et la NCUA élaborent chacune des règles liées à la GENIUS Act dans leur champ de compétence. Si la réglementation parallèle favorise la spécialisation, elle peut aussi générer des chevauchements ou des contradictions, obligeant les émetteurs à composer avec plusieurs agences fédérales.
Préoccupation 4 : Vide législatif sur les stablecoins à rendement
Il est à noter que la GENIUS Act ne traite pas la question des stablecoins à rendement. Cette omission constitue un obstacle majeur à l’adoption d’une législation plus large sur la structure du marché au Congrès, souvent appelée Clarity Act.
Analyse du critère de « similarité substantielle »
Le NPRM du Trésor ancre l’évaluation de la « similarité substantielle » sur les règles et interprétations émises par l’OCC. Le document précise explicitement que les références fédérales s’inspirent largement du cadre réglementaire de l’OCC pour les émetteurs de stablecoins non bancaires.
Ce choix narratif mérite une attention particulière. Prendre le cadre de l’OCC comme référence place de fait cette agence au centre du dispositif réglementaire des stablecoins. Bien que la loi répartisse les responsabilités entre plusieurs agences fédérales, faire des normes de l’OCC le critère technique de référence revient à les utiliser comme étalon pour évaluer les régimes étatiques.
La logique est claire : seule l’existence d’une référence fédérale bien définie et opérationnelle permet d’évaluer de manière pertinente la « similarité » des régimes étatiques. Cependant, une question se pose : si les propres normes de l’OCC sont encore en cours d’élaboration (son NPRM n’a été publié qu’en février 2026), l’évaluation de la « similarité substantielle » dispose-t-elle actuellement d’un référentiel suffisamment clair ?
Durant la période de consultation de 60 jours, le Trésor devrait recevoir de nombreux commentaires appelant à clarifier davantage la référence fédérale ou à instaurer un mécanisme de coordination inter-agences plus souple. Si la version finale pourrait intégrer une partie de ces retours, le socle du dispositif—adossé aux normes de l’OCC—devrait rester inchangé.
Analyse d’impact sectoriel : qui en tire profit et qui subit la pression
Au 1er avril 2026, le marché mondial des stablecoins s’élève à environ 310 milliards de dollars, couvrant 391 tokens. Tether (USDT) affiche une capitalisation d’environ 184 milliards de dollars, tandis que l’USDC atteint 77 milliards—tous deux bien au-dessus du seuil des 10 milliards.
Pour les grands émetteurs (plus de 10 milliards de dollars) : Les principaux stablecoins comme USDT et USDC ne peuvent plus opter pour la supervision étatique et doivent se soumettre à la supervision fédérale directe. Cela implique le respect de toutes les exigences des agences telles que l’OCC et la FDIC, y compris des normes de fonds propres plus strictes, des audits financiers annuels selon les normes GAAP (réalisés par des cabinets d’audit publics agréés) et la certification mensuelle des rapports de réserves par le CEO ou le CFO. Si les coûts de conformité augmenteront sensiblement, ces émetteurs bénéficieront aussi d’une sécurité réglementaire fédérale, facilitant des partenariats plus profonds avec les institutions financières traditionnelles.
Pour les petits et moyens émetteurs (moins de 10 milliards de dollars) : Ces émetteurs gagnent en flexibilité stratégique. Rester sous supervision étatique offre un environnement réglementaire plus adaptable, notamment pour la gestion des fonds propres et des réserves. Toutefois, cela dépend de la capacité du régime étatique à obtenir la certification de « similarité substantielle ». Les cadres matures, tels que celui du NYDFS de New York, ont plus de chances d’être validés, tandis que les États aux régimes moins développés rencontreront des difficultés.
Pour les régulateurs étatiques : Le NPRM lance de fait une « compétition réglementaire ». Les États doivent évaluer l’écart entre leur régime stablecoin et les normes fédérales, puis ajuster leur cadre durant ou après la période de consultation. Les États obtenant la certification du Trésor attireront davantage de projets stablecoin, avec à la clé des retombées fiscales et en matière d’emploi.
Pour les régulateurs fédéraux : Les rôles de l’OCC, de la FDIC et de la NCUA se trouvent renforcés. La coordination inter-agences deviendra la norme pour la supervision des stablecoins, et l’harmonisation des règles entre agences influera directement sur l’efficacité du marché.
Analyse de scénarios : trois trajectoires possibles d’évolution
À partir du NPRM actuel et des retours du secteur, trois scénarios principaux peuvent être envisagés :
Scénario 1 : Coordination flexible
Le Trésor intègre les retours du secteur dans la version finale, interprète le critère de « similarité substantielle » de manière plus souple et permet à davantage de régimes étatiques d’être validés. Un mécanisme de coordination fédéral-États est instauré, offrant un guichet unique de conformité pour les émetteurs opérant dans plusieurs États. Les règles finales entrent en vigueur comme prévu en novembre 2026.
→ Dans ce scénario, les petits et moyens émetteurs conservent de larges options, le système réglementaire étatique est préservé et optimisé, et les coûts de conformité restent maîtrisés.
Scénario 2 : Uniformité stricte
Le Trésor maintient une interprétation stricte de la « similarité substantielle », ce qui rend la plupart des régimes étatiques non conformes. Les émetteurs sous la barre des 10 milliards de dollars disposent de peu de choix, sont contraints à la supervision fédérale ou doivent s’associer à de grandes institutions financières. L’entrée en vigueur des règles pourrait être repoussée au début 2027.
→ Ici, la concentration du secteur pourrait s’accentuer rapidement, au détriment des petits émetteurs. Toutefois, l’uniformité réglementaire fédérale soutiendrait l’intégrité du marché à long terme.
Scénario 3 : Complément législatif
Durant la période de consultation du NPRM, le Congrès fait avancer une législation plus large sur la structure du marché, telle que la Clarity Act, traitant des stablecoins à rendement et d’autres sujets non couverts par la GENIUS Act. Cette nouvelle législation pourrait influencer le contenu final des règles du Trésor, retardant le processus jusqu’au second semestre 2027.
→ Dans ce scénario, l’incertitude réglementaire perdure plus longtemps, compliquant la planification de la conformité pour les émetteurs, mais le cadre final sera plus complet.
Conclusion
La publication par le Trésor du NPRM relatif à la GENIUS Act marque un tournant décisif pour la régulation des stablecoins aux États-Unis : du plan législatif à l’application concrète. Le seuil des 10 milliards de dollars et le critère de « similarité substantielle » constituent les deux piliers du système à double voie, et leur définition finale façonnera en profondeur la concurrence sur le marché des stablecoins.
La période de consultation publique de 60 jours représente une étape clé pour permettre aux parties prenantes du secteur d’influencer le processus réglementaire. Des régulateurs étatiques aux émetteurs de stablecoins, en passant par les prestataires de services de conformité et les utilisateurs finaux, chaque retour peut influer sur l’orientation finale des règles. Que le cadre final privilégie la coordination flexible ou l’uniformité stricte, un constat s’impose : le régime réglementaire américain des stablecoins prend rapidement forme, et les acteurs du secteur doivent dès à présent adapter leurs stratégies.
