Was ist die intuitivste Handelsreaktion? Für viele Trendfolger ist die Antwort ganz einfach: Im Bullenmarkt Long gehen, im Bärenmarkt Short gehen.
Aber eine im März 2026 veröffentlichte Studie mit dem Titel〈Rethinking Trend Following: Optimal Regime-Dependent Allocation〉stellt diese Intuition infrage. Der Kernschluss des Autors Valeriy Zakamulin lautet: In Bärenmärkten ist es zwar oft sinnvoll, das Risiko zu reduzieren, aber „voll Short zu gehen“ ist möglicherweise nicht die beste Wahl; aus der Perspektive der Maximierung der Sharpe-Ratio sollten Bärenmarkt-Positionen häufig nahe bei null liegen, und in manchen Märkten sogar ein leichtes Long beibehalten werden können.
Traditionelles Trend Following: Im Bullenmarkt Long, im Bärenmarkt Short
Trend Following ist eine der gängigsten taktischen Methoden der Portfolioallokation in den Finanzmärkten. Die Grundlogik: Die jüngste Wertentwicklung eines Assets enthält Informationen über die kurzfristig erwartete Rendite. Daher können Anleger in steigenden Trends das Exposure erhöhen, in fallenden Trends es senken und sogar Short-Positionen aufbauen.
Die Studie weist darauf hin, dass Momentum-Strategien in Zeitreihen, also Time-Series Momentum, typischerweise die über 12 Monate erzielten Überschussrenditen des jeweiligen Assets als Grundlage verwenden. Wenn die Rendite der letzten 12 Monate positiv ist, gilt dies als Bullenmarkt-Zustand; die Allokation erfolgt dann mit +1, also „voll investiert Long“. Wenn die Rendite der letzten 12 Monate negativ ist, gilt dies als Bärenmarkt-Zustand; dann wird mit -1 allokiert, also „voll investiert Short“.
Das Problem: Obwohl diese „+1 / -1“-Regel einfach ist, steckt darin eine sehr starke Annahme. Nämlich: Voll Long im Bullenmarkt ist sinnvoll, und im Bärenmarkt sollte in gleichem Umfang ebenfalls voll Short gegangen werden.
Zakamulin ist der Ansicht, dass diese Annahme nicht ausreichend belegt ist. Die traditionelle Momentum-Literatur konzentriert sich meist darauf, „wie man Trend-Signale identifiziert“, etwa mit 12-Monats-Momentum, 1-Monats-Momentum oder Mischungen von Signalen unterschiedlicher Geschwindigkeit. Doch das wirklich entscheidende Problem lautet: Wenn du bereits weißt, ob der Markt sich im Bullen- oder Bärenregime befindet – wie viel Position soll man dann genau eingehen? Anders gesagt: Die Studie stellt die Praxis infrage, „ausgehend von der Abwärtsrichtung“ automatisch gleichzusetzen mit „voll Short“.
Marktzustand ist nicht die Handelsantwort, sondern nur die Allokationsbedingung
Das von der Studie vorgeschlagene Modell heißt Optimal Regime-Dependent Allocation, kurz OPT. Dabei wird der Marktzustand als bedingte Information betrachtet. Auf dieser Basis wird dann – je nach Zustand – aus Rendite- und Risikoeigenschaften die optimale Exposure-Größe für diesen Zustand berechnet.
Im traditionellen TSM-Ansatz ist, sobald ein Bärenmarkt-Signal erscheint, die Position fest auf -1 gesetzt. Im OPT-Rahmen bedeutet ein Bärenmarkt jedoch lediglich: „Der Markt befindet sich gerade in einem bestimmten Zustand“. Ob man short geht, cash bleibt, reduziert oder stattdessen leicht long geht, hängt von der bedingten Durchschnittsrendite und dem Risiko in diesem Zustand ab.
Die mathematischen Ergebnisse der Studie lassen sich so vereinfachen: Die optimale Position hängt nicht nur von der durchschnittlichen Rendite in einem Zustand ab, sondern auch von der Volatilität und der zweiten Differenz (Second-order moment) in diesem Zustand. Wenn in einem Bärenmarkt-Zustand die erwartete Rendite zwar niedrig ist, das Risiko aber sehr hoch und das Signal-Rauschen groß, kann „voll Short“ sogar die gesamte Sharpe-Ratio verschlechtern.
Das ist auch die wichtigste gedankliche Umstellung der Studie: Ein Bärenmarkt-Signal bedeutet nicht unbedingt „man sollte gegen den Markt wetten“, sondern könnte lediglich anzeigen, dass das Risiko-Rendite-Verhältnis dieses Marktregimes das Eingehen großer Positionen nicht rechtfertigt.
US-Aktienempirie: Die beste Bärenmarkt-Position liegt häufig nahe null
Die Studie testet zunächst zwei Strategien mit dem US-Gesamtaktienmarkt: traditionelles TSM und OPT. Die Trainingsdaten beginnen im Juli 1926. Anschließend werden mit unterschiedlichen Trainingszeiträumen die optimalen Positionen für Bullen- und Bärenregime geschätzt und diese Ergebnisse auf die folgenden Out-of-Sample-Zeiträume angewendet, bis Dezember 2025.
Das Ergebnis ist sehr eindeutig: Die annualisierte Sharpe-Ratio von OPT liegt in allen getesteten Fenstern über der des traditionellen TSM.
Wenn das Trainingsfenster von Juli 1926 bis Dezember 2003 reicht und die Out-of-Sample-Bewertung von Januar 2004 bis Dezember 2025 durchgeführt wird, beträgt die annualisierte Sharpe-Ratio des traditionellen TSM 0,494, während OPT auf 0,727 steigt – ein Unterschied von 0,233. Noch entscheidender: Die von OPT berechnete Bärenmarkt-Position ist nicht -1, sondern nur 0,01 – praktisch gleichbedeutend mit „kaum Risiko“.
Das bedeutet: In den US-Aktien-Daten ist im Bärenmarkt nicht die große Short-Position die optimale Strategie, sondern nahezu der Verzicht auf riskante Assets. Die Autoren stellen außerdem fest, dass die geschätzten Bear-regime-Weights typischerweise nahe bei null liegen und sogar leicht positiv sein können. Das zeigt: Voll Short ist weder notwendig noch eine optimale Wahl zur Maximierung einer risikoadjustierten Performance.
Nicht nur der Gesamtmarkt: Large Caps, Small Caps, Value und Growth auch
Im nächsten Schritt wird die gleiche Methode auf vier US-Aktien-Portfolios angewendet: Large Caps, Small Caps, Value-Aktien und Growth-Aktien. Auch hier stützen die Ergebnisse OPT. Bei der Out-of-Sample-Bewertung für den Zeitraum 2004 bis 2025:
Bei Large Caps liegt die TSM annualisierte Sharpe-Ratio bei 0,553, OPT steigt auf 0,790, und die Bärenmarkt-Position beträgt 0,13.
Bei Small Caps liegt TSM nur bei 0,074, OPT steigt auf 0,366, und die Bärenmarkt-Position beträgt 0,31.
Bei Value-Aktien liegt TSM bei 0,689, OPT bei 0,856, und die Bärenmarkt-Position beträgt 0,03.
Bei Growth-Aktien liegt TSM bei 0,092, OPT steigt auf 0,521, und die Bärenmarkt-Position beträgt 0,27.
Das Spannendste an diesen Zahlen ist nicht nur, dass OPT in jedem Fall besser als TSM abschneidet, sondern dass die Bärenmarkt-Positionen in allen vier US-Aktien-Varianten nicht negativ sind. Mit anderen Worten: Die Daten unterstützen nicht „Bärenmarkt = voll Short“, sondern zeigen stattdessen, dass man im Bärenmarkt das Risiko stark reduzieren sollte – und sogar gewisse Long-Positionen beibehalten kann.
Das ist für Investoren eine wichtige Erkenntnis: Viele Menschen vermischen „Bärenmarkt vermeiden“ mit „Bärenmarkt shorten“, doch beides ist im Portfolio-Management völlig unterschiedlich. Bärenmarkt vermeiden ist Risikokontrolle, Bärenmarkt shorten ist der Aufbau einer zusätzlichen Richtungswette.
Internationale Märkte: Voll Short ist ebenfalls keine gängige Optimallösung
Die Studie testet außerdem 14 Aktienmärkte entwickelter Volkswirtschaften, darunter Australien, Belgien, Frankreich, Deutschland, Hongkong, Italien, Japan, die Niederlande, Norwegen, Singapur, Spanien, Schweden, die Schweiz und Großbritannien.
Auch hier gilt: OPT ist insgesamt besser als TSM. Die durchschnittliche annualisierte Sharpe-Ratio über 14 Länder hinweg liegt bei TSM bei nur 0,054, während OPT auf 0,295 steigt; die durchschnittliche Differenz beträgt 0,241. Noch wichtiger: Die durchschnittliche Bärenmarkt-Position beträgt 0,10, nicht -1.
Einige Länder verdeutlichen das besonders. So liegt in Frankreich die Sharpe-Ratio des traditionellen TSM bei -0,239, während OPT auf 0,086 steigt; die Bärenmarkt-Position liegt nur bei 0,01. In Italien liegt TSM bei -0,226, OPT ist zwar weiterhin bei -0,084, aber die Verbesserung ist klar; die Bärenmarkt-Position beträgt -0,30. Das zeigt: Selbst wenn Short in bestimmten Märkten einen gewissen Wert hat, liegt die optimale Short-Position typischerweise weit unter dem traditionellen TSM-Wert von -1.
Anders ausgedrückt: Die internationalen Marktdaten stützen ein vorsichtigeres, aber wirkungsvolleres Fazit. Im Bärenmarkt sollte das Risiko-Exposure reduziert werden; die Bärenmarkt-Signale sollten nicht automatisch gleichgesetzt werden mit „voll Short“. Short im Bärenmarkt ist nicht falsch, aber „voll Short“ ist sehr wahrscheinlich zu vorschnell. Besonders am Aktienmarkt existiert langfristig eine Risikoprämie: Selbst wenn Bärenmarkt-Signale die Erwartung künftiger Renditen senken, heißt das nicht zwingend, dass die künftige Rendite ausreichend negativ ist, um hochkonzentrierte Short-Positionen zu rechtfertigen.
Antwort in der Studie finden: Ist Short im Bärenmarkt eine gute Wahl?
Laut dieser Studie ist es normalerweise keine gute Standard-Voreinstellung.
Genauer gesagt ist in Bärenmärkten häufig das vernünftigste Vorgehen: das Risiko reduzieren, sich nahe am Cash bewegen oder in wenigen Fällen eine kleine Short-Position aufbauen – statt mechanisch voll Short zu gehen. Die empirischen Ergebnisse aus US-Aktien, internationalen Aktien, dem Vier-Zustands-Modell und Multi-Asset-Portfolios zeigen alle in dieselbe Richtung: Die Optimierung der Position ist wichtiger als die bloße Verbesserung der Signalerkennung.
Damit verschiebt sich der Fokus von Trendfolge-Strategien von „Habe ich Bullen und Bären richtig erkannt?“ hin zu „Wie viel Risiko trage ich in verschiedenen Zuständen?“. Der eigentliche Wert von Bärenmarkt-Signalen liegt möglicherweise nicht darin, Investoren zu mutigem Short zu verleiten, sondern darin, sie daran zu erinnern: Zu diesem Zeitpunkt hat sich das Risiko-Rendite-Verhältnis verändert, und die Position sollte vom Trading-Intuition hin zur Risikokontroll- und Allokationslogik zurückgeführt werden.
Dieser Artikel „Ist Short im Bärenmarkt eine gute Wahl? Studienfazit kontraintuitiv: Nicht leerverkaufen, Risiko senken ist der richtige Weg“ erschien zuerst bei Kettennachrichten ABMedia.
