La Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong (SFC) publicó simultáneamente dos circulares relacionadas con activos tokenizados el 20 de abril de 2026. Según 26EC22 (en chino), centrada en “productos de inversión autorizados por la SFC tokenizados negociados en el mercado secundario”, es el primer marco completo entre las principales jurisdicciones del mundo para las transacciones secundarias de fondos tokenizados en plataformas de negociación estandarizadas; 26EC23 (en inglés) modifica los requisitos de suscripción y reembolso en el mercado primario. Junto con el comunicado de prensa del mismo día 26PR59, constituyen un paquete normativo completo. Desde una perspectiva práctica, este artículo analiza las reglas fundamentales de ambas circulares.
26EC23: Responsabilidades del proveedor del producto en suscripción y reembolso en el mercado primario
26EC23 permite de forma explícita la suscripción y el reembolso en el mercado primario (primary dealing, es decir, la suscripción y el reembolso de participaciones de fondos), con la condición de que se aplique el “enfoque de transparencia” (see-through approach): el producto subyacente debe cumplir todos los requisitos existentes de autorización de productos, además de salvaguardas adicionales proporcionadas por el esquema de tokenización. Las responsabilidades clave del Product Provider incluyen:
En primer lugar, aunque se externalicen las funciones de tokenización, el proveedor del producto sigue siendo el responsable final por la “solidez de la gestión y la operación” y por los “registros de propiedad”, sin poder eludir la responsabilidad mediante la externalización. En segundo lugar, se prohíbe el uso de blockchains públicas sin permiso (public-permissionless blockchain), salvo que se introduzcan controles adicionales (por ejemplo, mediante un token con permisos para limitar la circulación). En la práctica, esto excluye los productos tokenizados puramente emitidos directamente en la red principal de Ethereum o Solana, y orienta la arquitectura técnica hacia diseños basados en cadenas de consorcio o permisos.
En tercer lugar, auditoría de contratos inteligentes y verificación de terceros: la SFC puede exigir al proveedor del producto que presente una evaluación de alta confianza sobre la seguridad de los contratos inteligentes, obtener auditorías o verificaciones de terceros, y, cuando sea necesario, proporcionar dictámenes legales. En cuarto lugar, al menos un empleado cualificado: el proveedor del producto debe confirmar a la SFC que, internamente, al menos una persona empleada con experiencia y conocimientos profesionales relevantes puede operar o supervisar los acuerdos de tokenización.
El procedimiento de consulta previa también se ha aclarado: los nuevos productos tokenizados deben consultar previamente a la SFC; los productos existentes que introduzcan funciones de tokenización o realicen cambios importantes deben consultar previamente y obtener la aprobación.
26EC22: Cuatro grandes reglas para la compraventa en el mercado secundario
26EC22 abre por primera vez la negociación en el VATP de productos tokenizados en el mercado secundario y establece reglas en cuatro niveles:
Canales de negociación: los inversores minoristas realizan operaciones de compraventa en el mercado secundario mediante el emparejamiento automático en las pantallas de un VATP con licencia de la SFC. Antes de ejecutar las operaciones, el cliente debe tener en la cuenta de la plataforma fondos suficientes o posiciones equivalentes intercambiables en tenencias. Antes del lanzamiento del producto, el proveedor del producto y el VATP deben probar previamente los arreglos de compraventa (procesos operativos, monitoreo de riesgos, preparación del sistema) de manera satisfactoria para la SFC.
Precios justos: el mecanismo central es la “Alerta de Desviación de Precio” (Price Deviation Alert): cuando el precio de la operación propuesto se desvía de manera significativa del valor de activo neto indicativo por unidad en tiempo real o casi en tiempo real (iNAV), el VATP debe mostrar una advertencia en la interfaz de negociación de los inversores. El VATP también debe explicar la opción alternativa de “suscribirse/reembolsarse en el mercado primario al valor de activo neto” e implementar monitoreo del sistema (límites de volatilidad de las operaciones, período de enfriamiento, detección de manipulación del mercado). El broker de enlace (el intermediario que transmite las órdenes del cliente al VATP) también debe mostrar la misma advertencia en su interfaz de negociación.
Provisión de liquidez: este es el requisito normativo de estructura de mercado más importante de 26EC22. Cada producto tokenizado debe contar con al menos un market maker; antes de que el market maker termine su servicio, debe emitir al menos tres meses de aviso previo para evitar perder de forma repentina la liquidez. El proveedor del producto debe monitorear estrechamente las actividades de compraventa y la liquidez, y elaborar planes de contingencia (si se debe detener temporalmente la compraventa en el mercado secundario cuando se suspendan las operaciones del mercado primario, y si se habilita el market maker de respaldo). El VATP, por su parte, es responsable de realizar la debida diligencia sobre los market makers que acceden a la plataforma autorizada, monitorear periódicamente el diferencial de compraventa y el valor de las cotizaciones, el tiempo mínimo de mantenimiento de las cotizaciones y la tasa de participación, e indicar en el acuerdo los criterios de calificación y los arreglos de salida.
Divulgación: los documentos de venta deben enumerar los riesgos relacionados con la negociación en el mercado secundario (liquidez, desviación de precio, fragmentación del precio, dependencia del market maker), el flujo operativo del canal de negociación y los arreglos de liquidación, y la lista de market makers así como los posibles conflictos de interés. El VATP y el broker de enlace deben proporcionar divulgación detallada de los arreglos de negociación en el mercado secundario en las interfaces en línea, iNAV en tiempo real (normalmente actualizado al menos cada 15 segundos) y el último valor de activo neto oficial. Antes de abrir la cuenta, el cliente debe confirmar que ha comprendido los riesgos anteriores.
Régimen de market maker: el gestor clave de gestión de riesgos de los fondos tokenizados
El market maker es la piedra angular de la estructura de 26EC22. El mecanismo de market maker para los ETF tradicionales está relativamente maduro, pero en plataformas de negociación de fondos tokenizados que pueden operar 24×7, la responsabilidad del market maker se amplifica aún más. La circular exige con claridad: el market maker debe cumplir de forma continua los estándares establecidos por el VATP (diferencial de compra y venta, valor de las cotizaciones, tiempo mínimo de mantenimiento, tasa de participación). Si no cumple con sus responsabilidades, el VATP debe ponerse en contacto proactivamente para solicitar la corrección; si el market maker deja de prestar servicio para un producto en particular, debe existir un plan de salida claro.
Si el proveedor del producto ofrece remuneración o incentivos al market maker, debe cumplir el “Código de Conducta para Personas Autorizadas o Registradas de la SFC” y la “Ordenanza sobre Valores y Futuros”, y revelar en los documentos de venta los arreglos de remuneración para evitar controversias sobre integridad del mercado. Este nivel de regulación está alineado con el régimen de market makers en los mercados de valores tradicionales; significa que, aunque el fondo tokenizado tenga una arquitectura técnica innovadora, las reglas de mercado no se reducen.
Mecanismo de notificación y gestión de eventos
Ambas circulares enfatizan la obligación de notificar. El proveedor del producto debe notificar con anticipación a la SFC cualquier circunstancia anómala que pueda afectar negativamente al producto tokenizado, incluyendo, entre otras, la recepción del aviso de renuncia del último market maker. Si se terminan/suspenden las operaciones en el mercado primario o secundario, o si se interrumpe la actividad del market maker, el proveedor del producto debe notificar a la SFC y a los inversores lo antes posible, junto con una evaluación del evento y un plan de acciones de remediación. Los intermediarios (incluidos VATP y los intermediarios que pretendan realizar negociación OTC de mercado secundario para productos tokenizados) deben notificar al oficial de casos de la SFC antes de iniciar el negocio por primera vez; también se debe notificar cualquier cambio importante. La entidad registrada también debe notificar por separado a la Autoridad Monetaria de Hong Kong (HKMA).
Impacto práctico para la industria, los despachos de abogados y el cumplimiento
Para los proveedores de productos (sociedades gestoras, administradores de activos), el calendario de lanzamiento de productos tokenizados se alarga: los productos existentes deben consultar primero y luego solicitar la aprobación; los nuevos productos deben pasar por dos niveles de revisión. Al mismo tiempo, se debe formar internamente personal cualificado con experiencia en blockchain y contratos inteligentes; en el mercado de Hong Kong aún es escasa este tipo de talento, lo que podría impulsar los salarios.
Para los operadores de VATP, el alcance del negocio se amplía formalmente desde el puro activo virtual hacia productos financieros tradicionales tokenizados; a corto plazo es necesario construir: un sistema de cálculo y envío en tiempo real de iNAV, una interfaz de alerta de desviación de precio, flujos de debida diligencia del market maker y canales bidireccionales de notificación con los proveedores de productos. La inversión en tecnología y cumplimiento es grande, pero el espacio de mercado se amplía claramente.
Para los bufetes de abogados y consultores de cumplimiento, ambas circulares crean un negocio nuevo y claro: (1) dictamen legal para solicitudes de tokenización del proveedor del producto (artículo 16 de 26EC23), (2) el acuerdo del market maker y los documentos de consulta previa entre VATP y el proveedor del producto, (3) apoyo para informes de auditoría de contratos inteligentes y evaluaciones de seguridad. Para los despachos de abogados de Taiwán y Singapur, si este marco se adopta como referencia en otras jurisdicciones, formará un nuevo mercado para servicios legales regulatorios de tokenización en Asia-Pacífico.
Para los operadores de Taiwán, aunque la normativa VASP de Taiwán aún se centra en permisos básicos y monedas estables, la versión de Hong Kong ya puede servir como un modelo regulatorio de finanzas tokenizadas en Asia-Pacífico. Si en el futuro la Comisión Monetaria investigara un marco de valores/fondos tokenizados, es muy probable que se consideren los diseños de 26EC22/26EC23, como el régimen de market maker, la alerta de desviación de precio y la divulgación en tiempo real de iNAV. Para los operadores locales de VASP (por ejemploBitoPro, MAX, HOYA BIT, XREX), si desean entrar en el negocio de fondos tokenizados en el futuro, este es el mejor momento para hacer seguimiento a casos de implementación en Hong Kong y construir capacidades técnicas y de cumplimiento relacionadas.
Este artículo, que se publicó primero en Lian News ABMedia: dos circulares sobre tokenización publicadas el mismo día por la SFC de Hong Kong (26EC22/26EC23): Análisis completo de las reglas de negociación secundaria en VATP y suscripción y reembolso en el mercado primario.
