Plus l'emploi est dynamique, plus la pression pour réduire les taux est forte, et plus la cryptomonnaie chute ? Sur quoi le marché parie-t-il ?

Une même publication de “données non agricoles” extrêmement fortes est pour les traders une preuve irréfutable de la suspension du cycle de baisse des taux, mais pour Trump, c’est plutôt un signal de force américaine — “nous sommes les premiers du monde, donc nos taux doivent être au plus bas”. Au milieu de tout cela, la Réserve fédérale joue une scène où un membre du conseil sortant s’oppose seul à ses collègues.

Le 11 février, heure de Washington, les données de l’emploi non agricole de janvier ont été publiées : 130 000 nouveaux emplois créés, le taux de chômage tombant à 4,3 %. Logiquement, une économie en surchauffe devrait faire disparaître toute anticipation de baisse des taux. Mais la Maison Blanche en tire une conclusion exactement inverse : c’est parce que les chiffres sont bons qu’il faut accélérer la baisse des taux.

Ce n’est pas une divergence économique, mais un reflet du décalage entre le cycle du pouvoir et celui de la politique. Et face à l’écran de trading de l’autre côté de l’Atlantique, le Bitcoin a donné une réaction très significative — une chute puis une remontée, en moins de 24 heures, complétant un piège haussier et baissier en un seul mouvement.

1. Les “deux visages” de l’emploi non agricole : l’aigle vu par les traders, la colombe par la Maison Blanche

En regardant uniquement le chiffre principal de janvier, 130 000 dépasse largement la prévision de 55 000. Mais en détail, ce rapport n’est pas si net :

● D’abord, un déséquilibre structurel grave. La santé et l’aide sociale ont contribué à 122 000 emplois, presque tout le gain. Les employés fédéraux ont en revanche diminué de 34 000, ce qui inclut le début du “plan de démission différée” mis en place après l’élection de Trump. La demande réelle dans le secteur privé est bien moindre que ce que le titre laisse penser.

● Ensuite, la révision annuelle est ignorée de façon sélective. L’emploi total pour 2025 a été révisé à la baisse de 862 000, passant de 584 000 à 181 000 — ce qui signifie que l’embauche de l’année dernière a été quasi nulle. La reprise de janvier ressemble plus à un léger rebond au fond du trou qu’à un véritable décollage.

● Mais le marché ne s’en soucie pas. Le CME FedWatch montre que la probabilité de maintien des taux en mars est passée de 79,9 % à 94,1 %, celle de ne pas baisser en juin est passée de 24,8 % à 41,1 %. Sur Polymarket, les paris sont encore plus extrêmes : les traders ont presque abandonné l’espoir d’une baisse en juin.

Étrangement, la Maison Blanche ne partage pas cette lecture.

● La déclaration de Trump sur Truth Social est pleine de nuances. Il ne parle pas d’“inflation maîtrisée”, ni ne critique Powell comme d’habitude, mais présente la baisse des taux comme un privilège de la grande puissance — “nous sommes la première puissance mondiale, donc nous devons payer les taux les plus bas”.

● C’est une narration détechnicisée. Elle simplifie une décision de politique monétaire complexe en disant que “les grandes puissances ont le droit de profiter de coûts faibles”, évitant ainsi de remettre en question l’indépendance de la Fed ou de s’attaquer à l’inflation persistante dans le secteur des services.

● Mais ce qui attire surtout l’attention du marché, ce n’est pas le tweet de Trump, mais le membre du conseil sortant de la Fed, Stephen Miran.

2. La “dernière résistance” de Miran : une logique rare dans le camp des colombe

Stephen Miran est une figure à part.

● Depuis son arrivée au Conseil de la Fed en septembre 2025, il a voté contre toutes les décisions de politique monétaire — pas contre une baisse des taux, mais contre la lenteur et la prudence. Lors de la réunion FOMC de janvier, ses collègues ont tous convenu de ne rien changer, sauf lui et Waller (Christopher Waller), qui ont insisté pour réduire encore de 25 points de base.

● Son mandat s’est terminé le 31 janvier. Selon la règle, il aurait pu rester jusqu’à la confirmation de son successeur, mais tout le monde sait que Trump a nommé Kevin Warsh pour lui succéder.

Mais Miran ne se tait pas.

Face aux critiques du type “Pourquoi baisser alors que l’emploi est si bon ?”, il répond en trois niveaux, chacun défiant le cadre traditionnel de la Fed :

● Premier niveau : un emploi fort ne nécessite pas de freiner. Miran pense que, sans provoquer d’inflation, l’économie américaine peut absorber environ un million de nouveaux emplois. Le marché du travail actuel n’est pas “en surchauffe”, mais “il a juste reculé d’un pied au bord du précipice”. Baisser les taux dans ce contexte n’est pas une erreur, c’est une assurance pour l’économie, pour éviter un resserrement inattendu dû à un retard de la politique.

● Deuxième niveau : la réforme de l’offre est en train de réécrire la limite inférieure des taux. C’est la partie la plus centrale et la plus contestée de sa logique. Il pense que la déréglementation, la retraite anticipée, la réduction des employés publics (déjà 360 000 départs) engagées par Trump augmentent la productivité totale des facteurs. Si la production peut aller plus vite, le taux d’intérêt nécessaire du côté de la demande ne devrait pas être plus élevé. En d’autres termes, avec la même croissance économique, le taux nominal requis est plus bas qu’avant.

● Troisième niveau : l’inflation du logement va baisser, les tarifs douaniers ne sont pas si effrayants. Miran est beaucoup plus optimiste sur l’inflation. Il estime que l’inflation de base est d’environ 2,3 %, déjà dans la marge de l’objectif de 2 %, et que l’effet retardé du secteur immobilier va bientôt se libérer. Quant aux tarifs, il les considère comme “relativement faibles” et ne voit pas de transmission massive.

Ce raisonnement selon lequel “l’offre crée l’espace pour une baisse des taux” est une minorité absolue à la Fed. La majorité des décideurs ne veulent pas miser à court terme sur une augmentation de la productivité à long terme — si celle-ci ne se matérialise pas, l’inflation reviendra d’abord, et alors ?

Mais l’importance des propos de Miran ne réside pas dans sa capacité à changer la décision de janvier ou de mars, mais dans sa représentation d’une nouvelle narration que la Maison Blanche essaie d’insérer dans la Fed. Après le remplacement de Waller, cette logique pourrait passer d’un “désaccord personnel” à une “ligne directrice du président”.

3. La “schizophrénie” du marché : combien reste-t-il dans la fenêtre de juin ?

Les traders sont honnêtes : ils ne suivent pas les slogans politiques.

● Après la publication des données, les contrats à terme sur les taux à court terme ont été massivement vendus. La probabilité d’une baisse en juin, qui semblait assurée, est tombée à 50/50, et la probabilité d’une action avant avril est tombée sous 20 %. Les rapports de JP Morgan et de Wells Fargo sont d’accord : ces chiffres rendent de plus en plus improbable une baisse en première moitié d’année.

● Mais la “précision hawkish” du marché n’est pas totale. Le rendement des obligations à 10 ans n’a augmenté que de 2,77 points de base, pour finir à 4,17 %. C’est une hausse très modérée, indiquant que personne ne parie sur un redémarrage du cycle de hausse. Les trois grands indices américains ont clôturé en baisse, mais avec une chute inférieure à 0,2 %, le S&P 500 étant quasiment à l’équilibre.

● C’est une posture de “baisse retardée mais pas absente”. Personne ne pense que la Fed va se tourner vers le resserrement, mais tout le monde parie sur le fait que la première baisse sera en juin ou en juillet, et que l’année comportera deux ou une seule baisse. Sur ce marché macroéconomique un peu morne, le marché crypto affiche une intensité totalement différente.

4. La “prédiction de votre prédiction” dans la cryptomonnaie : récupérer lors du crash

● Le 11 février au soir, une heure après la publication des données, le Bitcoin est tombé sous la barre des 66 000 dollars, avec une chute de plus de 5 % en 24 heures. Cette baisse suit la tendance du marché actions, mais son amplitude dépasse largement celle du Nasdaq, qui n’a perdu que 0,16 %. Les actifs moins liquides sont plus sensibles aux anticipations de taux — cette règle reste valable.

● Après minuit, heure de l’Asie de l’Est, le Bitcoin a rebondi depuis 65 984 dollars, dépassant rapidement 67 000 dollars, récupérant plus de la moitié de la chute intra-journalière. À la clôture, il se stabilise à 67 035 dollars, soit une remontée de plus de 1 000 dollars par rapport au plus bas.

● Ce mouvement “d’abord une chute brutale, puis un V profond” est typique d’un achat spéculatif. Certains parient que le marché a trop interprété les données non agricoles, et que les traders vont réajuster leur prix après une période de calme.

● En toute honnêteté, ces chiffres ne suffisent pas à justifier une hausse durable des taux d’intérêt réels du dollar. Le taux de chômage à 4,3 % reste très bas historiquement, mais le total des emplois est inférieur de plus de trois millions par rapport à avant la pandémie, et la reprise de la participation au marché du travail est très lente. Si l’on exclut l’effet ponctuel des réductions d’effectifs liées à la déréglementation, la dynamique interne n’est pas forte.

● La cryptomonnaie ne suit pas habituellement les macroéconomiques, mais anticipe “ce que le marché pense que le marché pense”. La chute brutale répond à l’émotion immédiate, la remontée à une anticipation que la Fed sera contrainte de devenir dovish dans le second semestre.

5. Les acteurs et le mandat : une variable cachée pour la trajectoire des taux en 2026

● Impossible d’éviter une personne : Kevin Warsh. Trump a clairement nommé Warsh pour succéder à Miran, et il sera confirmé après la fin du mandat de Powell en mai. La perception du marché est que Warsh est “hawk” — il s’était fait connaître lors de son précédent passage à la Fed pour sa position ferme contre l’inflation.

● Mais en y regardant de plus près, l’environnement macroéconomique de Warsh a complètement changé. En 2018, il faisait face à une période de hausse des taxes et de capacité inutilisée. En 2026, il devra gérer la période de déréglementation et de pulse de productivité. Lors de ses déclarations récentes en privé, il a reconnu que l’amélioration de la productivité pourrait modifier l’estimation du taux neutre à long terme.

● Son vrai défi n’est pas tant sa position politique, mais de savoir s’il veut reprendre la logique “offre” de Miran pour la baisse des taux. S’il refuse, il entrera en conflit avec la Maison Blanche ; s’il l’adopte entièrement, cela signifiera un changement substantiel du cadre de politique de la Fed.

● Il y a aussi une question institutionnelle plus subtile : le mandat de Powell en tant que membre du Conseil de la Fed expire en janvier 2028. Si Powell reste en tant que membre après avoir quitté la présidence en mai, cela créerait une situation où “un ancien président et un nouveau président” coexisteraient — une situation extrêmement rare dans l’histoire de la Fed.

● La phrase de Miran dans une interview, “je serais heureux de rester, mais ce n’est pas moi qui décide”, exprime cette incertitude sur la succession. Même s’il souhaite rester pour continuer à défendre une position dovish, la vacance physique du siège ne dépend pas de sa volonté.

Lorsque les données économiques ne soutiennent pas une baisse, mais que les décideurs veulent en faire une, à qui doit-on prêter attention ? La réponse des quinze dernières années a toujours été “à la Fed”. Mais cette année, la Maison Blanche tente de changer cette réponse.

Le rythme accéléré des politiques de Trump pour son second mandat — deregulation, réduction des dépenses, expansion de la capacité — plus vite ces mesures sont mises en œuvre, plus la justification pour maintenir des taux élevés s’érode. Même si l’inflation reste tenace, le taux réel est déjà trop élevé.

Le rebond rapide du Bitcoin après la chute est une tentative de reconnaissance de cette logique par les actifs risqués. Elle n’est pas forcément correcte, mais elle reflète la recherche de capitaux d’une échappatoire.

Quant à Miran, ce “pigeon” de la Fed au mandat le plus court, il a effectué ses dernières votes isolés dans le compte à rebours de son mandat. Ses recommandations n’ont pas été suivies par ses collègues, mais son cadre de réflexion commence à gagner la Maison Blanche. En mai, à Washington, le vrai face-à-face aura lieu.