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L’illusion de l’inflation : pourquoi une bonne publication ne veut pas dire que le travail de la Fed est terminé

Le dernier indice des prix à la production (PPI) de juin vient d’être publié, et, à première vue, il ressemble au ballon d’oxygène que les traders attendaient. Le PPI s’est établi à 5,5% en glissement annuel — soit 70 points de base de moins que les attentes consensuelles de 6,2%. D’un mois sur l’autre, les prix ont même reculé de 0,3%, la baisse la plus forte depuis avril 2020, alors que l’économie était en chute libre.

Mais voilà le problème : les marchés lisent déjà mal les signaux.

Soyons implacables sur ce qui a provoqué ce “refroidissement”. Les prix de l’essence ont chuté de 12% en juin, représentant environ les deux tiers de l’ensemble de la baisse des prix des biens. Les coûts énergétiques ont reculé de 6,4% dans l’ensemble. En retirant l’alimentation et l’énergie, le PPI “core” (hors volatilité) reste néanmoins en hausse de 0,2% d’un mois sur l’autre. L’inflation des services — la composante la plus “collante” et la plus persistante — a même accéléré de 0,2% après avoir reculé de 0,1% en mai.

Il ne s’agit pas d’une désinflation structurelle. C’est plutôt une correction temporaire des prix de l’énergie, probablement liée à la brève fenêtre de cessez-le-feu avec l’Iran, qui s’est effondrée peu après la période de collecte des données. Ceux qui parient sur un virage de la Fed vers une position plus accommodante sur la base de cette publication construisent une maison sur du sable.

Le président de la Fed, Kevin Warsh, n’a pas mâché ses mots lors de son témoignage au Capitole. Quand des parlementaires ont suggéré que les données de juin pourraient signifier une victoire, il les a stoppés net :

“Il pourrait y avoir certains qui regardent les données de ce matin et qui disent : oh, mission accomplie. Tout va bien. Ce n’est pas mon point de vue.”

Ce n’est pas un langage diplomatique de la Fed. C’est un rejet délibéré, presque agressif, face à la complaisance des marchés. Warsh martèle le discours du “zéro tolérance” depuis qu’il a pris la présidence, et il ne laissera pas une seule publication volatile changer ce récit.

Désormais, les contrats à terme sur les taux des fonds fédéraux évaluent les probabilités de hausse pour juillet à moins de 15%, tandis que septembre se situe autour de 45%. Les traders parient que la Fed est finie, ou presque. Mais ils ignorent la mécanique de la manière dont l’inflation fonctionne réellement.

Les prix à la production se répercutent sur les prix à la consommation avec un décalage. La baisse du PPI que l’on observe maintenant reflète donc des coûts en amont datant de plusieurs mois. En parallèle, le PPI “core” hors alimentation et énergie, ainsi que hors services commerciaux, tourne encore à 5,1% par an — plus du double de la cible de la Fed.

Warsh ne regarde pas seulement le chiffre principal. Il regarde la persistance. Soixante-trois mois consécutifs d’inflation au-dessus de la cible. C’est cinq ans d’attentes déçues. Une publication volatile ne suffit pas à effacer ce bilan.

Le danger ici n’est pas que la Fed hausse ses taux en juillet — même si cela reste encore envisageable. Le vrai risque est que les marchés se positionnent pour des baisses qui n’arrivent pas, ou qui arrivent bien plus tard que ce que reflètent les prix. Si les prix de l’énergie repartent à la hausse en raison de tensions renouvelées au Moyen-Orient (ce qui est déjà le cas), alors la publication du PPI de juin ressemblera davantage à une anomalie statistique qu’à une tendance.

Le témoignage de Warsh a rendu une chose parfaitement claire : il est prêt à sacrifier la croissance à court terme pour la stabilité des prix à long terme. La formulation autour du “zéro tolérance” n’est pas une simple rhétorique. C’est un ancrage de politique.

Le PPI de juin a été une pause, pas une percée. Les marchés qui célèbrent cela comme une “mission accomplie” commettent la même erreur qu’en 2021, quand le caractère “transitoire” est devenu persistant. Warsh le voit. La question est de savoir si les traders s’en rendront compte avant la prochaine surprise inflationniste.
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