執筆：Ye Xie & Anya Andrianova、ブルームバーグ翻訳：Felix, PANews米国が画期的なステーブルコイン立法を可決し、ウォール街では激しい議論が巻き起こっている。このデジタル資産は、本当にドルの地位を大幅に強化し、米国短期国債（T-bills）の重要な需要源となり得るのか。見解は分かれるものの、JPモルガン、ドイツ銀行、ゴールドマン・サックスなどのストラテジストたちは一致して、米国大統領ドナルド・トランプおよびその顧問らが米国金融の新たな柱としてステーブルコインの将来にどれほど楽観的であっても、現時点で「ゲームチェンジャー」と断言するのは時期尚早だと考えている。また、一部はそのリスクにも目を向けている。ドイツ銀行米国市場ストラテジストのSteven Zeng氏は「予測されているステーブルコイン市場の規模は誇張されている。皆が様子を見ているが、方向性に賭ける者はいない。懐疑的な人も多い」と述べた。ステーブルコインは、価値が法定通貨、特に米ドルに連動しているデジタルトークンで、ビットコインなどの市場型暗号資産よりもはるかにボラティリティが低い。ブロックチェーン上で現金の代替として機能し、銀行口座のようにデジタルで資金を保管できるだけでなく、リアルタイムの送金や取引にも利用できる。今年7月、「ジーニアス法案（Genius Act）」と呼ばれるステーブルコイン立法が正式に施行されて以来、業界支持者はこれを大きな突破口と見なし、米ドル建てデジタル通貨の金融システムでの幅広い利用に道を開くとみている。米国財務長官Scott Bessent氏は先月、この法案により米ドルステーブルコイン市場が現在の約3,000億ドルから2030年には3兆ドルに成長する可能性があると推計した。新法により、ステーブルコイン発行者はドルステーブルコインを100％短期国債やその他の現金同等物で全額裏付けしなければならない。Bessent氏は、ステーブルコインによる需要の「急増」が財務省により多くの短期国債発行を可能にし、長期債への依存軽減、住宅ローン金利や長期ベンチマークに連動した借入コスト圧力の緩和につながると考える。PGIMフィクスト・インカムのチーフ・インベストメント・ストラテジスト兼グローバル債券責任者Robert Tipp氏は「財務省が注目しているのは借入コストだ。ステーブルコインはこの過程で役割を果たせる」と述べた。現在、米ドルステーブルコイン（主にTetherのUSDTとCircleのUSDC）は約1,250億ドルの米国債を保有しており、昨年末の短期国債発行残高の約2％に相当する（カンザスシティ連邦準備銀行8月調査）。国際決済銀行のデータによれば、これらの発行体は昨年だけで約400億ドルの短期国債を購入した。しかし、約3.4兆ドルの米国債を保有する米国マネーマーケットファンドと比べれば、ステーブルコインは「小さな存在」だ。過去1年でTetherとCircleのトークン発行量は急増大半のアナリストは、今後1年で段階的に規制枠組みが整備される中、ステーブルコイン市場の拡大は確実としながらも、予測は大きく分かれている。JPモルガンは今後数年で最大7,000億ドル規模になると見積もる一方、シティグループの楽観的な予測では4兆ドルに達する可能性もある。JPモルガン米国短期戦略責任者Teresa Ho氏は「確かに、昨年は多くの前向きな進展が見られた。しかし、その成長速度――2兆ドル、3兆ドル、4兆ドルにわずか数年で到達するとは思えない」と語る。暗号資産業界の支持者が目指す最終目標は、ステーブルコインを主流の決済手段とし、従来の銀行システムに直接挑戦することだ。特に中小銀行は預金流出による信用収縮を懸念し、大手銀行は自社のステーブルコインを発行して準備金の利子で収益を狙うプランを立てている。現時点ではステーブルコインは主に暗号資産取引に使われており、最近の市場の激しい変動はデジタル資産のセンチメントの変化の速さを示している。資金流出もあり得る。また、最も楽観的な成長予測が実現したとしても、国債需要の実質的な押し上げ効果は予想を大きく下回る可能性が高い。純効果はゼロ？懐疑的な立場の者は、ステーブルコインへの資金流入は主に四つの経路から発生すると指摘する：政府系マネーマーケットファンド、銀行預金、現金、海外からのドル需要。ステーブルコイン発行者は債券保有者全体の中で依然「小さな存在」である。2024年12月時点のステーブルコイン発行者による米国債保有量「ジーニアス法案」ではステーブルコインに利息を付与することが禁止されているため、利回りを求める投資家が貯蓄口座やマネーマーケットファンドから資金を移すインセンティブはほぼなく、成長余地は限定的だ。また、仮に投資家が（現在短期国債の最大の買い手である）マネーマーケット商品から資金を移しても、純効果はゼロに近い。短期国債に新たな需要が生まれるのでなく、保有者が変わるだけにすぎない。外交問題評議会上級研究員のBrad Setser氏は「私は懐疑的だ。もしステーブルコイン需要が急増すれば、既存の国債保有者が市場から押し出されて他の短期証券に流れるだろう」と述べた。ホワイトハウス主席経済学者で現FRB理事のStephen Miran氏も、米国内のステーブルコイン需要は限定的かもしれないと認めるが、真のチャンスは海外にあると主張する――海外投資家はドル資産へのエクスポージャーを得るために無利息を受け入れる用意があるという。FRB理事Stephen Miran氏は、ドル建てステーブルコインが海外需要を引き付けるとみている最近の講演で、FRB理事のMiran氏は、ステーブルコインの潜在的影響をFRBの量的緩和政策や、金利を大きく押し下げている世界的な「貯蓄過剰」と結び付けて論じた。スタンダードチャータード銀行は、2028年までにステーブルコインへの資金移動で新興国銀行から約1兆ドルの資金流出が起こる可能性があると推計する。このような事態は、各国規制当局がステーブルコインの利用を制限する動きにつながるのはほぼ確実だ。欧州中央銀行なども、民間のドル建てステーブルコインの競争に対抗するため、自らのデジタル通貨を開発している。ゴールドマン・サックスのアナリストBill Zu氏とWilliam Marshall氏は「資本規制が従来型のドル取得を制限する場合、ドル建てステーブルコインにも適用される可能性がある」と記している。FRB要因ステーブルコインによる国債需要への影響を弱めるもうひとつの要因は、FRBそのものの存在だ。CIBCのストラテジストMichael Cloherty氏は、もしステーブルコインが流通ドルを「隔離」すれば（これはFRBバランスシート上の負債項目）、FRBは資産規模、すなわち約4.2兆ドルの国債保有を相応に縮小する必要があると指摘する。これは、ステーブルコインによる国債需要の「大部分」はFRB保有分の代替に過ぎないことを意味する。短期債務への過度な依存にも代償がある。政府調達の予測可能性が低下し、より頻繁な借換が必要となり、米国は市場環境変化のリスクにさらされる。また、いかなる変化も一夜にして起こることはない。ドイツ銀行のZeng氏は、今後5年でステーブルコインが1.5兆ドル成長し、資金源は米国内外の資金プールからの流出だと見積もる。これにより毎年約2,000億ドルの国債需要が追加される――これはかなり大きいが、米政府の巨額借入規模から見ればわずかである。連邦債務はすでに30兆ドルを超え、今後10年でさらに22兆ドル増加すると見込まれている。ロンドンスタンダード銀行G10ストラテジー責任者Steven Barrow氏は「政府に新しいアイデアがあるからといって、ドルや米国債に盲目的な楽観はしない。ステーブルコインが何の問題も解決しないというのは間違いだが、『債務と赤字の泥沼から抜け出すことはできない』というのが、本当に懸念すべき点だ」と述べている。
ブルームバーグ：ステーブルコインは米国の債務と赤字の泥沼からの脱却には役立たない可能性
執筆：Ye Xie & Anya Andrianova、ブルームバーグ
翻訳：Felix, PANews
米国が画期的なステーブルコイン立法を可決し、ウォール街では激しい議論が巻き起こっている。このデジタル資産は、本当にドルの地位を大幅に強化し、米国短期国債（T-bills）の重要な需要源となり得るのか。
見解は分かれるものの、JPモルガン、ドイツ銀行、ゴールドマン・サックスなどのストラテジストたちは一致して、米国大統領ドナルド・トランプおよびその顧問らが米国金融の新たな柱としてステーブルコインの将来にどれほど楽観的であっても、現時点で「ゲームチェンジャー」と断言するのは時期尚早だと考えている。また、一部はそのリスクにも目を向けている。
ドイツ銀行米国市場ストラテジストのSteven Zeng氏は「予測されているステーブルコイン市場の規模は誇張されている。皆が様子を見ているが、方向性に賭ける者はいない。懐疑的な人も多い」と述べた。
ステーブルコインは、価値が法定通貨、特に米ドルに連動しているデジタルトークンで、ビットコインなどの市場型暗号資産よりもはるかにボラティリティが低い。ブロックチェーン上で現金の代替として機能し、銀行口座のようにデジタルで資金を保管できるだけでなく、リアルタイムの送金や取引にも利用できる。
今年7月、「ジーニアス法案（Genius Act）」と呼ばれるステーブルコイン立法が正式に施行されて以来、業界支持者はこれを大きな突破口と見なし、米ドル建てデジタル通貨の金融システムでの幅広い利用に道を開くとみている。米国財務長官Scott Bessent氏は先月、この法案により米ドルステーブルコイン市場が現在の約3,000億ドルから2030年には3兆ドルに成長する可能性があると推計した。
新法により、ステーブルコイン発行者はドルステーブルコインを100％短期国債やその他の現金同等物で全額裏付けしなければならない。Bessent氏は、ステーブルコインによる需要の「急増」が財務省により多くの短期国債発行を可能にし、長期債への依存軽減、住宅ローン金利や長期ベンチマークに連動した借入コスト圧力の緩和につながると考える。
PGIMフィクスト・インカムのチーフ・インベストメント・ストラテジスト兼グローバル債券責任者Robert Tipp氏は「財務省が注目しているのは借入コストだ。ステーブルコインはこの過程で役割を果たせる」と述べた。
現在、米ドルステーブルコイン（主にTetherのUSDTとCircleのUSDC）は約1,250億ドルの米国債を保有しており、昨年末の短期国債発行残高の約2％に相当する（カンザスシティ連邦準備銀行8月調査）。国際決済銀行のデータによれば、これらの発行体は昨年だけで約400億ドルの短期国債を購入した。しかし、約3.4兆ドルの米国債を保有する米国マネーマーケットファンドと比べれば、ステーブルコインは「小さな存在」だ。
過去1年でTetherとCircleのトークン発行量は急増
大半のアナリストは、今後1年で段階的に規制枠組みが整備される中、ステーブルコイン市場の拡大は確実としながらも、予測は大きく分かれている。JPモルガンは今後数年で最大7,000億ドル規模になると見積もる一方、シティグループの楽観的な予測では4兆ドルに達する可能性もある。
JPモルガン米国短期戦略責任者Teresa Ho氏は「確かに、昨年は多くの前向きな進展が見られた。しかし、その成長速度――2兆ドル、3兆ドル、4兆ドルにわずか数年で到達するとは思えない」と語る。
暗号資産業界の支持者が目指す最終目標は、ステーブルコインを主流の決済手段とし、従来の銀行システムに直接挑戦することだ。特に中小銀行は預金流出による信用収縮を懸念し、大手銀行は自社のステーブルコインを発行して準備金の利子で収益を狙うプランを立てている。
現時点ではステーブルコインは主に暗号資産取引に使われており、最近の市場の激しい変動はデジタル資産のセンチメントの変化の速さを示している。資金流出もあり得る。また、最も楽観的な成長予測が実現したとしても、国債需要の実質的な押し上げ効果は予想を大きく下回る可能性が高い。
純効果はゼロ？
懐疑的な立場の者は、ステーブルコインへの資金流入は主に四つの経路から発生すると指摘する：政府系マネーマーケットファンド、銀行預金、現金、海外からのドル需要。
ステーブルコイン発行者は債券保有者全体の中で依然「小さな存在」である。
2024年12月時点のステーブルコイン発行者による米国債保有量
「ジーニアス法案」ではステーブルコインに利息を付与することが禁止されているため、利回りを求める投資家が貯蓄口座やマネーマーケットファンドから資金を移すインセンティブはほぼなく、成長余地は限定的だ。また、仮に投資家が（現在短期国債の最大の買い手である）マネーマーケット商品から資金を移しても、純効果はゼロに近い。短期国債に新たな需要が生まれるのでなく、保有者が変わるだけにすぎない。
外交問題評議会上級研究員のBrad Setser氏は「私は懐疑的だ。もしステーブルコイン需要が急増すれば、既存の国債保有者が市場から押し出されて他の短期証券に流れるだろう」と述べた。
ホワイトハウス主席経済学者で現FRB理事のStephen Miran氏も、米国内のステーブルコイン需要は限定的かもしれないと認めるが、真のチャンスは海外にあると主張する――海外投資家はドル資産へのエクスポージャーを得るために無利息を受け入れる用意があるという。
FRB理事Stephen Miran氏は、ドル建てステーブルコインが海外需要を引き付けるとみている
最近の講演で、FRB理事のMiran氏は、ステーブルコインの潜在的影響をFRBの量的緩和政策や、金利を大きく押し下げている世界的な「貯蓄過剰」と結び付けて論じた。
スタンダードチャータード銀行は、2028年までにステーブルコインへの資金移動で新興国銀行から約1兆ドルの資金流出が起こる可能性があると推計する。このような事態は、各国規制当局がステーブルコインの利用を制限する動きにつながるのはほぼ確実だ。欧州中央銀行なども、民間のドル建てステーブルコインの競争に対抗するため、自らのデジタル通貨を開発している。
ゴールドマン・サックスのアナリストBill Zu氏とWilliam Marshall氏は「資本規制が従来型のドル取得を制限する場合、ドル建てステーブルコインにも適用される可能性がある」と記している。
FRB要因
ステーブルコインによる国債需要への影響を弱めるもうひとつの要因は、FRBそのものの存在だ。CIBCのストラテジストMichael Cloherty氏は、もしステーブルコインが流通ドルを「隔離」すれば（これはFRBバランスシート上の負債項目）、FRBは資産規模、すなわち約4.2兆ドルの国債保有を相応に縮小する必要があると指摘する。これは、ステーブルコインによる国債需要の「大部分」はFRB保有分の代替に過ぎないことを意味する。
短期債務への過度な依存にも代償がある。政府調達の予測可能性が低下し、より頻繁な借換が必要となり、米国は市場環境変化のリスクにさらされる。また、いかなる変化も一夜にして起こることはない。
ドイツ銀行のZeng氏は、今後5年でステーブルコインが1.5兆ドル成長し、資金源は米国内外の資金プールからの流出だと見積もる。これにより毎年約2,000億ドルの国債需要が追加される――これはかなり大きいが、米政府の巨額借入規模から見ればわずかである。連邦債務はすでに30兆ドルを超え、今後10年でさらに22兆ドル増加すると見込まれている。
ロンドンスタンダード銀行G10ストラテジー責任者Steven Barrow氏は「政府に新しいアイデアがあるからといって、ドルや米国債に盲目的な楽観はしない。ステーブルコインが何の問題も解決しないというのは間違いだが、『債務と赤字の泥沼から抜け出すことはできない』というのが、本当に懸念すべき点だ」と述べている。