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**利下げ期待の裏側、真の流動性こそが本当の主役**

市場はFRBが今週再び利下げを実施すると広く予想しているが、市場の方向性を本当に左右するのは別のところにある。バランスシート縮小が停止した後、6.5兆ドルのバランスシートをどう運用するかが流動性の行方を決める鍵だ。

「表面的には金利が市場を制約しているように見えるが、実際の影響力はそれほど直接的ではない。」とPineBridgeのマルチアセット責任者マイケル・ケリーは語る。米株は今年すでに約17%上昇し、資産効果が発酵しているが、その背後の推進力は実はバランスシート政策が富裕層の消費と信頼を支えていることにある。

一方で、高金利は中小企業や低所得層の生存空間を圧迫している。クレジットカードのデータは、富裕層が消費を支え、貧困層は借金に苦しんでいることを明確に示しており、K字型分化がますます鮮明になっている。

さらに痛いのは、誰もが利下げを待っているにもかかわらず、10年物米国債利回りは逆に4.14%に跳ね上がり、借入コストは依然として高いことだ。市場が本当に知りたいのは、FRBが新たな債券購入プログラムを開始するかどうかだ。

バンク・オブ・アメリカの予測は興味深い。1月から毎月450億ドルの準備金補充のための買い入れを行う可能性があるという。バンガードは債券購入は控えめに行われ、毎月150億～200億ドルになるとし、これは通常の運用に聞こえるが、このシグナルの重みは小さくない。

ケリーは今週25ベーシスポイントの利下げを予想し、金利は中立水準に近づくとみている。ここで疑問が生じる——FRBは一方で「金融緩和」拡大を模索しつつ、他方で利下げに慎重な姿勢を崩さない。これは慎重な対応なのか、それともより大きな不確実性が蓄積されている暗示なのか？この流動性ドラマ、序章がようやく始まったばかりだ。