カジノ化された世界、涙を信じない

作者： Dan Gray

翻訳： 深潮 TechFlow

深潮ガイド： この記事は「金融化」の歴史的根源から出発し、なぜ現在の経済がますますカジノのようになっているのかを解説している。ミーム株から暗号通貨、スポーツベッティングからベンチャーキャピタルの「宝くじ」心情まで、Dan Grayは、資本がもはや生産活動に流れず、金融工学の中で空転しているとき、経済の真の健全性が隠されていると指摘する。最後に、実体的な問題を解決するハードテクノロジー企業への投資を促し、「再工業化」への回帰を呼びかけている。

全文は以下の通り：

「投機者が堅実な企業の流れの泡沫に過ぎないなら大きな害はないかもしれない。しかし、企業経営そのものが投機の渦の泡沫になったとき、事態は深刻だ。国家の資本形成がカジノ活動の副産物に堕ちた場合、その多くは良くない結果をもたらすだろう。」

–ジョン・メイナード・ケインズ、『雇用、利子および貨幣の一般理論』（1936年）

ミーム株、暗号通貨、レバレッジ賭博、予測市場、VCが指関節を折りながら20億ドルのシードラウンドを投じる。

貯蓄率は史上最低を記録し、債務は史上最高に達している。

資本はかつてないほど焦燥している。富の創造はギャンブルのようなゲームに変わり、大きく賭けて長いオッズを待つだけ。勝負に勝ちたい一心だ。

ギャンブルは経済のあらゆる隅々に浸透している。機関から個人まで、上から下まで。若い世代の行動様式を形成し、技術投資の方向性も左右している。

カジノ文化へようこそ。

図注：「ダブルまたはノーショー」— Shane LevineによるApple Payのデザインコンセプト

金融化の根源

カジノ文化を理解するには、まず私たちがどうしてそこに至ったのかを理解する必要がある。核心的な概念は「金融化」（financialisation）であり、資本主義が次第に経済の生産活動から乖離していく現象を指す。

具体的には、経済のリターンが生産者から資本所有者へと移行していることを意味する。これは工業化の逆である。工業化期には製造業やインフラ投資が増加し、経済のリターンは資本所有者から生産側へと流れていた。

この二つの力は、重要な技術革命の周期的交代とともに現れる。Carlota Perezは『技術革命と金融資本』でこれを中心テーマとしている。市場が繁栄の初期段階（「導入期」）においては、多額の資金が資本需要を満たすために流入し、同時に純粋な投機も重なる。ある時点で市場が調整（バブル崩壊）され、新たな生産段階（「展開期」）に入り、技術が経済全体に浸透し繁栄を促進する。

健全な経済では、この一連のサイクルは約40〜60年を一巡し、全体として人類の進歩を促す。しかし、西洋はすでに約50年にわたる金融サービスの膨張と工業の停滞を経験している。

図注：技術革命と金融資本の周期、出典：Carlota Perez

政策の観点から見ると、金融化は金融市場の規制緩和（例：ニクソンショック、GLBA法、NSMIA法）と、「量的緩和」と称される通貨供給拡大によって促進された。その結果、企業は金融工学を駆使して成功を追求するインセンティブを持つようになった。株主は実体経済の生産活動ではなく、市場の指標に関心を持つ。

最近の低金利時代を思い出してほしい—本来なら製造業やインフラの未曾有の成長を促すはずだった。しかし、金融化は一世代にわたる「軽資産」企業を生み出し、資本を膨張した評価額と株主リターンに効率的に変換した。資本はプールの中で回転し、実体的な活動には流れない。

歴史を遡ると、金融化は16世紀から18世紀の重商主義と金銀本位制に端を発する。当時、国際貿易は貴金属で決済され、政治は最終的に貴金属の蓄積を成功の指標とした。より活発で生産的な貿易経済ではなく、貴金属の蓄積を重視する「零和ゲーム」の思考が今日の多くの経済問題の根底にある。

「我々はいつも、最も大きなことは金を稼ぐことだと気づく……もしも、富は金銀貨幣にあるのではなく、貨幣が買えるものにあると正当に証明しようとすれば、それはあまりにも馬鹿げている。」

–アダム・スミス、『国富論』（1776年）

利益は繁栄をもたらさない

蓄積への偏好は、上場企業が時価総額を成功の最終指標とみなすことに表れている。例えば、ますます多くの企業が配当や株式買い戻し（供給を減らし、一株当たり利益と株価を引き上げるため）を通じて利益を分配し、研究開発や資本支出といった生産的活動に資金を投入しなくなっている。要するに、企業は価値を創造することをやめ、指標や比率を操作して時価総額を良く見せることに注力している。

この行動は一理ある。株主の価値創造のためだ。しかし、リスクは、これが評価の虚飾された「空洞」企業を生み出し、最終的には経済全体の生産性を蝕むことだ。

「アメリカの製造業者にとって、配当と資本設備投資の比率は、1970年代末や1980年代初頭の約20％から、1990年代初頭には40〜50％に上昇し、2000年代には60％超に達した。つまり、市場の圧力により、企業は資金を再投資せずに高い配当（または株式買い戻し）を行い、株価を維持しようとしたのである。」

–『より大きな停滞』ルーク・A・スチュワート、ロバート・D・アトキンソン（2013年）

私たちはかつてロボットを持っていた

2010年代を通じて、iRobotは生産を外注し、固定資産（工場）や在庫リスクを排除し、資産負債表の分母を下げ、純資産利益率（ROE）と株主資本利益率（ROE）を引き上げた。同時に、研究開発支出を削減し、自由キャッシュフローを増やしたが、その資金は製品革新ではなく株式買い戻しに使われた。EPSは人為的に引き上げられ、正のフィードバックループを形成した：株価上昇→経営陣の報酬増→再び買い戻し。

この過程で、iRobotは自らを「スマートホーム」技術企業に再定位し、より魅力的な評価倍率（P/E、P/Bなど）を得るために、あまり魅力的でない「家電」企業から脱却した。結果、多くのソフトウェア開発者を採用し、国防安全事業や米国製造拠点を売却した。その後数年、競争力維持は販売とマーケティング費用に依存し、技術的壁を維持することは少なくなった。

これは、DARPAの資金援助を受け、MITで孵化した最先端ロボット企業の物語だ。アフガニスタンで簡易爆発物除去に従事し、9/11以降は救助活動にも参加したが、最終的には海外の掃除ロボットのディストリビューターに成り下がった。予想通り、企業が自らの製品のコントロールを失い、独占的地位はより革新的な競合に侵食された。

iRobotは金融化のシステム的問題の縮図にすぎない。過去数十年の多くの経済成長は表面上は華やかだが、実際には長期停滞と成長鈍化に陥っている。金融報告の数字は誇張されており（ゴッドハートの法則参照）、一般人の繁栄や機会にはほとんど貢献していない。

債務は中心へと向かう

「学生ローンを背負いすぎたり、住宅が高すぎて手が届かなかったりすると、長期的に負の資本状態に陥るか、資産を蓄積するのが難しくなる。そして、資本主義システムの中で何の手持ちも持たない者は、反対にそれに反抗する可能性が高い。」

–ピーター・ティール、マーク・ザッカーバーグへのメール（2020年）

個人の観点から見ると、金融化は富の創造への参加機会を制限している。経済の上昇余地は資本所有者に集中し、企業が研究開発や資本支出、国内雇用を削減して財務指標を最適化すれば、企業は重くなり、全体の賃金は抑制され、不平等は拡大する。

図注：1978年以来、CEOの報酬は1460％急騰、2021年のCEO報酬は一般労働者の399倍

出典：Economic Policy Institute

工業経済においては、資金は単なるシステムを効率的に動かす流動性の価値単位だった。それはツールであり、重要なことに使えるが、それ自体は重要ではない。資金の価値は、良い家に住み、良い車に乗り、快適な生活を送ることができるからこそだ。あなたの経済的役割は、商品やサービスを生産・消費し、アダム・スミスのいう「見えざる手」による繁栄を促進し、自らも恩恵を受けることにある。

「お金と実際の富（実商品やサービス）の関係は、文字と物理世界の関係に似ている。文字は物理世界そのものではなく、お金もまた富ではない。それは、経済エネルギーの記帳に過ぎない。」

–アラン・ワッツ、作家・哲学者（1968年）

金融化経済では、機会の不平等な配分は金融商品によって補完される。ローンで高額な住宅を買い、分割で車を借り、クレジットカードで休暇を消費する。株や暗号通貨の投資は一見良さそうに見える—投機で一攫千金し、底辺層から抜け出せるかもしれない。あなたの経済的役割は、負債を抱える側に変わり、システムはあなたをそのまま固定しようと設計されている。

「銀行は、クレジットラインを増やした顧客がより多く借りるかどうかを予測するために、ますます高度なモデルを使っている。多くの人にとっては、これが一度も要求していない自動的な増額を意味し、多くの借り手には見えない形で、全国の家庭債務を形成している。」

–アグネス・コヴァックス博士、キングス・ビジネススクール経済学上級講師

ギャンブル遺伝子

「宝くじを買うことは、一生のうちで唯一、具体的な夢—すでに持っている、当たり前の良いものを手に入れる夢—を握ることができる瞬間だ。」

–モーガン・ハウセル、『お金の心理学』（2020年）

経済的プレッシャーの中で、金融化は人間の認知バイアスを利用した手法を進化させてきた。私たちは極端なリターンの小さな確率を過大評価し、経済学者ダニエル・カーネマンとアモス・トヴェルスキーはこれを「展望理論」と呼ぶ。

「人々は『可能性』だけの結果を評価するとき、その重みを過小評価し、確実な結果に過大評価を与える傾向がある。この傾向は『確実性効果』と呼ばれ、確定した利益に直面するとリスク回避を好み、確定損失にはリスク追求をする。」

例えば、富を追い求めるとき、私たちは宝くじにお金をつぎ込む可能性が高い。なぜなら、認知的にその極端（そして可能性の低い）リターンにより高い重みを与え、確実な（小さな）コストを過小評価するからだ。逆に、すでに裕福な人は損失を避けるため、負担できる宝くじにはあまり手を出さない。

過去十五年の金融化の深化は、行動パターンを貯蓄大から負債とギャンブルへと大きく変化させた。アメリカのスポーツベッティング収入は2018年の4億ドルから2024年には138億ドルに急増し、クレジットカード債務も8700億ドルから1.14兆ドルへと拡大した。

この行動は、経済の多くの病巣を覆い隠している。借金で購入した商品は統計上は消費とみなされ、ギャンブルはサービス消費として計上される。

この心態が経済に蔓延すると、「ギャンブル化」（gamblification）の速度は加速する。スポーツベッティング、ミーム株、山寨コイン、ゲーム化された証券プラットフォーム、さらにはゲームの戦利品箱やポケモンカードの乱獲まで、ソーシャルメディア上では運を頼る人々があちこちにいる。

さらに懸念されるのは、これらのコンテンツが引きつける観客規模だ—一層抽象化され、観客はパフォーマーを通じて快感を得ている。これらのコンテンツは、新世代の若者をギャンブルが完全に正常化・推奨される環境に引き込んでいる。

「戦利品箱に関する活動は、貨幣ギャンブルの参加頻度（無料箱の開封、有料箱の開封、戦利品の販売）や規範性圧力（戦利品の販売）を予測できるが、他の活動の方が影響は大きい。具体的には、すべての貨幣ギャンブルの指標は、ギャンブルライブ配信やギャンブル要素を含む動画を見ることで、著しく予測できる。」

–エヴァ・グロセマンスほか、『戦利品箱だけじゃない：動画ゲームライブ配信とギャンブル要素の青少年のゲーム・ギャンブル関係における役割』

もちろん、胴元は常に勝つ。注文流データの収集、手数料の徴収、あるいはギャンブル自体の負の期待値に関わらず、既存の資本所有者は、より短期・予測不可能な時間枠で流動性を満たす必要のある個人よりも常に勝つ。

金融はイノベーションを飲み込む

2011年以来、シリコンバレーのテーマは「ソフトウェアが世界を飲み込む」だった。より正確には、「金融が世界を飲み込む」だろう。反逆と独立のイメージを持ちながらも、リスク投資は不幸にも金融化のすべての欠点を示し、同じく蓄積を好む。

低金利時代、ソフトウェアはVCにとってのツールとなった：ベンチャー資金を膨張した資産価値と管理費収入に変換する。赤字の企業は大規模に拡大され、その後倍率で評価されて次の資金調達の正当性を得る。資本は資本を追い求め、インフレ循環を形成し、「最良」の取引はより多くの投資を引きつけるプロジェクトとなる。株式買い戻しと似て、これも評価の虚飾された脆弱な市場リーダーを生み出す。

この金融工学は、2022年の低金利環境の終焉とともに終わりを迎え、多くの「紙上の」蓄積を洗い流した。市場は今も二日酔いの消化に苦しみ、流動性崩壊の影響は次のファンドの資金調達の弱さに反映されている（特にエッジ市場や「外部」マネージャー）。

しかし、問題は消えていない。ファンドマネージャーもまた、展望理論の影響を免れず、「宝くじ」の比喩と現在の投資行動は非常に正確に対応している。トップの機関が中心を占めると、他の投資家は極端なリターンを狙うプロジェクトに大きく過剰評価をつける。今や「パワー・ロー」（幂律分布）が、退出の理由ではなく、参入の論理を形成している—投資家は終局に向かって突き進んでいる。

さらに悪いことに、長期的な金融化の行動パターンを利用した投資もある。請求書を賭けに使ったり、インサイダーと予測市場で賭けたり、規制の緩い暗号通貨カジノで勝負したり。こうして、末期の金融化の絶望は、「金融化の二乗」へと私たちを導く—投資家は規模の拡大可能なビジネスモデルを模索し、金融化による経済停滞を剥ぎ取り、紙幣の価値を印刷し続ける。

図注：アウグスティヌス・ドリコ、レインメーカー創設者、真の工業主義者

結局、投資家は自らの選択に責任を持つべきだ。金融化の尾を追い続け、金融化を支える商品に投資し続けるか、あるいは、長期的な繁栄をもたらす企業を支援し、修正の一翼を担うか。

障壁はすなわち道

成長が遅く、評価倍率も低いというインセンティブの悪さや規模の小ささにもかかわらず、工業製造などの分野は着実に進展している。

これは工業化サイクルの回帰を意味するのか、それとも単に、現状の持続不可能性に気づき始めた人々が増えているだけなのかは不明だ。しかし、確かなことは、より少ない投資家とより少ない企業に資本が集中していくにつれ、多くの投資家や創造者が現体制に無関係だと感じるようになることだ。

何かが先に壊れるだろう。

「しかし今回は違う。現在のICT革命では、私たちは導入期にとどまっている、あるいは私が『転換点』と呼ぶ段階にいる—衰退と不確実性、反逆とポピュリズムが交錯する中間期であり、最初の『創造的破壊』の痛みが社会に露呈している。まさに、システムが危険にさらされ、疑問と攻撃にさらされているときに、政治家たちはやっと気づくのだ。彼らはビジネスと社会の間にウィンウィンのゲームを築く必要があると。」

–カルロタ・ペレス、『なぜICTの導入期はこれほど長いのか？』

ペレスの描くように、転換点は通常、政府の行動によって推進される。現在の米国政府は産業政策を進めているが、規制緩和の流れは続いている。したがって、これは歴史上初めて、工業経済と金融経済が密かに並行し、資本と人材を競い合う状況になっている可能性が高い。

誤解しないでほしい。工業化はより困難な道だ。ファンドマネージャーはLPの疑念や短期的な伸びの魅力の低下に直面している。しかし、長期的には、「ハードテクノロジー」や「ディープテック」企業は持続的な競争優位と複利の価値を持ち、よりホットな分野を凌駕できる。何より、これらは実体的な問題を解決し、繁栄に直接的かつ積極的な影響をもたらす。

「再工業化」は、未来を裏切られたと感じる技術者たちの共通の叫びだ。

それは、核エネルギーの復興における新たなウラン濃縮工場や、重要な食品供給網の課題を解決する海洋ロボット企業、AlphaFold時代の薬物発見に特化したAIラボなどだ。

これらのプロジェクトは一つも金融化の恩恵を受けていない。私募市場の指標や比率に収まりにくいが、経済に真の生産力を取り戻すことになる。

工業主義者の時代

「貨幣と信用の創造と、実商品やサービスの創造との関係はしばしば混同されるが、それは経済サイクルの最大の推進力だ。」

–レイ・ダリオ、ブリッジウォーター・アソシエイツ創設者

金融化は、繁栄後の安定期に惰性のデフォルトとなり、搾取の仕組みであり、停滞の原動力となる。根本的には、自己利益追求のゼロサムであり、システム的ショックの中で崩壊しやすく、蓄積と反転の希望を一緒に吹き飛ばす。

資本の希望は、「ハードな問題」に再び取り組む準備が整ったと信じている。このサイクルの特徴は、偉大な工業主義者たち、特に最先端分野を切り拓く者たちだ。彼らは理想主義者であり、金融の浅い動機を超えたビジョンを持つ。彼らは、持続的な競争力を脆弱な資本壁の前に置き、長期的な遺産を短期的な地位ゲームよりも優先する。金融は彼らのニーズに応じてサービスを提供し、その逆ではない。

同時に、アダム・スミスの「見えざる手」の復活は、投資家の好みに合わせて指標を飾る者たちに容赦しない。

（初稿段階でフィードバックをくれたYifat Aran、Alex LaBossiere、Laurel Kilgour、Aaron Slodovに感謝。）