* * ***_自分で考えるフィンテック専門家のためのインテリジェンス・レイヤー。_**一次ソースのインテリジェンス。オリジナルの分析。業界を定義する人々による寄稿。**JP Morgan、Coinbase、BlackRock、Klarnaなどの専門家により信頼されています。****FinTech Weekly Clarity Circleに参加 →*** * *トークン化の公聴会は水曜日に終了した。その結論は法案ではなかった。より根本的なものだったのだ――超党派で、しかも記録に残る形での認識として、トークン化された有価証券は「そうなるかどうか」ではなく「いつそうなるか」の問題であり、かつそれらを規律する規制枠組みはまだ存在していない、という点が確認された。FinTech Weeklyがセッションに先立ち報じたとおり、**公聴会は「異例の立法上の収束」が起きているタイミングに到来した**。CLARITY Actの上院銀行委員会によるマークアップは4月後半が見込まれている。**SECとCFTC**は、今月初めに共同の調整協定に署名した。公聴会に入る前、オンチェーンRWA市場は分散価値で260.58億ドルだった。rwa.xyzのデータによれば、30日で5.58%増だ。議会は仮想の話を検討していなかった。すでに動き始めた市場を見ていたのだ。証人たちは、セッションに必要とされる全面的な機関投資家としての重みを持ち込んだ。**SIFMAの会長兼CEOであるKenneth Bentsen Jr**は、トークン化有価証券を規模に応じて吸収する必要があるブローカーディーラー、投資銀行、資産運用会社を代表した。**Blockchain AssociationのCEOであるSummer Mersinger**は、CLARITY Actの交渉における業界の中核的立場を担った。**NasdaqのJohn Zecca**、**DTCCのChristian Sabella**、そして**Plumeブロックチェーンの運営者であるKimber LabsのSalman Banaei**が加わり、市場インフラ、法的アーキテクチャ、そしてその間の距離までをカバーするパネルが完成した。 **業界が議会に伝えたこと**--------------------------------------Mersingerの書面による証言は、争点を仮想通貨業界で一般的な標準的な主張の範囲をはるかに超えて示した。彼女は、トークン化はデジタル資産についての単なる脇道の会話ではないと論じた。それは、米国の次世代の資本市場がどのように機能するかに関する会話だ。米国は、金融インフラにおける技術的な移行で歴史的に先導してきた――公開の叫びから電子取引へ、紙の記録からデジタルの決済・清算へ。次の移行が米国の規制監督の下で起きるのか、それともその外で起きるのかは、今この会期において議会が下す決定にかかっている。彼女の証言は、**CLARITY Act**に直接的な含意を持つ3つの構造的な立場を特定した。トークン化された有価証券は依然として有価証券であり、目的は、ブロックチェーンに基づくインフラが実際にどう動くかを反映する形で既存の法律を適用すること――それを回避することではない。ユーザー資産に対して保管、支配、裁量を及ぼさないオンチェーンの仕組みは、従来型の仲介者前提で構築された枠組みとは異なる規制アプローチを要する。そしてSECは、これまで使ってきた免除による救済や反復的な道筋によって、責任ある進展を支えるための手段をすでに持っている――だからこそ、何年もかかる可能性のある完全な制定上の枠組みを待つのではなく、いまそれを用いるべきだ。**その主張の背後にある緊急性は競争的だ**。香港、シンガポール、スイス、欧州連合、そしてアラブ首長国連邦はいずれも、グローバルな資本市場のインフラ層を獲得するために補助金を提供し、枠組みを公表し、実働パイロットを立ち上げている。Mersingerが委員会に投げかけた問いは率直だった――アメリカの資本市場インフラはその需要を取り込めるのか。それとも、異なる地政学的目的を持つ海外の競合が取り込むのか？ **誰も語っていない構造的障壁**------------------------------------------------------Banaeiの書面による証言は、今回のセッションの中で最も技術的に詳細であり、水曜日まで公に注目されてこなかった法的・規制上の障害を特定した。最も具体的だったのは**TEFRA**――1982年の税制上の衡平と財政責任法（Tax Equity and Fiscal Responsibility Act of 1982）だ。無記名債券の発行を防ぐために書かれた（当時、マネーロンダリングや脱税を助けるために使われていた）TEFRAは、意図せずして、譲渡が伝統的なブックエントリー・システムに関与せず、自己保管ウォレット間で行われるパーミッションレスなパブリック・ブロックチェーン上でのトークン化債券の発行をも禁じてしまっている。ピアツーピアのトークン移転は、現在のTEFRAの文言の下では、機能的に無記名債券と区別がつかない。**罰則は厳しい**：利子控除の否認、発行時の物品税、キャピタルゲインの再分類、そして投資家の居住地にかかわらず利子に対する30%の源泉徴収だ。グローバルな債券市場は、未償還債務で100兆ドル超を占める。米国はその約58.2兆ドルを占有している。アメリカの競合は、トークン化債券の発行を取り込むために競争をしている。1982年の税法が生んだ意図しない結果の一つが、その理由だ。米国が後れを取っているのはそのせいだ。Banaeiはさらに、RWA市場が月あたり5〜6%の範囲で拡大する理由――一部の予測が示唆するような指数関数的な軌道ではなく、という点を説明する追加の構造的障壁を6つ挙げた。2026年1月のEY-ParthenonとCoinbaseの調査によれば、機関投資家の66%がデジタル資産に投資しない理由として規制の不確実性を挙げている。バーゼル規制の資本上乗せは、パーミッションレス・ブロックチェーン資産に対して1,250%のリスク・ウェイトを適用しており、改革がなければパブリック・チェーンにおけるトークン化への銀行の参加は商業的に成り立たない。ステーブルコインの立法（米国を含む）は、依然として実施段階にある。チェーンをまたぐ流動性の断片化は、同一の資産に対して1〜3%の価格差を生み、資本をクロスチェーンで移動させる際には2〜5%の摩擦を生む。マクロ経済の金利環境は、オンチェーンの価値提案を弱めてきた――米国のマネーマーケットファンドは2023〜2024年に年率4.2〜5.3%を返している一方で、ベースのステーブルコイン貸付金利はおよそ3〜4%に固まっている。そして、利回りを生むトークン化資産の選択肢が限られていることで、従来型ポートフォリオを支配する資産クラスを必要とする機関投資家の魅力が下がっている。これらは机上の問題ではない。年率でほぼ80%成長している市場でさえ、兆ではなく数千億ドル規模にとどまる――その理由として、記録されているのがこれらだ。 **公聴会では解けなかった法的問題**----------------------------------------------------このセッションは、前提に関してはコンセンサスを生んだ。しかし、その下にあるより深い構造的な問いへの答えは出なかった。**MercuryoのChief Business OfficerであるArthur Firstov**は、中心となる点を特定した：**Howeyテスト**は、有価証券としても決済レールとしても同時に機能する仕組みのために設計されたものではない。公開ブロックチェーン上で数分で決済し、DeFiプロトコルで利回りを生み、カストディアンなしで国境を越えて移転するトークン化された米国債は、根本的に異なる運用現実のために書かれた法的概念にきれいに当てはまらない。水曜日には、議会がそのギャップを認識していることが示された。それを埋めるには、このセッションが意図していなかった、制定上の文言が必要だ。世界の資産のうち、現在トークン化されているのは0.1%にも満たない。Banaeiの証言で確認された267億ドルという数字（3月22日時点でrwa.xyzのデータから導かれた）は、ちょうどそれが、近代化が求められているグローバルな資本市場の一部にすぎないことを表しているがゆえに重要だ。McKinseyは、トークン化された金融資産の市場はベースケースで2兆ドル、強気ケースでは2030年までに最大4兆ドルに到達し得ると見込んでいる。これらの数字と今日の数値の間にあるギャップは、今後数週間に下される政策決定が、米国の主導権を導くのか、あるいは不在にするのかを左右する領域だ。その制定上のギャップはCLARITY Actに属する。**FinTech Weeklyが法案の上院通過までの過程を通じて報じてきたとおり**、当該立法は、特定のトークン化された資産がSECの管轄下にあるデジタル証券なのか、CFTCの管轄下にあるデジタルコモディティなのかを、制定法として決めることになる。この単一の判断が、その後の登録、投資家保護、執行に関するあらゆる問いを左右する。Banaeiの証言は、同法案の第108条を明確に支持しており、SECに対してデジタル資産活動のための証券規制の近代化を指示するほか、分散台帳上で発行または移転された証券は、既存の法律の下で証券であり続けるという基礎原則を成文化する第505条の保持を求めている。 **政治的側面**------------------------------民主党の議員は、技術的な懸念を超えた懸念を提起した。上席メンバーであるMaxine Watersは、トランプ一家の暗号資産への関与をこの場で直接取り上げ、World Liberty Financialを含むベンチャーからの推定10億ドルの利益を根拠として挙げた。匿名ウォレットと仮面化された外国所有のリスク、KYCのコンプライアンス上のギャップ、そして**常時稼働型**のトークン化市場がもたらすゲーム化の可能性もまた、許容的な枠組みが進む前に解決が必要な条件として指摘された。政治的側面は、**CLARITY Actのタイムライン**にとって周辺的なものではない。法案には60票の上院票が必要であり、つまり意味のある民主党の支持が要るということだ。トランプ政権の個人的な暗号資産への関心が、背景の懸念ではなく構造的な民主党側の反対として扱われるようになれば、現行草案で未解決の倫理規定が、広範な超党派の投票が実現可能かどうかを左右するレバーポイントになる。水曜日の政治的な緊張には皮肉がある。**Banaeiの証言が示したとおり**、オンチェーンでの法執行による差し押さえの発生率は約12%に近づいており――国連薬物犯罪事務所が約0.2%程度と見積もっている、従来の金融における差し押さえ率を大きく上回っている。**ブロックチェーンの透明性**――暗号資産を政治的に認識可能にし、かつ政治的に論点化し得るまさにその特性――こそが、暗号資産を、補完すべきとされている金融システムよりも法執行にとって扱いやすくしている。 **水曜日に実際に生まれたもの**---------------------------------------議会は枠組みを残していない。生まれたのは、単一の立法よりも耐久性のあるものだった。つまり、トークン化された有価証券はこれから来る、すでに市場は動いている、そして規制アーキテクチャはそれに続く必要がある――という正式な、超党派の、記録に残る承認である。この領域で構築する企業にとって、その承認には実務上の重みがある。検討中の法案は2本ある――1本は、トークン化されたデリバティブに関する共同SEC-CFTCの調査を指示するもの、もう1本は、ブローカーディーラーが記録保持のためにブロックチェーンを使う能力を成文化するものだ。いずれも初期の措置だ。SECから求められている、Mersingerが呼びかけた反復的アプローチは、制定上の枠組みが完成する前に行動するための道筋を与える。Banaeiの証言は、委員会に対し、固定収益、公募株式、資産運用、そして横断的なインフラにまたがる具体的な立法ロードマップを提示している。これほど構造化された形で、これまでのどの議会セッションでも受け取られていなかった。* * * _**編集者注**：私たちは正確性を重視しています。トークン化の公聴会、または関連する立法について誤りを見つけた場合や追加情報がある場合は、**[email protected]**までメールしてください。_
トークン化審議：議会はそれが避けられないと決定した。重要な質問はまだ答えられていない。
自分で考えるフィンテック専門家のためのインテリジェンス・レイヤー。
一次ソースのインテリジェンス。オリジナルの分析。業界を定義する人々による寄稿。
JP Morgan、Coinbase、BlackRock、Klarnaなどの専門家により信頼されています。
FinTech Weekly Clarity Circleに参加 →
トークン化の公聴会は水曜日に終了した。その結論は法案ではなかった。より根本的なものだったのだ――超党派で、しかも記録に残る形での認識として、トークン化された有価証券は「そうなるかどうか」ではなく「いつそうなるか」の問題であり、かつそれらを規律する規制枠組みはまだ存在していない、という点が確認された。
FinTech Weeklyがセッションに先立ち報じたとおり、公聴会は「異例の立法上の収束」が起きているタイミングに到来した。CLARITY Actの上院銀行委員会によるマークアップは4月後半が見込まれている。SECとCFTCは、今月初めに共同の調整協定に署名した。
公聴会に入る前、オンチェーンRWA市場は分散価値で260.58億ドルだった。rwa.xyzのデータによれば、30日で5.58%増だ。議会は仮想の話を検討していなかった。すでに動き始めた市場を見ていたのだ。
証人たちは、セッションに必要とされる全面的な機関投資家としての重みを持ち込んだ。SIFMAの会長兼CEOであるKenneth Bentsen Jrは、トークン化有価証券を規模に応じて吸収する必要があるブローカーディーラー、投資銀行、資産運用会社を代表した。Blockchain AssociationのCEOであるSummer Mersingerは、CLARITY Actの交渉における業界の中核的立場を担った。NasdaqのJohn Zecca、DTCCのChristian Sabella、そしてPlumeブロックチェーンの運営者であるKimber LabsのSalman Banaeiが加わり、市場インフラ、法的アーキテクチャ、そしてその間の距離までをカバーするパネルが完成した。
業界が議会に伝えたこと
Mersingerの書面による証言は、争点を仮想通貨業界で一般的な標準的な主張の範囲をはるかに超えて示した。彼女は、トークン化はデジタル資産についての単なる脇道の会話ではないと論じた。それは、米国の次世代の資本市場がどのように機能するかに関する会話だ。米国は、金融インフラにおける技術的な移行で歴史的に先導してきた――公開の叫びから電子取引へ、紙の記録からデジタルの決済・清算へ。次の移行が米国の規制監督の下で起きるのか、それともその外で起きるのかは、今この会期において議会が下す決定にかかっている。
彼女の証言は、CLARITY Actに直接的な含意を持つ3つの構造的な立場を特定した。トークン化された有価証券は依然として有価証券であり、目的は、ブロックチェーンに基づくインフラが実際にどう動くかを反映する形で既存の法律を適用すること――それを回避することではない。ユーザー資産に対して保管、支配、裁量を及ぼさないオンチェーンの仕組みは、従来型の仲介者前提で構築された枠組みとは異なる規制アプローチを要する。
そしてSECは、これまで使ってきた免除による救済や反復的な道筋によって、責任ある進展を支えるための手段をすでに持っている――だからこそ、何年もかかる可能性のある完全な制定上の枠組みを待つのではなく、いまそれを用いるべきだ。
その主張の背後にある緊急性は競争的だ。香港、シンガポール、スイス、欧州連合、そしてアラブ首長国連邦はいずれも、グローバルな資本市場のインフラ層を獲得するために補助金を提供し、枠組みを公表し、実働パイロットを立ち上げている。Mersingerが委員会に投げかけた問いは率直だった――アメリカの資本市場インフラはその需要を取り込めるのか。それとも、異なる地政学的目的を持つ海外の競合が取り込むのか？
誰も語っていない構造的障壁
Banaeiの書面による証言は、今回のセッションの中で最も技術的に詳細であり、水曜日まで公に注目されてこなかった法的・規制上の障害を特定した。
最も具体的だったのはTEFRA――1982年の税制上の衡平と財政責任法（Tax Equity and Fiscal Responsibility Act of 1982）だ。無記名債券の発行を防ぐために書かれた（当時、マネーロンダリングや脱税を助けるために使われていた）TEFRAは、意図せずして、譲渡が伝統的なブックエントリー・システムに関与せず、自己保管ウォレット間で行われるパーミッションレスなパブリック・ブロックチェーン上でのトークン化債券の発行をも禁じてしまっている。
ピアツーピアのトークン移転は、現在のTEFRAの文言の下では、機能的に無記名債券と区別がつかない。罰則は厳しい：利子控除の否認、発行時の物品税、キャピタルゲインの再分類、そして投資家の居住地にかかわらず利子に対する30%の源泉徴収だ。グローバルな債券市場は、未償還債務で100兆ドル超を占める。米国はその約58.2兆ドルを占有している。アメリカの競合は、トークン化債券の発行を取り込むために競争をしている。1982年の税法が生んだ意図しない結果の一つが、その理由だ。米国が後れを取っているのはそのせいだ。
Banaeiはさらに、RWA市場が月あたり5〜6%の範囲で拡大する理由――一部の予測が示唆するような指数関数的な軌道ではなく、という点を説明する追加の構造的障壁を6つ挙げた。2026年1月のEY-ParthenonとCoinbaseの調査によれば、機関投資家の66%がデジタル資産に投資しない理由として規制の不確実性を挙げている。
バーゼル規制の資本上乗せは、パーミッションレス・ブロックチェーン資産に対して1,250%のリスク・ウェイトを適用しており、改革がなければパブリック・チェーンにおけるトークン化への銀行の参加は商業的に成り立たない。
ステーブルコインの立法（米国を含む）は、依然として実施段階にある。
チェーンをまたぐ流動性の断片化は、同一の資産に対して1〜3%の価格差を生み、資本をクロスチェーンで移動させる際には2〜5%の摩擦を生む。マクロ経済の金利環境は、オンチェーンの価値提案を弱めてきた――米国のマネーマーケットファンドは2023〜2024年に年率4.2〜5.3%を返している一方で、ベースのステーブルコイン貸付金利はおよそ3〜4%に固まっている。
そして、利回りを生むトークン化資産の選択肢が限られていることで、従来型ポートフォリオを支配する資産クラスを必要とする機関投資家の魅力が下がっている。
これらは机上の問題ではない。年率でほぼ80%成長している市場でさえ、兆ではなく数千億ドル規模にとどまる――その理由として、記録されているのがこれらだ。
公聴会では解けなかった法的問題
このセッションは、前提に関してはコンセンサスを生んだ。しかし、その下にあるより深い構造的な問いへの答えは出なかった。
MercuryoのChief Business OfficerであるArthur Firstovは、中心となる点を特定した：Howeyテストは、有価証券としても決済レールとしても同時に機能する仕組みのために設計されたものではない。
公開ブロックチェーン上で数分で決済し、DeFiプロトコルで利回りを生み、カストディアンなしで国境を越えて移転するトークン化された米国債は、根本的に異なる運用現実のために書かれた法的概念にきれいに当てはまらない。
水曜日には、議会がそのギャップを認識していることが示された。それを埋めるには、このセッションが意図していなかった、制定上の文言が必要だ。
世界の資産のうち、現在トークン化されているのは0.1%にも満たない。Banaeiの証言で確認された267億ドルという数字（3月22日時点でrwa.xyzのデータから導かれた）は、ちょうどそれが、近代化が求められているグローバルな資本市場の一部にすぎないことを表しているがゆえに重要だ。
McKinseyは、トークン化された金融資産の市場はベースケースで2兆ドル、強気ケースでは2030年までに最大4兆ドルに到達し得ると見込んでいる。これらの数字と今日の数値の間にあるギャップは、今後数週間に下される政策決定が、米国の主導権を導くのか、あるいは不在にするのかを左右する領域だ。
その制定上のギャップはCLARITY Actに属する。FinTech Weeklyが法案の上院通過までの過程を通じて報じてきたとおり、当該立法は、特定のトークン化された資産がSECの管轄下にあるデジタル証券なのか、CFTCの管轄下にあるデジタルコモディティなのかを、制定法として決めることになる。
この単一の判断が、その後の登録、投資家保護、執行に関するあらゆる問いを左右する。Banaeiの証言は、同法案の第108条を明確に支持しており、SECに対してデジタル資産活動のための証券規制の近代化を指示するほか、分散台帳上で発行または移転された証券は、既存の法律の下で証券であり続けるという基礎原則を成文化する第505条の保持を求めている。
政治的側面
民主党の議員は、技術的な懸念を超えた懸念を提起した。上席メンバーであるMaxine Watersは、トランプ一家の暗号資産への関与をこの場で直接取り上げ、World Liberty Financialを含むベンチャーからの推定10億ドルの利益を根拠として挙げた。
匿名ウォレットと仮面化された外国所有のリスク、KYCのコンプライアンス上のギャップ、そして常時稼働型のトークン化市場がもたらすゲーム化の可能性もまた、許容的な枠組みが進む前に解決が必要な条件として指摘された。
政治的側面は、CLARITY Actのタイムラインにとって周辺的なものではない。法案には60票の上院票が必要であり、つまり意味のある民主党の支持が要るということだ。トランプ政権の個人的な暗号資産への関心が、背景の懸念ではなく構造的な民主党側の反対として扱われるようになれば、現行草案で未解決の倫理規定が、広範な超党派の投票が実現可能かどうかを左右するレバーポイントになる。
水曜日の政治的な緊張には皮肉がある。Banaeiの証言が示したとおり、オンチェーンでの法執行による差し押さえの発生率は約12%に近づいており――国連薬物犯罪事務所が約0.2%程度と見積もっている、従来の金融における差し押さえ率を大きく上回っている。
ブロックチェーンの透明性――暗号資産を政治的に認識可能にし、かつ政治的に論点化し得るまさにその特性――こそが、暗号資産を、補完すべきとされている金融システムよりも法執行にとって扱いやすくしている。
水曜日に実際に生まれたもの
議会は枠組みを残していない。生まれたのは、単一の立法よりも耐久性のあるものだった。つまり、トークン化された有価証券はこれから来る、すでに市場は動いている、そして規制アーキテクチャはそれに続く必要がある――という正式な、超党派の、記録に残る承認である。
この領域で構築する企業にとって、その承認には実務上の重みがある。検討中の法案は2本ある――1本は、トークン化されたデリバティブに関する共同SEC-CFTCの調査を指示するもの、もう1本は、ブローカーディーラーが記録保持のためにブロックチェーンを使う能力を成文化するものだ。
いずれも初期の措置だ。SECから求められている、Mersingerが呼びかけた反復的アプローチは、制定上の枠組みが完成する前に行動するための道筋を与える。Banaeiの証言は、委員会に対し、固定収益、公募株式、資産運用、そして横断的なインフラにまたがる具体的な立法ロードマップを提示している。これほど構造化された形で、これまでのどの議会セッションでも受け取られていなかった。
編集者注：私たちは正確性を重視しています。トークン化の公聴会、または関連する立法について誤りを見つけた場合や追加情報がある場合は、**[email protected]**までメールしてください。