最近、経済指標を見ているんだけど、正直なところ、いくつかの数字がかなり懸念を抱かせる絵になり始めています。皆が「潜在的な市場クラッシュ（暴落）」について話していますが、私が本当に気になっているのは、今回に限ってFRB（Fed）がそれを実際に防げるのかどうかです。私が見ている内容を整理してみます。

まず、雇用市場は、見出しが示しているほど強くありません。確かに、1月は13万人の新規雇用があり、失業率は4.3%まで低下していて、紙の上ではしっかりしているように見えます。ですが、掘り下げると話はもっとややこしくなります。その増加の大半は、医療分野と、政府が資金を出す社会支援（ソーシャルアシスタンス）の仕事によるもので、まさにあなたが見たいような「自然な成長」とは言いにくい。とはいえ、私の関心を強く引いたのは、修正（リビジョン）データです。労働省は、2025年の雇用増は合計で181,000しかなかった――当初推定していた584,000ではない――ということを事実上認めました。これを2024年の146万と比べると、成長の流れが明確に減速しているのが分かります。私たちのような消費主導の経済では、所得の伸びが弱まることは本当の問題です。

次に、消費者の債務（クレジット）状況ですが、正直に言うと、こちらのほうがより深刻で、もっと警戒すべきです。延滞（デリンケンシー）は2017年以来の最高水準に到達し、家計が住宅ローンやクレジットカードで遅れ始めています。しかも、私たちが10年見ていなかった水準の遅れ方です。延滞状態にあるのは、未返済の総債務のうち4.8%。2025年Q4の家計の総負債は18.8兆ドルに達しており、非住宅の負債だけでも5.2兆ドルです。特に示唆的なのは、悪化が低所得地域と、住宅価格が下落している場所に集中していることです。これはK字型の経済が、まさにリアルタイムで展開されている状態です――裕福な家計は問題ありませんが、中間層から低所得層の人たちは本当に苦しんでいます。何年も猶予されていた学生ローンの返済が再開されることも、もちろん助けにはなっていません。

そして、貯蓄（セービング）の状況は完全に様変わりしました。パンデミック時代に、みんなが手元に現金を置いていたあの頃を覚えていますか？ それはもうほぼなくなっています。個人の貯蓄率は、11月時点で3.5%まで下がっており、1年前は6.5%でした。クレジットカードの債務は、増え続けています。つまり、こうした連鎖が形成されています。人々は貯蓄が減り、支出を維持するために安定した雇用が必要になり、一方で雇用の伸びは低下している。ここから失業率が上がり始めたら、消費者の支出は深刻な打撃を受ける可能性があり、そこで初めて、あなたが本当に「市場クラッシュ」と呼ぶような事態が起きてくるわけです。

ただ、重要なのは――Fedにはまだ弾があることです。中央銀行がやり過ぎだという議論があったとしても、現実としては、景気後退への懸念が高まりインフレが協力的なら、金利を引き下げる余地はまだあります。金利の引き下げは、歴史的に見れば、大きな市場クラッシュが壊滅的になるのを防ぐには十分だったことが多い。さらにトランプも、金利引き下げを望んでいることを明確にしています。つまり、その方向には政治的な圧力もある。Fedが緩和的なスタンスを維持し、インフレによって利上げを迫られない限り、彼らは「中程度の景気後退」シナリオに対して実質的にセーフティネット（プット）を持っていると言えます。

最大の不確定要素（ワイルドカード）は、インフレが封じ込められ続けるかどうかです。インフレが跳ね上がれば、Fedの手が縛られ、これまでのように大胆に利下げすることはできなくなる。でも、大きなショックがない限り、基本的な手順（プレイブック）はかなり明確です――緩和的なFedの政策は、相場が長く沈み続けるのを防ぐことが多い。それが安全網です。とはいえ、すべての痛みを防げるとまでは考えないほうがいい。これらの指標は、今後の推移を追っておく価値があります。