هل تثير عملية طرح شركة OpenAI للاكتتاب العام الأولي «الاستطلاع المبدئي» في وول ستريت، وعدم اهتمام المؤسسات الاستثمارية بها؟

المستثمرون يعترفون بشكل عام بمكانة OpenAI الرائدة في مشهد الذكاء الاصطناعي، لكنهم يترددون بشأن إمكانية تحقيق تقييم عادل في السوق العامة.

كتابة: دونغ جينغ

المصدر: وول ستريت جورنال

قد يظل موعد طرح OpenAI للاكتتاب العام بعيدًا عن السوق لمدة لا تقل عن ستة أشهر، لكن العمل التحضيري في وول ستريت قد بدأ بالفعل بشكل سري. تتواصل العديد من البنوك الاستثمارية بشكل نشط مع المستثمرين في السوق العامة، لاختبار رأي السوق حول مستقبل إدراج الشركة الأم لـ ChatGPT — وردود الفعل كانت أبرد بكثير مما كان متوقعًا.

في 9 مارس، ذكرت وسائل الإعلام التقنية The Information، أن مصادر مطلعة كشفت أن العديد من البنوك التي تتنافس على أعمال الاكتتاب في OpenAI بدأت في “استطلاع” آراء المستثمرين في السوق العامة. وقد أجرت The Information مقابلات مع 11 مستثمرًا في السوق العامة، ومعظمهم لم يمتلك أسهمًا في OpenAI بعد.

عمومًا، أبدى هؤلاء المستثمرون حذرًا تجاه عملية الاكتتاب، مع تركيز مخاوفهم على نقطتين رئيسيتين: الأولى، عدم وضوح آفاق الربحية — حيث تتوقع OpenAI أن تظل تنفق أموالاً حتى عام 2030 على الأقل؛ والثانية، ارتفاع التقييم — إذ أن الشركة أتمت جولة تمويل جديدة بقيمة 850 مليار دولار، وهو ما يعادل 28 ضعف الإيرادات المتوقعة لعام 2026، متجاوزًا بكثير نسبة مبيعات نيفيديا التي تبلغ حوالي 12 ضعفًا.

وتعكس مشاعر السوق “الباردة” هذا التناقض العميق الذي يواجه أكبر عملية طرح عام في التاريخ المحتمل: فالمستثمرون يعترفون بشكل عام بمكانة OpenAI الرائدة في مشهد الذكاء الاصطناعي، لكنهم يترددون بشأن إمكانية تحقيق تقييم عادل في السوق العامة. وفي الوقت نفسه، فإن صعود المنافس القوي، شركة أنثروبيك، يشتت انتباه وحماس المستثمرين بشكل أكبر.

جدل التقييم: 28 ضعف مبيعات السوق، لماذا هو مرتفع جدًا؟

تقوم OpenAI حاليًا بجولة تمويل جديدة بقيمة 850 مليار دولار، بمشاركة شركات مثل نيفيديا وأمازون وسوفت بنك. هذا الرقم جعل العديد من المستثمرين في السوق العامة يترددون، وربما يكون سعر الاكتتاب العام أعلى من ذلك عند التحديد النهائي.

بالاعتماد على الإيرادات المتوقعة لعام 2026، يعادل تقييم 850 مليار دولار حوالي 28 ضعف مبيعات السوق. بالمقارنة، تعتبر نيفيديا، التي تعتبر معيارًا للاستثمار في الذكاء الاصطناعي، حاليًا عند حوالي 12 ضعف مبيعات السوق.

قال بوب لانج، مؤسس شركة Explosive Options، بشكل مباشر:

“أنا أعتقد حقًا أن OpenAI شركة ممتازة، ولديها حصانة قوية، لكنني لا أعتقد أن أي تقييم في أول يوم من التداول سيكون مربحًا للمستثمرين.”

وأضاف أنه من المحتمل ألا يشارك في استثمار السوق العامة في OpenAI، خاصة مع ارتفاع مضاعف التقييم مقارنة بنيفيديا.

وأشار لانج أيضًا إلى أن المستفيد الحقيقي من هذا الاكتتاب سيكون المستثمرون الأوائل الذين يمتلكون أسهمًا بالفعل، وشركات الحوسبة السحابية الضخمة — حيث سيحصلون على فرصة لتحقيق أرباح من خلال البيع.

أما المستثمر المعروف في مجال البيع على المكشوف، جيم تشاينوس، فاستند إلى نيفيديا ليشكك في منطق تقييم OpenAI:

“نيفيديا تسيطر على السوق بشكل شبه كامل، وتنمو بسرعة، وهوامش الربح عالية، وتدفقها النقدي وفير. فلماذا نعطي تقييمًا أعلى لـ OpenAI؟”

مسار الربحية: الإنفاق حتى 2030، هل السوق العامة ستشتري ذلك؟

وفقًا للتقارير، تتوقع OpenAI أن تظل تخسر أموالًا حتى عام 2030 على الأقل. هذا الجدول الزمني يثير قلق المستثمرين في السوق العامة الذين يركزون على القدرة على تحقيق الأرباح.

بعض المستثمرين يخشون من أن الأموال التي تجمعها OpenAI من الاكتتاب قد لا تكفي لدعمها حتى تصل إلى نقطة الربحية، أو قد تحتاج إلى جولات تمويل إضافية، مما يؤدي إلى تآكل حقوق المساهمين الحاليين.

قال مارك مالك، المدير التنفيذي لمكتب الاستثمار في شركة Siebert Financial، إنه حتى لو كانت الشركة غير قادرة على تحقيق أرباح ملحوظة على المدى القصير، فإنه لا يزال يفكر في بناء مركزه بعد الاكتتاب، لكنه سيحكم على حجم استثماره بدقة — وهو نهج مشابه لاستثماره في Palantir في ذلك الوقت.

تبلغ نسبة مبيعات السوق لشركة Palantir حاليًا 49 ضعفًا، مع نمو أسرع من المنافسين، لكن مالك يرى أن مخاطر Palantir أقل من OpenAI، بسبب مرونة هيكل تكاليفها.

“إذا فقدت Palantir عقدًا حكوميًا، فسيكون الأمر سيئًا، لكن يمكنهم تقليل الموظفين. إذا قضيت خمس سنوات في بناء مركز بيانات، لا يمكنك أن تقول ‘لن أتابع الأمر’، فـ Palantir تملك سيارة فورمولا 1، بينما OpenAI تملك سفينة محملة بالبضائع.”

ذكر محللو جي بي مورغان في تقرير صدر في يناير أن جهود OpenAI في إطلاق إعلانات داخل ChatGPT تساعد على الاحتفاظ بالمستخدمين، لكنهم لاحظوا أن مشاعر العملاء كانت “متباينة” بعد إعلان الشركة عن خطط إنفاق ضخمة على الرقائق ومراكز البيانات.

وليس الجميع في حالة ترقب — بعض المستثمرين أعلنوا بوضوح أنهم سيقومون ببيع أسهمهم على المكشوف بمجرد إدراج OpenAI، مع توقع محدودية تحمل السوق لفترة طويلة من تحقيق الأرباح.

تشاينوس يتبنى موقفًا مماثلاً، حيث أبلغ عملاءه أن “عليك أن تشتري إنتاج الرقائق، وتبيع مخزون الرقائق.” بمعنى أن تشغيل مراكز البيانات ليس عملًا ذا عائد مرتفع، وأن نموذج عمل OpenAI يعتمد بشكل كبير على استثمارات هائلة في البنية التحتية للحوسبة.

كما أشار إلى أن المعلومات المالية عن OpenAI غير كافية حاليًا لإجراء تحليل عميق، لكنه يتوقع أن تثير عملية تقديم طلب الاكتتاب العام جدلاً حادًا حول استراتيجيتها التنافسية:

“هل سيكون هناك فائز يأخذ كل شيء، أم سوق متشتتة مثل الحوسبة السحابية؟ أم أن شركة واحدة ستصبح المعيار وتحتفظ به لفترة طويلة، مثل محركات البحث؟ في الوقت الحالي، لا تزال النماذج تتنافس وتتجاوز بعضها البعض باستمرار.”

منافسة Anthropic: المنافسون يشتتون التمويل والاهتمام

طريق OpenAI نحو الاكتتاب العام يواجه أيضًا ضغطًا من منافسها Anthropic.

في مؤتمر التكنولوجيا السنوي الذي عقدته مورغان ستانلي هذا الأسبوع، كشف دارييو أموداي، الرئيس التنفيذي لشركة Anthropic، أن معدل الإيرادات السنوية للشركة قد تضاعف ليصل إلى 200 مليار دولار. وأكملت الشركة مؤخرًا جولة تمويل جديدة، بقيمة تقييمية تصل إلى 380 مليار دولار، مع مبيعات قوية لأدواتها البرمجية مثل Claude Code وغيرها من المنتجات المؤسسية.

ذكرت صحيفة The Information سابقًا أن Anthropic تتوقع أن تكون تكاليف تدريب وتشغيل نماذج الذكاء الاصطناعي خلال السنوات القادمة أقل بكثير من OpenAI. وبدأ بعض المستثمرين يعتقدون أن نجاح الشركة في سوق العملاء المؤسساتيين — الذين على استعداد لدفع علاوات مقابل خدمات الذكاء الاصطناعي — قد يمنحها قدرة ربحية طويلة الأمد تتفوق على OpenAI.

ومع استعداد Anthropic أيضًا للاكتتاب، قد تتنافس الشركتان على جذب المستثمرين، مما يشتت التمويل والحماس بشكل أكبر. وأكد بعض المستثمرين، مثل تشاينوس، أن استراتيجيتها الأكثر تحفظًا في استثمار قدرات الحوسبة تعتبر مسارًا أكثر حذرًا واستدامة.