Quem será a última gota de água a quebrar a economia dos Estados Unidos?

Autor: Zhao Ying, Wall Street Insights

A economia dos EUA está neste momento num cruzamento de múltiplos riscos. O bloqueio do Estreito de Ormuz impulsiona a subida vertiginosa dos preços do petróleo, as pressões no mercado de créditos privados intensificam-se, surgem sinais de que a febre de investimentos em IA está a aquecer em excesso; e, em simultâneo, com a divisão das perceções de confiança dos consumidores e a redução do espaço de amortecimento fiscal, qualquer descontrolo num destes elos pode tornar-se a faísca que despoleta uma crise sistémica.

Desde o bloqueio efetivo do Estreito de Ormuz por parte do Irão, o fornecimento global diário de petróleo diminuiu até 16 milhões de barris. O Brent chegou, por momentos, a ultrapassar os 110 dólares por barril, enquanto o petróleo de Dubai já ultrapassou os 150 dólares na semana passada. O choque nos preços da energia comprime o capital disponível nos fundos soberanos do Médio Oriente — e estes fundos são precisamente uma fonte importante de financiamento para grandes empresas privadas de IA, como OpenAI, Anthropic, entre outras;

Entretanto, o mercado de crédito privado nos EUA está a apresentar sinais de alerta, como aumento da pressão de resgates e escalada das taxas de incumprimento dos empréstimos. Lloyd Blankfein, antigo CEO do Goldman Sachs, alertou recentemente de forma pública que os ativos não realizados acumulados no mercado privado estão a cozer-se num risco sistémico: “num dado momento, é inevitável que surja um fator de força maior ou um momento de liquidação”. A turbulência no mercado de crédito privado transmite-se, através do sistema bancário, para mercados financeiros mais vastos. Além disso, a divisão do lado do consumo está a agravar-se: os grupos de baixos rendimentos já estão a sentir a pressão primeiro.

Os riscos acima não existem isoladamente; entrelaçam-se e reforçam-se mutuamente, com várias pistas de crise a convergirem para o mesmo ponto de ignição.

Petróleo: queda moderada ou rumo a 200 dólares

O bloqueio do Estreito de Ormuz é o choque externo mais direto no momento. Segundo o Wall Street Journal, o analista de commodities do Société Générale Michael Haigh estima que, se o estreito for novamente bloqueado durante mais duas semanas, os stocks globais cairão para mínimos históricos e o Brent poderá atingir o recorde histórico de 146 dólares por barril, estabelecido em 2008.

A maioria dos economistas mantém, por agora, expetativas-base relativamente otimistas. O economista-chefe do Goldman Sachs, Jan Hatzius, calcula que, se o Estreito de Ormuz for reaberto antes de meados de abril, a dimensão da economia dos EUA, um ano depois, será cerca de 0,4% menor do que num cenário sem bloqueio — ou seja, o crescimento abranda, mas não a ponto de cair numa recessão.

As razões que sustentam este juízo incluem: após ajuste pela inflação, o preço do petróleo de 146 dólares está cerca de 33% abaixo do de 2008; a dependência da economia dos EUA do petróleo já diminuiu significativamente; e o mercado de futuros mostra que o preço do Brent para entrega em abril do próximo ano ronda os 80 dólares por barril, com expetativa de que o preço do petróleo não permaneça elevado a longo prazo.

Mas o risco do “rabo” não pode ser ignorado. A Arábia Saudita está atualmente a exportar cerca de 4,5 milhões de barris de petróleo por dia através de um desvio pelo porto de Ya-bu no Mar Vermelho; se o Irão atacar esse porto ou as suas condutas de fornecimento, ou se os rebeldes houthis apoiados pelo Irão atacarem navios que transitam na extremidade sul do Mar Vermelho, a situação pode deteriorar-se rapidamente. Michael Haigh adverte que, num cenário extremo, o Brent poderia subir para 200 dólares por barril; mas ao mesmo tempo admite: “estou apenas a especular… é uma situação sem precedentes.”

Crédito privado: pressão localizada ou crise sistémica

O mercado de crédito privado dos EUA, com cerca de 1,3 biliões de dólares, e o mercado global, superior a 2 biliões de dólares, estão a enfrentar o mais severo teste de resistência desde o ciclo de expansão.

Segundo o Wall Street Journal, os investidores estão inquietos com a exposição dos empréstimos a setores de alto risco, como software, e com o aumento da procura por resgates; Michael Dimler, vice-presidente sénior de crédito privado para empresas na Morningstar DBRS, carateriza a pressão atual como um “ciclo normal de descida do crédito”, mas reconhece que o desempenho dos empréstimos está a enfraquecer.

A BlackRock já congelou parte dos fundos de créditos ao consumo para resgates, e executivos da Apollo declararam publicamente que parte dos empréstimos “já não se consegue recuperar, mas pelo menos 20 cêntimos”. A via de transmissão já está clara: bancos de Wall Street usam os ativos de empréstimos dos fundos de crédito privado como colateral para lhes fornecer financiamento. Assim que a taxa de incumprimento dos empréstimos subjacentes continuar a subir, os bancos sofrerão pressão por via indireta. — a queda contínua das ações bancárias nas últimas semanas já é um sinal antecipado.

Christopher Whalen, presidente da Whalen Global Advisors, uma instituição de pesquisa de crédito, emitiu um aviso ainda mais severo, preocupado com a ocorrência de um “momento à la Lehman” — ou seja, a retirada concentrada de capitais por parte dos credores que desencadeia colapsos em cadeia. Richard Farley, advogado de financiamento com alavancagem, também apontou que “o que realmente é preciso temer é a liquidação forçada da carteira de empréstimos, com todos a venderem ao mesmo tempo”.

Lloyd Blankfein, antigo CEO do Goldman Sachs, recorreu a uma analogia com incêndios florestais para alertar que “quanto maior o intervalo entre dois incêndios, mais lenha seca se acumula. Quanto mais longo for o tempo desde a última grande crise, maior pode ser a dimensão do próximo caso de falha explosiva”.

Febre de IA: motor económico ou a próxima bolha

A inteligência artificial é um suporte importante para a economia dos EUA e para o mercado de ações no último ano.

Os gigantes tecnológicos Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft e Oracle preveem que o total de despesas de capital nos próximos três anos ultrapasse 2 biliões de dólares, principalmente para centros de dados e chips. Esta vaga de investimento ainda pode fornecer algum amortecimento ao desempenho económico, apesar do impacto da crise energética.

No entanto, a fragilidade dos investimentos em IA já se começa a revelar. Segundo o Wall Street Journal, Todd Castagno, diretor responsável global por avaliações, contabilidade e fiscalidade da área de pesquisa da Morgan Stanley, afirmou que as restrições em energia e transporte marítimo desencadeadas pela guerra no Irão irão aumentar a dificuldade na construção de centros de dados; e que os fundos soberanos do Médio Oriente são uma fonte importante de capital para grandes empresas privadas de IA como OpenAI e Anthropic. Com o bloqueio do Estreito de Ormuz a interromper a circulação de petrodólares, isso significa que, por ano, milhares de milhões de dólares de capital do Médio Oriente podem retirar-se da cadeia de valor da indústria de IA.

Entretanto, o financiamento da infraestrutura de IA já começou a arrefecer, e a preocupação dos investidores com a escassez de capital está a aumentar. Castagno afirmou que, “a restrição de capital de todo o ecossistema é mais apertada do que as pessoas imaginam”. Uma parte considerável dos investimentos em IA depende de financiamento por dívida; se a construção de centros de dados estagnar, isso vai retirar um pilar importante de sustentação da economia.

Consumidores: quanto tempo aguentam os grupos de rendimentos mais altos

A divisão do lado do consumo dos EUA persiste há algum tempo, mas ainda não colapsou de forma generalizada.

Os dados do economista Breno Braga, do Institute for City Research, mostram que as taxas de incumprimento dos cartões de crédito dos mutuários de baixos e médios rendimentos já ultrapassaram os níveis do pico económico anterior à pandemia. O fator-chave para sustentar o consumo agregado reside nos grupos de rendimentos mais altos — impulsionados pela subida das bolsas do ano passado, a vontade de consumir das famílias abastadas continua forte.

Mas este suporte não é sólido. Os grupos de rendimentos mais altos têm menor sensibilidade direta a preços elevados do petróleo; além disso, os seus automóveis têm melhor eficiência de combustível e a despesa com gasolina representa uma fatia menor do rendimento. Porém, assim que o mercado acionista cair de forma acentuada, o efeito riqueza reverte-se rapidamente e transmite-se ao consumo. Ao mesmo tempo, os grupos de baixos rendimentos estão já num estado-limite.

O economista da Duke University, Matthias Kehrig, estimou que, no último mês, um aumento do preço do petróleo de 1 dólar equivale a uma perda de 2% do rendimento para os trabalhadores/ comutadores de baixos rendimentos, acrescentando que “necessariamente haverá outras despesas que terão de ser sacrificadas”.

Amortecimento fiscal: última linha de defesa ou amplificador de risco

Em cada choque económico anterior, o governo federal normalmente desempenha o papel de “amortecedor”, através do aumento da despesa, cortes de impostos ou resgates ao sistema financeiro para suavizar a volatilidade. A lei de redução de impostos aprovada no ano passado está atualmente a transferir dinheiro para os residentes, de forma objetiva, através de reembolsos maiores e retenções na fonte mais baixas, criando assim um certo amortecimento não planeado.

Mas a contração do espaço fiscal está a enfraquecer esta capacidade. A despesa anual de juros dos EUA está perto de representar 20% da receita fiscal; a proporção da dívida face ao PIB aproxima-se de máximos históricos; e o fundo de Segurança Social prevê que se esgote em 2032. Desde o início da guerra no Irão, o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA a 10 anos subiu de abaixo de 4% para 4,32%. A leilão de títulos da semana passada também ficou aquém das expetativas.

O antigo diretor do orçamento da Casa Branca, Mitch Daniels, do período do governo de George W. Bush, emitiu um aviso: “as pessoas, as instituições e até os países que acreditaram que ‘isto não acontecerá connosco’ estiveram certos — até ao dia em que deixaram de estar”. A segurança das finanças públicas dos EUA depende tanto da matemática como da confiança, e a inversão da confiança chega muitas vezes de forma abrupta e inesperada.