O que é o Howey Test e de que forma se aplica à criptomoeda?

O que é o Howey Test?

O Howey Test é o instrumento utilizado para determinar se um ativo deve ser considerado valor mobiliário. Este padrão foi desenvolvido e aplicado pela primeira vez pelo Supremo Tribunal dos Estados Unidos em 1946, na sequência de um litígio que envolveu a WJ Howey Company.

A origem do teste remonta a este contexto:

• A WJ Howey Company vendeu parcelas de terreno com pomares de citrinos na Florida a investidores.
• Após adquirirem os terrenos, os investidores celebraram contratos de arrendamento com a empresa para essas parcelas.
• Segundo estes acordos, a WJ Howey Company manteve o direito de colher os frutos das terras vendidas e distribuir os lucros da sua venda aos investidores.

O Supremo Tribunal considerou que estas parcelas de pomares de citrinos constituíam um contrato de investimento e, por isso, deviam ser classificadas como valores mobiliários. A decisão baseou-se em quatro critérios essenciais:

1. Investimento de dinheiro A operação pressupõe o investimento de dinheiro ou outros ativos tangíveis. No caso Howey, os investidores adquiriram parcelas de terreno.

2. Expectativa de lucro Os investidores aplicam fundos na perspetiva clara de obter retornos futuros. Os compradores esperavam lucros provenientes do arrendamento das terras e da comercialização das colheitas.

3. Empreendimento comum Os investimentos são reunidos num único negócio. Tanto os investidores como a WJ Howey Company atuavam segundo um modelo de negócio comum.

4. Dependência dos esforços de terceiros O lucro esperado depende das ações e do trabalho de terceiros. Os retornos dos investidores dependiam dos colaboradores da WJ Howey Company para cultivar e vender os citrinos.

Este método revelou-se tão eficaz que os reguladores dos EUA o adotaram como Howey Test, usando-o para avaliar se diversos ativos devem ser considerados valores mobiliários.

Nota importante: Se um ativo for qualificado como valor mobiliário segundo o Howey Test, fica sujeito à Securities Act de 1933 e à Securities Exchange Act de 1934, legislação federal norte-americana. Isto implica requisitos rigorosos de registo, divulgação e reporte.

A criptomoeda é um valor mobiliário?

O crescimento das criptomoedas e do mercado de ativos digitais obrigou os reguladores financeiros de todo o mundo a confrontarem-se com uma questão central: deverão as criptomoedas ser tratadas como valores mobiliários? Para responder, os reguladores—particularmente a Securities and Exchange Commission (SEC) dos EUA—têm recorrido ao Howey Test para analisar criptoativos.

Contudo, esta abordagem revelou obstáculos significativos. O teste, concebido para instrumentos financeiros tradicionais em meados do século XX, nem sempre se mostra adequado para ativos digitais descentralizados com caraterísticas singulares.

Atualmente, não existe uma metodologia unificada e aprovada pelos reguladores para classificar ativos digitais. Ainda assim, os reguladores divulgam periodicamente as suas posições e partilham interpretações sobre a classificação de criptoativos. Eis alguns exemplos relevantes.

O caso Ripple vs. SEC: evolução em curso

No final de 2020, a SEC dos EUA apresentou acusações contra a startup californiana Ripple Labs, alegando que a empresa colocou ilegalmente valores mobiliários no mercado sob a forma de tokens XRP, sem o registo devido, e assim angariou investimentos.

Até ao momento, a SEC não obteve uma decisão final favorável. O processo arrasta-se há vários anos e tornou-se um dos precedentes mais relevantes na regulação cripto.

A maioria da comunidade cripto acredita que a Ripple conseguirá provar a sua posição. Mais importante ainda, a pressão da SEC não impediu a Ripple de continuar a operar: a empresa mantém acordos com instituições financeiras de referência e o XRP continua entre as criptomoedas mais valorizadas pelo mercado.

Comparação com outros projetos

A pressão dos reguladores já forçou o encerramento de grandes projetos na indústria cripto. Um caso emblemático é o serviço de mensagens Telegram e a iniciativa blockchain TON (Telegram Open Network). Após a SEC concluir que os tokens Gram eram valores mobiliários não registados, a equipa de Pavel Durov abandonou o projeto e devolveu os fundos aos investidores.

SEC classifica Bitcoin como commodity

A posição da SEC sobre o Bitcoin diferencia-se da aplicada às restantes criptomoedas. Segundo a Comissão, entre todos os ativos digitais, apenas o Bitcoin é considerado commodity—devido à sua estrutura descentralizada e ausência de emissor central ou equipa de gestão.

As restantes criptomoedas (altcoins) correm o risco de serem classificadas como valores mobiliários, ficando sujeitas a exigências rigorosas de registo e divulgação.

A questão do Proof-of-Stake

Na comunidade cripto, existe a ideia de que a SEC observa atentamente as criptomoedas baseadas no algoritmo de consenso Proof-of-Stake (PoS). Estas preocupações cresceram após o Ethereum, segunda maior criptomoeda, ter migrado de Proof-of-Work para Proof-of-Stake.

Segundo o raciocínio do regulador: o staking (receber recompensas por deter tokens) assemelha-se à distribuição de dividendos de valores mobiliários. Os participantes de mercado acompanham de perto esta evolução e o potencial aumento da pressão regulatória sobre os principais projetos PoS.

Stablecoins sob escrutínio

No início de 2023, a comunidade cripto foi surpreendida por notícias de que a SEC classificou a stablecoin de uma grande exchange como valor mobiliário. A fundamentação do regulador suscitou debate: a SEC defende que as “stablecoins” podem ser usadas para staking e obtenção de rendimentos, tornando-as comparáveis a valores mobiliários.

Este precedente pôs em causa a legitimidade de todo o mercado de stablecoins—ativos digitais indexados a moedas fiduciárias ou outros ativos estáveis. Os especialistas mantêm opiniões divergentes sobre a posição da SEC.

Supervisão alargada aos NFT

Em 2021, advogados de firmas especializadas em cripto relataram que a SEC iniciou investigações ao mercado NFT (non-fungible token) por potenciais infrações ao regime dos valores mobiliários, sinalizando a intenção de cobrir todos os segmentos da indústria dos ativos digitais.

Em conclusão

O estatuto legal das criptomoedas permanece indefinido e continua a ser motivo de debate. A maioria da comunidade cripto considera que ferramentas como o Howey Test—criado há quase 80 anos para a finança tradicional—não são adequadas ao mercado atual.

As criptomoedas apresentam características únicas que o Howey Test não contempla:

• Descentralização em inúmeros projetos
• Ausência de emissor central em ativos como Bitcoin
• Os tokens têm frequentemente várias funções além do investimento
• Complexidade tecnológica dos projetos blockchain
• Naturaleza global e transfronteiriça das criptomoedas

O setor exige novas abordagens—soluções que reflitam as particularidades dos ativos digitais. Muitos especialistas defendem um enquadramento regulatório dedicado às criptomoedas, em vez de se recorrer a normas desatualizadas.

Nos últimos anos, a SEC intensificou a regulação do mercado de ativos digitais. O objetivo principal da Comissão é garantir a transparência na indústria cripto e proteger os investidores. Muitos analistas admitem que, em breve, poderão surgir orientações mais claras sobre o estatuto legal dos diferentes tipos de criptomoedas.

O caminho para a clareza é exigente. Decisões regulatórias contraditórias, processos judiciais prolongados e ausência de consenso global mantêm a incerteza. Ainda assim, o setor avança lentamente para uma abordagem mais estruturada à regulação dos criptoativos.

Perguntas Frequentes

O que é o Howey Test? Explicação simples deste padrão legal

O Howey Test é o padrão legal que determina se um instrumento se qualifica como valor mobiliário. Avalia quatro critérios: investimento de dinheiro, expectativa de lucro, dependência dos esforços de terceiros e empreendimento comum. No âmbito das criptomoedas, este teste ajuda os reguladores a decidir se os tokens devem ser classificados como valores mobiliários.

Howey Test e criptomoedas—qual é a ligação? Porque deve a comunidade cripto estar atenta?

O Howey Test estabelece se um criptoativo é considerado valor mobiliário pela lei. Se um token for classificado como valor mobiliário, fica sujeito à regulação. Os projetos cripto devem ter este aspeto em conta para garantir conformidade e evitar sanções.

Como é que o Howey Test é usado para determinar se uma criptomoeda é valor mobiliário?

O Howey Test avalia quatro critérios: investimento de dinheiro, empreendimento comum, expectativa de lucro e dependência dos esforços de terceiros. Se uma criptomoeda cumprir todos, pode ser considerada valor mobiliário ao abrigo da lei dos EUA.

O que acontece se uma criptomoeda for reconhecida como valor mobiliário?

Não poderá ser negociada em plataformas nos EUA e ficará sujeita a regulação rigorosa, o que limita a sua circulação e as oportunidades de investimento.

Que criptomoedas ou projetos conhecidos enfrentaram desafios legais por causa do Howey Test?

Ripple (XRP), The DAO, Solana (SOL), Cardano (ADA), Polygon (MATIC), entre outros, enfrentaram ações da SEC relacionadas com o Howey Test. A SEC considera-os valores mobiliários devido a contratos de investimento e programas de staking.