Google: Q2 облачный бизнес превзошёл ожидания, но отрицательный свободный денежный поток вызвал переоценку стоимости

Alphabet 发布 2026 年 Q2 业绩：收入、云计算和广告业务整体好于预期，Google Cloud 增速再次超过买方最乐观预测；компания 同步上调全年资本开支指引，并预计 2027 年继续显著增加投入，对 AI 芯片、服务器、存储及数据中心产业链形成支撑。

不过，资本开支快速增长推动自由现金流转负，剔除投资收益后的 EPS 也低于预期。管理层承认 Gemini 在代码能力上仍需提升，但尚未给出明确的追赶时间表或可验证的量化目标。云业务积压订单继续增长，环比增速却明显放缓。Alphabet 股价盘后下跌约 3%。

Q2 业绩：收入超预期，核心 EPS 略低于预期

Q2 收入 1198 亿美元，同比增长 24%，高于一致预期的 1169,6 亿美元。

净利润同比增长 297,6%至 1121 亿美元，EPS 为 9,11 美元。其中，权益投资估值上涨带来的未实现净收益为净利润贡献 771 亿美元；剔除其他收益后，EPS 约为 2,85 美元，低于一致预期的 2,95 美元。

因此，净利润和 GAAP EPS 的大幅增长主要受到投资收益推动，核心业务表现更适合通过营业利润、云业务增长和现金流进行判断。

云业务超越最乐观预期，积压订单增速放缓

Google Cloud 收入 247,7 亿美元，同比增长 81,8%，较 Q1 的 63,4%进一步加速，显著高于一致预期的 64,3%和买方乐观预期的 75%。

云业务积压订单环比增长 11,7%至 5140 亿美元，单季度增加约 540 亿美元，主要由企业 AI 产品需求及 TPU 订单推动，预计超过一半将在未来 24 个月确认收入。不过，积压订单增量较前期明显放缓，未来 Cloud 能否维持当前增速仍取决于新增合同规模、算力交付速度和 TPU 收入确认节奏。

Gemini Enterprise 已经成为 Cloud 的重要增长动力，接近 90%的《财富》100 强企业正在使用。客户通过 API 处理的模型调用量升至每分钟超过 220 亿 Token，较上一季度的 160 亿增长 37,5%，显示企业 AI 需求仍在快速扩张。

广告业务整体符合预期：

广告总收入 816,3 亿美元，同比增长 14,4%，略高于市场预期的 811 亿美元。

搜索收入 632,7 亿美元，同比增长 16,8%，基本符合 633 亿美元的市场预期，但增速低于 Q1 的 19,1%。

YouTube 广告收入 110,6 亿美元，同比增长 12,9%，高于预期的 108 亿美元。

Google Network 收入 73 亿美元，同比下降 0,7%，仍略高于 71,3 亿美元的预期。

Capex 再次上调，自由现金流转负

Q2 资本开支达到 449,2 亿美元，同比增长 100,5%、环比增长 25,9%。公司将 2026 年资本开支指引由 1800 亿—1900 亿美元上调至 1950 亿—2050 亿美元，上下限均增加 150 亿美元，并预计 2027 年资本开支仍将显著增长。

持续上调的投入反映 Google Cloud、Gemini 训练和 TPU 需求仍受到算力供给限制，对 AI 加速器、存储、服务器、光通信和数据中心建设构成中长期需求支撑。

对应的代价已经体现在现金流。Q2 自由现金流由上一季度的 101,2 亿美元降至负 58,6 亿美元，资本开支首次超过经营现金流。随着折旧、能源及数据中心运营成本逐步计入利润表，市场对 Alphabet 的估值将更加依赖 AI 投入的收入转化速度和资本回报率。

电话会：算力紧张延续，Gemini 4 仍需证明竞争力

管理层表示，公司依然严重缺乏算力。Q3 将临时扩大第三方算力租用，以避免短期产能不足导致大型客户流失。第三方算力成本较高，预计将对 Cloud 利润率形成一定压力，但有助于保留长期合同价值。

谷歌本季度首次向客户交付 TPU 系统并确认收入，2026 年仅会确认少量收入，绝大多数现有 TPU 合同收入将在 2027 年确认。TPU 由内部基础设施向外部系统销售扩展，增加了 Google Cloud 的潜在市场，也提高了对上游先进制程、HBM、服务器和网络设备的需求可见度。

模型方面，谷歌已启动 Gemini 4 最大规模的预训练，希望重新取得下一代前沿模型的领先地位。管理层同时承认，当前模型的代码与智能体编程能力仍需改善。由于 Gemini 4 尚未公布明确发布时间、性能数据和商业化路径，电话会未能完全缓解市场对谷歌模型竞争力的担忧。

这份财报证明企业 AI 需求依然强劲，Google Cloud 也在加速兑现 AI 投入。盘后下跌则反映市场的评估标准已经进一步提高：云收入超预期仍是利好，但负自由现金流、持续扩张的资本开支以及 Gemini 前沿能力的不确定性，将共同决定 Alphabet 下一阶段的估值空间。