З точки зору 10 методів оцінки, скільки насправді коштує ETH?

Автор: Ерік, Foresight News

Яка має бути справедлива ціна ETH?

Для цього питання ринок запропонував багато моделей оцінки. На відміну від біткоїна, який уже існує як великий актив, ефір, як платформа смарт-контрактів, повинен мати можливість узагальнити розумну та визнану систему оцінки, але здається, що в індустрії Web3 досі не досягнуто консенсусу щодо цього.

Нещодавно сайт, запущений Hashed, запропонував 10 можливих моделей оцінки, які, ймовірно, користуються високим визнанням на ринку. З 10 моделей, 8 показали, що ефір недооцінений, а зважена середня ціна перевищує 4700 доларів.

Отже, як розраховується така ціна, яка є розумною, враховуючи близькість до історичного максимуму?

Від TVL до стейкінгу та доходу

Моделі, перераховані в Hashed, класифікуються за надійністю на три категорії: низька, середня та висока. Розпочнемо з моделей оцінки з низькою надійністю.

TVL множник

Ця модель вважає, що оцінка Ethereum повинна бути певним кратним його DeFi TVL, пов'язуючи ринкову капіталізацію виключно з TVL. Hashed використовував середнє значення відношення ринкової капіталізації до TVL з 2020 по 2023 рік (особисто я розумію це як період з початку DeFi Summer до моменту, коли проблеми з “матрьошкою” ще не були надто серйозними) у 7 разів, помножуючи поточний DeFi TVL Ethereum на 7 і ділячи на обсяг постачання, а саме: TVL × 7 ÷ Supply, отримана ціна становить 4128,9 доларів, що дає можливість зростання на 36,5% від поточної ціни.

Цей грубий метод обчислення, який враховує лише DeFi TVL і не може точно визначити реальний TVL через складні конструкції, дійсно заслуговує на низьку надійність.

Премія за дефіцитність, викликана стейкінгом

Модель враховує, щоEthereum, який не може циркулювати на ринку через стейкінг, підвищить «недоступність» Ethereum. Помноживши поточну ціну Ethereum на квадратний корінь від співвідношення загального обсягу постачання та обсягу ліквідності, тобто Price × √(Supply ÷ Liquid), отримуємо ціну 3528.2, що на 16.6% вище за поточну ціну.

Ця модель була розроблена компанією Hashed, а відкритий розрахунок призначений для послаблення екстремальних ситуацій. Але відповідно до цього алгоритму ETH завжди буде недооцінений, не кажучи вже про простоту розгляду «рідкості», яку приносить стейкінг, а також додаткову ліквідність ефірів, що випускаються в результаті стейкінгу LST, що також є дуже грубим.

Головна мережа + L2 TVL множник

Схоже на першу модель оцінки, але в цій моделі для всіх L2 враховується TVL з подвоєною вагою через витрати L2 на Ethereum. Формула розрахунку: (TVL + L2_TVL×2) × 6 ÷ Supply, отримана ціна становить 4732.5, що дає можливість для зростання на 56.6% від поточної ціни.

Щодо числа 6, хоча воно не пояснене, але, швидше за все, це множник, отриманий з історичних даних. Хоча враховано L2, цей спосіб оцінки все ще просто спирається на дані TVL і не є набагато кращим за перший спосіб.

«Обіцянка» премія

Цей підхід також подібний до другого моделі, лише з додаванням заблокованого в DeFi протоколі ефіру. У цій моделі множник представляє собою відсоток премії, що виникає через “віру в довгострокове утримання та нижчу ліквідність постачання”, який розраховується шляхом ділення загальної кількості ETH, що закладено та заблоковано в DeFi протоколі, на загальну пропозицію ETH. Після додавання 1 до цього відсотка, він множиться на індекс премії 1.5 для “зобов'язаних” активів відносно ліквідних активів, що в кінцевому підсумку дає розумну ціну ETH в цій моделі. Формула: Price × [1+(Staked + DeFi) ÷ Supply]× Multiplier, отримана ціна становить 5097.8 доларів, що на 69.1% вище за поточну ціну.

Hashed означає, що ця модель черпає натхнення з концепції, що L1 токени слід розглядати як валюту, а не як акції, хоча вона все ще стикається з проблемою, що справедлива ціна завжди вища за поточну.

Основна проблема цих 4-х способів оцінки з низькою надійністю полягає в тому, що вони враховують лише один вимір, що є нерозумним. Наприклад, дані TVL не завжди означають, що чим вище, тим краще; насправді, якщо можна забезпечити кращу ліквідність з нижчим TVL, то це вже є прогресом. Щодо сприйняття неучасного ефіру як рідкості або певного рівня лояльності, що призводить до утворення надлишкової вартості, це, здається, не може пояснити, як оцінити ситуацію після того, як ціна справді досягне очікуваного рівня.

Після того, як ми обговорили 4 варіанти оцінки з низькою надійністю, давайте розглянемо 5 варіантів з середньою надійністю.

Ринкова капіталізація /TVL справедлива вартість

Ця модель по суті є моделлю середнього повернення, метод обчислення полягає в тому, що історичний середній рівень співвідношення ринкової капіталізації до TVL вважається рівним 6 разів; якщо перевищує, то це переоцінка, якщо недостатньо, то недооцінка. Формула: Price × (6 ÷ Current Ratio), отримана ціна становить 3541,1 доларів США, що дає 17,3% можливості для зростання порівняно з поточною ціною.

Цей метод обчислення на перший погляд спирається на дані TVL, але насправді базується на історичних закономірностях та здійснюється більш консервативним способом оцінки, що виглядає дійсно розумніше, ніж просто спиратися на TVL.

Закон Меткалфа

Закон Меткалфа — це закон, що стосується вартості мережі та розвитку технологій мереж, запропонований Джорджем Гілдом у 1993 році, але названий на честь Роберта Меткалфа, піонера комп'ютерних мереж і засновника компанії 3Com, на честь його внеску в розвиток Ethernet. Зміст закону полягає в тому, що вартість мережі дорівнює квадрату кількості вузлів у цій мережі, і ця вартість пропорційна квадрату кількості користувачів, підключених до мережі.

Hashed означає, що ця модель була емпірично перевірена академічними дослідниками (Alabi 2017, Peterson 2018) для біткойна та ефіріума. Тут використовується TVL як показник активності мережі. Формула розрахунку: 2 × (TVL/1B)^1.5 × 1B ÷ Supply, отримана ціна становить 9957.6 доларів, що дає можливість зростання на 231.6% від нинішньої ціни.

Це досить професійна модель, яка також була позначена Hashed як академічна модель з сильною історичною кореляцією, однак, врахування лише TVL виглядає дещо однобоко.

Метод дисконтування грошових потоків

Ця модель оцінки є найпоширенішим способом оцінки Ethereum як компанії, розглядаючи винагороди за стейкинг як дохід, а поточну вартість розраховуючи за допомогою методу дисконтування грошових потоків. Формула, запропонована Hashed, виглядає так: Price × (1 + APR) ÷ (0.10 - 0.03), де 10% є ставкою дисконтування, а 3% - темпом вічного зростання. Ця формула явно має недоліки, насправді має бути: коли n прагне до безкінечності, Price × APR × (1/1.07+1/1.07^2+…+1/1.07^n).

Неможливо отримати цей результат, використовуючи формулу, надану Hashed. Якщо розраховувати за річною ставкою 2,6%, то фактична розумна ціна повинна становити близько 37% від поточної ціни.

оцінка за відношенням ціни до продажу

На Ethereum тут співвідношення ринкової капіталізації до обсягу річного доходу від комісій за транзакції. Оскільки комісії в кінцевому підсумку йдуть валідаторам, тому в мережі не існує поняття ринкового відношення ціни до прибутку. Token Terminal використовує цей підхід для оцінки, 25 разів є рівнем оцінки для зростаючих технологічних акцій, Hashed називає це «галузевим стандартом оцінки L1 протоколів». Формула розрахунку цієї моделі: Annual_Fees × 25 ÷ Supply, отримана ціна становить 1285.7 доларів, що дає можливість зниження на 57.5% від поточної ціни.

З наведених вище двох прикладів видно, що за традиційними методами оцінки ціна ефіріуму є серйозно завищеною, але очевидно, що ефіріум не є додатком, і використання такого методу оцінки, на думку автора, навіть на базовому логічному рівні є помилкою.

Оцінка загальних активів в блокчейні

Ця модель оцінки виглядає абсолютно безглуздо на перший погляд, але при детальному розгляді здається, що в ній є сенс. Її основна ідея полягає в тому, що, щоб забезпечити безпеку мережі Ethereum, він повинен дозволити ринковій капіталізації відповідати всім активам, які на ньому розраховуються. Отже, спосіб розрахунку цієї моделі дуже простий: потрібно взяти загальну вартість всіх активів на Ethereum, включаючи стейблкоїни, токени ERC-20, NFT тощо, і поділити на загальну пропозицію Ethereum. Результат становить 4923,5 доларів, що означає, що є потенціал для зростання на 62,9% від нинішньої ціни.

Це найпростіша модель оцінки, яка на даний момент існує, і її основне припущення викликає відчуття, що щось не так, але не можу сказати, що саме не так.

Модель дохідних облігацій

Єдиною моделлю оцінки з високою надійністю серед усіх моделей оцінки є та, яку Hashed називає такою, що користується популярністю у аналітиків TradFi, які оцінюють криптовалюту як альтернативний клас активів, і яка оцінює Ethereum як дохідні облігації. Метод розрахунку полягає в тому, щоб поділити річний дохід Ethereum на ставку доходу від стейкінгу для обчислення загальної ринкової капіталізації, формула виглядає так: Annual_Revenue ÷ APR ÷ Supply, в результаті чого отримується 1941.5 доларів, що свідчить про 36.7% простір для падіння від поточної ціни.

Єдиний, можливо, через те, що він був широко прийнятий у фінансовій сфері, вважається високонадійною моделлю оцінки, став ще одним прикладом того, як традиційні методи оцінки «недооцінюють» ціну ефіру. Тож це може бути гарним доказом того, що ефір не є цінним папером.

Оцінка публічних блокчейн-технологій може вимагати врахування багатьох факторів

Оцінка системи токенів публічних блокчейнів може вимагати врахування багатьох факторів, а Hashed здійснив зважене середнє з цих 10 методів відповідно до їх надійності, отримавши результат приблизно 4766 доларів США, але враховуючи можливі помилки в розрахунках методом дисконтування грошових потоків, фактичний результат може бути трохи нижчим за це число.

Якщо б я мав оцінити ефір, моєю основною методологією була б пропозиція та попит. Оскільки ефір є «валютою» з реальним застосуванням, його необхідно використовувати для оплати Gas-витрат, покупки NFT або створення LP, тому, можливо, потрібно розрахувати певний параметр, який може вимірювати відношення пропозиції та попиту ETH протягом певного часу, спираючись на активність в мережі, а потім у поєднанні з фактичними витратами на виконання транзакцій в ефірі, порівняти з історичними цінами за схожими параметрами, щоб визначити справедливу ціну.

Проте, відповідно до цього методу, якщо зростання активності на Ethereum не буде відповідати темпу зниження витрат, ціна ETH має всі підстави не зростати. За останні два роки активність на Ethereum насправді в деякі моменти перевищувала 2021 рік, під час бичачого ринку, але через зниження витрат попит на Ethereum не є високим, що призвело до фактичного надлишку пропозиції над попитом.

Однак єдина річ, яку не можна врахувати в цій оцінці в порівнянні з історією, - це уява Ethereum. Можливо, в якийсь момент, коли Ethereum знову переживе розквіт DeFi, нам також потрібно буде врахувати «міський коефіцієнт».