Як легендарний менеджер хедж-фонду переналаштував свій портфель: вихід із проблемних активів і подвоєння інвестицій у переможців у галузі ШІ та інфраструктури

Зміщення стратегії, яке визначило 2025 рік

Хто такий Білл Актман? Для тих, хто слідкує за елітними інвестиційними стратегиями, він є засновником Pershing Square Capital Management, фонду, який керує концентрованими ставками на компаніях із значним потенціалом перетворення або ринковим неправильним ціноутворенням. Його інвестиційна філософія зосереджена на довгострокових переконаннях — зазвичай утримуючи близько десятка основних позицій. Але 2025 рік змусив його переосмислити. У міру розвитку ринкових умов і погіршення деяких тез, хедж-фонд прийняв важке рішення повністю вийти з двох довгострокових позицій, які більше не відповідали його поглядам, тим самим переформувавши структуру портфеля фонду.

Вихід з Chipotle: коли історія зростання втрачає імпульс

Pershing Square привернув увагу на початку цього кварталу, ліквідувавши свою залишкову позицію в Chipotle Mexican Grill (NYSE: CMG), що ознаменувало завершення майже десятирічних інвестицій. Історія здавалася ідеальною на папері: у 2016 році, після кризи через спалах E. coli, команда Актмана виявила можливість перетворення. За керівництва тодішнього CEO Брайана Ніккола компанія продемонструвала вражаючу реалізацію, забезпечивши середній приріст продажів у тих же магазинах на рівні 9% до 2024 року — свідчення операційної досконалості та відновлення бренду.

Однак 2025 рік показав іншу картину. Моментум продажів у порівнянних магазинах значно зупинився. Результати третього кварталу показали майже позитивне зростання всього 0,3%, а керівництво сигналізувало про подальше скорочення з очікуваними падіннями у середньому на кілька відсотків у четвертому кварталі. Також погіршилася історія маржі. Зростання витрат на сировину у поєднанні з ослабленою ціновою політикою залишили операційні маржі Chipotle під тиском, знизившись приблизно на 800 базисних пунктів за перші дев’ять місяців і склавши 16,9%.

Хоча аналітик Ентоні Масаро зазначив, що акції торгуються приблизно за 25 разів очікуваного прибутку — що здається привабливим за історичними стандартами, — переконання фонду похитнулося. Траєкторія вже не підтримувала тезу про те, що компанія може повернутися до своєї історичної динаміки. Замість чекати потенційного відновлення, яке можливо й не станеться, Pershing Square вирішив перепрофілювати цей капітал.

Неповний перехід Nike: чому переконання зламалося

Минулого року Pershing Square виявив ще одну можливість у Nike (NYSE: NKE). Призначення досвідченого керівника Еліота Хілла здавалося каталізатором для суттєвих операційних покращень. Фонд подвоїв ставку через стратегію опціонів, продавши акції в обмін на глибокі опціонні колли — фактично реорганізуючи свою експозицію і залучаючи готівку для інших можливостей.

Ця переконаність не тривала довго. До цього кварталу Pershing Square вийшов з усіх опціонних позицій, зафіксувавши приблизно 30% збитку за близько вісімнадцять місяців. Погіршення зосереджувалося на двох фундаментальних проблемах, які стратегія перетворення Хілла просто не могла подолати.

По-перше, відновлення маржі, яке приваблювало початкову тезу інвестиції, стикнулося з несподіваним бар’єром: тарифною політикою. Хоча керівництво висловлювало впевненість у зменшенні більшості витрат через операційну ефективність, галузеві спостерігачі зазначали, що повністю поглинути вплив тарифів буде майже неможливо. Вразливості сектору спортивного одягу стали більш очевидними.

По-друге, конкуренція у сегменті преміум-спортивного одягу посилилася. Зі зростанням кількості конкурентів, здатних захоплювати частки ринку, здатність Nike розширювати або навіть зберігати свої історичні преміальні маржі стикається з структурними викликами.

Цифри розповіли історію про застій у перетворенні. Доходи за 2025 фінансовий рік зменшилися на 10% у порівнянні з попереднім роком, а EBIT-маржі різко зменшилися з 12,7% до 8,2%. Хоча керівництво прогнозує відновлення маржі до двозначних значень у 2026 році, залишаються значні невизначеності щодо кінцевого рівня стабільної маржі. Різниця між 10% і історичним діапазоном 13-14% виявилася занадто великою для впевненого подолання.

Де зараз розміщено капітал: концентрація навколо двох переконань

З виходом з позицій і без нових оголошених інвестицій, портфель акцій Pershing Square став більш концентрованим. Два найбільші активи фонду — Alphabet (NASDAQ: GOOGL/GOOG) і Brookfield (NYSE: BN; TSX: BN) — тепер становлять приблизно 40% залишкового акціонерного портфеля, що відображає найвищий рівень переконаності фонду напередодні 2026 року.

Alphabet: домінування у сферах AI, пошуку та хмарної інфраструктури

Позиція Alphabet як основної активу залишається обґрунтованою кількома сприятливими факторами. Останні результати антимонопольних справ принесли рішення, що були набагато менш обмежувальними, ніж очікувалося, знявши значний тягар із оцінки. Одночасно компанія продемонструвала сильний імпульс у прибутковості та прискореному впровадженні своїх хмарних сервісів.

Як провідний постачальник штучного інтелекту з можливостями як у програмному, так і у апаратному забезпеченні, Alphabet має унікальні позиції. Новий базовий модель Gemini 3.0 досягла виняткових результатів у бенчмарках і набирає обертів через індивідуальні AI-ускорювачі. Стратегічна перевага полягає у здатності Alphabet інтегрувати ці великі мовні моделі у свою екосистему — впроваджуючи AI у основні пошукові рейтинги, рекламну інфраструктуру та рекомендації YouTube. Це створює мультиплікаційний ефект, коли досягнення в одній галузі підсилюють цінність у всіх трьох.

Незважаючи на побоювання, що чат-боти AI можуть поглинути пошук, зростання доходів Google залишалося стабільним. Операції у хмарних обчисленнях демонструють особливо переконливу динаміку, з високим операційним важелем, що проявляється при швидкому масштабуванні сегменту. Поєднання імпульсу хмарних сервісів і інтеграції AI свідчить про подальше перевищення очікувань і до 2026 року. Навіть із розширенням мультиплікатора оцінки у верхні 20-ті на очікуваний прибуток, фундаментальний зростаючий тренд підтримує цю позицію.

Brookfield: прискорення зростання дивідендних інвестицій у інфраструктуру

Brookfield є іншим ключовим переконанням. Кілька каталізаторів позиціонують компанію для значного зростання прибутків у 2026 році і далі.

Дочірня компанія Brookfield Asset Management запускає кілька великих фондів наступного року, що очікується залучити значний капітал. Ще важливіше, материнська компанія очікує зростання отриманого від інвестицій прибутку — частки прибутку від інвестицій, що належить менеджеру. Керівництво прогнозує $6 мільярдів у створенні отриманого прибутку за наступні три роки, що є значним прискоренням порівняно з $4 мільярдами, накопиченими за попереднє десятиліття. Зі зрілістю цих нових фондів у найближчі роки цей дохід має значно зростати.

Керівництво також прогнозує 25% складного середньорічного зростання розподілюваних доходів протягом наступних п’яти років. У контексті цього прогнозу зростання доходів, поточна оцінка Brookfield приблизно у 15 разів очікуваного прибутку виглядає цілком привабливою. Поєднання капіталовкладень у нові фонди, прискореного отриманого прибутку та сильного зростання розподілюваних доходів створює переконливу перспективу для показників 2026 року.

Теза портфеля на майбутнє

Вийшовши з позицій, що більше не відповідали інвестиційним критеріям, і зосередивши капітал у Alphabet і Brookfield, Pershing Square переорієнтувався на те, що Білл Актман і його команда вважають домінуючими темами 2026 року і далі: структурною трансформацією продуктивності та прибутковості завдяки штучному інтелекту, а також роллю інфраструктури як стабільного джерела доходу в умовах економічної невизначеності. Ця стратегія концентрації відображає максимальну переконаність у цих двох назвах для стимулювання доходів акціонерів.