Коли наративна піна спадає, які криптоактиви насправді мають цінність?

Написано: FinTax

1 Вступ

У сценаріях міждержавних платежів, збереження активів та капітальних потоків застосовність різних фінансових інструментів та системних рішень проявляється більш явно в умовах високої невизначеності. Порівняно з традиційною системою розрахунків, що залежить від централізованих посередників, активи на блокчейні мають технічні характеристики крос-валютного переказу, самостійного зберігання та часткового уникнення залежності від однієї організації, тому в ситуаціях санкцій, високої інфляції або обмежень капітальних потоків їх легше використовувати для передачі цінностей, буферизації ризиків та активів.

Наприклад, в Ірані під тиском зовнішніх факторів курс іранського ріалу на відкритих ринках щодо долара США впав у 30 разів¹. В умовах макроекономічних шоків активи на блокчейні, що мають можливість крос-валютного переказу, самостійного зберігання та опору блокуванню з однієї точки, швидко стали каналами для буферизації ризиків та заміщення капіталу для міжнародної торгівлі та місцевих мешканців. Дослідження Chainalysis показує, що до 2025 року масштаб криптоекосистеми Ірану досягне близько 7,78 мільярдів доларів, а активність на блокчейні тісно пов’язана з важливими макроекономічними подіями. Однак рух цих активів через кордони супроводжується значними ризиками відповідності. Їхні характеристики опору цензурі дають користувачам автономію, але також створюють можливості для незаконного переміщення коштів. Баланс між інноваціями та регулюванням — спільна проблема світової політики.

Короткострокова «цінність каналу» у контексті макроекономічних коливань не може приховати глибокі ціннісні розбіжності на ринку криптоактивів. Тривале безконтрольне розширення пропозиції токенів та швидкий зникнення багатьох проектів створюють яскравий контраст: дані CoinGecko Research показують, що понад 13,4 мільйона криптопроектів припинили торгівлю та вважаються провалами². Цей «чорний список» свідчить, що активи, що ґрунтуються лише на «емісії — фінансуванні — нарративі», не здатні довго зберігати консенсус, і в кінцевому підсумку ринок та ліквідність зосереджуються навколо тих активів, що мають стійкий механізм цінності.

З урахуванням цього, у статті зосереджено увагу на «ціннісних механізмах»: спершу аналізується, які токени здатні проходити через цикли з довгостроковою цінністю в умовах економічної невизначеності та міжнародної діяльності; далі — глибоко досліджується, чому регуляторна система у глобальній цифровій фінансовій еволюції має проходити шлях від регулювання хаотичних фінансувань до управління інфраструктурою ринку, класифікації та цифрової звітності.

2 Теоретичні основи

2.1 Визначення токенізації та три базові підтвердження

Світовий економічний форум (WEF) у доповіді 2025 року визначає «токенізацію» як процес представлення прав власності на активи у вигляді трансферних цифрових записів¹. На відміну від традиційних фінансових систем, що базуються на фрагментованих зовнішніх повідомленнях (наприклад, системі SWIFT), теоретично токенізація створює спільну систему записів (Shared System of Record), яка з використанням смарт-контрактів забезпечує уніфіковану реєстрацію, гнучкі моделі зберігання та управління на блокчейні.

Міжнародний банк реконструкції та розвитку (BIS) у своєму проекті «Уніфікована книга» (Unified Ledger) підкреслює, що токенізація інтегрує передачу інформації, звірки та розрахунки в єдину безшовну операцію. Це суттєво знижує довіру та регуляторні витрати у міжнародній комерції. Теоретична основа базується на трьох підтвердженнях: перше — «Доказ цінності» (Proof of Value): випуск активів має базуватися на підтвердженій цінності — або на грошових потоках реальної економіки, або на широкій мережевій консенсусі. Це запобігає створенню «нарративних бульбашок». Друге — «Доказ власності» (Proof of Ownership): право власності має бути чітким і безпосередньо передаватися законному власнику. Децентралізований реєстр за допомогою криптографії забезпечує виключність прав, уникаючи залежності від централізованих посередників і ризиків блокування або викрадення активів. Третє — «Доказ транзакції» (Proof of Transaction): кожна операція має мати незмінний, підтверджуваний історичний запис та підтвердження розрахунків і завершення. Це забезпечує повну відстежуваність кожного міжнародного руху капіталу, що важливо для аудиту та регуляторного контролю.

Ці три підтвердження формують логіку переформатування фінансової інфраструктури: цінність визначає базу для випуску активів, право власності — форму їхнього володіння, а транзакції — механізм довіри у розрахунках.

2.2 Два основні моделі ключових токенів: нативні та підтримувані

Сучасні моделі токенізації поділяються на дві основні категорії: нативні токени (Native Tokens) та підтримувані токени (Backed Tokens). Їх здатність проходити через макроекономічні цикли значно різниться через різні ціннісні якорі.

Нативні токени — це активи, що випускаються безпосередньо на блокчейні, з внутрішніми записами про емісію, торгівлю та право власності. Такі активи (наприклад, Ether на Ethereum) зазвичай не прив’язані до фізичних активів і виконують функцію платіжного засобу всередині мережі та «запасу безпеки» для підтримки децентралізованої системи. Вони стимулюють учасників через економічні механізми (наприклад, стейкінг PoS), що забезпечують підтримку мережі та виконання смарт-контрактів. Їхня довгострокова цінність залежить від здатності мережі знижувати транзакційні витрати реальної економіки — цінність базується на корисності мережі.

Підтримувані токени — це активи, що випускаються на блокчейні та прив’язані до зовнішніх активів. Їхня головна мета — перенести реальні фінансові доходи у цифровий простір. Наприклад, токенізація державних облігацій США або інших ліквідних активів дозволяє забезпечити глобальну ліквідність, роздільність та безризикову ставку. Для компаній, що працюють на міжнародних ринках, це дає інструменти для управління ліквідністю, хеджування валютних ризиків і зниження транскордонних витрат. Цінність таких токенів — це їхня прив’язка до реальних активів.

Основна різниця між цими моделями полягає у джерелі цінності: нативні токени отримують її від мережі та її корисності, підтримувані — від зовнішніх активів і їхньої кредитної якості.

3 Економічний аналіз довгострокової цінності токенів

Після кількох циклів бумів і крахів ринок криптоактивів переживає глибоку ціннісну переоцінку. Дані CoinGecko Research показують, що понад 13,4 мільйона проектів, що ґрунтувалися лише на «емісії — фінансуванні — нарративі», припинили торгівлю та зникли. Це свідчить про закономірність: без підкріплення реальними активами та застосування в реальній економіці спекулятивні активи не здатні довго зберігати довіру, особливо в умовах зниження ліквідності.

З точки зору інституційної економіки, щоб токен міг проходити через цикли з довгостроковою цінністю та витримувати зовнішні шоки, він має суттєво знижувати транзакційні витрати у реальній економіці та мати міцну систему прав. Це можна аналізувати за трьома напрямками:

3.1 Макроекономічне хеджування

Компанії, що працюють у міжнародних масштабах, залежать від стабільних, маловитратних крос-валютних платіжних систем. Традиційна модель кореспондентських банків (Correspondent Banking) з довгими ланцюгами розрахунків і складною регуляторною структурою створює значні регуляторні бар’єри. За даними Світового банку, середня вартість міжнародних переказів у 2025 році становить 6,49%, з яких 12–13% — явні збори через традиційні банки³. В умовах макроекономічної нестабільності ці витрати зростають, а можливість заморожування коштів — зростає. У таких випадках цінність токенів проявляється у їх здатності бути незалежним каналом для протидії цензурі та макроекономічним ризикам.

Дослідження Chainalysis підтверджують, що у регіонах з високою інфляцією або конфліктами, користувачі масово переводять кошти у стабільні криптоактиви (USDT, USDC), щоб підтримувати ланцюги постачання та хеджувати валютні ризики. Активи на блокчейні, що підтримуються самостійним зберіганням, позбавляють залежності від централізованих фінансових посередників і стають буфером для капіталу у кризових ситуаціях.

3.2 Прив’язка до реальних доходів

Загибель багатьох «порожніх» токенів доводить, що економіка, що ґрунтується лише на настроях і пірингових потоках, не може довго існувати. Світовий економічний форум наголошує, що стійкі токени мають мати чітко закріплені «вбудовані права» (Embedded Rights), які у коді без можливості змін надають власникам легальні економічні та управлінські права.

Фінансові потоки структурно змінюються: зростає кількість підтримуваних активів, таких як стабільні монети. За даними WEF, у 2024 році обсяг транзакцій стабільних монет сягне 27,6 трильйонів доларів, перевищуючи суму транзакцій Visa та Mastercard. Їхня ринкова капіталізація зростає з 2020 року. Водночас, потенційний резервний пул активів становить близько 230 трильйонів доларів, але через низьку ефективність традиційних систем лише близько 25 трильйонів активовані як застави.

Токенізація високоякісних ліквідних активів (HQLA), таких як державні облігації США, дозволяє не лише забезпечити цілодобову глобальну передачу, а й безризикову ставку, що закріплена у цінності підтримуваних токенів. Це створює ціннісну прив’язку, що відрізняє їх від спекулятивних активів і дозволяє використовувати їх у сучасних фінансових моделях управління активами. В умовах макроекономічних коливань зростає обсяг обігу стабільних монет і активність транзакцій, що свідчить про зростаючий попит на «перевірену цінність». МВФ у 2025 році підкреслює, що токенізація резервних активів центральних банків є ключовим шляхом збереження функцій центральних банків у цифровій економіці, що передбачає перенесення технологічних платформ, а не створення нових зобов’язань.

Графік 1. Динаміка ринкової капіталізації стабільних монет (2020–2025)

Джерело: CoinLedger⁵

3.3 Зниження транзакційних витрат і бар’єрів

У мікросфері бізнесу та фінансових розрахунках життєвий цикл підтримуваних токенів базується на їх здатності переформатовувати ефективність виконання контрактів. Традиційні корпоративні дії (дивіденди, розподіл акцій, голосування) вимагають багато часу і спричиняють інформаційну асиметрію.

Смарт-контракти з їхньою програмованістю пропонують новий підхід: незмінний код запобігає зміні правил у односторонньому порядку, а стандартизовані операції відновлюють довіру. Автоматичне виконання таких контрактів (Atomic Settlement) усуває проблеми з розбіжностями у звірках і ризики контрагентів у міжнародних операціях.

Отже, цінність нативних токенів визначається їхньою роллю у підтримці безпечної та ефективної роботи децентралізованих реєстрів — системних «запасів безпеки» та «пального» (Gas Fee). Це підтверджується ринковими даними: активність мережі Ethereum та споживання нативних токенів тісно корелює з розвитком екосистеми, а їхня цінність зростає разом із популярністю застосувань. За умови стабільної роботи базової платформи, механізм циклічного зростання цінності нативних токенів буде підтримуватися їхньою здатністю знижувати витрати у реальній економіці, забезпечуючи саморегулюючийся «фліп-ефект».

4 Регулювання хаосу та інфраструктурні рішення

Якщо базова програмна механіка токенів визначає їхню внутрішню цінність у циклах, то еволюція регуляторної системи окреслює межі їхнього функціонування у сучасній макроекономіці та рівень відповідності. За даними PwC, регулювання вже не обмежується заборонами, а активно формує ринок, щоб зробити цифрові активи відповідальним інструментом розширення⁶. Глобально, регулювання криптоактивів проходить етапи від «регулювання хаотичних фінансувань» до «управління інфраструктурою ринку» і «класифікації та цифрової звітності». Це зумовлено зростанням масштабів ринку та складності активів, що переносить ризики від ізольованих криптоекосистем до глобальних фінансових систем.

4.1 Еволюція регуляторних шляхів у часі

З точки зору життєвого циклу міжнародних капітальних потоків, регулювання проходить три етапи:

4.1.1 Перший етап: регулювання хаотичних фінансувань

На початкових етапах розвитку ринку, коли домінують проекти, що ґрунтуються лише на нарративі, ризики зосереджені у регуляторних лазівках, нелегальних залученнях коштів і порушеннях прав інвесторів. Багато проектів швидко зникають. Регулятори прагнуть закрити канали обміну між фіатними валютами та безпідставними токенами, щоб запобігти незаконному виведенню капіталу та системним порушенням. Основна стратегія — «загороджувальна регуляція», спрямована на обмеження поширення ризиків.

4.1.2 Другий етап: управління інфраструктурою ринку

З розвитком екосистеми зростає роль централізованих бірж і посередників, що створює ризики концентрації та внутрішніх зловживань. В умовах нестабільності ці структури можуть спричинити «паніку» та системні збої. Регулятори починають вимагати ізоляцію активів (Bankruptcy Remoteness) і незалежне зберігання активів третіх сторін, щоб запобігти колапсу у разі банкрутства. Це — «регуляторна інфраструктура», що запроваджує стандарти безпеки.

4.1.3 Третій етап: класифікація та цифрова звітність

З поширенням технологій блокчейн і інтеграцією їх у фінансову систему, регулятори визнають необхідність диференційованого підходу. Законодавство, наприклад, ЄС MiCA або Ліхтенштейн TVTG, класифікує токени як «контейнери прав» і регулює їх залежно від економічних характеристик. Впроваджуються стандарти цифрової звітності та API для моніторингу активності у реальному часі. Це — «вбудоване регулювання», що інтегрує відповідність у технологічний рівень.

4.2 Диференційоване регулювання за типами цінностей

Регулятори застосовують різні підходи до активів залежно від їхнього ціннісного якоря.

Нативні токени — це децентралізовані активи, що забезпечують безпеку мережі та протидію відмиванню грошей (AML). Вони зазвичай не анонімні, мають високий рівень регуляторної прозорості, і їхній обіг контролюється через аналіз даних на блокчейні та «правила подорожі» FATF. Це дозволяє забезпечити відповідність без порушення децентралізованої архітектури.

Підтримувані токени — це активи, що прив’язані до реальних фінансових резервів. Регулятори вимагають збереження 100% резервів у високоякісних ліквідних активах (HQLA), незалежний аудит і дотримання стандартів традиційної фінансової звітності. Це забезпечує довіру та стабільність цінності.

4.3 «Кодовані» регуляторні правила

Для обробки високочастотних і складних транзакцій регулятори прагнуть закодувати правила відповідності безпосередньо у смарт-контракти. Стандарти, наприклад ERC-3643 (T-REX), дозволяють вбудовувати KYC/AML, санкційні списки і обмеження трансферів у код. Це автоматично блокує транзакції, що не відповідають регуляторним вимогам, зменшуючи витрати і підвищуючи безпеку. Такий підхід змінює парадигму з «післяфактум» на «запобігання» порушень, створюючи інфраструктуру для легального руху капіталу у цифрову епоху.

5 Висновки та перспективи

Технологія токенізації сприяє фундаментальній реконструкції фінансової інфраструктури світу, а глобальні конфлікти та економічна невизначеність стають тестами для нових ціннісних носіїв. У періоди високої волатильності ринок відділяє «нарративні бульбашки» від активів із реальним фундаментом, і увага зосереджується на тих, що мають довгострокову цінність.

Дослідження показують, що справжні довгострокові активи мають кілька ключових характеристик: вони забезпечують прив’язку до реальних доходів, знижують транзакційні витрати та ризики, а їхня цінність закладається у їхній здатності знижувати витрати та підвищувати ефективність у реальній економіці. Такі активи не є спекулятивними символами, а функціональними носіями прав, доходів або функцій.

Зараз регуляторна система переходить від пасивного контролю до активного вбудовування правил у технології. За допомогою класифікації та кодування правил, високоякісні цифрові активи інтегруються у основний платіжний і розрахунковий простір.

У відповідь на цей незворотній тренд, пропонуються такі рекомендації:

Для компаній — використовувати активи на блокчейні як інфраструктурний інструмент для підвищення глобальної капітальної обертальності. В умовах міждержавних розрахунків — переважно застосовувати регульовані стабільні монети для хеджування валютних ризиків і зниження регуляторних бар’єрів; важливо чітко розрізняти нативні та підтримувані токени та застосовувати різні стратегії управління.

Для емітентів і фінансових установ — відмовитися від моделі «випуск токенів — залучення капіталу». Зосередитися на «вбудовуванні прав» у код, застосовувати стандарти, що забезпечують прозорість і можливість аудиту, та підтримувати реальні резерви.

Для регуляторів — дотримуватися технічної нейтральності, просувати «регулювання у коді», будувати єдину книгу з урахуванням міжнародних стандартів, поєднувати державний суверенітет із технологічними рішеннями для створення нової фінансової інфраструктури цифрової епохи.