曼昆研究 | 卖U收口、收U不卡：香港立法会“稳定币答复”划清OTC生死线

过去两个月，关于香港能不能“继续在街头换USDT”的争论成了行业日常话题：立法会在5月通过《稳定币条例》，HKMA 将监管法币参照稳定币（fiat-referenced stablecoins），且条例在8月1日生效；随后，市场上关于OTC（场外交易、找换店）是否还能以“店内挂牌/当面成交”的方式继续做USDT/USDC的讨论愈发热烈。 但争论在9月10日那张立法会书面答复里被监管机关“摁下了定论”——财政事务及库务局在答复中明确写道（原文节选）：“《稳定币条例》已于2025年8月1日实施……目前只有『认许提供者』可要约提供指明稳定币……虚拟资产场外交易机构目前不属《条例》下的『认许提供者』，因此不能向零售或专业投资者要约提供指明稳定币。”（原文）。 换句话说，监管口径已从“讨论边界”转为“明确立场”：如果你以自己名义、以店家报价或承诺成交的方式向公众卖/买指明稳定币，那就不在法律允许名单上。这意味着：监管要收的是卖U这一只手，而不是把所有稳定币相关业务“一刀切”。 以下是立法会公报原文：

先厘清法律关键词 关于以上公报，进一步分析和给出结论之前，我们得厘清如下法律关键词： “要约提供”= 卖的那一手。 法条对“offer”的定义是：在业务过程中，让对方“从你取得某指明稳定币”的要约；它瞄准的是你把币给别人，不是你从别人手里收币。所以“只买不卖”的动作本身，不等于“要约提供”。“受监管稳定币”：指的是受香港《稳定币条例》规管的稳定币，但截至9月10日，尚无发行人获牌，也就是说，目前现实中不存在可卖给零售的“受监管稳定币”。“非受监管稳定币”：凡未由《稳定币条例》下的持牌发行人发行，或不在指明/受监管范围内的稳定币，统称为“非受监管稳定币”。换言之，在“受监管稳定币”尚未面世之前，市场上流通的稳定币在法律地位上一律视作“非受监管稳定币”，USDT和USDC即属于此类。认许提供者（五类）：持牌的稳定币发行人、由证监会发牌的虚拟资产服务提供者、持有储值支付工具牌照的人士、获证监会发牌进行第1类受规管活动的法团、及认可机构。是否能卖，还要看卖给谁（零售/专业）、卖的是什么（受监管/非受监管）。 注意：条例与本次答复“卡”的是卖方要约；“买入/收币”不被直接归类为“要约提供”，但仍要遵守AML/KYC、支付与托管中介等其他框架。 这次公报到底“允许/不允许”什么？——一张表看明白 以2025-09-10时点为准（尚无受监管稳定币）。

两条注记：

1. “买”指从客户处收币，不对外提供稳定币；若出现挂卖价、承诺成交、以己名义把币给对方等卖方要素，就会被认定为“要约提供”。
2. 即便“可以买”，你仍需守住反洗钱/制裁筛查、支付/SVF/汇兑等既有规则；此外，针对VA经纪/托管的专门发牌正走在路上，未来对“代客转移/撮合/临时托管”的要求会抬高。 争议真正的落点：从“能不能交易”到“你究竟在卖还是在收” 回看这两个月的争论，许多误解都卡在“被动撮合算不算卖”。书面答复把口径讲透：OTC不属于认许提供者，因此不能向零售或专业投资者“要约提供”指明稳定币（无论是否属于受监管稳定币）； 同时强调目前无发行人获牌。换成白话就是：你对外卖 U 不行；你只收 U，不把币“提供给”别人，规条没有直接卡你。这也解释了为什么“既买又卖”的传统 OTC感受到明显“收口”，而“只收 U→法币结算”的收单/U 卡业务在合规边界内仍能运行。 几家欢喜几家愁：不同主体的真实处境 1.传统OTC（既买又卖） 坏消息坐实。只要你对外卖U——哪怕自认“被动”——一旦出现报价、承诺成交、用自家名义把币给客户等要素，就触发“要约提供”的红线。更现实的是：即便你想“走平台经纪”，SFC的中介口径要求经许可平台、不得自托管，而且“向零售卖受监管稳定币”在目前并无标的可卖。旧模式不可持续，是这波答复后最清晰的信号。 2.U卡与“只收U、法币结算”的加密收单机构 短期是受益方。你做的是收U（买）→ 交由受监管方兑法币 → 给商户结算法币，没有“把稳定币提供给客户”的那只手。不在本次答复的打击面。但别忽略三道门：AML/KYC/链上筛查要硬；支付/SVF/汇兑等原有框架仍然要守；以及VA 经纪/托管专牌落地后，代客转移/撮合/临时托管的门槛会变高。换言之，今天没卡你，不代表明天也不会管你。 3.想“正面拿牌”的机构玩家 长期利好但门槛极高。稳定币发行与要约的正门在HKMA 牌照；“中介/经纪/托管”正走向SFC独立许可。这套双轨体系意味着：稳定币要约仍受特别法约束，谁有资本、银行通道与风控体系，谁就能在下一轮抢位；中小规模机构更务实的路线，是把“收U→法币”做好做稳，等新牌照把不确定性清掉。 为什么这次答复“像分水岭”？ 因为它把模煳的问题，变成事实判断：看你到底在干“卖”，还是在干“收”。法条对“要约”写得很直白，答复也点名了OTC的非认许身份与“未发牌”的现实。行业的情绪争论到这里为止，剩下的是合规工程：把“卖”的外观从产品、话术、结算链上彻底切走；把收U → 受监管方兑法币 → 商户收法币的链条证据化、可查验，并为即将到来的VA 经纪/托管专牌预留接口。 结语 这份书面答复不是把门关上，而是把门框钉牢。监管要收的是“卖”的那只手：把稳定币提供给他人的要约，必须回到认许体系里；而“收”的那只手——从对方接收稳定币、再经合规链路兑成法币并结算——在现行口径下并未被直接禁止。真正的分水岭，不在于你叫自己OTC还是支付，而在于你的业务事实会不会被认定为卖方要约。这要求每一家机构都把产品界面、营业话术、结算路径与合同条款逐一对齐，让“收”与“卖”在证据上泾渭分明。 同时别忘了时间维度。今天的口径解决了“谁能卖”的问题，但VA经纪/托管专牌正在路上，未来对“代客转移、撮合、临时托管”的要求只会更清晰也更严格。与其纠结于灰色地带的最后一寸，不如尽快把业务做成可被监管验证的样子：把“卖”的权责交给能卖的人，把“收”的通道打磨到经得起问询。对于仍想长期留在香港市场的机构，这不是风格选择，而是生存策略。

原创作者：邵嘉碘律师