#ETF与衍生品 看到Hyperliquid从80%的市场份额跌到20%，这一幕我见过太多次了。2017年的ICO狂潮、2020年的Uniswap统治、2021年的合成资产竞速，每一次都是同样的剧本——某个产品凭借先发优势和执行力碾压对手，然后在最高光的时刻做出战略转向，最后被嗅到血腥味的追随者蚕食。

但这次Hyperliquid的故事有些不同。表面上看是衍生品赛道的"老故事"：激励枯竭、竞争对手垂直整合更快、市场份额流失。可真正的关键在于——他们放弃了争夺短期的B2C流量，转身做起了"流动性的AWS"。这不是衰退，而是换赛道。

我在2015年见过类似的案例。当时以太坊在智能合约上的优势也面临质疑，但他们没有去追求更快的速度或更低的费用，而是打造基础设施。现在看来，那个决定改变了一切。

HIP-3和Builder Codes正在做的事情，本质上是把市场的"创新权"从中心化团队下沉到开发者生态。TradeXYZ的永续股票、Ventuals的IPO前交易——这些都是垂直整合的竞争对手很难快速复制的。因为一旦开发者发现在Hyperliquid上部署市场能接入更广泛的流动性池，他们就有了天然的激励去那里建设。

Lighter现在领先25%的市场份额，但我赌这个优势活不过他们的TGE。积分季就像一场透支未来的狂欢，真正的考验在后面。而Hyperliquid正在用一年的沉默期换取下一个周期的基础设施壁垒。

这让我想起了一个古老的投资法则：最好的底部，往往出现在所有人都在争论"这个项目是不是要死了"的时候。现在正是这个时刻。