المنصات الرائدة في العقود الدائمة على البلوكشين: مقارنة شاملة بين Hyperliquid وdYdX وGMX

١٥ مايو ٢٠٢٦ شهد الإطلاق الرسمي لصندوق Bitwise Hyperliquid ETF (رمز التداول: BHYP) في بورصة نيويورك. يمثل هذا الحدث محطة تاريخية ليس فقط لنظام Hyperliquid البيئي، بل أيضًا أول مرة يتم فيها تحويل بروتوكول دائم على السلسلة إلى منتج ETF تقليدي. في أول أيام تداوله، سجل BHYP حجم تداول يقارب ٤.٣١ مليون $، وهو الأعلى بين جميع صناديق ETF للعملات البديلة التي أُطلقت في ٢٠٢٦.

وقد أعاد هذا الحدث إحياء نقاش قديم في السوق: من هو القائد الحقيقي في قطاع العقود الدائمة اللامركزية؟ يمثل كل من Hyperliquid وdYdX وGMX فلسفات منتجات وهياكل تقنية ونماذج اقتصادية رمزية مختلفة.

إطلاق Bitwise BHYP ETF وإعادة تشكيل القطاع

في ١٥ مايو ٢٠٢٦، أدرجت Bitwise صندوق Hyperliquid ETF (BHYP) في بورصة نيويورك، مع رسم رعاية بنسبة %0.34 وإعفاء من رسوم الإدارة لأول ٥٠٠ مليون $ من الأصول خلال الشهر الأول. هذا الصندوق المدعوم فعليًا يحتفظ بتوكنات HYPE بشكل مباشر ويشمل ميزة تحقيق عوائد التخزين—حيث ستقوم Bitwise بتخزين حيازاتها من HYPE عبر قسم الحلول على السلسلة الخاص بها.

وعلى مستوى هيكلي أعمق، أعلنت Bitwise لاحقًا أنها ستخصص %10 من إيرادات رسوم إدارة BHYP لشراء توكنات HYPE إضافية لصالح ميزانيتها العمومية. هذا يعني أن الصندوق لا يعد مجرد قناة استثمارية سلبية، بل يصبح مشتريًا مستمرًا لتوكن HYPE. وبالنتيجة، اجتذب الصندوقان المرتبطان بـHYPE تدفقات صافية تتجاوز ٥.٦ مليون $.

رؤية صناعية: يمثل هذا الابتكار في المنتجات جسرًا جديدًا بين التمويل التقليدي والمشتقات على السلسلة. سابقًا، كان على المستثمرين المؤسسيين الراغبين في التعرض لـHyperliquid الاحتفاظ بتوكنات HYPE وإدارتها مباشرة، مع مواجهة تحديات الحفظ والامتثال والضرائب. أما هيكل ETF فيزيل هذه العوائق ويوفر نموذجًا قابلًا للتكرار لتمويل بروتوكولات المشتقات المستقبلية على السلسلة.

تطور ثلاث أجيال من منصات التداول الدائم اللامركزية

شهدت المنافسة في منصات العقود الدائمة على السلسلة ثلاث مراحل تطورية. يوضح الجدول الزمني التالي أهم المحطات لكل بروتوكول:

GMX: رائد نموذج GLP. أُطلق GMX على Arbitrum في ٢٠٢١، وقدم نموذج مجمع السيولة GLP—حيث يودع مزودو السيولة سلة من الأصول في مجمع يعمل كطرف مقابل للمتداولين. عالج هذا التصميم مشكلة تجزئة السيولة في المشتقات على السلسلة في بداياتها. وبحلول مارس ٢٠٢٦، تجاوز إجمالي حجم التداول التراكمي في GMX مبلغ ٣٦.٣ مليار $. وفي أبريل ٢٠٢٦، أطلق GMX أسواق العقود الدائمة للذهب والفضة على مدار الساعة على Arbitrum، مع حجم تداول في اليوم الأول تجاوز ١٠ مليون $.

dYdX: نقل نموذج دفتر الطلبات إلى السلسلة. أطلق dYdX في ٢٠٢١ باستخدام حل StarkWare من الطبقة الثانية، ثم انتقل في نهاية ٢٠٢٣ إلى سلسلة مستقلة مبنية على Cosmos SDK—dYdX V4—سعيًا لتحقيق سعة أعلى وتكاليف أقل. حتى أبريل ٢٠٢٦، بلغ حجم التداول التراكمي في dYdX نحو ١.٥٧ تريليون $، مع توزيع حوالي ٦٥ مليون $ من رسوم البروتوكول على المخزنين، ووجود ١٩٤ سوقًا نشطًا وحوالي ٩٨،٠٠٠ حامل لتوكن DYDX.

Hyperliquid: قفزة أداء عبر طبقة أولى مخصصة. انطلق Hyperliquid في ٢٠٢٣ مستفيدًا من بلوكشين مخصص عالي الأداء من الطبقة الأولى لدعم محرك مطابقة دفتر الطلبات بالكامل على السلسلة. يستهدف هذا التصميم مشكلات البطء والسعة المحدودة في تداول المشتقات على السلسلة. خلال أقل من ثلاث سنوات، بلغ حجم التداول السنوي في ٢٠٢٥ نحو ٢.٩ تريليون $—بنمو سنوي يتجاوز %400. وحتى مايو ٢٠٢٦، يواصل Hyperliquid تصدر جميع منصات التداول اللامركزية في حجم التداول الأسبوعي للعقود الدائمة.

مقارنة متعددة الأبعاد تكشف المشهد الحقيقي

استنادًا إلى بيانات عامة على السلسلة وبيانات سوق Gate، إليك مقارنة موضوعية بين البروتوكولات الثلاثة:

حجم التداول والحصة السوقية

حقق Hyperliquid ميزة واضحة في الحجم ضمن قطاع العقود الدائمة على السلسلة. حتى ١١ مايو ٢٠٢٦، بلغ حجم التداول للعقود الدائمة خلال ٣٠ يومًا حوالي ١٧٢.٦٣١ مليار $، متصدرًا جميع منصات التداول الدائمة التي يتتبعها DefiLlama. ومنذ بداية ٢٠٢٦، تجاوزت حصة Hyperliquid من إجمالي حجم التداول الدائم في السوق %6. أما ضمن قطاع العقود الدائمة اللامركزية، فيستحوذ على نحو %70 من الحصة السوقية، مع حوالي %69 من المتداولين النشطين يوميًا.

حافظ dYdX على حجم كبير في ٢٠٢٦، بحجم تداول دائم خلال ٣٠ يومًا يقارب ٤.١٨٤ مليار $. ويأتي حجم التداول التراكمي البالغ ١.٥٧ تريليون $ في المرتبة الثانية بعد المنصات المركزية في هذا القطاع، رغم تباطؤ نموه مؤخرًا.

يظل GMX لاعبًا رئيسيًا في نظام Arbitrum البيئي. تجاوز حجم التداول التراكمي التاريخي ٣٦.٣ مليار $، مع قيمة إجمالية مقفلة (TVL) تزيد عن ٥٩ مليون $ على Avalanche وأكثر من ٣٨٩ مليون $ على Arbitrum.

القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) وإيرادات البروتوكول

يحافظ Hyperliquid على قيمة إجمالية مقفلة تقارب ٤.٥٨ مليار $، مع معدل إيرادات سنوي يقترب من ٧٨٦ مليون $. تشكل رسوم العقود الدائمة المصدر الأساسي لإيرادات البروتوكول، حيث بلغت الرسوم في يناير ٢٠٢٦ وحده حوالي ٦٣.٨٦ مليون $. وتُقدر الإيرادات السنوية بين ٨٠٠ مليون و١ مليار $.

يمتلك dYdX V4 حاليًا قيمة إجمالية مقفلة بنحو ٩٩.٦٤ مليون $ ورسوم سنوية تقارب ٣.٥ مليون $. وتوزع جميع رسوم البروتوكول على مخزني توكن DYDX.

حقق GMX حوالي ٥.٩ مليون $ من رسوم البروتوكول خلال الثلاثين يومًا الماضية. ويتقاسم مزودو السيولة إيرادات رسوم التداول والتمويل والتصفية. تجدر الإشارة إلى أن هذه الأرقام تقديرية معقولة استنادًا إلى بيانات تاريخية وليست قيمًا دقيقة موثقة على السلسلة.

مقارنة أساسيات التوكنات

تعكس البيانات التالية، المأخوذة من صفحات سوق Gate، أوضاع السوق حتى ٢٠ مايو ٢٠٢٦. يرجى ملاحظة أن هذا عرض موضوعي لبيانات السوق ولا يمثل أي توصية سعرية.

الفروقات الهيكلية واضحة: دخل HYPE قائمة أعلى ١٥ أصلًا رقميًا من حيث القيمة السوقية، محققًا مكاسب تقارب %80 خلال عام، بينما سجل كل من DYDX وGMX تراجعات كبيرة خلال نفس الفترة. تعافى DYDX بنحو %49 خلال ٩٠ يومًا، لكن مكاسبه منذ بداية العام لم تنعكس بعد على ترتيبه في القيمة السوقية. أما حجم التداول اليومي لـGMX فهو ضعيف جدًا، ما يشير إلى سيولة ونشاط تداول منخفضين للغاية.

ويعكس هذا التباين الاختلاف في أحجام التداول—حيث يبلغ متوسط حجم التداول اليومي في Hyperliquid عدة أضعاف نظيريه dYdX وGMX، ما أدى إلى تباين واضح في أساسيات التوكنات. لم يعد القطاع ساحة تنافسية ثلاثية متوازنة، بل أصبح هيكل سوق يهيمن عليه لاعب قوي واثنان أضعف.

تحليل المزاج السوقي: الجدل حول ريادة القطاع

أثار السرد المهيمن لـHyperliquid العديد من التساؤلات والجدالات. فيما يلي أبرز وجهات النظر والخلافات في السوق حاليًا:

وجهة نظر ١: رسخ Hyperliquid مكانته كقائد للعقود الدائمة على السلسلة. يشير المؤيدون إلى تزايد حصته السوقية، إذ يستحوذ على حوالي %69 من المتداولين النشطين يوميًا في قطاع العقود الدائمة اللامركزية. وتوفر طبقته الأولى المخصصة أداءً قريبًا من المنصات المركزية، مع TVL وحجم تداول يفوق المنافسين بكثير. وفي مارس ٢٠٢٦، حدد Arthur Hayes علنًا هدف سعر ١٥٠ $ لتوكن HYPE، معتبرًا أن الإيرادات السنوية قد تعود إلى نحو ١ مليار $، ما قد يدفع السوق لإعادة تسعير التوكن.

وجهة نظر ٢: تركّز الحيتان يمثل خطرًا هيكليًا محتملاً. تظهر البيانات أن أعلى ١٠٠ عنوان على Hyperliquid يسيطرون على حوالي %81.3 من حجم التداول، ما يشير إلى تركّز مرتفع. يعني ذلك أن عددًا قليلاً من كبار المتداولين يمكنهم التأثير بشكل غير متناسب على السيولة في أوقات معينة، ما يزيد من مخاطر التنفيذ للمتداولين العاديين. في يناير ٢٠٢٦، باع أحد كبار الحائزين حوالي ٦٦٥،٠٠٠ HYPE بعد فك التخزين، محققًا ربحًا يقارب ٧.٠٤ مليون $. ورغم أن مثل هذه الأحداث تعتبر سلوكًا طبيعيًا على مستوى البروتوكول، إلا أنها أثارت نقاشًا مجتمعيًا حول توزيع السيولة.

وجهة نظر ٣: تراجع عوائد التخزين يقلل من جاذبية التوكن. انخفض العائد السنوي لتخزين Hyperliquid إلى حوالي %2.25، مع تخزين نحو %45.33 من إجمالي المعروض من HYPE حاليًا. هذا العائد أقل بكثير من بدايات البروتوكول، ما يقلل جاذبيته للمشاركين الباحثين عن العائد في DeFi. ومع ذلك، يعكس انخفاض العائدات أيضًا اشتداد المنافسة على التخزين—فالبروتوكولات ذات التضخم أو الحوافز المرتفعة غالبًا ما تشهد تراجع العائدات بمرور الوقت.

وجهة نظر ٤: dYdX وGMX لم يخرجا من المنافسة. لا يزال dYdX يتصدر القطاع من حيث حجم التداول التراكمي، كما أن قوة علامته التجارية وتقدمه في الامتثال يمثلان مزايا كبيرة. أما GMX فهو رائد في نماذج الإيرادات الحقيقية على السلسلة، وتوسعه في عقود السلع الدائمة يبرز استراتيجية تميز فريدة. ويحتفظ كلا البروتوكولين بقدرة تنافسية في سيناريوهات محددة.

أثر الصناعة: تداعيات تحويل المشتقات على السلسلة إلى صناديق ETF

يحمل إطلاق صندوق Bitwise Hyperliquid ETF آثارًا تتجاوز تحركات الأسعار قصيرة الأجل لتوكن واحد.

من منظور وصول المؤسسات، تعد هذه أول مرة يُدرج فيها بروتوكول عقود دائمة على السلسلة كصندوق ETF في بورصة أمريكية منظمة. سابقًا، ركزت صناديق الكريبتو على Bitcoin وEthereum وأصول الطبقة الأولى الأخرى. دخول توكنات المشتقات على السلسلة إلى سوق الصناديق يعكس توسع تعريف التمويل التقليدي لفئة الأصول الرقمية.

ومن منظور تنافسي، قد تسرّع صناديق ETF ديناميكية "الفائز يستحوذ على الحصة الأكبر" في قطاع العقود الدائمة على السلسلة. حاليًا، HYPE هو توكن منصة العقود الدائمة الوحيد المدرج في بورصة نيويورك، ما يمنح Hyperliquid ميزة هيكلية كقناة تدفق رؤوس أموال يصعب على البروتوكولات الأخرى تقليدها. كما أن آلية Bitwise لاستخدام جزء من رسوم الإدارة لتجميع HYPE باستمرار تعزز هذا التفوق غير المتكافئ.

ومن منظور اقتصاديات التوكن، يؤدي الطلب على صناديق ETF وحبس التوكنات للتخزين إلى تأثير مزدوج في تقليص المعروض. حيث أن حوالي %45.33 من معروض HYPE مخزن، وتزيد حيازات صناديق ETF من تقليل العرض المتداول في السوق. ومع ذلك، تستمر انبعاثات التوكن اليومية؛ ففي أوائل مايو ٢٠٢٦، تم فك نحو ٩.٩٢ مليون HYPE (بقيمة تقارب ٣٧٦ مليون $ آنذاك) بسلاسة، ما يدل على زيادة قدرة السوق على استيعاب المعروض الجديد.

ومن منظور الابتكار المنتج، يتسارع التقارب بين التمويل التقليدي والمشتقات على السلسلة. ففي فبراير ٢٠٢٦، أطلقت CoinShares منتج Hyperliquid Staking ETP (رمز التداول: LIQD) في بورصة Xetra الألمانية، مع رسم إدارة %0 وعائد تخزين سنوي %0.5. كما أطلق GMX أيضًا سوق العقود الدائمة للسلع على مدار الساعة في أبريل ٢٠٢٦. وتشير هذه الابتكارات جميعها إلى توسع مستمر في حدود المشتقات على السلسلة كفئة أصول.

الخلاصة

يشهد قطاع العقود الدائمة على السلسلة تحولًا من مشهد تنافسي متعدد الأقطاب إلى هيمنة لاعب واحد. فقد رسخ Hyperliquid، بفضل بنيته التقنية المخصصة عالية الأداء من الطبقة الأولى وجسور صناديق ETF إلى التمويل التقليدي، تفوقًا واضحًا على dYdX وGMX من حيث حجم التداول، والقيمة المقفلة، وأساسيات التوكن. ورغم أن حصته البالغة %6 تقريبًا من إجمالي سوق العقود الدائمة لا تمثل احتكارًا، إلا أن Hyperliquid يهيمن الآن على قطاع العقود الدائمة اللامركزية—حيث يمثل حجم تداوله خلال ٣٠ يومًا والبالغ حوالي ١٧٢.٦٣١ مليار $ ما يقارب %70 من هذا القطاع.

مع ذلك، فإن ريادة القطاع ليست ثابتة أبدًا. يظل حجم التداول التراكمي ونضج الامتثال لدى dYdX من الأصول القيمة، بينما يمثل نموذج الإيرادات الحقيقي والابتكار السلعي لدى GMX استراتيجيات تميز مختلفة. ولا يزال سوق المشتقات على السلسلة في مراحله الأولى—فقد تجاوز قطاع العقود الدائمة اللامركزية للتو نسبة %10 من إجمالي حجم تداول العقود الدائمة، ما يعني أن المشهد التنافسي اليوم لا يزال في بدايته.

للقراء المهتمين بهذا القطاع، يُنصح بمتابعة اتجاهات حجم التداول، وديناميكيات المعروض من التوكنات، وتدفقات رؤوس الأموال عبر صناديق ETF في البروتوكولات الثلاثة جميعًا، بدلًا من الاعتماد فقط على تقلبات الأسعار قصيرة الأجل. ففي هذا القطاع القائم على الأساسيات الهيكلية، غالبًا ما تحمل الفجوة بين أساسيات البروتوكولات وسرديات السوق أكثر الرؤى إثارة للتفكير.