الواقع العملي لـ RWA: تجربة السندات داخل السلسلة من Ondo Finance وإصلاح النظام

تطور نموذج RWA والهياكل الواقعية

1.1 التطور الثلاثي لمؤشرات الأصول الحقيقية (RWA)

تطور RWA هو في الواقع تطور بطيء تحت تأثير مجموعة من قدرات سلسلة الكتل، وطلب السوق المالية، والبيئة التنظيمية. لنستعرض باختصار المراحل الثلاثة:

المرحلة الأولى: فترة تجربة STO (2015–2020) قبل ظهور الإيثيريوم، كانت هناك العديد من المحاولات المبكرة لتحويل الأصول مثل الأسهم والسندات وحقوق العقارات إلى رموز أوراق مالية (STO). من خلال العقود القانونية، يتم رسم الأوراق المالية التقليدية على السلسلة. للأسف، تكمن معضلة هذه المرحلة في أن بنية السيولة على السلسلة لم تكن ناضجة بعد، وكانت الوعي حول الأوراكل ضعيفًا، وافتقدت الآليات عبر السلاسل، وكان من الصعب مطابقة السوق الثانوية. ومع ذلك، كانت المزيد من الأصول تُتداول في السوق التقليدي، وكانت السلسلة مجرد رسم شكلي.

المرحلة الثانية: مرحلة العملات المستقرة ذات العائد / السندات الحكومية المرمّزة (2020–2023) نضوج نظام DeFi، حيث أصبحت العملات المستقرة هي المدخل الرئيسي لرأس المال إلى السلسلة. مع ظهور أزمة الثقة في صناعة التشفير، تسعى المزيد من رؤوس الأموال إلى تحقيق عوائد مستقرة ومنخفضة المخاطر. تعتبر الأصول من نوع السندات الأمريكية / السندات الحكومية كقاعدة ائتمانية الهدف المثالي، وتتحول تدريجياً إلى رموز (Token) أو تُدمج في جانب أصول العملات المستقرة أو كرموز ذات عائد مستقلة. في هذه المرحلة، لم يعد التعبير السائد عن الأصول الحقيقية (RWA) هو رسم مباشر لسندات الأسهم (STO)، بل يتم استخدام احتياطات السندات الأمريكية، مما يجلب عوائد منخفضة المخاطر إلى نظام السلسلة على شكل عملات مستقرة أو رموز مخصصة.

المرحلة الثالثة (الحالية والمستقبلية): ائتمان هيكلي + سلاسل عالية الأداء والسيولة بين السلاسل. بحلول 2023-2025، ومع عدة عوامل دافعة، بدأت الأصول الحقيقية (RWA) تدخل مرحلة أكثر تعقيدًا. حجم توكنات سندات الخزانة الأمريكية يتوسع بسرعة، بينما التحديات الجديدة تكمن في كيفية دعم الأصول الائتمانية، وكيفية التداول بكفاءة عبر سلاسل متعددة، وكيفية تقليل الاحتكاك بين السلاسل، وكيفية توفير بنية تحتية باستخدام سلاسل عامة عالية الأداء. في هذه المرحلة، لم تعد الأصول الحقيقية مجرد أصول على السلسلة، بل هي مجموعة من “أصول سائلة + منتجات هيكلية + أصول مالية قابلة للتجميع.”

تُشير هذه النقلة النموذجية إلى أن: blockchain لم يعد مجرد وسيلة لحفظ السجلات، بل قد يصبح بنية تحتية مالية سائدة.

1.2 توزيع الأصول الحالي لـ RWA

حتى أكتوبر 2025، وفقًا لتقرير CoinGecko “تقرير RWA 2024” وبيانات منصة RWA.xyz، تتركز الأصول الحالية لـ RWA في عدد قليل من أنواع الأصول الموحدة ذات السيولة العالية. فيما يلي بعض الفئات الرئيسية:

القروض الخاصة / السندات الخاصة: هذا هو أكبر قطاع في النظام البيئي RWA الحالي، بحجم إجمالي يقارب 17.4 مليار دولار، مما يمثل أكثر من 50%. تشمل هذه الفئة تجمعات القروض المؤسسية، والحسابات المستحقة للشركات، ومنتجات الدين المهيكلة، وعادة ما تتراوح عوائدها على-chain بين 8-15% [1].

سندات الخزانة الأمريكية / رموز الدين العام / العملات المستقرة المدعومة بالعائد: لا تزال سندات الدين العام هي أكثر أنواع الأصول الحقيقية موثوقية وامتثالاً، بإجمالي حجم يقارب 83 مليار دولار. المنطق الأساسي في هذا المجال هو “دعم سعر الفائدة على السلسلة بواسطة سندات الدين العام”، ومن الأمثلة النموذجية على ذلك OUSG و USDY[2] من Ondo، وصندوق BENJI من Franklin Templeton، وصندوق BUIDL من BlackRock.

السلع الأساسية / تحويل الذهب إلى رموز: بحجم حوالي 3.1 مليار دولار، مع التركيز بشكل رئيسي على رموز الذهب PAXG و XAUT، كأصول تحوط غير مرتبطة ضمن مجموعة الأصول المشفرة. نظرًا لأن الذهب يتمتع بربط طبيعي بالقيمة ونظام تسعير عالمي، فإن هذا النوع من الأصول يظهر أداءً قويًا خلال دورات السوق الهابطة.

تحويل الصناديق البديلة للوكالات / صناديق الاستثمار الخاصة إلى توكنات: بحجم حوالي 28 مليار دولار، تمثل صناديق الوكالات التي تتم من خلال هيكل SPV على السلسلة، مثل صندوق JAAA الذي تديره Janus Henderson، وصندوق BCAP الذي تديره Blockchain Capital، وغيرها. تعزز هذه المنتجات من شفافية صناديق الاستثمار الخاصة والسيولة، وهي جسر مهم لدخول المؤسسات التقليدية لإدارة الأصول إلى DeFi.

دين غير حكومي أمريكي (non-US Government Debt): بحجم يقارب مليار دولار، يتعلق بشكل أساسي بسندات حكومية قصيرة الأجل أو أوراق مالية مُعَدَّة للتوكنات في أوروبا والأسواق الناشئة، ولا يزال في مرحلة التجريب. يتم إصدار المنتجات ذات الصلة غالبًا من قبل صناديق TradFi من خلال قنوات المستثمرين المؤهلين.

التوكنات التقليدية للأسهم / صناديق الاستثمار المتداولة: بحجم حوالي 680 مليون دولار، في مرحلة الاستكشاف. أطلقت شركات مثل أوندوا وسكيوريتايز وباكيد فاينانس منتجات توكنات للأسهم الأمريكية أو صناديق الاستثمار المتداولة، مما فتح ممرًا جديدًا للأصول ذات الحقوق في السوق المالية على السلسلة، ولكنها مقيدة بالامتثال والسيولة وتزامن التقييم، مما يجعل الحجم الحالي لا يزال صغيرًا.

الحالة النموذجية للأصول الثابتة في الولايات المتحدة: تحليل عميق من أوندوا فاينانس

في قطاع الأصول الحقيقية المدعومة بالسندات الأمريكية، تُعتبر Ondo Finance واحدة من أبرز وأكمل الحالات.

2.1 منطق المنتج: لماذا يمكن أن تجعل السندات الحكومية “حية” على السلسلة

أولاً، دعونا نرى كيف تبني Ondo منتجاً من Tokenize للسندات الحكومية يتمتع بمخاطر منخفضة وسيولة.

2.1.1 تخصيص الأصول واستراتيجيات المزيج

تتضمن المنتجات المالية المرمزة التي أطلقتها أوندوا حاليًا صندوق السندات الحكومية الأمريكية المرمز Short-Term US Government Treasuries ($OUSG) وعملة مستقرة ذات عائد Ondo US Dollar Yield Token ($USDY).

على عكس USDY، فإن تركيبة OUSG تتكون بشكل رئيسي من مجموعة من السندات الحكومية / صناديق السوق النقدية التي تديرها عدة مؤسسات، مثل BUIDL من BlackRock، وFOBXX من Franklin، وWTGXX من WisdomTree، وULTRA من FundBridge، وFYHXX من Fidelity، بالإضافة إلى جزء من السيولة النقدية / USDC كوسادة سيولة. هذه التوزيعة المتنوعة تقلل من مخاطر الاعتماد على صندوق / مدير واحد. تعني هذه الاستراتيجية أن OUSG لا يحتفظ مباشرة بالسندات الحكومية الأصلية، بل يستثمر في صناديق مدارة مؤسسيًا تعتمد على السندات الحكومية.

تتكون الأصول الأساسية لـ USDY بشكل رئيسي من سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل والودائع المصرفية، حيث يتم الاحتفاظ بجزء السندات عبر أدوات سندات خزينة على السلسلة، بينما يتم إيداع الودائع المصرفية في حسابات مؤسسات مالية خاضعة للتنظيم، مع إعداد هيكل فرعي للملكية كطبقة Buffer للمخاطر. على عكس OUSG التي تمتلك سندات الخزانة بشكل غير مباشر من خلال حصص الصندوق، تم تصميم USDY ليتصل بشكل مباشر بالأصول الأساسية في شكل ديون ذات فائدة، ويتم تعديل عائدها من قبل Ondo Finance وفقًا لمعدل السوق.

2.1.2 تصميم هيكل الرمز: تراكم + إعادة التأسيس + سك واسترداد فوري

في تصميم الرمز المميز ، يستخدم كل من OUSG و USDY نسختين:

OUSG/USDY التراكمي: القيمة الصافية لكل رمز (NAV) ترتفع مع تراكم العائدات؛

rOUSG/rUSDY من نوع إعادة التأسيس: السعر ثابت عند 1.00 دولار، لكن النظام يصنع المزيد من الرموز يوميًا للمستثمرين وفقًا للعوائد، مما يحقق توزيع العوائد.

يمنح هذا التصميم ذو النسختين المستخدمين (خصوصًا المؤسسات) مزيدًا من المرونة، وتوضح الوثائق الرسمية أن النسختين يمكن تبادلها 1:1.

في الوقت نفسه، تدعم هذه السندات ذات العائد الثابت الطباعة والاسترداد الفوري على مدار الساعة، حيث يمكن للمستخدمين استخدام USDC أو PYUSD لتبديل OUSG/USDY على الفور. ومع ذلك، فإن المعاملات الفورية لها حد أقصى، وقد تؤدي المبالغ الزائدة أو الاستردادات الكبيرة إلى معالجة غير فورية.

2.1.3 استراتيجية نشر متعددة السلاسل + جسر عبر السلاسل

لتمكين تداول OUSG عبر العديد من البيئات (مثل Ethereum وSolana وPolygon وXRPL)، أطلقت Ondo خطة نشر وجسر عبر السلاسل. على سبيل المثال، في بداية هذا العام، تعاونت Ondo مع Ripple لنشر OUSG في XRPL، والسماح باستخدام عملة RLUSD المستقرة كأصل تسوية لعمليات الصك / الاسترداد [3][4]. هذه التخطيط عبر السلاسل يعزز السيولة ويوسع قاعدة المستخدمين، كما يوفر مسارًا منخفض الاحتكاك لدخول رأس المال من سلاسل مختلفة.

2.1.4 نموذج التكاليف وتوزيع العوائد

تحدد Ondo رسوم الإدارة بمعدل سنوي قدره 0.15% (وهذا معدل محافظ نسبيًا). يتم توزيع العائدات (سواء كانت تراكمية أو Rebasing) بناءً على صافي الفائدة من المحفظة الأساسية بعد خصم التكاليف. قد يكون هناك رسوم تداول صغيرة جدًا أو تعويض عن الانزلاق عند السك أو الاسترداد، لكن البيان الرسمي يزعم أن بعض العمليات بلا رسوم (مثل بعض عمليات السك والاسترداد).

بشكل عام، النقطة الرئيسية في منطق منتج Ondo هي: استخدام مجموعة من السندات الحكومية المستقرة والقابلة للتحقق + هيكل رموز مرن + إمداد عبر السلاسل + تصميم منخفض التكلفة، لتحويل الأصول التقليدية الأكثر أمانًا إلى أدوات قابلة للاستخدام على السلسلة.

2.1.5 الأداء الفعلي الحالي

حتى أكتوبر 2025، تبلغ القيمة الإجمالية لأصول OUSG حوالي 792 مليون دولار، بينما تبلغ القيمة الصافية للرموز (NAV) حوالي 113 دولارًا/رمز. خلال الثلاثين يومًا الماضية، كانت قيمة التحويلات الشهرية في السوق الثانوية حوالي 32.85 مليون دولار، والإمدادات المتداولة حوالي 7,011,494 رمزًا، وعدد حاملي الرموز حوالي 79 شخصًا، وعدد العناوين النشطة حوالي 12 عنوانًا. من هذه البيانات، يبدو أن OUSG قد حققت تأثير الحجم وبنية الامتثال. ولكن في الوقت نفسه، فإن نشاطها في السوق الثانوية منخفض للغاية، حيث أن عدد العناوين النشطة وعدد حاملي الرموز أقل بكثير من المنتجات الرقمية الأخرى، مما يعكس أن سيولتها لا تزال تتركز بشكل رئيسي بين عدد قليل من كبار الملاك أو المؤسسات.

بالمقارنة، يظهر أداء USDY قدرة توسيع أكثر وضوحًا من حيث تغطية المستخدمين والمشاركة على السلسلة. القيمة الإجمالية للأصول تبلغ حوالي 691 مليون دولار. القيمة الصافية للرمز حوالي 1.11 دولار/قطعة، ومعدل العائد السنوي حوالي 4.00%. والأهم من ذلك، أن عدد حامليها حوالي 15,959 شخصًا، وعدد العناوين النشطة شهريًا حوالي 1,124، ومعدل التحويل الشهري حوالي 22.66 مليون دولار. توضح هذه الأرقام بوضوح أن قاعدة مستخدمي USDY أكثر اتساعًا، ونشاطها على السلسلة أعلى.

2.2 الهيكل الفني: نظام على السلسلة وواجهة موثوقة

المنطق المنتج هو مجرد أساس، لكن نجاح التنفيذ يعتمد أيضًا على قدرة التكنولوجيا على الربط بشكل موثوق بين الأصول خارج السلسلة، وآلية السلاسل المتقاطعة، والعقود على السلسلة.

2.2.1 نظام العقود والتحكم في الصلاحيات

تقوم OUSG بنشر عقود رمزية معيارية ERC-20 أو رموز أمان متوافقة على السلسلة الرئيسية (مثل Ethereum) ، وتوفر ميزات مثل الصك ، والاسترداد ، واستعلام الأسعار ، وإعادة التقييم. يجب أن يتضمن تصميم العقد التحكم في الأذونات (مثل المديرين ، والإيقاف المؤقت ، وقائمة بيضاء للصك ، وإدارة حدود الاسترداد ، إلخ) لمنع العمليات العرضية أو الانتهاكات. لتقليل المخاطر ، تم تدقيق العقد عدة مرات بما في ذلك التحليل الثابت ، واختبار الفوضى وغيرها من تدقيقات الأمان. في المواد العامة ، أشارت Ondo بالفعل إلى أن عقودها لها دعم تدقيق.

2.2.2 قيمة صافية / تقدير أوراكل وآلية الشفافية

لجعل قيمة الرموز المميزة على السلسلة تتزامن مع قيمة الأصول خارج السلسلة، يجب أن يكون هناك آلية موثوقة وغير قابلة للتلاعب لتقييم القيمة الصافية. تستخدم Ondo مديري صناديق خارجيين للوصول إلى حسابات الأصول الأساسية، وحساب القيمة الصافية اليومية، وتكوين الأصول، وغيرها، ثم يتم نقل هذه البيانات إلى السلسلة عبر واجهة بين السلسلة وخارج السلسلة بواسطة Oracle (التي تشمل بشكل أساسي شبكة Pyth وChainlink).

فيما يتعلق بالشفافية، توفر Ondo تفاصيل محفظة الأصول، تقارير يومية، تقارير تدقيق، وإفصاحات من أمين الحفظ للمستثمرين. تعرض منصة RWA.xyz محفظة OUSG و USDY، وعدد المالكين، والقيمة الصافية، وغيرها من المؤشرات الرئيسية بشكل واضح.

2.2.3 جسر عبر السلاسل وتزامن الأرباح

اتجاهات تغير القيمة السوقية لمنتجات RWA من نوع السندات الحكومية على سلاسل الكتل المختلفة

مصدر البيانات: RWA.xyz

تصميم أوندوا عبر السلاسل، لتحقيق التوافق في الأسعار والقابلية للتحويل بين OUSG و USDY، يجب أن يكون هناك آلية جسر (إغلاق + سك / فتح + تدمير) بالإضافة إلى آلية التحكيم. عندما ينحرف سعر OUSG في سلسلة معينة عن القيمة الصافية، يمكن للمتحكمين في السوق القيام بعمليات استرداد عبر السلاسل، ونقل، وسك / استرداد، لإعادة الفارق في السعر.

الجسر عبر السلاسل هو منطقة عالية المخاطر. لذلك، قامت Ondo في الممارسة بتطبيق تدابير حماية متعددة بما في ذلك التحكم المتعدد التوقيعات، وتخفيف الانسحاب، وعزل الأصول. يعد نشر XRPL محاولة تمثيلية، حيث يتم استضافة OUSG على XRPL، ويتم استخدام عملة RLUSD المستقرة كقناة تسوية لتحقيق الطباعة والاسترداد عبر السلاسل. هذه التعاون عبر السلاسل هو الاستراتيجية الأساسية لتوسيع نظام Ondo البيئي.

2.2.4 بناء قابلية التركيب / دمج الإقراض

لجعل OUSG و USDY مفيدين حقًا في نظام DeFi البيئي، أطلقت Ondo بروتوكولات داعمة مثل Flux، مما يجعل من الممكن استخدام OUSG كضمان للقروض للمشاركة في تعدين السيولة واستراتيجيات تجميع الأصول وما إلى ذلك (على غرار استخدام OUSG كأصل أساسي في DeFi). هذه التصميم القابل للتجمع يجعل OUSG ليس فقط “أداة لتحقيق العائد”، بل يمكن أن تشارك في عمليات مالية أكثر تعقيدًا.

بالإضافة إلى ذلك، أعلنت أوندوا في فبراير 2025 عن إطلاق سلسلة الأساس الخاصة بها (Ondo Chain) لتناسب عمليات RWA على نطاق واسع.

2.3 آلية إدارة المخاطر: من بناء الثقة إلى التعامل مع الاستثناءات

حتى لو كانت المنتجات والتقنيات مبنية بشكل جيد، إذا كانت نظام السيطرة على المخاطر غير مكتمل، فإن رأس المال المؤسسي سيظل صعب الدخول. تصميم Ondo من حيث المخاطر يستحق الفهم العميق.

2.3.1 الامتثال، الهيكل القانوني وفصل الأصول

تضع أوندوا OUSG تحت هيكل الثقة / SPV الخاضع للتنظيم، وتعتبر رموزها منتجات تتماشى مع قوانين الأوراق المالية الأمريكية، وتطرحها للمستثمرين المؤهلين وفقًا لقواعد Reg D. من خلال تحديد عتبات مؤهلات المستثمرين، وتنفيذ مراجعات KYC / AML ونظام قوائم العناوين البيضاء، تحقق أوندوا إدارة دخول متوافقة على السلسلة. يتم الاحتفاظ بالأصول الأساسية (مثل السندات الحكومية وحصص الصناديق) من قبل مؤسسات الحفظ المستقلة، وتوضح العقود ذات الصلة وعقود الصناديق ملكية الأصول والعلاقة القانونية بين المستثمرين، مما يضمن أنه في حالة حدوث مخاطر تقنية أو تشغيلية على المنصة، لا يزال بإمكان المستثمرين المطالبة بملكية الأصول والحصول على حماية رجعية.

تستند بروتوكولات DeFi التقليدية بشكل أساسي إلى تنفيذ إدارة الأموال وتوزيع العائدات بواسطة العقود الذكية، وغالبًا ما تفتقر إلى كيان قانوني واضح وتحديد ملكية الأصول، مما يترك مساحة ضئيلة للمستخدمين للاسترداد في حالة وجود ثغرات في العقود أو مخاطر التسوية أو هجمات القرصنة. إن هذا المزيج من “القانون + الامتثال + الحفظ” هو أكبر اختلاف بين أوندو ومشاريع DeFi النقية.

2.3.2 الشفافية / التدقيق / آلية الإفصاح

تقوم Ondo بتكليف مديري صناديق الطرف الثالث بحساب صافي القيمة اليومية، وكشف تفاصيل محفظة الأصول، وتقارير صافي القيمة، وما إلى ذلك؛ كما تقوم بتعيين وكالة تدقيق سنوية لتدقيق الأصول المحتفظ بها، وتدفقات النقد، وإجراءات التقارير.

على مستوى السلسلة، يمكن عرض العقود العامة سجلات الصك / الاسترداد، بيانات تدفق الرموز، هيكل عناوين حاملي الأسهم، وغيرها. كما تعرض منصات مثل RWA.xyz المؤشرات الرئيسية لـ OUSG، مثل حجم الأصول، عدد الحائزين، وتغير القيمة الصافية. هذه الآلية الشفافة “سلسلة مزدوجة + خارج السلسلة” هي أساس بناء الثقة [5].

نظرة عامة على بيانات سوق OUSG الحالية

مصدر البيانات: RWA.xyz

2.3.3 استرداد / التحكم في مخاطر السيولة

لتجنب تأثير سحب الأموال بشكل مفاجئ، قامت Ondo Finance بإدخال تصميم استرداد مختلط ثلاثي الطبقات في منتجاتها على السلسلة من نوع السندات الحكومية، والذي يتضمن “حدود الاسترداد الفوري + حوض نقدي عازل + آلية طابور الاسترداد”. يمكن للمستخدمين العاديين القيام بالعمليات الفورية ضمن الحدود، وإذا تجاوزوا الحدود، فإنهم يدخلون في عملية استرداد غير فورية [6].

بشكل أكثر تحديدًا، يتكون حوض النقد العازل (Buffer Pool) من جزء من النقد والأصول عالية السيولة، وذلك لتلبية احتياجات الاسترداد اليومية والمفاجئة، وتجنب الاضطرار إلى بيع السندات الحكومية في حالة تقلبات السوق؛ بالإضافة إلى ذلك، يتم دمج آلية “حدود الاسترداد الفوري” مع حوض العزل. يتم تحديد المستخدمين في حدود يمكن معالجتها على الفور في كل يوم أو لكل عملية استرداد. عندما لا تتجاوز طلبات الاسترداد هذا الحد، يمكن للنظام تلبية احتياجات التبادل مباشرة من حوض العزل أو من الأموال السائلة اليومية؛ إذا تجاوزت الطلبات الحد، فإن طلب الاسترداد سيدخل “عملية الاسترداد غير الفوري”، وقد يحتاج إلى الانتظار لإعادة تعيين الحوض أو تصفية الأصول الأساسية أو معالجة الطلب من خلال قائمة الانتظار؛ بينما يتم تفعيل آلية قائمة الانتظار للاسترداد عندما يتجاوز حجم الاسترداد الحد، من خلال تنفيذ الطلبات بشكل دوري وتزويد الأموال، لتحقيق التوازن بين تجربة المستخدم وأمان الأصول. إن هذا النظام الهيكلي للاسترداد يجمع بين السيولة والصلابة، مما يسمح للمنتج بالحفاظ على وظائف الصكوك والاسترداد على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع، بالإضافة إلى الحماية من المخاطر النظامية الناتجة عن الاسترداد الضخم.

2.4 مسارات مشاركة المؤسسات: من, كيف, لماذا

بعد بناء المنتجات والتكنولوجيا بنجاح، الخطوة الأكثر أهمية هي جذب رأس المال المؤسسي. الجدول أدناه يجمع مسارات مشاركة المستثمرين المؤسسيين في مجال الأصول الحقيقية ذات العائد الثابت، للاطلاع من قبل القراء.

2.4.1 المؤسسات الأصلية المشفرة / DAO / الأطراف المعنية

هذه المجموعة من المستخدمين عادة ما تكون أول من يجرب. لديهم كمية كبيرة من العملات المستقرة ولكنهم يفتقرون إلى قنوات العوائد الآمنة. من خلال OUSG و USDY ، يمكن للمستخدمين الحصول على عائد سنوي مركب (APY) يبلغ حوالي 4-5% ، مما يتماشى مع مستوى عائدات السندات الأمريكية قصيرة الأجل.

تعتبر DAO، ومشاريع التشفير، وصناديق التشفير من المستخدمين الأساسيين الطبيعيين لـ Ondo، حيث إنهم على استعداد للثقة في الآليات على السلسلة، ويعرفون نظام العقود، ويرغبون في تحمل مخاطر العقود الذكية.

2.4.2 المالية التقليدية / شركات إدارة الأصول / البنوك

تتطلب هذه الأنواع من المؤسسات هيكلًا قانونيًا وامتثالًا واحتجاز الأصول وكفاءة تشغيل عالية جدًا. المسار الخاص بـ Ondo هو:

من خلال هيكل SPV / الثقة القابل للتدقيق والقانوني + متطلبات KYC / الامتثال + الإفصاح عن الامتثال، يتم تقليل العقبات القانونية والثقة؛

تقديم واجهات خدمات احترافية مثل API / التكامل المستضاف / العمليات الجماعية، مما يسمح للكيانات بالدخول بالطريقة التي تتناسب مع معرفتها.

يجب أن تكون الرسوم، والسيولة، وتكاليف التحكيم بالرافعة المالية، وما إلى ذلك، كافية لتحسين كفاءة رأس المال.

في أبريل 2025، أقامت أوندوا شراكة وصائية مع أسواق كوبر، حيث صرحت أن المستخدمين بما في ذلك المؤسسات يمكنهم من خلال هذه الوكالة حفظ OUSG و USDY. على الرغم من عدم الإعلان عن أسماء المستخدمين المؤسسيين المحددين حتى الآن، إلا أنه بمجرد أن تنجح أوندوا في جذب عدد قليل من المستخدمين المؤسسيين، يمكن أن يتشكل تأثير النموذج، مما يقلل من “الحواجز النفسية” للمؤسسات الأخرى.

2.4.3 مكتب العائلة / الأثرياء / الثقة / المؤسسة

على الرغم من أن هذه الفئة من المستخدمين ليست كبيرة مثل المؤسسات الكبرى، إلا أنها تتميز بالمرونة العالية، وانخفاض الميل للمخاطر، والتركيز على العوائد المستدامة. هم مستعدون لاستثمار جزء من رؤوس أموالهم في OUSG أو USDY للحصول على عوائد آمنة [7].

بالنسبة لهذا النوع من المستخدمين، فإن الأمر الحاسم هو سهولة استخدام المنتج، والتقارير الشفافة، ودعم خدمة العملاء، وضمانات قانونية، وغيرها من تفاصيل التجربة. إذا استطاعت Ondo التفوق في هذه الجوانب، فستتمكن من جذب هؤلاء العملاء ليكونوا مستثمرين على المدى الطويل.

2.4.4 صانع السوق / مزود السيولة / المتداول في الأرباح / بروتوكول DeFi

تعتبر هذه رؤوس الأموال غالباً ما تكون بمثابة مادة تشحيم للسوق.

يعمل صانعو السوق والمتداولون بالتحكيم على الحفاظ على ربط سعر OUSG من خلال التفاوت في الأسعار عبر سلاسل متعددة وأزواج تداول متعددة؛

يقدم مزودو السيولة زوج OUSG / USDC (أو أي اقتران آخر) في DEX لكسب الرسوم؛

ستقوم بروتوكولات DeFi بإدراج OUSG في الرهن العقاري / الإقراض / محافظ الاستراتيجيات، مما يوسع من استخدام OUSG.

لجذب هؤلاء اللاعبين البيئيين، يجب على أوندوا ضمان سيولة كافية لـ OUSG، توافق جيد للعقود، وانخفاض تكلفة التفاعل بين السلاسل. هؤلاء المشاركون في الواقع يوسعون التركيبية والتأثير البيئي لـ OUSG.

2.4.5 الأداء والنتائج

حتى منتصف عام 2025، تم تصنيف OUSG و USDY من Ondo في عدة تقارير كأكبر ثلاثة منتجات لتوكنيزه السندات الأمريكية، حيث يصل حجم الأصول التوكنية إلى مستوى المليار دولار. وقد ساعد نشرها في XRPL حتى على تعزيز نشاط السوق بفضل التزام السيولة من Ripple [8].

تم إدراج Ondo أيضًا في شبكة Mastercard المتعددة الرموز (MTN) ، لتصبح أول مزود متكامل للأصول الحقيقية (RWA) لتعزيز استخدام الرموز في الشبكات المالية والتقليدية. تشير هذه الخطوات إلى أن Ondo تنتقل من حافة التمويل اللامركزي إلى روابط البنية التحتية المالية السائدة [9].

مقارنة ومراقبة الاتجاهات: مابل، سنتريفيوج واتجاه المستقبل

بعد فهم مسار نجاح Ondo، وسعنا نطاق رؤيتنا وقارنّا استراتيجيات ومخاطر مشاريع RWA الائتمانية / الهيكلية مثل Maple و Centrifuge، وأشرنا إلى الطرق التي يمكن أن تستفيد منها Ondo والاتجاهات المستقبلية.

3.1缓冲 الائتمان والبنية: ما هي الخطوة التالية لـ Ondo؟

ظهور Ondo Finance يمثل علامة على دخول الأصول الحقيقية ذات العائد الثابت مرحلة “التوحيد والتنظيم”.

ومع ذلك، لتصبح الأصول الحقيقية RWA بنية تحتية مالية سائدة، فإن الأصول من نوع السندات الحكومية وحدها لا تكفي لدعم عمق السوق وتنوعه. من أجل تحسين آلية توسيع الائتمان وآلية تقسيم العائدات، يجب على Ondo أن تستفيد من التجارب من مشاريع RWA الناضجة الأخرى، حيث أن Maple Finance و Centrifuge يمثلان الأكثر تمثيلاً. تقدم الأولى نموذجاً للإقراض الائتماني على السلسلة وآلية لتخفيف المخاطر، بينما تعرض الثانية مساراً للتوريق الهيكلي وتوزيع العائدات المتعددة.

من منطق تطوير Maple، فإن الخبرة الأساسية التي يمكن أن تستفيد منها Ondo هي “تحجيم المخاطر المؤسسية تحت تمديد الائتمان”. نموذج عمل Maple Finance يركز على قروض الائتمان المؤسسية، ويتضمن نظامها ثلاث فئات رئيسية من الأدوار: المقترض، ومقدم الأموال، وممثل حوض السيولة (Pool DeleGate). المقترضون غالبًا ما يكونون مؤسسات أصلية في مجال التشفير، مثل صانعي السوق أو صناديق التحوط، وعادة ما يحصلون على قروض ائتمانية بطريقة غير مضمونة بالكامل (نسبة الضمان 0-50%)؛ بينما يقوم مقدمو الأموال بإيداع رأس المال في حوض السيولة لكسب الفوائد، ولكن لا يمكن استرداد المبلغ الأساسي إلا بعد انتهاء فترة القرض. يتحمل ممثل الحوض دور مدير الصندوق، ويتولى تقييم ائتمان المقترض وتحديد شروط القرض، ويجب أن يضمن نسبة معينة من رأس المال (عادة لا تقل عن 100,000 دولار أمريكي من USDC-MPL LP) لتوفير تعويض لمقدمي الأموال في حال حدوث تخلف عن السداد. هذه التصميمة تبني منطق ضمان ائتماني “ربط المصالح + تحمل المخاطر” على السلسلة، مما يحقق توازن ديناميكي بين أمان القرض وآليات التحفيز.

تقدم تجربة Centrifuge اتجاهات مرجعية لـ Ondo في إطار هيكلة وتكوين أصول مجمعة. يعتمد نظام Tinlake التابع لـ Centrifuge على الأصول الحقيقية مثل الذمم المدينة، مع رموز عوائد مقسمة (مستويات مخاطر مختلفة)، يمكن للمستثمرين اختيارها وفقًا لتفضيلاتهم للمخاطر. تتيح هذه الآلية المقسمة لمنتجات RWA مرونة أكبر في إدارة المخاطر، كما تتيح لرأس المال على السلسلة المشاركة بشكل وحدوي في برك الأصول بمستويات مخاطر مختلفة [12]. إذا استلهمت Ondo من هذا النموذج، يمكنها بناء وحدة أصول هيكلية فوق طبقة العوائد منخفضة المخاطر المكونة من OUSG و USDY. على سبيل المثال، يمكن إطلاق منتجات مثل “OND Yield+” أو “OND Structured” في المستقبل، مع احتياطيات أمان من OUSG، ودمجها مع ديون ائتمانية أو ديون ذات عوائد مرتفعة لتحقيق مطابقة متعددة للمخاطر والعوائد. هذا يلبي في الوقت نفسه احتياجات المؤسسات والمستخدمين الأفراد المختلفة، ويتيح إطلاق إمكانيات عوائد أعلى مع الحفاظ على استقرار القاعدة الأساسية.

رسم توضيحي لعملية توكينغ وتشفير أصول Tinlake.

مصدر المعلومات: Centrifuge

3.2 ملاحظة الاتجاه والمسار المستقبلي

استنادًا إلى المقارنة والخبرة المذكورة أعلاه، قام الكاتب بتلخيص المسارات والتوجهات المحتملة للأصول الثابتة ذات العائد الثابت في السنوات 2-3 القادمة:

تحول السندات الحكومية إلى رموز يدخل مرحلة ناضجة: على مدى 1-2 سنة مقبلة، من المتوقع أن تستمر السندات الحكومية الأمريكية (RWA) في التوسع، وقد تتكامل بعمق مع أعمال العملات المستقرة وإدارة النقد المؤسسي، لتصبح واحدة من فئات الأصول الرئيسية.

تقدم توسعة الائتمان بشكل مطرد: سيتم إدراج الأصول الائتمانية (السندات عالية الجودة، سندات الشركات ذات التصنيف العالي، القروض الصغيرة، الحسابات المستحقة وما إلى ذلك) تدريجياً في نظام RWA، ولكن يجب أن تكون التوسعة مصحوبة بوسائل دعم مثل احتياطات الائتمان، وآليات التأمين، وإدخال تصنيفات الائتمان والبيانات، وتعزيز العقود القانونية.

تتجه الأنظار نحو البنية التحتية مع التركيز على الشبكات متعددة السلاسل / الشبكات عالية الأداء: مع زيادة حجم الأصول الحقيقية، أصبحت المتطلبات المتعلقة بالأداء والتكلفة وكفاءة التفاعل بين السلاسل أعلى. تعتبر الشبكات عالية الأداء من الطبقة الأولى / الطبقة الثانية (التي تدعم التأكيد السريع، والتوازي في الحالة، والتنفيذ الخفيف) هي البذور القادمة للبنية التحتية في الصناعة.

تطور آليات الأمان للربط والتبادل عبر الشبكات: يُعد الربط عبر الشبكات المسار الضروري لتوسيع الأصول الحقيقية، بينما تظل سلامته التحدي الرئيسي. ستصبح آليات التوقيع المتعدد / الانسحاب الأكثر أمانًا، وآليات التخفيف، والتأمين عبر الشبكات التكوين القياسي.

التوافق القياسي وبناء البنية التحتية الصناعية: ستصبح معايير توكن RWA (مثل معيار توكن الأمان، واجهة قائمة KYC المتوافقة) و منصات خدمات الأمانة / التدقيق / التقييم / التقارير الائتمانية / الخدمات القانونية مرافق عامة ضرورية.

تسلسل رأس المال + الهيكلية المعيارية: من المرجح أن تطلق المنصات المستقبلية وحدات “مخاطر متعددة / عوائد متعددة” (طبقة الأمان، طبقة الائتمان، طبقة الرفع، إلخ) بحيث يمكن لرؤوس الأموال ذات التوجهات المختلفة للمخاطر العثور على مدخل، بدلاً من مجرد نقطة خطر واحدة.

دمج السياسات التنظيمية مع البنية التحتية المالية: في الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي وهونغ كونغ وغيرها، سيكون للتحول في موقف التنظيم تجاه الأصول الحقيقية تأثير حاسم. ستؤثر السياسات مثل قانون العملات المستقرة في الولايات المتحدة، وتعديل قانون الأوراق المالية، وتنظيمات الحفظ على الأصول بشكل مباشر على حدود تطبيق الأصول الحقيقية.

الخاتمة

إن معنى الأصول الثابتة العائدات RWA يتجاوز بكثير مجرد “نقل” نوع من الأصول التقليدية إلى السلسلة. أثبتت ممارسة Ondo Finance أنه فقط عندما تتشكل حلقة مغلقة من المنطق الموثوق للمستثمرين المؤسسيين، مع التصميم المالي المعقول للمنتج، وأمان وقابلية التحكم في العقود الذكية، وشفافية وموثوقية إطار المخاطر، يمكن أن يكون للأصول المودعة على السلسلة معنى نظامي حقيقي.

ومع ذلك، فإن نجاح Ondo هو مجرد نقطة انطلاق. مع دخول توكنات السندات الأمريكية مرحلة النضج، سيتحول التنافس الأساسي في RWA من “هل يمكن نقلها إلى السلسلة” إلى “بعد نقلها إلى السلسلة، هل يمكن إنشاء هياكل جديدة للسيولة وترتيبات رأس المال؟”. ستصبح التوسع الائتماني، وتوريق الهياكل، والتواصل عبر السلاسل، وتكوين الأصول، وبناء الشراكات مع الجهات التنظيمية، المحاور الرئيسية في المرحلة القادمة. فقط المشاريع التي تستطيع إيجاد توازن بين الكفاءة التقنية، والابتكار المالي، والثقة المؤسساتية، سيكون لديها الفرصة لتعريف البنية التحتية المالية المستقبلية بشكل حقيقي.