العالم أكبر صندوق تحوط، صندوق بُرْجَواي، مؤسسها Ray Dalio達里歐 ينشر تأملاته السنوية، مشيرًا إلى أن أكبر الفائزين في عام 2025 هم الذهب وليس الأسهم الأمريكية، وأن جميع العملات تتراجع. كما يحذر من أن الذكاء الاصطناعي لا يزال في مراحله المبكرة، ويتوقع أن تعيد القوى الخمسة: الديون، العملة، السياسة، الجغرافيا السياسية والتكنولوجيا، تشكيل المشهد العالمي. تم إعداد هذا المقال وترجمته وكتابة نصه بواسطة BitpushNews.
(ملخص سابق: بُرْجَواي達里歐: حصة البيتكوين الخاصة بي لم تتغير أبدًا! العملات المستقرة لا تحفظ الثروة “غير مجدية”)
(معلومات إضافية: صندوق بُرْجَواي達里歐 يصرخ بانهيار الدولار “الذهب بالفعل أكثر أمانًا”: أشعر أن السوق في فقاعة)

فهرس هذا المقال

• 1. تغيّر قيمة العملة
• 2. أداء الأسهم الأمريكية متأخر بشكل ملحوظ عن الأسواق غير الأمريكية والذهب
• 3. التقييمات والتوقعات المستقبلية
• 4. تغيّر النظام السياسي
• 5. النظام العالمي والتكنولوجيا
• الخلاصة

كاستثمار عالمي منهجي، عند وداع عام 2025، أُفكر بطبيعة الآليات الداخلية للأحداث التي وقعت، خاصة أداء السوق. هذا هو جوهر تأملاتي اليوم.

على الرغم من أن الحقائق والعوائد لا جدال فيها، إلا أن زاويتي في النظر للمسألة تختلف عن معظم الناس.

على الرغم من أن معظم الناس يعتقدون أن الأسهم الأمريكية، خاصة أسهم الذكاء الاصطناعي الأمريكية، ستكون أفضل استثمار في 2025، وأنها القصة المركزية للسنة، إلا أن الحقيقة التي لا يمكن إنكارها هي أن أعلى عائد ( وأهم قصة رئيسية ) تأتي من:

1. تغيّر قيمة العملة ( والأهم هو الدولار، العملات القانونية الأخرى والذهب )

2. أداء الأسهم الأمريكية متأخر بشكل ملحوظ عن الأسواق غير الأمريكية والذهب (. الذهب هو السوق الرئيسي الأفضل أداءً ). ويعزى ذلك بشكل رئيسي إلى التحفيز المالي والنقدي، وزيادة الإنتاجية، وتحويل كبير في تخصيص الأصول من السوق الأمريكية.

في هذه التأملات، أود أن أُعيد النظر خطوة للخلف، لأفحص كيف كانت ديناميكيات العملة/الديون/السوق/الاقتصاد تعمل العام الماضي، وألمس بشكل موجز القوى الأربعة الأخرى — السياسة، الجغرافيا السياسية، السلوك الطبيعي والتكنولوجيا — وكيف تؤثر على المشهد الكلي العالمي في ظل “الدورة الكبرى (Big Cycle)” المتطورة باستمرار.

1. تغيّر قيمة العملة

بالنسبة لقيمة العملة: انخفض الدولار مقابل الين بنسبة 0.3%، مقابل اليوان بنسبة 4%، مقابل اليورو بنسبة 12%، مقابل الفرنك السويسري بنسبة 13%، وانخفض الذهب بنسبة 39% (الذهب هو ثاني أكبر احتياطي للعملات، وهو العملة غير الائتمانية الرئيسية الوحيدة).

لذا، فإن جميع العملات تتراجع. أكبر قصة وتقلبات السوق لهذا العام كانت من نصيب أضعف العملات التي شهدت أكبر انخفاض، وأقوى/أصلب العملات التي شهدت أكبر ارتفاع. كانت أفضل استثمار رئيسي العام الماضي هو شراء الذهب (عائد الدولار 65%)، متفوقًا على مؤشر S&P 500 (عائد الدولار 18%)، بفارق 47 نقطة مئوية. أو بمعنى آخر، بقياس الذهب، انخفض مؤشر S&P فعليًا بنسبة 28%.

دعونا نتذكر بعض المبادئ الأساسية المتعلقة بالوضع الحالي:

• عندما تنخفض قيمة العملة الوطنية، فإن ذلك يجعل الأصول المقومة بتلك العملة تبدو وكأنها ترتفع. بمعنى آخر، من منظور ضعف العملة، ستبدو العوائد الاستثمارية أقوى مما هي عليه في الواقع. في مثل هذه الحالة، يكون عائد مؤشر S&P للمستثمرين بالدولار 18%، و17% للمستثمرين بالين، و13% للمستثمرين باليوان، ولكن فقط 4% للمستثمرين باليورو، و3% للمستثمرين بالفرنك السويسري، و-28% للمستثمرين بقياس العملة الذهبية.
• تغيّر العملة مهم جدًا لنقل الثروة ولتوجهات الاقتصاد. عندما تنخفض قيمة العملة، تقل ثروة الشخص وقوة شرائه، مما يجعل سلع وخدمات الشخص أرخص في عملة الآخرين، ويجعل سلع وخدمات الآخرين أغلى في عملته. بهذه الطريقة، تؤثر على التضخم والعلاقات التجارية، رغم أن هذا التأثير يتأخر.
• هل قمت بتحوط العملة (Currency Hedged)؟ هذا أمر حاسم جدًا. إذا لم تفعل، ولا تريد إبداء رأي في العملة، فماذا تفعل؟ يجب دائمًا أن تُحوط إلى مجموعة العملات ذات أقل مخاطر، وأن تُجري تعديلات تكتيكية عندما تظن أنك قادر على ذلك بشكل جيد. سأشرح لاحقًا كيف أُدير ذلك.

بالنسبة للسندات (أي الأصول الدائنة): لأنها التزام بدفع عملة، عندما تنخفض قيمة العملة، حتى لو ارتفع السعر الاسمي، فإن قيمتها الحقيقية تنخفض. العام الماضي، كانت عائدات سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات محسوبة بالدولار 9% (نصفها تقريبًا من العائد، والنصف الآخر من السعر)، وكانت العائدات محسوبة بالين 9%، وباليوان 5%، ولكن باليورو والفرنك السويسري كانت -4%، وبالذهب -34% — والنقد هو أسوأ استثمار.

يمكنك أن تتفهم لماذا لا يحب المستثمرون الأجانب سندات الدولار والنقد (إلا إذا قاموا بتحوط العملة).

حتى الآن، لم تكن اختلالات العرض والطلب على السندات مشكلة خطيرة، لكن في المستقبل، سيكون هناك ديون هائلة (تقريبًا 10 تريليون دولار) بحاجة إلى إعادة تمويل. وفي الوقت نفسه، يبدو أن الاحتياطي الفيدرالي يميل إلى خفض الفائدة لخفض المعدلات الحقيقية. لذلك، فإن أصول الديون تفتقر إلى الجاذبية، ومن المتوقع أن يتزايد انحدار منحنى العائد، وأن يصبح أكثر حدة، لكني أشك في أن التيسير النقدي من قبل الاحتياطي الفيدرالي يمكن أن يحقق ما يُسعر الآن.

2. أداء الأسهم الأمريكية متأخر بشكل ملحوظ عن الأسواق غير الأمريكية والذهب

كما ذكرت سابقًا، على الرغم من أن الأسهم الأمريكية تُظهر أداء قوي عند قياسها بالدولار، إلا أنها أقل بكثير في العملات القوية، وتتأخر بشكل ملحوظ عن أسهم الدول الأخرى. من الواضح أن المستثمرين يفضلون الاحتفاظ بأسهم غير أمريكية، وسندات غير أمريكية، بدلاً من الأصول الأمريكية.

بالنظر بالتفصيل، تفوقت الأسهم الأوروبية على الأسهم الأمريكية بنسبة 23%، وسوق الأسهم الصينية تفوقت بنسبة 21%، وسوق الأسهم البريطانية تفوقت بنسبة 19%، وسوق الأسهم اليابانية تفوقت بنسبة 10%. أداء الأسواق الناشئة كان أفضل بشكل عام، مع عائد 34%، وسندات الأسواق الناشئة بالدولار عائدها 14%، وسندات العملات المحلية للأسواق الناشئة (بالدولار محسوبة) عائدها الإجمالي 18%. بمعنى آخر، الثروة تتجه بشكل كبير من أمريكا إلى الخارج، مما قد يؤدي إلى إعادة توازن وتوزيع أكثر تنوعًا.

بالنسبة لأداء سوق الأسهم الأمريكية العام الماضي، يُعزى الأداء القوي إلى نمو الأرباح وتوسيع نسبة السعر إلى الأرباح (P/E).

على وجه التحديد، نمت الأرباح المقومة بالدولار بنسبة 12%، وتوسعت نسبة P/E بحوالي 5%، بالإضافة إلى عائد توزيعات أرباح يقارب 1%، ليكون العائد الإجمالي لمؤشر S&P حوالي 18%. أما “العملاق السبع التكنولوجي” الذي يمثل حوالي ثلث القيمة السوقية، فحقق نمو أرباح بنسبة 22% في 2025، وحقق باقي الـ493 سهمًا نمو أرباح بنسبة 9%.

أما نمو الأرباح، فكان 57% منه نتيجة لزيادة المبيعات (بنسبة 7%)، و43% من ارتفاع هامش الربح (بنسبة 5.3%). قد يكون جزء كبير من ارتفاع الهامش ناتجًا عن كفاءة التكنولوجيا، لكن من الصعب تأكيد ذلك بسبب محدودية البيانات.

على أي حال، فإن تحسن الأرباح يعود بشكل رئيسي إلى توسع “كعكة الاقتصاد”، حيث استحوذ الرأسماليون على الجزء الأكبر من المكاسب، بينما حصل العمال على حصة أقل. من المهم مراقبة هامش الربح في المستقبل، لأن السوق يتوقع استمرار هذا النمو، في حين تحاول القوى السياسية اليسارية استعادة حصص أكبر.

3. التقييمات والتوقعات المستقبلية

على الرغم من أن الماضي سهل التوقع، والمستقبل أصعب، إلا أن فهم الأسباب والنتائج يمكن أن يساعدنا على التنبؤ بالمستقبل. حاليًا، نسبة P/E مرتفعة جدًا، وفارق العائد على الائتمان منخفض جدًا، مما يجعل التقييمات مفرطة في التمدد. أثبت التاريخ أن ذلك يشير إلى عوائد أقل في المستقبل. بناءً على العوائد الحالية ومستوى الإنتاجية، يتوقع أن يكون العائد طويل الأمد على الأسهم حوالي 4.7% (وهو في أدنى المستويات التاريخية)، مقارنة بـ 4.9% لعائد السندات، وهو منخفض جدًا، مما يجعل علاوة المخاطرة على الأسهم منخفضة جدًا.

هذا يعني أنه لم يتبق الكثير من العائد من علاوة المخاطرة، وفارق الائتمان، وعلاوة السيولة. إذا أدت ضغوط العرض والطلب الناتجة عن انخفاض العملة إلى ارتفاع أسعار الفائدة، فسيكون لذلك تأثير سلبي كبير على سوق الائتمان والأسهم.

سياسات الاحتياطي الفيدرالي ونمو الإنتاجية هما أكبر غموضين. يبدو أن رئيس الاحتياطي الفيدرالي الجديد وأعضاء اللجنة يميلون إلى خفض الأسماء والفوائد الحقيقية، مما سيدعم الأسعار ويزيد من فقاعات السوق. من المتوقع أن يرتفع الإنتاجية في 2026، لكن مدى تحويل ذلك إلى أرباح بدلاً من الضرائب أو زيادات الأجور لا يزال غير مؤكد.

في عام 2025، خفض الاحتياطي الفيدرالي الفائدة وتيسير الائتمان خفض معدلات الخصم، مما دعم أصول الأسهم والذهب. الآن، لم تعد هذه الأسواق رخيصة. ومن الجدير بالذكر أن هذه الإجراءات التضخمية لم تفد رأس المال المغامر (VC)، والملكية الخاصة (PE)، والعقارات، التي تعاني من سيولة أقل. إذا اضطرت هذه الكيانات إلى تمويل ديونها بمعدلات فائدة أعلى، فستؤدي ضغوط السيولة إلى انخفاض كبير في قيمة هذه الأصول مقارنة بالأصول ذات السيولة العالية.

( 4. تغيّر النظام السياسي

في عام 2025، لعبت السياسة دورًا محوريًا في دفع السوق:

• سياسة إدارة ترامب الداخلية: هي رهانه على تنشيط الرأسمالية، وتصنيع أمريكا، وتقنية الذكاء الاصطناعي.
• السياسة الخارجية: أخافت بعض المستثمرين الأجانب، ودعمت تنويع الاستثمارات وشراء الذهب بسبب المخاوف من العقوبات والنزاعات.
• فجوة الثروة: يمتلك أعلى 10% من الرأسماليين المزيد من الأسهم، ويحققون نموًا في الدخل بشكل أسرع، ولا يرون التضخم مشكلة، بينما يشعر الـ60% الأدنى من السكان بأنهم غارقون فيها.

“مشكلة قيمة العملة/القوة الشرائية” ستصبح القضية السياسية الأهم العام المقبل، مما قد يؤدي إلى خسارة الحزب الجمهوري لمجلس النواب، واندلاع فوضى في 2027. في 1 يناير، اجتمع Zohran Mamdani وBernie Sanders وAOC تحت شعار “الاشتراكية الديمقراطية”، مما ينذر بمعركة على الثروة والمال.

) 5. النظام العالمي والتكنولوجيا

في 2025، تحول النظام العالمي من التعددية إلى الأحادية ###الهيمنة###. أدى ذلك إلى زيادة الإنفاق العسكري، وتوسع الديون، وتصاعد الحمائية، وتوجه نحو تقليل العولمة. زاد الطلب على الذهب، وانخفض الطلب على ديون وأصول الدولار الأمريكي.

أما من ناحية التكنولوجيا، فإن موجة الذكاء الاصطناعي لا تزال في مراحل الفقاعات المبكرة. سأصدر قريبًا تقرير مؤشرات الفقاعة الخاص بي.

( الخلاصة

باختصار، أعتقد أن: الديون/العملات/السوق/الاقتصاد، القوة السياسية المحلية، الجغرافيا السياسية )الإنفاق العسكري###، القوة الطبيعية (المناخ)، والقوة التقنية الجديدة (الذكاء الاصطناعي) ستظل المحركات الرئيسية لإعادة تشكيل المشهد العالمي. وستتبع هذه القوى بشكل عام النموذج “الدورة الكبرى” الذي ذكرته في كتابي.

أما بالنسبة لتحديد محفظتك الاستثمارية، فليس من دوري أن أكون مستشارك المالي، لكني أريد أن أساعدك على الاستثمار بشكل أفضل. الأهم هو أن تمتلك القدرة على اتخاذ قرارات مستقلة. يمكنك استنتاج اتجاه مواقفي من منطق تحليلي. إذا رغبت في تعلم كيف تكون أفضل، أوصيك بدورة “مبادئ السوق” التي تقدمها كلية وولث مانيجمنت في سنغافورة (WMI).