وونغ من سبروت: ارتفاع الديون والتضخم يصبّان في صالح مكاسب الذهب والفضة

قال بول وونغ، الشريك الإداري واستراتيجي الأسواق لدى Sprott Inc.، إن ارتفاع مستويات الدين والتضخم يعيد تسعير الأسواق، بينما تدعم القيود على خيارات الاستجابة المتاحة سياسات المدعومة بالاستثمارات ذات الطبيعة الملموسة (الأصول الصلبة). ظهرت هذه التقييمات في تحليل معمّق نُشر يوم الاثنين. وأشار وونغ إلى أنه رغم أن أداء الذهب ظل ضمن نطاق منذ موجة البيع التي بدأت في منتصف مارس، مع ضعف العقود الآجلة وتسجيل صناديق ETF لتدفقات خارجة، فإن بنوكًا مركزية، من بينها الصين، تبدو وكأنها تتعامل مع الهبوط بوصفه فرصًا للشراء. ونسب وونغ إعادة تسعير السوق إلى عودة ضغوط التضخم والقلق المتزايد بشأن الاستدامة المالية. وذكر وونغ أن الأسهم وسّعت في مايو موجة الصعود المدفوعة بالذكاء الاصطناعي، مع ارتفاع مؤشر S&P 500 بنسبة 5.15%، بينما شهدت أسواق السندات العالمية عمليات بيع حادة مع ارتفاع العوائد إلى مستويات لم تُرصد منذ ما يقرب من عقدين من الزمن. وشدّد على أن حركة سعر الذهب تتسق مع مرحلة تجميع وليست انهيارًا؛ إذ ظل تضخم PCE السنوي ثابتًا فوق هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2% خلال السنوات الخمس الماضية، وهو الآن يتسارع.

ينسب وونغ إعادة تسعير سوق السندات إلى التضخم وارتفاع الدين

أشار وونغ إلى أن أسواق السندات استجابت بتعديل متزامن على مستوى عالمي. وقال: "ارتفعت العوائد عبر الطرفين الأمامي والبعيد لمنحنى العوائد، بما يعكس ليس فقط ديناميكيات التضخم الدورية بل أيضًا زيادة هيكلية في علاوات الأجل (term premia)". وأضاف: "ارتفعت أسعار الفائدة في الطرف القصير مع قيام الأسواق بإعادة تسعير مسار السياسة النقدية؛ إذ تجاوزت عوائد سندات الولايات المتحدة لأجل سنتين سعر فائدة صندوق الاحتياطي الفيدرالي، وهو ما يشير إلى عودة المخاطر المتعلقة بتشديد السياسة النقدية. وفي الوقت نفسه، ارتفعت العوائد في الطرف الطويل بشكل حاد، ووصل عائد السندات لأجل 30 عامًا إلى مستويات لم تُشاهد آخر مرة في 2007".

قال وونغ إن إعادة تسعير ديون الحكومات السيادية هذه "هي نتيجة للتوسع المالي بعد الجائحة، وارتفاع مستويات الدين بشكل مستمر، والانتقال بعيدًا عن نظام انخفاض التضخم الذي حدّد العقد السابق". وأضاف أن العجز المرتفع، مقترنًا بضغوط تضخمية ناتجة عن العرض خصوصًا في الطاقة، أجبر الأسواق على إعادة تقييم مسار أسعار الفائدة.

"ترتفع علاوات الأجل (العائد الإضافي الذي يطلبه المستثمرون مقابل الاحتفاظ بسندات طويلة الأجل) مع سعي مشتري السندات إلى تعويض عدم اليقين بشأن التضخم، وزيادة الإصدارات من السندات، والمخاوف حيال الدين طويل الأجل"، كما قال. وذكر وونغ أنه بعد الأزمة المالية العالمية، انخفضت علاوات الأجل في ظل سياسات QE لدى الاحتياطي الفيدرالي وZIRP، لكن بعد كوفيد-19 ارتفعت علاوات الأجل تدريجيًا مع عودة التضخم، وانتهاء QE وZIRP، وتسارع الدين والعجز. وكتب: "حتى ينتهي دور التضخم الأعلى، وارتفاع الدين والعجز، قد تستمر علاوات الأجل في الارتفاع".

قال وونغ إن أدوات السياسة التقليدية للاستجابة لهذا التغير تبدو أنها تراجعت، مع استمرار ارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل رغم تخفيضات أسعار الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي خلال 2024-2025. "هذا مختلف عن الدورات السابقة، ويشير إلى أن الأسواق تركز بشكل متزايد على المخاطر الهيكلية بدلًا من توجيهات البنك المركزي"، قال. "في بعض الحالات، بدأت الأسواق في الدول المتقدمة تبدو قليلاً مثل الاقتصادات الناشئة، مع ارتفاع عوائد السندات إلى جانب عملات أضعف، ما يشير إلى تراجع مصداقية السياسة الرسمية وإعادة تسعير لمخاطر السيادة. المملكة المتحدة واليابان أمثلة حديثة".

قال وونغ إن صناع السياسات باتوا مقيدين بشكل متزايد بهذا الواقع. "إذا شددوا السياسة، فقد يثيرون عدم استقرار مالي ويتسببون في ضغوط مالية"، قال. "وإذا خفّضوا السياسة، فقد يرسخون التضخم ويضعفون العملات". وأشار إلى أن الأسواق بدأت تتوقع وجود ميل نحو التدخل الرسمي، خصوصًا إذا نما توتر سوق السندات، لكن هذه التدخلات تعمل عمليًا على تمويل الدين نقديًا وقد تعزز انحيازًا تضخميًا.

اشترت البنوك المركزية 244 طنًا من الذهب في الربع الأول 2026

قال وونغ إنه مع استمرار ارتفاع المخاطر الفعلية والمتصورة في أسواق السندات، يتجه المستثمرون إلى الذهب بوصفه ملاذًا ذا قيمة. "حتى إذا ظلت تعديلات السياسة منضبطة، فإن التحول الأساسي يتجه نحو نظام يصعب فيه الحفاظ على العوائد الحقيقية بمستويات إيجابية"، كتب. "إن ارتفاع المعروض من ديون الحكومات السيادية، إلى جانب التحولات الهيكلية في الطلب، يؤدي إلى تقويض فعالية السندات كمخزن للقيمة".

أشار وونغ إلى أن استمرار الطلب على الذهب من البنوك المركزية يعزز هذا التصور. "خلال السنوات الأربع الماضية، بلغ متوسط مشتريات القطاع الرسمي أكثر من 1,000 طن سنويًا، مدفوعًا بالتنويع والاعتبارات الجيوسياسية ومخاوف تتعلق باستقرار العملة"، كتب. "تميل هذه المشتريات إلى الحدوث خلال فترات ضعف الأسعار، ما يخلق أرضية متينة تحت السوق".

وقال وونغ: "تواصل البنوك المركزية تراكم الذهب، بشراء صافي 244 طنًا في الربع الأول من 2026---وهي أعلى من متوسط الربع السنوي ومتوسط المدى الأطول". وأشار إلى أنه في الوقت نفسه، قامت تركيا بتسييل تقديري بنحو 14 مليار دولار (ما يعادل تقريبًا 85-90%) من ممتلكاتها من سندات الخزانة الأمريكية خلال الربع. وللوصول إلى السيولة، باعت تركيا أيضًا 60 طنًا من الذهب عبر مقايضات الذهب بدلًا من البيع المباشر.

قال وونغ: "تُظهر هذه الفروق التسلسل الوظيفي ضمن أصول احتياطيات البنوك المركزية". "تُستخدم الخزانة كأداة سيولة للمعاملات، بينما يُحتفظ بالذهب كضمان أساسي، حتى في فترات التوتر". ونسب هذه الإجراءات بدرجة كبيرة إلى ارتفاع تكاليف الطاقة والأسمدة بسبب إغلاق مضيق هرمز، ما خلق حاجة للاقتصادات المعتمدة على الواردات لرفع الدولارات الأمريكية.

أشار وونغ إلى أن عوامل هيكلية تضيق المعروض المادي من الذهب. "لا يزال نمو المعروض من المناجم محدودًا، ويستمر الطلب الثابت من القطاع الرسمي في امتصاص جزء كبير من المعروض المتاح"، قال. "وهذا يقلل كمية الذهب القابلة للتداول بحرية ويزيد حساسية السوق لتغيرات الطلب الإضافية".

سجّل سوق الفضة عجزًا تراكميًا قدره 762 مليون أونصة

قال وونغ إن آفاق الفضة تعزز الرهان على الذهب. "يظل سوق الفضة في عجز هيكلي مستمر، وهي حالة استمرت لمعظم السنوات القليلة الماضية، وفقًا لـ Silver Institute في مسح الفضة العالمي لعام 2026"، أشار. "باستثناء فائض سريع في 2020، ظل السوق ناقص العرض بشكل ثابت منذ 2021، ما أدى إلى عجز تراكمي يقارب 762 مليون أونصة خلال السنوات الست الماضية".

وأضاف: "عندما تضم تدفقات صناديق ETF، يصبح الاختلال أكثر وضوحًا، متجاوزًا 1 مليار أونصة". "وهذا يشير إلى عجز هيكلي مستمر وليس اختلالًا دوريًا مؤقتًا".

قال وونغ إن الصورة العامة هي أن سوق الفضة مقيد هيكليًا. "نمو العرض محدود، والطلب الصناعي أعلى هيكليًا، وطلب الاستثمار يعود"، قال. "وبصرف النظر عن التقلبات الدورية داخل قطاعات بعينها، لا يزال ميزان العرض والطلب الأوسع يضيق. وهذا يوحي بمرحلة مستمرة من توافر محدود وبتوجه نحو تسعير غير متماثل تلوح في الأفق".

واختتم وونغ: "بالنسبة لمستثمري الذهب، تواصل الفضة العمل كتحقق مفيد من القصة الأوسع المتعلقة بتآكل القيمة النقدية مقابل الأصول الصلبة". "الذهب بمثابة المرساة النقدية وتحوط الميزانية العمومية. وفي الوقت نفسه، تُحوّل الفضة هذا الدفع الكلي إلى سوق يمكن فيه لمرونة العرض المحدودة والطلب الصناعي أن يضخما تحركات الأسعار. في هذا السياق، فإن عجز الفضة المستمر، خصوصًا مع عودة طلب الاستثمار، علامة على أن قوة الذهب ليست حدثًا معزولًا. بل إنها جزء من محاولة أوسع من جانب المستثمرين لإعادة تسعير الأصول الحقيقية النادرة في ظل هيمنة الاعتبارات المالية وتراجع الثقة في أنظمة النقود الورقية".

الأسئلة الشائعة

ماذا قال بول وونغ عن أداء الذهب منذ منتصف مارس؟

قال بول وونغ في تحليل نُشر يوم الاثنين إن الذهب ظل ضمن نطاق منذ موجة البيع التي بدأت في منتصف مارس، مع ضعف العقود الآجلة وتسجيل صناديق ETF لتدفقات خارجة، في حين أن بنوكًا مركزية، بما فيها الصين، تبدو وكأنها تتعامل مع الهبوط بوصفه فرصًا للشراء. وشدّد على أن حركة سعر الذهب تتسق مع مرحلة تجميع وليست انهيارًا.

لماذا ترتفع عوائد السندات وفقًا لتحليل وونغ؟

نسب وونغ ارتفاع عوائد السندات إلى التوسع المالي بعد الجائحة، وارتفاع مستويات الدين بشكل مستمر، والانتقال بعيدًا عن نظام انخفاض التضخم الذي حدّد العقد السابق. وأشار إلى أن العجز المرتفع، مع ضغوط تضخمية ناتجة عن العرض، خصوصًا في الطاقة، أجبر الأسواق على إعادة تقييم مسار أسعار الفائدة؛ حيث وصل عائد السندات لأجل 30 عامًا إلى مستويات لم تُرصد آخر مرة في 2007.

كم من الذهب اشترت البنوك المركزية في الربع الأول 2026؟

حسب وونغ، اشترت البنوك المركزية صافي 244 طنًا من الذهب في الربع الأول من 2026، وهو ما أشار إلى أنه أعلى من متوسط الربع ومتوسط المدى الأطول. وذكر أنه خلال السنوات الأربع الماضية، بلغ متوسط مشتريات القطاع الرسمي أكثر من 1,000 طن سنويًا، مدفوعًا بالتنويع والاعتبارات الجيوسياسية ومخاوف تتعلق باستقرار العملة.