تواجه الإستراتيجية التزامات سنوية لتوزيعات الأسهم الممتازة المفضلة تبلغ تقريباً 1.5 مليار دولار، مقابل ما يقارب 477 مليون دولار في إيرادات برمجيات خلال 2025، بحسب رئيس أبحاث Grayscale. باعت الشركة 32 BTC مقابل حوالي 2.5 مليون دولار في مايو، وهي أول مبيعات بيتكوين منذ 2022، لتمويل المدفوعات الممتازة. وصّف رئيس أبحاث Grayscale الوضع بأنه مشكلة تدفقات نقدية وليست مشكلة كريبتو، مشيراً إلى أن بيتكوين لا تولد عائداً، وأن طبقة الأسهم الممتازة نمت من حوالي 730 مليون دولار في أوائل 2025 إلى نحو 15.5 مليار دولار بحلول منتصف 2026.
رئيس أبحاث Grayscale يضع تحدي الإستراتيجية في إطار مشكلة تدفقات نقدية
في بودكاست مع الصحفية لورا شين، قال رئيس أبحاث Grayscale (الذي ينشر على X تحت اسم LowBeta) إن التزامات الإستراتيجية في حقوق الملكية الممتازة هي "مسألة تدفق نقدي وليست مسألة كريبتو"، مضيفاً أن بيتكوين لا تنتج عائداً، وإذا لم ترتفع الأسعار، فهناك طريقتان فقط لدفع الكوبون، وكلاهما ليس نظيفاً.
تواجه الإستراتيجية نحو 1.5 مليار دولار في التزامات سنوية لتوزيعات الأرباح عبر أدواتها من الأسهم الممتازة، بما في ذلك STRC، الأسهم الممتازة ذات السعر المتغير والتي تحمل معدل فائدة سنوياً قريباً من 11.5%، وSTRK التي تدفع 8%. ولّد نشاط الشركة البرمجي إيرادات بنحو 477 مليون دولار في 2025، ما يعني أن التزامات الأرباح تتفوق على الإيرادات بأكثر من ثلاثة إلى واحد.
توفر وضعية الشركة النقدية غطاءً محدوداً، إذ يغطي مخزون نقدي تقريبي قدره 1 مليار دولار لدى Strategy أقل من عام على تلك المدفوعات. كما تضخم "stack" الأسهم الممتازة نفسه، إذ قفز من حوالي 730 مليون دولار في أوائل 2025 إلى نحو 15.5 مليار دولار بحلول منتصف 2026. ويحذر بعض المحللين من أن هذا النمو قد يغذي "حلقة موت" إذا واصلت الشركة إصدار أسهم جديدة لدفع توزيعات أرباح على أسهم صدرت سابقاً.
باعت الإستراتيجية 32 BTC في مايو لتمويل توزيعات أرباح الأسهم الممتازة
باعت Strategy 32 BTC مقابل حوالي 2.5 مليون دولار بمتوسط 77,135 دولاراً لكل عملة في أواخر مايو، وهي أول عملية بيع للبيتكوين منذ 2022، لتمويل توزيعات أرباح الأسهم الممتازة. حاول رئيس مجلس الإدارة مايكل سايلور إعادة توصيف الخطوة على أنها روتينية، مؤكداً أن الشركة تتوقع الاستحواذ على 10 إلى 20 BTC مقابل كل واحدة تبيعها، معلناً أنه يريد جعل STRC أفضل أداة ائتمانية في العالم.
لم تُطمئن الأسواق بالكامل، وقد أوقفت Strategy منذ ذلك الحين برنامج التداول "at-the-market" الذي تُمكّن من خلاله إصدار STRC، بعد أن انزلق السهم إلى ما دون مستوى 100 دولار الذي صُمم ليستهدفه.
عندما هبطت الأسهم الممتازة إلى أدنى مستوى داخل اليوم بلغ 82.53 دولار، عزى بعض المحللين التراجع إلى سلسلة تصفيات بفعل الرافعة المالية، وليس إلى أي عجز في التدفقات النقدية، بحجة أن ميزانية Strategy ظلت سليمة وأن التوزيع يمكن أن يستمر. لكن نقد التدفقات النقدية يدفع ضد هذا التفاؤل، لأن الفجوة بين الالتزامات بالدولار وإيرادات البرمجيات تتسع كل مرة تصدر فيها الشركة أسهماً ممتازه جديدة لتغطية الجولة السابقة.
هيكل بيتكوين دون عائد يخلق فجوة في الدفع
تعود كل خيوط السيناريو الهبوطي إلى النقطة نفسها: بيتكوين لا تولد تدفقات نقدية. يمكن لشركة تملك أسهماً تدفع أرباحاً أو سندات تحمل فوائد أن تسدد التزاماتها من الدخل الذي تدره تلك الأصول. أما Strategy فتحتفظ بأصل لا يدر شيئاً حتى يتم بيعه.
تشير نماذج سايلور إلى أن بيتكوين تحتاج فقط إلى أن ترتفع ببضعة في المئة سنوياً للحفاظ على تشغيل الآلة، لكن هذا الافتراض يتعطل خلال فترات هبوط مطولة يكون فيها BTC مسطحاً أو في تراجع، بينما ما زالت الكوبونات تتطلب الدفع.
الأسئلة الشائعة
ماذا باعت Strategy في مايو لتمويل توزيعات أرباح الأسهم الممتازة؟
باعت Strategy 32 BTC مقابل حوالي 2.5 مليون دولار بمتوسط 77,135 دولاراً لكل عملة في أواخر مايو، وهي أول مبيعات بيتكوين منذ 2022، لتمويل مدفوعات توزيعات أرباح الأسهم الممتازة.
كم تبلغ التزامات Strategy السنوية في توزيعات أرباح الأسهم الممتازة مقارنةً بإيراداتها من البرمجيات؟
تواجه Strategy نحو 1.5 مليار دولار في التزامات سنوية لتوزيعات أرباح الأسهم الممتازة مقابل قرابة 477 مليون دولار في إيرادات برمجيات خلال 2025، ما يعني أن التزامات توزيعات الأرباح تتفوق على الإيرادات بأكثر من ثلاثة إلى واحد.
لماذا يصف رئيس أبحاث Grayscale وضع Strategy بأنه مشكلة تدفقات نقدية؟
ذكر رئيس أبحاث Grayscale أن التزامات Strategy في حقوق الملكية الممتازة هي مسألة تدفق نقدي وليست مسألة كريبتو، لأن بيتكوين لا تنتج عائداً، وإذا لم ترتفع الأسعار، فهناك طريقتان فقط لدفع الكوبون، وكلاهما ليس نظيفاً.
