En la primera semana de abril de 2026, Strategy Inc. presentó un formulario 8-K ante la SEC de EE. UU. en el que revelaba una serie de cifras aparentemente contradictorias: la compañía informó una pérdida no realizada de 14,46 mil millones de dólares en sus activos digitales durante el primer trimestre, pero continuó acumulando Bitcoin—compró 4 871 BTC por aproximadamente 329,9 millones de dólares entre el 1 y el 5 de abril, a un coste medio de unos 67 718 dólares por moneda.
La coexistencia de importantes pérdidas contables y compras continuadas de Bitcoin avivó rápidamente el debate sobre la estrategia de tesorería de Bitcoin de Strategy. Al mismo tiempo, un informe ampliamente difundido afirmaba que Michael Saylor había comprado este año aproximadamente siete veces más Bitcoin que el iShares Bitcoin Trust de BlackRock. Esta afirmación generó un intenso debate en la comunidad cripto, aunque su exactitud sigue siendo cuestionable. Este artículo examina los hechos, revisando sistemáticamente las tenencias de Bitcoin de Strategy en el primer trimestre, comparándolas con las de BlackRock, analizando la estructura de capital de la compañía y explorando los posibles riesgos y escenarios a los que se enfrenta esta estrategia.
14,5 mil millones de dólares en pérdidas no realizadas: desglosando las cuentas del primer trimestre
Según el 8-K presentado ante la SEC el 6 de abril de 2026, Strategy reportó aproximadamente 14,46 mil millones de dólares en pérdidas no realizadas sobre activos digitales en el primer trimestre de 2026. A 31 de marzo, los activos digitales de la compañía estaban valorados en libros en 51,65 mil millones de dólares, con el coste contable de sus tenencias de Bitcoin ya por encima de su valor razonable de mercado.
Fuente: presentación 8-K ante la SEC 8-K filing
Desde el punto de vista contable, la compañía reportó unos 2,42 mil millones de dólares en activos fiscales diferidos, pero al mismo tiempo registró una provisión por el mismo importe. Esta decisión indica que la dirección percibe incertidumbre respecto a la futura realización de dichos activos fiscales diferidos. Además, la empresa señaló que, dado que el valor razonable del Bitcoin sigue por debajo de su precio de adquisición, prevé añadir otros 500 millones de dólares en provisiones por valoración.
A 6 de abril de 2026, Strategy poseía 766 970 BTC a un coste total aproximado de 58,02 mil millones de dólares, con un coste medio por moneda de 75 644 dólares. A los precios actuales de mercado, toda la posición estaba en pérdidas latentes.
Del cuarto trimestre al primero: hitos clave en el crecimiento de la posición
Strategy comenzó a acelerar su acumulación en el cuarto trimestre de 2025, intensificando el ritmo aún más en 2026.
- Enero de 2026: la compañía añadió 14 910 BTC a un precio medio de 75 353 dólares, alcanzando una tenencia total de 687 410 BTC.
- Primer trimestre de 2026: Strategy acumuló unos 89 599 BTC—su segunda mayor adquisición trimestral hasta la fecha. Durante este periodo, el precio de Bitcoin cayó alrededor de un 22,6 %, desde unos 87 000 dólares al inicio del trimestre hasta la zona de los 67 000 dólares.
- Acumulación en marzo: la empresa compró 17 994 BTC el 9 de marzo, 22 337 BTC el 16 de marzo y volvió a incrementar las compras a finales del mes.
- Principios de abril: incluso tras revelar su pérdida no realizada del primer trimestre, la compañía adquirió otros 4 871 BTC entre el 1 y el 5 de abril a un coste medio de 67 718 dólares.
Analizando la cronología, Strategy no redujo sus compras tras la caída de Bitcoin por debajo de su coste medio; al contrario, aceleró la acumulación en marzo y principios de abril. Este comportamiento contrasta notablemente con la lógica tradicional de gestión de activos corporativos y se ha convertido en un punto central de atención para el mercado.
Comparando tenencias: Strategy vs. BlackRock
La afirmación ampliamente difundida de que "Saylor compró siete veces más que BlackRock" requiere un análisis basado en datos.
Comparativa de tenencias totales
A 16 de marzo de 2026, el iShares Bitcoin Trust de BlackRock tenía 784 062 BTC, mientras que Strategy contaba con 761 068 BTC—una diferencia de unos 22 994 BTC, menos del 3 %. Para el 19 de marzo, BlackRock actualizó sus tenencias a 782 170 BTC y Strategy mantenía 761 068 BTC, reduciendo la diferencia a unos 21 102 BTC. Ambos están en cifras muy similares, lejos de una diferencia de siete veces.
Comparativa del ritmo de acumulación
Los informes públicos muestran que, en la primera mitad de 2025, Strategy incrementó sus tenencias en unos 150 000 BTC (de 447 470 a 597 325 BTC), mientras que el IBIT de BlackRock registró entradas netas de aproximadamente 144 957 BTC (de 551 918 a 696 875 BTC) en el mismo periodo. En términos semestrales, ambos acumularon cantidades similares—muy lejos de una disparidad de 7x.
Posible origen de la afirmación "7x"
La cifra puede proceder de una ventana temporal muy corta—como unas pocas semanas a principios de 2025—en la que la acumulación de Strategy superó a la del IBIT de BlackRock, que experimentó salidas en ese periodo. Sin embargo, los informes públicos no respaldan que el "7x" sea una proporción sostenida o media.
Los dos modelos son fundamentalmente distintos. El IBIT de BlackRock es un ETF, cuyas tenencias dependen de la demanda de los inversores: las compras aumentan las tenencias, los reembolsos las reducen. Strategy, en cambio, capta capital activamente para comprar y mantener Bitcoin a largo plazo, independientemente de las fluctuaciones de precio. Plantear la comparación como una "carrera" puede resultar atractivo desde el punto de vista narrativo, pero pasa por alto la volatilidad inherente a las tenencias de un ETF frente a una estrategia corporativa de buy-and-hold.
Analizando la narrativa "Saylor 7x BlackRock"
Un informe que circuló en redes sociales afirmaba que Strategy, liderada por Michael Saylor, había comprado este año unas siete veces más Bitcoin que el IBIT de BlackRock. Tras ser citado por varios medios cripto, la afirmación se propagó rápidamente.
- La fuente de datos del informe era una estimación de un rastreador externo, no información original de la SEC ni de la empresa.
- Una revisión de los informes públicos muestra que las compras acumuladas en el semestre fueron prácticamente iguales, sin diferencia de 7x.
- La proporción "7x" podría aplicarse solo a una ventana muy corta (como unas semanas a principios de 2025), pero el informe original no especificaba el periodo analizado.
La narrativa ganó tracción porque encaja con el enfoque del mercado en la dicotomía "compras corporativas vs. flujos de ETF". Saylor es uno de los compradores corporativos de Bitcoin más seguidos, y presentar su actividad como muy superior a la demanda institucional de los ETF atrae naturalmente la atención. Sin embargo, una verificación de los datos públicos demuestra que esta proporción no se sostiene en un periodo más amplio.
Aunque la narrativa del "7x" es errónea desde el punto de vista de los datos, el debate que ha generado—comparando tenencias corporativas directas con exposición indirecta vía ETF—sí tiene valor analítico real.
Estructura de capital: la verdadera lógica tras la acumulación de Saylor
Las compras continuas de Bitcoin por parte de Strategy se financian principalmente mediante emisiones "at-the-market" (ATM) de acciones ordinarias y preferentes.
El 23 de marzo de 2026, la compañía anunció un plan de capitalización por un total de 44,1 mil millones de dólares, dividido en tres partes: 21 mil millones en acciones ordinarias Clase A (MSTR), 21 mil millones en acciones preferentes perpetuas de tipo variable (STRC) y 2,1 mil millones en acciones preferentes de tipo fijo (STRK). Este plan amplía la anterior iniciativa "42/42", que pretendía captar 84 mil millones de dólares en acciones y deuda convertible hasta 2027 para comprar Bitcoin.
En la práctica, la empresa vende valores al mercado de forma incremental mediante el mecanismo ATM, en lugar de emitir grandes bloques de una sola vez. A 22 de marzo de 2026, Strategy aún disponía de unos 6,24 mil millones de dólares en acciones ordinarias y 20,33 mil millones en acciones preferentes STRK bajo los programas ATM existentes.
Esta estructura de capital permite a Strategy seguir captando fondos para comprar Bitcoin sin necesidad de vender ninguna de sus tenencias. La compañía cuenta con unos 2,25 mil millones de dólares en reservas de efectivo, suficientes para cubrir más de dos años de pagos de dividendos e intereses. Sin embargo, este modelo conlleva una presión significativa de costes: para mantener el precio de mercado de las acciones preferentes STRC, la empresa ha elevado la tasa anualizada de dividendos al 11,5 %. Los altos pagos de dividendos generan salidas constantes de caja y, si el precio de Bitcoin no se recupera, será difícil compensar estos costes mediante la apreciación del activo.
La estrategia de acumulación de Saylor se basa en tres condiciones: primero, que el precio de Bitcoin se recupere y supere los niveles actuales a largo plazo; segundo, que los canales de financiación vía acciones sigan abiertos; y tercero, que los accionistas preferentes mantengan la confianza. Si alguna de estas condiciones cambia, la sostenibilidad del modelo podría verse amenazada.
Tenencia corporativa vs. flujos de ETF: divergencia sectorial
En el primer trimestre de 2026, el mercado institucional cripto mostró una clara divergencia.
Por un lado, los ETF cripto regulados registraron salidas netas superiores a 3,4 mil millones de dólares, siendo los ETF de Bitcoin responsables de unos 2,3 mil millones—principalmente por el cierre de operaciones de arbitraje de base. Las tenencias del IBIT de BlackRock cayeron de unos 770 791 BTC a mediados de febrero a aproximadamente 761 655 BTC.
Por otro lado, las tesorerías corporativas de activos digitales (DAT) sumaron más de 3,7 mil millones de dólares en criptoactivos a sus balances en el primer trimestre, con Strategy liderando la tendencia al acumular unos 89 599 BTC.
Estos dos tipos de comportamiento institucional reflejan una divergencia estratégica fundamental. Los hedge funds que cierran posiciones de arbitraje en ETF operan con un horizonte temporal y perfil de riesgo distintos al de las empresas cotizadas que acumulan Bitcoin como reserva a largo plazo. Al cierre del trimestre, las empresas estadounidenses cotizadas poseían alrededor del 5,42 % de todo el Bitcoin en circulación.
Si la acumulación de tesorería corporativa continúa, podría aportar un soporte estructural creciente al mercado de Bitcoin. Sin embargo, el volumen de compras corporativas aún no es suficiente para compensar totalmente la presión vendedora de las salidas de los ETF: los 3,7 mil millones de dólares en compras corporativas del primer trimestre siguen por debajo de los más de 15,7 mil millones en salidas netas del mercado cripto en el mismo periodo.
Análisis de escenarios: tres posibles caminos para la estrategia de Strategy
Dada la estructura de capital actual, los vencimientos de deuda y las condiciones de mercado, existen tres escenarios principales para la evolución de la estrategia de tesorería de Bitcoin de Strategy.
Escenario 1: recuperación del precio de Bitcoin
Si el precio de Bitcoin rebota hasta la franja de 90 000–100 000 dólares en los próximos 12–24 meses, las pérdidas no realizadas de Strategy se convertirán en ganancias. Bajo la nueva normativa contable FASB (ASU 2023-08), la empresa podrá reconocer las ganancias no realizadas a valor razonable, mejorando significativamente su balance. Al mismo tiempo, la prima sobre el valor neto de los activos (mNAV) de las acciones MSTR podría volver a ampliarse, facilitando aún más la financiación vía acciones.
Escenario 2: consolidación prolongada del precio de Bitcoin
Si Bitcoin permanece en un rango entre 60 000 y 75 000 dólares durante un periodo prolongado, Strategy afrontará una presión constante por las pérdidas contables. Aunque la empresa no tiene vencimientos de deuda a corto plazo—sus 6 mil millones de dólares en deuda neta se concentran en bonos convertibles a largo plazo con vencimientos entre 2028 y la década de 2030—los altos dividendos de las acciones preferentes seguirán drenando caja. Si el mNAV se mantiene por debajo de 1, el coste de diluir a los accionistas existentes mediante ampliaciones de capital aumentará considerablemente.
Escenario 3: caída significativa del precio de Bitcoin
Si Bitcoin cae por debajo de 50 000 dólares y sigue descendiendo, Strategy afrontará graves dificultades. Aunque su estructura de capital no contempla mecanismos tradicionales de margin call, unas pérdidas no realizadas tan profundas podrían desencadenar una reacción en cadena: los accionistas preferentes podrían perder la confianza, dificultando la captación de fondos; el precio de las acciones MSTR podría sufrir más presión, limitando la financiación vía equity; y las grandes pérdidas bajo la contabilidad a valor razonable del FASB impactarían directamente en los resultados trimestrales. En casos extremos, la refinanciación de la deuda podría complicarse.
La vulnerabilidad central del enfoque de Strategy no son las oscilaciones de precio a corto plazo, sino el aumento sostenido de los costes de financiación y la menor flexibilidad de la estructura de capital. El actual 11,5 % de dividendo sobre las preferentes ya está muy por encima de los costes tradicionales de financiación corporativa y, si sigue subiendo, la eficiencia para captar nuevos fondos y continuar acumulando Bitcoin seguirá deteriorándose.
Conclusión
La coexistencia de una pérdida no realizada de 14,46 mil millones de dólares y la acumulación continuada de Bitcoin en el primer trimestre de 2026 refleja el verdadero estado de las estrategias corporativas de tesorería de Bitcoin en el mercado actual: presión sobre el balance y compras impulsadas por convicción. Comparar las tenencias de Strategy con las de gestores de ETF como BlackRock revela que la diferencia radica más en el enfoque que en la escala. La acumulación de Saylor se sostiene mediante financiación en acciones y preferentes, y su viabilidad depende de la evolución a largo plazo del precio de Bitcoin, la situación de los mercados de capitales y la confianza de los inversores.
Para los participantes del mercado, comprender la estructura de capital, el calendario de vencimientos de deuda y el tratamiento contable detrás de esta estrategia es mucho más relevante que centrarse en pérdidas contables a corto plazo o narrativas virales. Como nuevo modelo de gestión de activos corporativos, los riesgos y recompensas reales de una tesorería en Bitcoin solo podrán evaluarse plenamente en un horizonte temporal más amplio.
