El 11 de octubre de 2025, el mercado cripto experimentó una volatilidad sin precedentes, con un monto total de liquidación que superó los 20 mil millones USD en toda la red, Bitcoin cayendo un 15% en un solo día, y muchas altcoins colapsando instantáneamente entre un 80% y un 90%.
La raíz de esta crisis no es un único factor externo, sino más bien los riesgos sistémicos que han existido durante mucho tiempo dentro del mercado cripto: la pérdida colectiva de control sobre la estrategia de préstamo circular de USD.
01 Visión general de la crisis, los aranceles encienden el barril de pólvora del apalancamiento
La mecha de esta crisis provino de la declaración en redes sociales del ex presidente de EE. UU. Trump. Anunció planes para imponer un arancel adicional del 100% sobre todas las importaciones chinas a partir del 1 de noviembre.
El mercado global cayó en respuesta, con el índice Nasdaq desplomándose más de un 3.5% y el índice S&P 500 cayendo casi un 3%.
En comparación con los mercados financieros tradicionales, el mercado de criptomonedas reacciona de manera mucho más violenta. Precio de Bitcoin Después de caer un 15% desde el máximo intradía, muchas altcoins sufrieron un catastrófico flash crash, con precios que cayeron entre un 70% y un 90% en un corto período.
Sin embargo, los choques de política macroeconómica son solo la superficie; los verdaderos peligros ocultos han estado enterrados durante mucho tiempo dentro del mercado cripto: una estructura de trading excesivamente apalancada y la frágil pirámide financiera construida sobre el préstamo circular de USD.
02 USD trampa, la canción de sirena de rendimientos
USDe, lanzado por Ethena Labs, es una stablecoin "dólar sintético", que vio su capitalización de mercado crecer a aproximadamente $14 mil millones antes del colapso, convirtiéndose en la tercera stablecoin más grande del mundo.
A diferencia de USDT o USDC, USDe no depende de reservas equivalentes en dólares, sino que mantiene la estabilidad del precio a través de una estrategia llamada "cobertura delta neutral."
La estrategia es la siguiente: mantener una posición larga en Ethereum spot mientras se acorta un contrato perpetuo equivalente de ETH en un intercambio de derivados.
USD en sí mismo puede proporcionar un rendimiento anualizado básico del 12% al 15%, derivado principalmente de la tasa de financiación de contratos perpetuos.
Lo que realmente lleva el riesgo al extremo es la llamada estrategia de "préstamo circular", que puede amplificar el rendimiento anual a un asombroso 18% a 24%, y algunos incluso afirman que puede alcanzar el 40% al 50%.
03 Mecanismo de Préstamo Circulante, Fábrica de Fabricación de Super Apalancamiento
El proceso operativo del préstamo circular es como un truco de magia financiera meticulosamente diseñado:
- Los inversores mantendrán el USD que poseen como garantía en el acuerdo de préstamo.
- Según la relación de valor de préstamo de la plataforma, presta otra moneda estable, como USDC.
- Cambia el USDC prestado de nuevo a USDe en el mercado.
- Deposita nuevamente el USD adquirido recientemente en el protocolo de préstamos para aumentar el valor total de colateral.
- Repite los pasos anteriores de 4 a 5 veces, el capital inicial puede multiplicarse casi por cuatro.
Tomando un capital inicial de 100,000 USD como ejemplo, después de cinco rondas de ciclos, se puede apalancar una posición total de más de 360,000 USD.
La vulnerabilidad principal de esta estructura es que un leve descenso en el valor total de la posición de USDe (por ejemplo, una caída del 25%) es suficiente para erosionar completamente el 100% del capital inicial, lo que provoca una liquidación forzada de toda la posición.
04 El proceso de colapso, la reacción en cadena de liquidación espiral
Cuando las noticias arancelarias provocan una caída inicial del mercado, aquellos que utilizan altcoins como colateral para pedir prestados stablecoins para participar en los préstamos circulares de USD son los primeros en verse afectados.
El valor de los activos de altcoin utilizados como garantía ha disminuido, lo que ha resultado en un aumento de su ratio LTV en la primera capa de apalancamiento. A medida que el ratio LTV se acerca al umbral de liquidación, recibieron una notificación de llamada de margen.
Para responder a la llamada de margen, estos grandes tenedores comenzaron a desmantelar sus posiciones de endeudamiento circular en USDe. Esto provocó una enorme presión de venta de USDe contra USDC/USDT en el mercado de intercambio.
Debido a la liquidez relativamente débil de USDe en el comercio al contado en el intercambio, esta presión de venta concentrada colapsó instantáneamente su precio, causando que USDe se desacoplara severamente en múltiples plataformas, con el precio cayendo una vez entre 0.62 USD y 0.66 USD.
Peor aún, en el momento crítico del colapso, la función de retiro de ETH en la plataforma de Binance fue obstruida. Los usuarios no pudieron transferir USD fuera para el canje en la cadena, y la ruta de arbitraje fue interrumpida.
Esto ha causado que el precio de USDe en Binance forme una "isla de precios", lo que hace imposible restaurar el anclaje a través de mecanismos de arbitraje convencionales, exacerbando la tendencia a la baja.
05 Rol del Market Maker, Creador del Vacío de Liquidez
Los creadores de mercado son originalmente proveedores de liquidez en el mercado, pero su extrema búsqueda de eficiencia de capital ha convertido su estructura de "cuenta unificada" en un vehículo pasivo de colapso de apalancamiento durante las crisis.
Los creadores de mercado suelen utilizar cuentas unificadas o modelos de margen completo proporcionados por CEX de renombre, utilizando todos los activos como garantía unificada para sus posiciones en derivados.
Tienden a utilizar altcoins ilíquidos como colateral principal para maximizar la eficiencia del capital.
Cuando el precio del colateral de altcoin se desploma, el valor de margen de la cuenta del creador de mercado se reduce instantáneamente de manera significativa, duplicando pasivamente su relación de apalancamiento efectivo (por ejemplo, de 2x a 4x), lo que desencadena la liquidación del motor de riesgo de la bolsa.
El motor de compensación del intercambio está activado, lo que no solo liquida la garantía que ha depreciado significativamente su valor, sino que también vende forzosamente cualquier activo líquido en la cuenta del creador de mercado (como BNSOL, WBETH spot) para cubrir los huecos de margen.
Al mismo tiempo que su propia cuenta estaba siendo liquidada, el sistema de trading automatizado del creador de mercado también ejecutó su instrucción principal de gestión de riesgos: retirar liquidez del mercado.
Cancelaron masivamente órdenes de compra en miles de pares de comercio de altcoins para recuperar fondos. Esto causó un catastrófico "vacío de liquidez."
En un momento en que el mercado está inundado con una gran cantidad de órdenes de venta, el principal soporte de compra en el mercado desapareció repentinamente. Esto explica perfectamente por qué los altcoins pueden experimentar una caída drástica: debido a la falta de órdenes de compra en el libro de órdenes, una gran orden de venta en el mercado es suficiente para hacer que el precio caiga entre un 80% y un 90% en unos pocos minutos.
06 Ecos Históricos, la Sombra de la Crisis de Luna
El evento de desvinculación del USDe se siente familiar para los inversores que experimentaron el mercado bajista de 2022. En mayo de ese año, el imperio cripto conocido como Luna colapsó en solo siete días.
El núcleo del incidente de Luna es una stablecoin algorítmica llamada UST. Prometía un rendimiento anual de hasta el 20%, atrayendo cientos de miles de millones de dólares en fondos.
Sin embargo, su mecanismo de estabilización depende completamente de la confianza del mercado en otro token, LUNA. Cuando UST se desacopló debido a masivas ventas, la confianza colapsó, el mecanismo de arbitraje falló, lo que llevó a la emisión infinita de tokens LUNA, con el precio cayendo de $119 a menos de $0.0001, resultando en aproximadamente $60 mil millones en valor de mercado evaporándose.
Al yuxtaponer el incidente de USDe con el incidente de Luna, podemos encontrar asombrosas similitudes. Ambos utilizaron rendimientos muy superiores a la norma como cebo, atrayendo una gran cantidad de capital en busca de retornos estables.
Ambos expusieron la fragilidad de sus mecanismos en entornos de mercado extremos y, en última instancia, cayeron en la espiral de muerte de "declive de precios, colapso de confianza, liquidación, mayor declive de precios."
07 Lecciones Aprendidas: Reglas de Supervivencia en la Era del Apalancamiento
Este colapso del mercado es un caso de estudio de la exposición al riesgo sistémico transfronterizo en la historia de las finanzas cripto. Revela claramente la "trampa de rendimiento" del préstamo circular de USDe en DeFi, la vulnerabilidad de la estructura de "cuenta unificada" de los intercambios CeFi, y cómo los límites difusos entre los dos crean caminos complejos de contagio de riesgo.
Para los inversores ordinarios, este incidente proporciona varias ideas clave:
- La regla de hierro del mercado financiero nunca cambiará: el riesgo y el retorno siempre son proporcionales.
- Las situaciones extremas inevitablemente ocurrirán. Ya sea la crisis financiera global de 2008 o el colapso de Luna de 2022, estos llamados eventos de "cisne negro" siempre ocurren en los momentos más inesperados.
- El apalancamiento es una espada de doble filo; puede amplificar tus ganancias en un mercado alcista, pero también duplicará tus pérdidas en un mercado bajista.
Cuando alguien te promete "bajo riesgo, alto retorno", o bien es un estafador o aún no has entendido dónde está el riesgo.
Perspectivas Futuras
En el oscuro bosque del mercado cripto, los altos rendimientos siempre son una máscara para los altos riesgos. Cuando los préstamos circulares de USD ofrecen un rendimiento anualizado del 50%, muchos inversores pasan por alto los riesgos de apalancamiento detrás de esto.
El apalancamiento es como un resorte; cuanto mayor es la presión, más fuerte es la fuerza destructiva cuando rebota. En un mercado alcista, el éxito continuo puede embotar la conciencia del riesgo de las personas, y cuando los que les rodean están ganando dinero, pocos pueden resistir la tentación.
Pero el mercado siempre recordará a todos los participantes en algún momento, de la manera más brutal: no hay almuerzo gratis en el mercado financiero.
