Autor original: Arthur Hayes
Título original: Pronóstico de nieve
Texto original traducido: Luke, Mars Finance
Pronóstico de nieve
Ha llegado el momento de convertirme en un “meteorólogo de teclado” nuevamente. Conceptos como La Niña y El Niño inundan mi vocabulario. Predecir la dirección del viento de una tormenta de nieve es tan importante como predecir la cantidad de nieve que caerá, ya que esto está directamente relacionado con a dónde debo ir a esquiar. Utilizo mis limitados conocimientos sobre el clima para opinar sobre cuándo termina el otoño en Hokkaido, Japón, y cuándo comienza el invierno. También discuto con otros entusiastas locales del esquí (ski bums) sobre mi sueño de que la temporada de nieve en polvo comience pronto. Sin embargo, la aplicación que más actualizo en mi teléfono no es mi aplicación favorita de gráficos de criptomonedas, sino la aplicación de pronóstico de nieve (Snow-Forecast).
A medida que llegaban los puntos de datos, tuve que decidir cuándo ir a las pistas de esquí con información incompleta. A veces, hasta el día anterior a ponerte los esquís, no puedes predecir las condiciones meteorológicas. Hace varias temporadas de nieve, llegué a mediados de diciembre y descubrí que toda la montaña estaba cubierta de polvo. Una línea de telesilla estaba abierta, pero tenía que atender a miles de entusiastas del esquí. Para esquiar en una pista plana con poca nieve, adecuada para niveles de principiante a intermedio, la gente hizo cola durante varias horas. Al día siguiente, nevó intensamente y disfruté de una épica bajada en polvo en mi estación de esquí favorita, rodeada de claros entre los árboles (glades).
El bitcoin es un indicador del mercado libre de la liquidez de las monedas fiduciarias a nivel mundial. Su comercio se basa en las expectativas sobre el suministro futuro de moneda fiduciaria. A veces la realidad coincide con las expectativas, y a veces no. El dinero es política. Las declaraciones políticas, que cambian rápidamente, pueden influir en las expectativas del mercado sobre el futuro suministro de “moneda fiduciaria sucia”. Nuestros líderes, que no son perfectos, a veces llaman a emitir más moneda más barata para elevar los activos de sus partidarios (que poseen grandes cantidades de bienes raíces, acciones y criptomonedas); a veces, para combatir la inflación (que puede destruir a los ciudadanos comunes y poner en peligro su reelección o dictadura), llaman a tomar medidas opuestas. Al igual que en la ciencia, en el comercio, es sabio mantener “las convicciones firmes, pero la postura flexible” (strong convictions loosely held).
Después de la supuesta “Día de la Liberación de Estados Unidos” el 2 de abril de 2025, donde fracasó estrepitosamente, hago un llamado a “¡solo sube, no baja!” (Up Only!). Creo que el presidente estadounidense Trump y su secretario del Tesoro “Buffalo Bill” Bessent han aprendido la lección y ya no intentarán cambiar demasiado rápido el sistema financiero y comercial mundial. Para recuperar el apoyo, utilizarán la impresión de dinero para otorgar beneficios a sus seguidores. El 9 de abril, Trump “sonó la retirada”, anunciando una suspensión de los aranceles, un comienzo que parecía una gran depresión, pero se convirtió en la mejor oportunidad de compra del año. El Bitcoin subió un 21%, y algunas “monedas alternativas” (shitcoins) (principalmente Ethereum) también subieron, mientras que la cuota de mercado de Bitcoin cayó del 63% al 59%.
Sin embargo, las expectativas de liquidez implícita del dólar para Bitcoin han empeorado recientemente. El precio de Bitcoin ha caído un 25% desde el máximo histórico alcanzado a principios de octubre, y muchas altcoins han sido golpeadas más severamente que los capitalistas en la elección a alcalde de Nueva York. ¿Qué ha cambiado todo esto? Los comentarios del gobierno de Trump no han cambiado. Trump sigue criticando a la Reserva Federal por mantener tasas de interés demasiado altas. Él y su personal continúan hablando sobre estimular el mercado inmobiliario por diversos medios. Y lo más importante es que Trump ha cedido a China en cada momento clave, ya que se resiste a revertir el desequilibrio comercial y financiero entre las dos principales economías, porque el dolor económico y político que esto podría causar es difícil de soportar para los políticos que deben enfrentarse a los votantes cada dos a cuatro años. Lo que tampoco ha cambiado es la contracción de la liquidez en dólares, y el mercado ahora le da más importancia a esto que a las declaraciones de los políticos.
(Gráfico: Índice de liquidez del dólar vs Bitcoin )
Mi índice de liquidez en dólares (blanco) ha caído un 10% desde el 9 de abril de 2025, mientras que el bitcoin (dorado) ha subido un 12%. Esta divergencia se debe en parte a las declaraciones de liquidez proactivas del gobierno de Trump. Parte de la razón es que los inversores minoristas ven la afluencia de fondos hacia el ETF de bitcoin y la prima de mNAV (valor neto ajustado de mercado) de DAT (Compañía de Tesorería de Activos Digitales) como evidencia de que los inversores institucionales desean mantener bitcoin.
Los inversores institucionales están entrando en masa en los ETF de Bitcoin, al menos eso es lo que se dice. Como pueden ver, el flujo neto de fondos desde abril hasta octubre ha proporcionado una compra continua de Bitcoin, incluso cuando la liquidez en dólares está disminuyendo. Debo añadir una aclaración a este gráfico. El mayor tenedor del ETF más grande por activos gestionados (el IBIT US de BlackRock) utiliza este ETF para operaciones de diferencial (basis trade); en realidad, no están comprando Bitcoin. Están vendiendo en corto contratos de futuros de Bitcoin listados en la CME, mientras compran el ETF, para aprovechar la diferencia de precios entre ambos. [1] Este enfoque tiene eficiencia de capital, ya que normalmente sus corredores les permiten utilizar el ETF como colateral para sus posiciones cortas en futuros.
(Gráfico: Los cinco principales poseedores de IBIT US)
A continuación se presentan los cinco principales tenedores de IBIT US. Todos ellos son grandes fondos de cobertura o bancos de inversión enfocados en el trading propio, como Goldman Sachs.
( Gráfico: Binance BTC/USDT diferencial anualizado )
La imagen anterior muestra el diferencial anualizado obtenido por estos fondos al comprar IBIT US y vender contratos de futuros CME. Aunque la imagen muestra el intercambio de Binance, el diferencial anualizado de CME es prácticamente el mismo. Cuando el diferencial está significativamente por encima de la tasa de fondos federales, los fondos de cobertura se apresuran a entrar, causando una entrada neta continua de capital en los ETF. Esto crea una ilusión para aquellos que no entienden la microestructura del mercado, de que los inversores institucionales tienen un gran interés en la exposición a Bitcoin, cuando en realidad no les importa Bitcoin en absoluto; simplemente vienen a jugar en nuestro “sandbox” para obtener algunos rendimientos adicionales por encima de la tasa de fondos federales. Cuando el diferencial disminuye, rápidamente liquidan sus posiciones. Recientemente, con la disminución del diferencial, el mercado de ETF ha experimentado una gran salida neta. Ahora, los inversores minoristas piensan que estos inversores institucionales no les gusta Bitcoin, creando así un ciclo de retroalimentación negativa que los impulsa a vender, reduciendo aún más el diferencial, lo que finalmente lleva a más inversores institucionales a vender ETF.
La empresa Digital Asset Trust (DAT) ofrece a los inversores institucionales otra forma de obtener exposición a Bitcoin. Strategy (MSTR US) es el DAT que posee la mayor cantidad de Bitcoin. Cuando su precio de acción se negocia muy por encima de la cantidad de Bitcoin que posee (es decir, la prima de capitalización de mercado con respecto al valor neto de los activos (mNAV)), la empresa puede obtener Bitcoin a un costo más bajo a través de la emisión de acciones y otras formas de financiación. A medida que la prima se convierte en descuento, la velocidad a la que Strategy adquiere Bitcoin también disminuye.
Esta es una gráfica de acumulación de posiciones, no una gráfica de la tasa de cambio de esa variable, pero puedes ver de manera intuitiva que, a medida que desaparece la prima de mNAV de la estrategia, la velocidad de crecimiento de las posiciones se ralentiza.
A pesar de que la liquidez del dólar ha estado disminuyendo desde el 9 de abril, la entrada de fondos en los ETF de Bitcoin y la compra de DAT todavía impulsan el precio de Bitcoin al alza. Sin embargo, esta situación ha llegado a su fin. El diferencial actual no es suficiente para mantener la compra continua de ETF por parte de los inversores institucionales, y dado que la mayoría de los precios de negociación de DAT han pasado a estar en descuento, los inversores ahora también evitan estos valores derivados de Bitcoin. Si no hay estas entradas de fondos para ocultar la falta de liquidez, el precio de Bitcoin inevitablemente caerá para reflejar las preocupaciones a corto plazo sobre la disminución de la liquidez del dólar o el crecimiento que no cumple con las promesas de los políticos.
Dame un vistazo (Show Me)
Ahora es el momento de que Trump y Besant “o muestran su verdadero talento, o se callan” (put up or shut up). O tienen la capacidad de hacer que el Tesoro supere a la Reserva Federal, crear otra burbuja inmobiliaria, emitir más cheques de estímulo, etc.; o son un grupo de “estafadores débiles” (limp-dick charlatans). Más complejo es que los demócratas del “equipo azul” han descubierto (lo cual no es sorprendente) que desarrollar una estrategia de campaña en torno a varias afirmaciones sobre “asequibilidad” es la clave para ganar. No importa si la oposición puede cumplir con estas promesas, como tarjetas de transporte público gratuitas, un gran número de apartamentos con control de alquiler y tiendas de comestibles operadas por el gobierno. Lo importante es que la gente quiere que su voz sea escuchada, al menos espera que alguien pueda engañarse a sí mismo pensando que los que están en el poder se preocupan por ellos. La gente no quiere ser “manipulada” (gaslighted) por Trump y su ejército de redes sociales de “Hacer América Grande de Nuevo” (MAGA), creyendo erróneamente que la inflación que ven y oyen cada día es noticia falsa. [2] Quieren que su voz sea escuchada, como Trump escuchó su voz en 2016 y 2020, cuando les dijo que iba a enfrentar a China y expulsar a las personas de color, de modo que sus trabajos bien remunerados aparecerían mágicamente de nuevo.
Para aquellos que tienen la vista puesta en un futuro lejano, la desaceleración a corto plazo de la emisión de moneda fiduciaria es irrelevante. Si el “equipo rojo” de los republicanos no puede imprimir dinero, el mercado de valores y el mercado de bonos se desplomarán, lo que llevará a los intransigentes de ambos partidos a regresar a la “secta satánica de la impresión de dinero”. Trump es un político astuto que, al igual que el ex presidente estadounidense Biden (quien también enfrentó una resistencia similar del público debido a la inflación provocada por el plan de estímulo COVID-19), cambiará de postura públicamente y criticará a la Reserva Federal por causar la inflación que afecta a los votantes de clase media. Pero no se preocupe, Trump no olvidará a aquellos ricos tenedores de activos que financian su campaña. “Buffalo Bill” Basent será encargado de imprimir dinero de una manera “creativa” que los ciudadanos comunes no pueden comprender.
( imagen: reunión de Biden, Yellen y Powell en 2022 )
¿Recuerdas esta “foto de exhibición” (photo op) del año 2022? Nuestro querido “blando chivo expiatorio” presidente Powell fue reprendido por el entonces presidente “dormilón” Biden y la secretaria del Tesoro “chica mala” Yellen (Bad Gurl Yellen). Biden explicó a sus súbditos que Powell controlaría la inflación. Luego, porque necesitaba impulsar los activos financieros de los ricos que lo llevaron al poder, le dijo a Yellen que, a toda costa, deshiciera todas las subidas de tipos y las medidas de reducción de balance de Powell. Yellen emitió más bonos del Tesoro a corto plazo (T-bills) que bonos a medio y largo plazo (notes or bonds), lo que extrajo 2.5 billones de dólares del programa de operaciones de recompra inversa (RRP) de la Reserva Federal, elevando así las acciones, bienes raíces, oro y criptomonedas. Para los votantes comunes, y para algunos de ustedes lectores, lo que acabo de escribir puede parecer como un “texto en arameo” (Aramaic), y ese es precisamente el punto. La inflación que ustedes sienten proviene directamente de un político que les dijo que le preocupaba resolver el problema de la “asequibilidad”.
“Buffalo Bill” Besant debe desplegar una magia similar. Estoy cien por ciento seguro de que él planea obtener resultados similares. Es uno de los “fontaneros” (plumbers) y operadores de divisas más eruditos de la historia.
Preparativos (La Configuración)
El panorama del mercado en la segunda mitad de 2023 y la segunda mitad de 2025 es sorprendentemente similar. La disputa sobre el límite de deuda termina a mediados del verano (el 3 de junio de 2023 y el 4 de julio de 2025), lo que obliga al Departamento del Tesoro a reconstruir la Cuenta General (TGA), lo que resulta en la absorción de la liquidez del sistema.
(Gráfico: Cambios en TGA 2023)
(Gráfico: Cambios en TGA para 2025)
“La mala chica” Yellen ha dejado a su jefe muy satisfecho. ¿Podrá “Buffalo Bill” Basent “ponerse firme” (find his BBC) y usar “mano dura” (Bismarck) para poner en orden el mercado, de modo que el “equipo rojo” del Partido Republicano pueda movilizar a los votantes poseedores de activos financieros para las elecciones de mitad de período de 2026?
Cada vez que los políticos prestan atención a las voces de la mayoría de la población que sufre por la inflación, hablan de restringir a los banqueros centrales y funcionarios del Tesoro que están obsesionados con imprimir dinero. Para disuadirlos de la idea de restringir el crédito, el mercado presenta una “elección de Hobson” (Hobson’s choice, es decir, una elección sin alternativas). Una vez que los inversores se dan cuenta de que imprimir dinero a corto plazo es un tabú, los precios en los mercados de acciones y bonos caen rápidamente. En este momento, los políticos tienen que optar por imprimir dinero para salvar un sistema financiero de “moneda fiduciaria sucia” de alto apalancamiento que sostiene la economía en general, pero que permite que la inflación se acelere nuevamente; o simplemente dejar que se restrinja el crédito, lo que destruiría a los propietarios de activos ricos y causaría desempleo masivo, ya que las empresas sobreapalancadas tendrían que reducir la producción y el personal. Por lo general, esta última opción es políticamente más difícil de aceptar, ya que el desempleo y las dificultades financieras al estilo de la década de 1930 son siempre un veneno para las elecciones; mientras que la inflación es un asesino invisible y puede financiar a los pobres (subsidios) a través de la impresión de dinero para encubrirla.
Así como tengo plena confianza en la “máquina de nieve” de Hokkaido (refiriéndome al fenómeno natural de la nieve), estoy ciento por ciento seguro de que Trump y Besant quieren que su “equipo rojo” de republicanos siga en el poder, por lo que buscarán la manera de mostrarse firmes en la lucha contra la inflación y, al mismo tiempo, imprimir el dinero necesario para continuar este “juego de estafa” (con game) del sistema de reservas fraccionarias keynesiano, que es precisamente la situación económica en Estados Unidos y en el mundo. En la montaña, llegar demasiado temprano a veces solo significa esquiar en “nieve de tierra” (dirt skiing). En los mercados financieros, antes de que volvamos a la situación de “solo subir y nunca bajar”, parafraseando a Nelly, el mercado primero tiene que “agacharse y mostrar la postura del águila” (drop down and get their eagle on, refiriéndose a caer y buscar el fondo).
( imagen: captura de pantalla del video musical de Nelly )
Los videos musicales que están grabando ahora no son tan buenos como los de antes.
Argumentos del mercado alcista (El caso alcista)
El argumento en contra de mi teoría de “liquidez del dólar negativa” es el siguiente: a medida que el gobierno de EE. UU. reanuda operaciones después del “cierre”, el TGA se reducirá en 100 mil a 150 mil millones de dólares a corto plazo para alcanzar el objetivo de 850 mil millones, lo que aumentará la liquidez en el sistema. Además, la Reserva Federal dejará de reducir su balance a partir del 1 de diciembre y pronto reanudará la expansión del balance a través de QE (flexibilización cuantitativa) [3].
Al principio, tenía una perspectiva optimista sobre los activos de riesgo después de “cerrar la puerta”. Sin embargo, al profundizar en los datos, noté que desde julio, según mi índice, aproximadamente un billón de dólares en liquidez se ha evaporado. Es cierto que la adición de 150 mil millones de dólares es un buen signo, pero ¿qué sigue?
A pesar de que varios miembros de la Reserva Federal han insinuado que reiniciar el QE es necesario para reconstruir las reservas bancarias y garantizar el funcionamiento normal del mercado monetario, esto es solo “hablar por hablar”. Solo cuando Nick Timiraos, el “susurrador” de la Reserva Federal del Wall Street Journal, declare que reiniciar el QE tiene luz verde, podremos estar seguros de que están hablando en serio. Pero aún no hemos llegado a ese punto. Mientras tanto, la herramienta de recompra permanente (SRF) se utilizará pasivamente, imprimiendo cientos de miles de millones de dólares para asegurar que el mercado monetario pueda manejar la enorme emisión de deuda pública.
En teoría, el Bessent podría reducir el TGA a cero. Desafortunadamente, debido a que el Departamento del Tesoro debe renovar miles de millones de dólares en notas cada semana, deben mantener un gran colchón de efectivo por si acaso. No pueden permitirse incumplir en los bonos del Tesoro que vencen, lo que descarta la posibilidad de inyectar inmediatamente los 850 mil millones restantes en el mercado financiero.
La privatización de las agencias hipotecarias respaldadas por el gobierno, Fannie y Freddie, definitivamente ocurrirá, pero no en las próximas semanas. Los bancos también cumplirán con su “deber” de otorgar préstamos a empresas que fabrican bombas, reactores nucleares, semiconductores, etc., pero, de igual manera, estos préstamos se realizarán en un período más prolongado, y este crédito no fluirá inmediatamente hacia el mercado monetario en dólares.
Los bulls tienen razón; con el tiempo, “la impresora de dinero finalmente rugirá” (money printer go Brrrrrr). Pero primero, el mercado debe retroceder desde el aumento desde abril para alinearse mejor con los fundamentos de liquidez. Por último, antes de discutir la posición del Maelstrom (el fondo del autor), no estoy de acuerdo con la afirmación del “ciclo de cuatro años”. Bitcoin y ciertos altcoins solo alcanzarán nuevos máximos históricos cuando el mercado “vomite” (puke) hasta cierto punto (es decir, un colapso), lo que impulsará un aumento en la velocidad de impresión de dinero.
Maelstrom posición (Maelstrom Positioning)
El fin de semana pasado, aumenté mi posición en stablecoins en dólares para hacer frente a la caída esperada de los precios de las criptomonedas. Creo que la única criptomoneda que puede escapar a la negativa situación de liquidez del dólar a corto plazo es Zcash (ZEC). Con la intervención de la IA, las grandes empresas tecnológicas y “grandes gobiernos”, la privacidad en la mayoría de los ámbitos de Internet ha muerto. Zcash y otras criptomonedas de privacidad que utilizan tecnología de prueba de cero conocimiento son la única esperanza de la humanidad para combatir esta nueva realidad. Por esta razón, Balaji y otros creen que el “meta-narrativa de privacidad” (privacy meta-narrative) seguirá impulsando el mercado de criptomonedas durante muchos años.
Como seguidores de Satoshi Nakamoto, deberíamos sentir indignación: las criptomonedas que ocupan el tercer, cuarto y quinto lugar por capitalización de mercado son, respectivamente, derivados del dólar, una moneda “que no es nada” en una cadena “que no es nada”, y la computadora centralizada de CZ (Zhao Changpeng). Si dentro de 15 años, estas criptomonedas resultan ser las de mayor capitalización de mercado después de Bitcoin y Ethereum, ¿qué demonios estamos haciendo? No estoy atacando a Paolo, Garlinghouse y CZ; todos ellos son maestros en crear valor para los poseedores de tokens. Fundadores, tomen nota. Pero Zcash o criptomonedas de privacidad similares deberían estar por debajo de Ethereum. Creo que la comunidad cripto de base está despertando: lo que estamos apoyando al otorgar a estas monedas una alta capitalización de mercado está en desacuerdo con ese futuro descentralizado: en ese futuro, nosotros, seres humanos de carne y hueso, podremos mantener nuestra autonomía frente a la opresiva tecnología, los gobiernos y los gigantes de la IA. Por lo tanto, mientras esperamos que Besant recupere el ritmo de impresión, el precio de Zcash u otras criptomonedas centradas en la privacidad experimentará un aumento a largo plazo.
Maelstrom sigue siendo “demasiado explosivo” (long as fuck), si tengo que comprar de nuevo en una posición más alta, como lo hice con frustración a principios de este año, que así sea. Estoy orgulloso de soportar mi “L” (pérdidas), porque tener efectivo disponible me permitirá atacar en grande cuando aparezcan mis “W” (victorias) y hacer que “cuente” (make it fucking count). Si surge una oportunidad similar a abril de 2025, tener liquidez en mano será más decisivo para tus ganancias y pérdidas (PNL) en este ciclo que esos intercambios esporádicos donde “invariablemente pierdes dinero comerciando”.
El Bitcoin ha caído de 125,000 dólares a poco más de 90,000 dólares, mientras que el índice S&P 500 y el índice Nasdaq 100 rondan cerca de sus máximos históricos, lo que me indica que se está gestando un evento crediticio. Mi índice de liquidez en dólares ha estado en constante descenso desde julio, lo que también respalda mi punto de vista. Si mi juicio es correcto, entonces una corrección del 10% al 20% en el mercado de valores, junto con un rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años cerca del 5%, sería suficiente para crear una sensación de urgencia, lo que obligaría a la Reserva Federal, al Tesoro o a otras agencias del gobierno de EE. UU. a implementar algún tipo de plan de impresión de dinero. Durante este período de debilidad, es completamente posible que el precio del Bitcoin caiga entre 80,000 y 85,000 dólares. Y si el mercado de riesgos más amplio colapsa y la Reserva Federal y el Tesoro aceleran su farsa de impresión de dinero, entonces para fin de año el precio del Bitcoin podría dispararse a 200,000 o 250,000 dólares.
Sigo creyendo que China volverá a la inflación (reflate). Pero solo cuando Estados Unidos acelere claramente la creación de dólares, China podría tomar acciones correspondientes. Hay una opinión de que China desea que el renminbi se mantenga fuerte frente al dólar, lo que en cierta medida limita el aumento significativo de la oferta monetaria en sentido amplio. Una señal es que el Banco Popular de China (PBOC) compró una pequeña cantidad de bonos del gobierno por primera vez desde enero. Esto fue visto por el mercado como una señal de flexibilización cuantitativa (QE). El gran dragón está a punto de despertar y verterá Maotai en el ardiente fuego del mercado alcista de criptomonedas de 2026. Antes de que me dirija a la hermosa Argentina para bailar el “two-step”, hay un último punto sobre China: ¿no es ridículo que Beijing esté enojado por el “robo” de parte del gobierno estadounidense de los bitcoins de un ciudadano chino sospechoso de participar en un fraude? Claramente, esto indica que China considera que el bitcoin es un activo valioso que debería ser poseído por sus ciudadanos o su nación, y no por el gobierno de Estados Unidos. Si los líderes de las dos principales economías, China y Estados Unidos, creen que el bitcoin tiene valor, ¿por qué no ven el potencial a largo plazo del bitcoin?
[1] CME se refiere a la Bolsa de Productos de Chicago. Ofrece contratos de futuros de Bitcoin/Dólar. Para la mayoría de los inversores institucionales, este es el único producto derivado de Bitcoin que pueden negociar.
[2] MAGA significa “Hacer a América Grande de Nuevo”. Este es uno de los lemas políticos más geniales de todos los tiempos, ya que es a la vez vacío y abarcador. ¿Para quién es hacer a América grande de nuevo? ¿Cuándo ha sido América realmente grande? Debido a que este lema no tiene un significado concreto, los políticos siempre pueden usarlo para resaltar su propio éxito.
[3] QE representa la política de flexibilización cuantitativa. Es el proceso mediante el cual la Reserva Federal crea reservas bancarias o liquidez en dólares al comprar valores del sistema bancario.
