y augmentant. Parallèlement, la complexité croissante des RWA rend les cadres de risque vérifiables tels que le PoR et le DVN de plus en plus indispensables.
Les RWA ne sont plus simplement conservés sur la blockchain ; ils évoluent en blocs de construction générateurs de rendement, utilisables comme collatéral et composables pour des stratégies on-chain. Les plateformes et les Curators stimulent la croissance des coffres multi-actifs RWA et des produits dérivés associés, tandis que les institutions s’intègrent davantage à la DeFi via des partenariats d’infrastructure.
Les CEX et les portefeuilles se concentrent sur l’acquisition d’utilisateurs, l’expérience utilisateur et la conformité, tandis que la DeFi gère l’exécution du rendement, le règlement et la gestion des risques. En pratique, les utilisateurs accèdent à des produits de prêt et de rendement « en un clic » sur les plateformes CEX, avec des stratégies sous-jacentes pilotées par des protocoles on-chain et des coffres gérés par des Curators.
À mesure que la couche de rendement prend de l’ampleur, les projets s’étendent vers les paiements, les comptes et les cartes, formant une boucle fermée « épargner → faire fructifier → dépenser ». La capacité de ce modèle à évoluer dépendra de la capacité de la réglementation à établir des garde-fous et une responsabilité claire, tout en préservant les avantages de la vérifiabilité on-chain.
Introduction
L’évolution de la DeFi s’est déroulée en plusieurs phases distinctes. Des débuts marqués par le liquidity mining et les agrégateurs de rendement simples, jusqu’à la récente vague de stratégies telles que le prêt en boucle et le farming de points Pendle, les mécanismes apparents de génération de rendement semblent constamment changer. Pourtant, la logique sous-jacente demeure remarquablement stable : les rendements sont obtenus en assumant des formes de risque identifiables et en étant rémunéré pour cela. À cet égard, le rendement DeFi n’est fondamentalement pas différent des actifs générateurs de rendement dans la finance traditionnelle.
Source : Novelinvestor
Prenons l’exemple de la trésorerie et des bons du Trésor. Ces actifs figurent parmi les instruments les plus proches du « sans risque » dans les systèmes financiers modernes, généralement représentés par les bons du Trésor américain à court terme et les fonds monétaires. Les données historiques suggèrent que leur rendement nominal à long terme avoisine 3,3 %, tandis que le rendement réel—après inflation—est proche de zéro. En substance, les investisseurs sont rémunérés presque uniquement pour la valeur temporelle de l’argent. Ces instruments comportent un risque de crédit minimal et une exposition à la durée très limitée. Le compromis est clair : l’inflation érode progressivement le pouvoir d’achat, les rendant plus adaptés au stationnement temporaire de capitaux qu’à l’accumulation de richesse à long terme.
Les obligations, en revanche, illustrent la logique classique de génération de rendement par le prêt de capital et la prise de risque. Qu’elles soient émises par des États ou des entreprises, différents niveaux de qualité de crédit correspondent à différents profils de rendement. Historiquement, les obligations de catégorie investissement ont offert des rendements nominaux d’environ 4 à 4,6 %, tandis que les obligations à haut rendement ont atteint en moyenne 6 à 8 %. Ces rendements compensent les investisseurs pour le risque de crédit, la volatilité de la durée et le risque de liquidité. Les compromis sont tout aussi clairs : les prix des obligations peuvent chuter lors des cycles de resserrement, les rendements réels peuvent devenir négatifs en période d’inflation élevée, et en cas de défaut ou de restructuration, les investisseurs peuvent subir des pertes irréversibles en capital. (1)
La même logique s’applique à la DeFi.
La DeFi a longtemps été associée à une perception de rendements élevés. Cependant, cette perception ne découle pas de la création d’un nouveau modèle de génération de richesse, mais du fait que les investisseurs assument souvent des risques sous-jacents nettement plus importants que dans les actifs financiers traditionnels. Ces risques peuvent se manifester de plusieurs façons. Au niveau du protocole, il existe un risque de défaut lié aux smart contracts ou à la conception du système. Dans les stratégies de prêt en boucle, le risque de liquidation peut provenir de la forte volatilité des actifs utilisés comme collatéral. Dans les stratégies de farming de points, les rendements peuvent être très incertains en raison de facteurs tels que la valorisation imprévisible du TGE ou l’évolution des règles de distribution des airdrops.
À mesure que l’industrie évolue, le marché DeFi lui-même subit une transformation structurelle. De plus en plus de projets cherchent à créer de la valeur durable, soit en approfondissant leurs produits principaux, soit en s’étendant sur la chaîne de valeur pour renforcer leur positionnement. L’objectif est de bâtir des protocoles en infrastructures financières pérennes, plutôt que de s’appuyer sur le modèle de croissance à tout prix des débuts, fondé sur des subventions massives, des incitations par airdrop ou des APY insoutenables pour attirer la liquidité retail.
Sur la base des observations ci-dessus, nous allons explorer plusieurs tendances émergentes clés du marché DeFi actuel.
Tendance 1 : Les marchés de prêt deviennent modulaires, portés par les Risk Curators
Source : Bitwise X
Le marché du prêt on-chain s’est imposé comme un secteur majeur de la DeFi, grâce à son efficacité de règlement et d’exécution ainsi qu’à sa grande composabilité. La valeur totale verrouillée (TVL) dans ce secteur atteint actuellement environ 58 milliards de dollars. Récemment, Bitwise a annoncé le lancement d’un coffre non-custodial sur Morpho, où il agit en tant que Curator, déployant des équipes dédiées à la conception de stratégies et à la gestion des risques.
Dans la conception de la DeFi 1.0, tous les participants étaient « structurellement égaux » au niveau du protocole : mêmes modèles de taux d’intérêt, mêmes règles de liquidation, mêmes informations publiques. Les utilisateurs interagissaient directement avec le protocole, sans intermédiaire explicite assurant la gestion professionnelle des risques ou l’exécution des stratégies pour leur compte.
Dans cette structure, les stratégies plus complexes—comme le rééquilibrage inter-marchés, la gestion dynamique des risques, la prévision des taux d’intérêt et l’optimisation de portefeuille—étaient généralement exécutées de manière privée par des institutions ou des traders professionnels. Ces stratégies n’étaient ni transformées en produits ni accessibles aux utilisateurs ordinaires sous une forme composable. Bien que les protocoles soient ouverts, les véritables capacités d’optimisation du rendement et de gestion des risques restaient concentrées entre les mains d’un petit groupe de participants spécialisés.
C’est dans ce contexte que les modèles de coffre et de Curator ont émergé. S’appuyant sur l’ouverture de la DeFi 1.0, ils introduisent une couche de stratégie vérifiable et non-custodiale, structurant les capacités de gestion des risques et d’optimisation du rendement autrefois réservées à quelques institutions, pour les rendre plus transparentes et accessibles à un ensemble plus large de participants on-chain.
Sur des protocoles comme Morpho, les Curators allouent le capital des utilisateurs selon des opportunités aux profils risque/rendement différents, ajustant dynamiquement les positions en fonction des évaluations de risque et des rendements attendus.
Source : DeFillama
Les données montrent que depuis l’apparition du Risk Curator, la part du TVL des protocoles de prêt gérée par les curators a augmenté de manière constante, atteignant près de 13 % à son pic et oscillant actuellement autour de 10 %. Dans l’écosystème actuel, Steakhouse Financial, Sentora et Gauntlet sont les trois Curators majeurs, chacun gérant plus d’un milliard de dollars de positions de prêt on-chain.
Source : Token Terminal
Comment ces gestionnaires d’actifs on-chain ont-ils connu une croissance rapide ces dernières années ?
Le moteur principal n’est pas une question de « qui dépend de qui », mais plutôt que, à mesure que l’infrastructure mûrit et que la spécialisation s’approfondit, l’offre et la demande du marché se débloquent simultanément.
Prenons Steakhouse Financial : ses positions gérées sur Morpho représentent désormais près de 20 % du TVL total du protocole, principalement concentrées sur des actifs blue-chip comme BTC, ETH et les stablecoins, y compris diverses formes synthétiques ou wrappers. Cette croissance ressemble à une boucle d’auto-renforcement : Morpho fournit les rails et la structure de marché scalable, tandis que Steakhouse emballe ses stratégies, sa gestion des risques et ses capacités produits en solutions de gestion d’actifs non-custodiales largement adoptables.
(1) Couche produit : la couche stratégie emballée en « fonds non-custodiaux » accessibles
Morpho propose des interfaces standardisées Vault/Market et des couches d’exécution, permettant d’acheminer le capital sur plusieurs marchés.
Steakhouse intègre sa logique de sélection et d’allocation des risques dans des produits Curator, permettant aux utilisateurs d’obtenir des rendements ajustés au risque sans avoir à choisir eux-mêmes les marchés ou à configurer les paramètres.
(2) Couche gestion des risques : remplacer la « confiance » par des mécanismes vérifiables
Steakhouse atténue les risques extrêmes liés aux ajustements de stratégie grâce à des mécanismes tels que les timelocks, les changements différés et les contrôles d’accès.
Parallèlement, l’écosystème Morpho fait évoluer en continu les mécanismes Guardian—par exemple, en suspendant certaines opérations lors d’anomalies pour éviter les erreurs manifestes ou les modifications malveillantes de paramètres—renforçant ainsi la reproductibilité et la stabilité.
(3) Couche distribution : élargir l’accès des natifs on-chain à une base d’utilisateurs plus large
Le prêt USDC de Coinbase sur Morpho illustre un modèle « distribution par canal + exécution DeFi + gestion des risques par Curator » : Morpho fournit les rails, tandis que les Curators livrent des produits de rendement plus faciles à adopter pour les utilisateurs.
Steakhouse joue aussi, dans une certaine mesure, le rôle de canal de distribution. Lorsque ses clients recherchent des rendements on-chain, le capital afflue naturellement vers les coffres gérés par Steakhouse sur Morpho. Cela crée une boucle de rétroaction positive : Steakhouse augmente ses actifs sous gestion tout en stimulant indirectement le TVL de Morpho, au bénéfice du gestionnaire d’actifs et du protocole sous-jacent.
Sentora alloue les fonds de ses clients à Aave Horizon en tant que fournisseurs de liquidité stablecoin pour générer des spreads de prêt, tout en emballant des stratégies donnant une exposition indirecte à divers RWA. De même, Gauntlet réalise des allocations de capital à grande échelle et gère des coffres sur Morpho. (2)
Pourquoi cette tendance s’affirme-t-elle ?
Le capital se concentre de plus en plus dans des couches de stratégie spécialisées qui gèrent la gestion dynamique du risque et l’allocation de portefeuille, et commencent à exécuter des stratégies plus complexes telles que le prêt adossé à des RWA. Derrière ces stratégies se trouve une chaîne opérationnelle et juridique complète, incluant des mécanismes de liquidation, des arrangements de garde et des contraintes de conformité. Pour que la DeFi soit adoptée plus largement, il faut que quelqu’un transforme des stratégies complexes de niveau institutionnel en produits accessibles, permettant aux utilisateurs de participer en un clic. Les protocoles de prêt pourraient théoriquement construire et exploiter eux-mêmes cette couche de stratégie, mais en pratique, les coûts de développement et de maintenance dépassent souvent les bénéfices économiques. Beaucoup préfèrent donc s’appuyer sur des Curators spécialisés pour assumer ce rôle. Cette tendance se diffuse aussi dans d’autres écosystèmes : par exemple, le principal protocole de prêt sur Solana, Kamino, évolue vers une architecture modulaire et basée sur des coffres.
Source : Kamino Governance
Les RWA sont devenus la catégorie à la croissance la plus rapide chez Kamino ce dernier mois, avec PRIME (+48 M$) et syrupUSDC (+46 M$) en tête, portés par leurs rendements attractifs et des stratégies avec effet de levier. Du côté emprunteur, la situation diffère : les stablecoins représentent désormais 69 % de tous les prêts, soutenus par le nombre croissant de stratégies adossées à des rendements RWA (comme PRIME, syrupUSDC et ONyc). (3)
Source : Kamino Governance
À mesure que la demande de prêts RWA augmente, les Risk Curators chargés d’exécuter et de gérer ces stratégies attirent simultanément plus de dépôts et de capital délégué. Prenons les produits liés à PYUSD de Sentora : le mois dernier, ils ont figuré parmi les principaux bénéficiaires des flux nets de capitaux. Cela confirme que la complexité croissante du prêt RWA augmente significativement la valeur et la nécessité des Risk Curators.
La raison est que les RWA ne sont pas de simples collatéraux on-chain. Ils impliquent souvent des structures d’émission (ex. SPV), des arrangements de garde, des mécanismes de liquidation et d’exécutabilité juridique, des contraintes de conformité (KYC / listes blanches / restrictions de transfert), le pricing NAV et les oracles, ainsi que la gestion de la maturité et de la liquidité. Les risques associés ne se limitent donc plus à la volatilité des prix et au risque de liquidation, mais forment une combinaison en couches de risques de crédit, juridiques, opérationnels et de liquidité.
Ainsi, lorsque la DeFi intègre le prêt RWA, le rôle du Risk Curator évolue d’« optimiseur de rendement » vers « fournisseur de capacités de filtrage et de structuration du risque ». Les Curators sont chargés de filtrer et de superposer des risques complexes, de réduire le risque d’exposition unique via l’allocation de portefeuille, et de transformer la gestion des risques institutionnelle en produits accessibles, permettant une participation plus large avec des barrières réduites. Si les volumes RWA continuent de croître, les Curators passeront probablement de participants optionnels à une couche intermédiaire de risque indispensable.
Revue du risque et reconstruction du cadre de gestion des risques
L’effondrement de la chaîne « Stream → Elixir → Euler » en novembre 2025 a mis en lumière une leçon clé : le plus grand risque pour les Risk Curators ne réside pas dans la sécurité des smart contracts, mais dans le manque de transparence sur la stratégie sous-jacente et le risque de crédit. Lorsque les rendements sont emballés en produits de dépôt simples, les risques réels peuvent déjà avoir été déplacés et amplifiés par le routage et la construction de portefeuille. Dès que la couche de stratégie devient une boîte noire, un coffre peut rapidement passer d’un « produit de gestion d’actifs » à un « intermédiaire de risque non vérifiable ».
Les faiblesses structurelles courantes peuvent être classées en quatre types :
Contrôle centralisé : les EOAs et multisigs introduisent des points de défaillance uniques et des risques d’abus de permission.
Effet de levier par re-staking : plusieurs couches de coffres amplifient les pressions de liquidité et de liquidation.
Conflits d’intérêts : des incitations axées sur la croissance ou la taille entraînent un effet de levier implicite et une migration des risques extrêmes.
Transparence insuffisante : absence de positions vérifiables, de pricing, de collatéral et de divulgation de scénarios de stress.
En conséquence, le marché considère désormais le PoR (Proof of Reserves) comme une infrastructure critique de contrôle des risques. Prenons le PoR de Chaos Labs : il vise à répondre à la panique de pricing causée par les lacunes d’information. Après l’incident Bybit, Ethena a intégré Chaos PoR pour améliorer la visibilité et la vérifiabilité des réserves USDe, aidant à réduire les liquidations en cascade provoquées par la spéculation lors de fortes volatilités. Au niveau du mécanisme, Chaos PoR utilise une vérification automatisée multi-couche pour suivre en continu trois flux de données principaux et produire des signaux consommables par les smart contracts : réserves verrouillées, offre émise et statut de collatéralisation. En substance, il transforme la question de la réalité et de la suffisance des réserves d’un sujet de narration ou de divulgation en un input de risque programmable, permettant aux protocoles et aux utilisateurs de prendre des décisions sur la base de preuves vérifiables plutôt que du sentiment de marché. (4)
Par ailleurs, Accountable propose une solution complémentaire via son DVN (Data Verification Network), que l’on peut considérer comme une couche de données ajoutée aux coffres DeFi et aux Risk Curators, à la fois vérifiable et préservant la confidentialité. Chaque participant exécute un nœud local, tandis que les informations sensibles—telles que les clés API, les comptes de portefeuille ou d’échange, et les données bancaires ou de garde—restent sur leurs propres serveurs. La collecte et le reporting des données sont réalisés localement et stockés sous forme chiffrée. Simultanément, le DVN attache des preuves cryptographiques aux données et aux résultats de calcul, permettant aux parties externes de vérifier que les données proviennent de la source spécifiée, n’ont pas été altérées, et que le processus d’agrégation est fiable—sans exiger l’accès aux positions individuelles. Par divulgation sélective, les Curators n’ont qu’à publier les métriques clés au niveau du portefeuille (actifs et passifs, levier et couverture collatérale, plages d’exposition et couverture de liquidité), améliorant transparence et crédibilité tout en gardant les stratégies détaillées confidentielles. (5)
Comparé au PoR, qui répond principalement à la question de la suffisance des réserves, le DVN va plus loin en intégrant la crédibilité des sources de données et l’exhaustivité des passifs dans le périmètre d’assurance vérifiable. Cela aide à réduire l’asymétrie d’information causée par les stratégies boîte noire, la comptabilité retardée et la divulgation sélective, tout en améliorant grandement la visibilité du risque dans des scénarios plus complexes comme les RWA.
Tendance 2 : Les RWA s’affirment on-chain à mesure que les cas d’usage DeFi s’étendent
Source : Coingeek
La tokenisation des RWA est désormais un consensus sectoriel. Plusieurs prévisions suggèrent qu’à l’horizon 2033, près de 20 000 milliards de dollars d’actifs pourraient être tokenisés, apportant une diversité de sources de rendement réel—des bons du Trésor aux primes de réassurance—dans la DeFi. Mais mettre des actifs on-chain n’est qu’une première étape. En réalité, la plupart des plateformes RWA opèrent encore selon un modèle « mono-actif, mono-position », similaire aux fonds monétaires : les utilisateurs déposent des stablecoins, reçoivent un rendement fixe, et conservent la position jusqu’au rachat, avec peu de gestion active et des mécanismes limités de rééquilibrage ou d’optimisation de portefeuille. (6)
Dans cette logique, et à la suite de la tendance 1 (essor des Risk Curators), la prochaine catégorie d’actifs susceptible d’être gérée à grande échelle pourrait être les coffres RWA multi-actifs. Dans ce modèle, les Curators sont chargés de filtrer, de souscrire et de surveiller en continu les actifs, consolidant plusieurs expositions RWA dans un portefeuille géré activement. Par une seule position, les utilisateurs accèdent à un rendement réel plus diversifié, résilient et ajusté au risque.
Source : Blockwork @SilvioBusonero
La part des RWA en collatéral de prêt continue de croître : le TVL actuel est d’environ 1,6 milliard de dollars, soit près de 3 % du marché total du prêt, avec une activité concentrée sur des plateformes comme Aave, Midas, Morpho et Kamino. Derrière cette tendance se trouve avant tout un changement d’attitude et de stratégie produit des plateformes de prêt :
Plateformes de prêt
Aave lance Horizon, transformant le prêt RWA en un marché modulaire autonome et conforme, intégrant ainsi les RWA dans sa gamme de produits principale. Morpho, de son côté, s’appuie sur les coffres Curator pour standardiser et distribuer le prêt adossé à des RWA. Kamino, quant à lui, a lancé des actifs liés aux RWA comme PRIME, et attire des Risk Curators pour concevoir et exécuter diverses stratégies de rendement RWA sur la plateforme.
Source : Kamino Governance
Une analyse de la structure de l’offre de collatéral chez Kamino montre que Stablecoins + RWA représentent désormais environ 48 %, dépassant la part combinée de SOL + divers LST (environ 42 %). Il est notable que la liquidité et la croissance initiales de Kamino étaient largement portées par des stratégies de prêt en boucle sur des actifs natifs et des LST. Le changement actuel de composition du collatéral indique donc que la plateforme se focalise clairement sur le collatéral adossé à des RWA. Ce changement souligne aussi que le positionnement stratégique et la conception produit des plateformes de prêt deviennent un moteur clé de l’expansion du prêt RWA.
Produits de prêt
Au-delà de la dynamique des plateformes, l’innovation produit et l’itération structurelle apportent un nouvel élan aux RWA dans la DeFi. Par le passé, la plupart des actifs tokenisés étaient concentrés sur des expositions uniques comme les Treasuries ou des matières premières comme l’or, restant au stade de la simple mise en chaîne d’actifs. La portée fonctionnelle on-chain se limitait principalement à la détention et au trading, tandis que le développement de la couche applicative restait immature. Prenons les tokens or on-chain XAUt et PAXG émis par Tether et Paxos : ils ont longtemps fonctionné comme des certificats d’or transférables, leur utilité étant centrée sur le trading et le stockage, sans applications DeFi pleinement développées.
Source : Theo Network Docs
Depuis 2025, cependant, la couche applicative des RWA dans la DeFi s’accélère nettement. Les builders transforment les RWA en blocs financiers composables et générateurs de rendement pouvant servir de base à des stratégies. Par exemple, Theo Network a introduit thGOLD, un produit or tokenisé générateur de rendement. Il génère des revenus en émettant des prêts libellés en or à des détaillants d’or établis. Les emprunteurs utilisent l’or pour financer leur inventaire et remboursent plus tard la même quantité d’or, majorée d’intérêts, transformant l’or en un actif générateur de cash-flow, avec un rendement annuel d’environ 2 %. (7)
Plus important encore, la nature génératrice de rendement signifie que l’or on-chain n’est plus un actif statique. Sur cette base, thGOLD peut aussi servir de collatéral ou de composant de stratégie dans des structures plus complexes—stratégies delta-neutres ou avec effet de levier—des capacités que les tokens or non-générateurs de rendement ne permettent généralement pas.
Source : X@rachit
Un autre exemple est OnRe Finance sur le réseau Solana. Son token générateur de rendement ONyc tire ses revenus sous-jacents de la réassurance, que l’on peut définir comme « l’assurance des assureurs ». Les assureurs classiques souscrivent des risques comme l’immobilier ou le commercial, mais lors de catastrophes extrêmes (ouragans, séismes), les sinistres peuvent exploser en peu de temps. Pour diversifier ces risques extrêmes, les assureurs transfèrent une partie de l’exposition aux réassureurs et leur paient des primes ; dans cette structure, OnRe agit comme fournisseur de capital de réassurance. (8)
Mécaniquement, OnRe alloue du capital à des contrats de réassurance de courte durée. Les compagnies d’assurance paient généralement les primes à l’avance ; si aucune catastrophe majeure ne survient et que les paiements de sinistres restent inférieurs aux attentes, le revenu de primes moins les dépenses de sinistres constitue le profit de souscription, qui devient la source de rendement pour ONyc. Une fois cette structure intégrée à la DeFi, les utilisateurs peuvent détenir et échanger ONyc comme tout autre actif générateur de rendement. De plus, ONyc a été intégré à l’écosystème de prêt de Kamino, permettant aux utilisateurs de l’utiliser comme collatéral pour des stratégies de prêt en boucle ou avec effet de levier, combinant ainsi le rendement réel de la réassurance avec les outils d’efficacité du capital on-chain.
Adoption institutionnelle croissante de la DeFi
Les institutions financières traditionnelles abordent la DeFi de manière plus infrastructurelle, plutôt que par l’achat de tokens ou le trading court terme. Une voie clé consiste à intégrer directement des RWA conformes dans les rails de trading et de liquidité de la DeFi. Un exemple représentatif est la collaboration Uniswap x BlackRock : Uniswap Labs s’est associé à Securitize pour connecter le fonds monétaire tokenisé BUIDL de BlackRock à UniswapX, permettant aux investisseurs qualifiés de trader et d’acheminer la liquidité entre BUIDL et les stablecoins de façon plus fluide on-chain. L’importance de cette collaboration ne réside pas dans l’émission d’actifs on-chain, mais dans l’intégration d’actifs institutionnels dans la couche de trading composable de la DeFi—ouvrant la voie à des usages comme le prêt, la collatéralisation et la liquidité secondaire. (9)
Une autre voie implique des institutions qui s’engagent dans des intégrations plus longues et profondes, misant sur l’émergence du prêt on-chain comme marché financier mainstream. Le partenariat entre Apollo et Morpho illustre cette direction. Morpho Association a conclu un accord avec Apollo permettant à Apollo, sous certaines conditions, d’acquérir jusqu’à 90 millions de tokens MORPHO sur 48 mois. La logique stratégique est complémentaire : Apollo apporte du capital institutionnel et de la crédibilité de crédit, tandis que Morpho fournit une infrastructure modulaire de prêt et des capacités curator/coffre produits. Cette combinaison « capital + infrastructure » envoie un signal clair au marché : le prêt on-chain évolue d’un produit DeFi vers un rail financier adoptable par les institutions. (10)
RWA Perpetuals
Les actions tokenisées attirent plusieurs plateformes, mais les modèles structurels varient fortement. Des plateformes comme xStocks et Backed adoptent un modèle 1:1 adossé à un dépositaire, où un dépositaire détient un montant équivalent d’actions pour chaque token émis. Dans cette structure, les investisseurs bénéficient d’une exposition au prix et d’une capacité de trading 24/7, mais légalement, l’actionnaire officiel reste le dépositaire. Les détenteurs de tokens ne figurent pas directement au registre des actionnaires de la société.
À l’inverse, Superstate et Securitize ont opté pour une autre approche. Agissant comme Transfer Agents reconnus par la SEC, ils inscrivent directement les détenteurs de tokens au registre des actionnaires de la société. Dans ce modèle, la blockchain ne se limite plus à une couche externe de trading et de règlement ; elle s’intègre au système d’enregistrement et de vérification des droits des actionnaires.
Un exemple marquant s’est produit en septembre 2025, lorsque Galaxy Digital a réalisé une émission tokenisée via la plateforme Opening Bell de Superstate. Les détenteurs du token GLXY étaient structurellement reconnus comme actionnaires effectifs, bénéficiant de droits tels que le vote et la distribution de dividendes. Dans ce cadre, les enregistrements de propriété on-chain sont directement liés au registre traditionnel des actionnaires.
Source : Coindesk
Parallèlement, l’infrastructure de marché évolue dans la même direction. DTCC, institution centrale de clearing, règlement et garde sur les marchés américains—traitant des transactions de titres pour des montants colossaux—a reçu une « no-action letter » de la SEC. Cela permet à DTCC d’explorer la tokenisation d’une partie de son infrastructure de titres, offrant un socle pour amener les titres on-chain selon des structures plus proches des marchés mainstream. (11)
État actuel des contrats perpétuels RWA
Source : Dune Analytics@yandhii
Actuellement, le volume quotidien de trading des contrats perpétuels RWA on-chain se situe entre 1,5 et 2,0 milliards de dollars, avec une activité majoritairement portée par les projets de l’écosystème Hyperliquid HIP-3, qui représentent plus de 60 % du volume total. À titre de comparaison, le volume moyen quotidien des actions américaines est d’environ 51,65 milliards de dollars, tandis que l’or a enregistré une valeur moyenne de trading quotidienne d’environ 233 milliards de dollars en 2024. Cela met en évidence que la liquidité des dérivés RWA on-chain reste très inférieure à celle des marchés traditionnels, laissant une marge de croissance importante. (12)
Source : Lighter X
L’un des principaux avantages des marchés on-chain est leur capacité à ouvrir une passerelle mondiale de liquidité. Des actifs auparavant contraints par les horaires de trading, l’accès géographique et les canaux de courtage peuvent être transformés en contrats standardisés négociables 24/7 par une base d’utilisateurs mondiale. Un exemple clair est Lighter, qui a récemment lancé des contrats perpétuels sur plusieurs actions coréennes. Cela offre aux investisseurs non locaux un moyen à moindre barrière d’accéder aux marchés actions étrangers, élargissant considérablement l’accessibilité à l’exposition boursière transfrontalière.
Cependant, les contrats perpétuels sur actions ne correspondent à aucune propriété effective d’actions et ne confèrent pas de droits d’actionnaire tels que le vote ou les dividendes. En substance, il s’agit de contrats dérivés dont le prix est ancré à l’action sous-jacente via des indices ou des mécanismes d’oracle. Le processus de trading porte uniquement sur les mouvements de prix, avec règlement basé sur les variations de prix plutôt que sur la livraison ou le transfert d’actions réelles.
Cela dit, deux principaux obstacles subsistent sur le marché actuel.
Premièrement, la fragmentation de la liquidité. Les actions tokenisées sont réparties sur différentes blockchains et plateformes, sans carnet d’ordres unifié ni profondeur de liquidité partagée. La profondeur de trading est donc nettement inférieure à celle des marchés traditionnels, les prix sont plus sensibles à l’impact de marché, et l’écosystème peine à soutenir de grandes transactions institutionnelles ou des structures de market-making stables.
Deuxièmement, la réglementation reste largement « orientée offshore ». De nombreux produits associés opèrent actuellement dans des juridictions offshore ou des environnements réglementaires plus souples. Aux États-Unis, un ancrage réglementaire clair n’a pas encore émergé. Bien que plusieurs plateformes aient lancé des produits structurés de type perpétuel, la CFTC n’a pas encore instauré de cadre réglementaire clair et prévisible pour les contrats perpétuels. Les régulateurs en sont encore à recueillir les retours du secteur et à évaluer les frontières réglementaires.
La conséquence directe est que les plateformes lançant des produits perpétuels aujourd’hui opèrent sous une forte incertitude réglementaire. Les limites juridiques concernant l’accès des investisseurs retail américains aux contrats perpétuels restent indéterminées. À long terme, une trajectoire durable dépendra probablement de la CFTC, qui devra fournir des orientations plus claires via des règles formelles ou des interprétations réglementaires explicites.
Tendance 3 : La DeFi devient l’infrastructure de rendement et d’exécution pour la distribution centralisée
USD1 a été intégré à Binance Earn comme actif générateur d’intérêts. Coinbase a lancé des prêts adossés à des crypto-monnaies, propulsés par Morpho. Les produits de rendement DeFi de Kraken sont connectés à des coffres gérés par des institutions telles que Chaos Labs. Par ailleurs, des tokens liés à Ondo Global Markets ont été listés sur Gate.
Pris dans leur ensemble, ces développements révèlent une tendance claire : pour évoluer, la DeFi choisit de s’intégrer dans les systèmes de distribution des exchanges centralisés (CEX) et des portefeuilles—Earn, services de prêt, mini-apps de portefeuille—plutôt que de leur faire concurrence directe à l’entrée utilisateur. Dans cette structure, les CEX et portefeuilles gèrent l’acquisition utilisateur, la transformation produit et l’expérience, tandis que les protocoles DeFi assurent l’exécution, le règlement, la gestion des risques et la composabilité. Il en résulte une division du travail où la distribution passe par des canaux centralisés, tandis que la génération de rendement et l’exécution s’opèrent on-chain.
D’abord, les CEX et portefeuilles majeurs disposent de capacités d’acquisition et de conversion utilisateur plus puissantes. Ils possèdent déjà une large base d’utilisateurs, des flux d’inscription et de trading fluides, et des rampes fiat et supports client matures. Cela leur permet de construire un funnel produit sans friction, du « buy » au « earn » puis au « borrow ». Pour la plupart des utilisateurs, interagir directement avec les protocoles on-chain implique des coûts d’apprentissage et des frictions opérationnelles plus élevés—gestion de portefeuille, frais de gas, transactions cross-chain, signatures d’approbation. Les utilisateurs sont aussi confrontés à une sensibilisation accrue aux risques, tels que les vulnérabilités des smart contracts, le phishing et les erreurs d’autorisation. À l’inverse, l’expérience en un clic offerte par les CEX est plus proche des services financiers traditionnels, ce qui conduit naturellement à de meilleurs taux de conversion.
Ensuite, la confiance et la conformité constituent un rempart clé à l’entrée. De nombreuses sources de capital—en particulier les utilisateurs retail plus conservateurs et les institutions—ne manquent pas d’opportunités de rendement ; elles doivent surtout être rassurées sur la sécurité et la légalité du produit. Les CEX sont plus matures en termes de crédibilité de marque, processus de gestion des risques, conformité KYC et AML, adaptation réglementaire, divulgation des risques et responsabilité produit clairement définie. Cela réduit les barrières psychologiques liées aux stratégies boîte noire, aux arnaques ou aux pertes irréversibles. Autrement dit, les CEX sont mieux placés pour emballer des stratégies on-chain complexes en produits financiers vendables, compréhensibles et responsables.
Ce modèle correspond aussi aux incitations commerciales des deux parties. Les CEX veulent élargir leur offre de produits financiers et augmenter la rétention d’actifs et l’ARPU, mais ne souhaitent pas forcément assumer toute la complexité technique et le risque des stratégies on-chain. Les protocoles DeFi, de leur côté, cherchent un capital stable à grande échelle mais manquent de canaux de distribution efficaces et de capacité d’éducation utilisateur. Le résultat naturel est donc un modèle « front-end centralisé, back-end on-chain » : les CEX et portefeuilles gèrent la relation utilisateur, l’expérience et les frontières de conformité, tandis que les protocoles DeFi assurent l’exécution du rendement, le règlement et l’expansion composable—renforçant une division structurelle où la distribution passe par des canaux centralisés, et la génération de rendement et l’exécution s’opèrent on-chain.
Source : DeFillama, Dune Analytics@ryanyyi
Le modèle « CeFi front-end, DeFi back-end » est particulièrement visible dans la collaboration entre Coinbase et Morpho Labs. Depuis janvier 2025, Coinbase propose un service de prêt adossé à des crypto-monnaies permettant aux utilisateurs d’emprunter USD Coin (USDC) en utilisant Bitcoin (BTC) comme collatéral. En pratique, une fois le prêt initié, le BTC est automatiquement converti en Coinbase Wrapped Bitcoin (cbBTC) et déposé sur un marché Morpho sur la blockchain Base comme collatéral. L’intégration clé réside dans le fait que Coinbase déplace presque toute la complexité de l’interaction on-chain en back-end, permettant aux utilisateurs de finaliser le processus de prêt dans une expérience proche des produits financiers traditionnels. (13)
L’infrastructure qui soutient cette expérience comprend plusieurs composants : Coinbase Smart Wallet, qui se lie automatiquement au compte Coinbase de l’utilisateur pour gérer les interactions on-chain ; Passkeys, pour la gestion des clés privées et la signature des transactions, abaissant la barrière à l’entrée ; Paymaster, permettant de payer les frais de gas avec n’importe quel token ; MagicSpend, qui autorise les transactions même si le portefeuille on-chain ne possède aucun actif, en prélevant directement les fonds du compte Coinbase. Au final, les utilisateurs n’ont qu’à détenir du BTC pour « emprunter de l’USDC en un clic » dans l’application, tandis que la création de portefeuille, le bridging, la gestion du gas et la signature de transaction sont entièrement gérés en arrière-plan.
Après le lancement de l’intégration, le montant de collatéral et de prêts injectés dans Morpho via le canal Coinbase a connu une croissance régulière. Pour Morpho, les bénéfices dépassent l’augmentation du TVL. Le partenariat avec Coinbase apporte une crédibilité de distribution et un effet de confiance : en tant que couche d’infrastructure sélectionnée par une plateforme mainstream, la fiabilité et l’utilisabilité perçues de Morpho sont renforcées. Cela facilite l’attraction de nouveaux déposants, curators et intégrations applicatives, consolidant une boucle de croissance positive.
Source : Dune Analytics@ondo_team, @xstocks
Un autre exemple représentatif est la cotation de tokens liés à Ondo Global Markets et xStocks sur plusieurs exchanges centralisés. Les données montrent que leurs volumes de trading sur CEX dépassent largement ceux sur DEX, atteignant environ 3,5× et 32× les volumes DEX respectivement. Cet écart illustre une réalité pratique : à ce stade, les CEX restent les hubs de liquidité les plus concentrés et les plateformes de matching les plus efficaces. Ils agrègent naturellement une base d’utilisateurs plus large, permettant des carnets d’ordres plus profonds et une découverte de prix plus rapide lors des premières phases de cotation d’actifs—améliorant ainsi significativement la liquidité globale du marché.
Tendance 4 : Les coffres DeFi évoluent en néo-banques on-chain intégrant paiements, épargne et rendement
Au niveau macro, la voie réglementaire pour la participation des banques et institutions aux actifs numériques devient nettement plus claire avec l’avènement de la législation sur les stablecoins. Les régulateurs américains comme l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC), la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) et la Federal Reserve commencent à lever les restrictions passées, tout en ouvrant un espace réglementaire plus pragmatique pour la garde, le règlement, le staking et l’émission de stablecoins.
Parallèlement, des cadres réglementaires comme le MiCA européen, ainsi que des politiques émergentes au Japon, à Hong Kong et au Royaume-Uni, mettent l’accent sur l’adéquation des réserves, la transparence et la gestion des risques. L’environnement externe offre ainsi aux builders des repères de conformité plus clairs et pose les bases institutionnelles pour des produits comme Neo Finance, qui font le lien entre systèmes financiers réglementés et infrastructure on-chain.
Du côté infrastructure, le coût des réseaux L1 et L2 modernes a fortement baissé, tandis que l’abstraction de compte a mûri au point que les produits financiers on-chain peuvent offrir une expérience proche de la fluidité Web2. Par exemple, les utilisateurs peuvent créer un smart wallet en s’inscrivant avec une adresse email. Après avoir lié un compte bancaire, ils peuvent allouer des fonds dans des coffres DeFi—comme ceux de Morpho Labs—pour générer du rendement, puis dépenser ce rendement directement via une carte de débit.
Plus important encore, les capacités essentielles pour bâtir une néobanque sont devenues très modulaires et proches du « plug-and-play ». Les composants clés—comptes de paiement, rampes fiat, émission de cartes, KYC, garde de portefeuille—ont été standardisés par les fournisseurs d’infrastructure. Par exemple : les équipes ayant besoin de comptes USD virtuels et de rails de règlement peuvent intégrer les solutions de Bridge ; celles souhaitant lancer rapidement des cartes de paiement crypto peuvent utiliser l’infrastructure de Rain ; l’onboarding et l’intégration portefeuille/identité à faible friction peuvent être assurés par Privy. Les équipes peuvent ainsi assembler ces modules selon les besoins pour construire rapidement des produits, sans dépendre de partenariats bancaires profonds ou de capacités de conformité complexes.
Ces évolutions structurales orientent directement la stratégie de nombreux projets DeFi. Pour toucher une base d’utilisateurs plus large, de plus en plus d’équipes évoluent vers des services intégrés de type bancaire. Par exemple, ether.fi est passé d’une plateforme de staking liquide à une banque DeFi tout-en-un, proposant épargne, génération de rendement et paiements. Aave a également dépassé son protocole de prêt initial pour développer des applications mobiles offrant des expériences de dépôt, retrait et gestion de fonds similaires à une banque. AllScale construit une infrastructure de compte basée sur stablecoin pour les micro-entreprises mondiales, permettant paiements transfrontaliers et opérations financières pour une nouvelle génération d’« individus et petites équipes globales » via un modèle bancaire auto-custodial. De même, Tether, par son investissement dans Plasma blockchain, étend les stablecoins au-delà de l’émission vers un réseau de règlement et une couche applicative, avec pour objectif d’incuber une infrastructure de paiement, de clearing et de comptes dans son propre écosystème.
Naturellement, ce mouvement représente aussi une expansion aval portée par la taille. À mesure que les couches de rendement (coffres, protocoles de prêt) grossissent, les projets évoluent de protocoles à usage unique vers une pile financière plus complète. La trajectoire commune suit généralement « protocole → écosystème/chaîne → applications financières ». La logique derrière ce changement est pragmatique et, dans une certaine mesure, guidée par la valorisation. Se limiter à la distribution de rendement impose un plafond relativement bas sur la monétisation et les multiples de valorisation. Mais dès que les capacités s’étendent vers les paiements, la garde, l’infrastructure de compte et la gestion de la relation utilisateur, les projets peuvent construire des structures de revenus plus durables et cumulatives et débloquer un potentiel de valorisation nettement supérieur.
Source : Dune Analytics @obchakevich
Un exemple notable est ether.fi. Le projet s’est d’abord positionné comme protocole de token staking liquide (LST), transformant Ethereum en actifs générateurs de rendement négociables—eETH et weETH—permettant aux utilisateurs de conserver la liquidité tout en percevant des récompenses de staking. Par des intégrations plus profondes avec des plateformes DeFi comme Balancer et Pendle, le rôle de eETH/weETH est passé de simples certificats de rendement à une couche d’actif fondamentale, utilisable comme collatéral, composable et gérable en stratégie. Ces actifs servent de collatéral pour emprunter, sont utilisés dans des stratégies DeFi à effet de levier, ou déployés dans des coffres pour des structures de rendement plus complexes.
Finalement, ether.fi a lancé Cash (Compte + Carte), étendant la capacité de « générer du rendement » à la dépense quotidienne, formant une boucle bancaire DeFi typique :
Côté actif (LST/coffres) : accumule le TVL et les actifs utilisateurs tout en générant du rendement et en gérant les stratégies—assure les fonctions « épargner » et « faire fructifier ».
Côté passif / paiement (Cash + Carte) : offre des capacités de dépense et de paiement collatéralisées.
Quand les utilisateurs peuvent emprunter sur leurs actifs pour dépenser, ils n’ont plus besoin de vendre leurs avoirs pour couvrir leurs dépenses courantes. Cela conduit à une meilleure efficacité du capital et à une rétention d’actifs plus forte dans l’écosystème. Pour l’utilisateur, l’expérience devient un cycle complet du capital : Épargner (Stake / Staking liquide) → Faire fructifier (Stratégies/Coffres) → Dépenser (Cash Card) → Rembourser (Remboursement flexible).
Plus important encore, le protocole LST initial a fourni à ether.fi deux fondations essentielles : les dépôts d’actifs utilisateurs et une infrastructure de génération de rendement. L’extension des services de paiement et de dépense sur ces couches capture efficacement le cycle financier complet de l’utilisateur—du gain à la dépense. Cette stratégie a permis à ether.fi de conserver une position de leader sur le secteur des cartes de paiement crypto, atteignant des volumes de dépenses mensuels moyens supérieurs à 50 millions de dollars, et illustrant une trajectoire typique d’évolution de protocole de rendement → base d’actifs → comptes et cartes de paiement → banque DeFi full-stack.
L’évolution bancaire DeFi de ether.fi révèle une architecture en couches relativement standardisée.
Au cœur du dispositif se trouve un Bridge de conversion Point-of-Sale (mécanisme de conversion en temps réel POS). Lorsqu’un utilisateur utilise sa carte sur un terminal POS, le système convertit les actifs crypto sous-jacents en fiat en temps réel en back-end. Les commerçants reçoivent un règlement fiat standard, tandis que le clearing final s’effectue via les réseaux de paiement traditionnels comme Visa ou Mastercard. Le processus de conversion reste totalement transparent pour les commerçants, rendant la dépense crypto invisible au terminal tout en s’intégrant sans friction à l’infrastructure financière existante.
Dans ce mécanisme, le processus complet se décline en une architecture trois couches :
Couche règlement : assure des confirmations rapides et peu coûteuses on-chain sur les réseaux L2 pour les scénarios de paiement POS. Couche smart contract : gère la sécurité des fonds et la logique d’exécution, incluant les architectures multi-signatures, le système de compte ERC-4337 et les mécanismes de prêt collatéralisé. Couche émission de carte : implémentée via une plateforme CaaS (Card-as-a-Service), permettant la conversion en temps réel des actifs crypto en fiat et la connexion à l’infrastructure bancaire et aux réseaux de paiement comme Visa et Mastercard, assurant l’acceptation mondiale par les commerçants. (15)
Sur un autre front, Tether étend aussi activement en aval vers les couches applicatives, son positionnement global se rapprochant progressivement de celui d’une banque. De manière générale, les banques remplissent trois fonctions principales :
Intermédiation financière (collecte de dépôts et octroi de prêts) : les banques collectent des fonds auprès des épargnants et les prêtent à des particuliers ou entreprises ayant des besoins de financement, générant des revenus via les spreads d’intérêts et les frais de service associés.
Hub de paiement et de clearing : les banques sont au centre des réseaux de paiement domestiques et transfrontaliers, gérant les transferts, le clearing et le règlement, ainsi que le traitement des instruments de paiement comme les cartes de crédit et de débit.
Création monétaire et transmission de la politique : dans les limites des exigences de capital et de réserve, les banques augmentent l’offre de dépôts par le crédit (créant effectivement de la monnaie) et servent de canal principal pour la transmission de la politique monétaire des banques centrales vers l’économie réelle.
L’investissement stratégique de Tether dans Plasma blockchain renforce ses capacités sur cette trajectoire « banque digitale » :
Au niveau monétaire, les stablecoins offrent une forme de « dollars digitaux » largement circulante via l’émission. Au niveau paiement, des chaînes dédiées comme Plasma transforment les stablecoins en rails de paiement et de règlement plus fréquents, moins coûteux et scalables. Au niveau compte et actif, Plasma permet d’intégrer les stablecoins dans des expériences proches du compte bancaire—stockage, gestion, distribution de rendement—renforçant la rétention utilisateur et les dépôts de capital tout en offrant une voie durable pour générer du rendement.
Perspectives
La capacité des banques DeFi à évoluer dépendra largement des différences fondamentales entre DeFi et banque traditionnelle dans leurs mécanismes de confiance. Le système bancaire, fort de plus de quatre millénaires d’histoire, est essentiellement une économie de licence. Par un cadre institutionnel complet, les régulateurs délèguent la « confiance » au système bancaire lui-même—via des barrières d’entrée, des licences réglementaires, une responsabilité juridique et une supervision continue. Quand un utilisateur dépose de l’argent en banque, la confiance ne découle pas de l’intégrité d’une institution individuelle, mais de la crédibilité institutionnelle du système.
À l’inverse, la confiance dans les banques DeFi provient davantage de la conception vérifiable du système. Le code peut être audité, les données on-chain sont transparentes, et les règles de collatéralisation et de liquidation sont exécutées automatiquement. L’objectif est de déplacer la confiance des personnes et institutions vers les règles et l’exécution. Cependant, la différence majeure réside dans l’absence de filet de sécurité systémique comme dans la finance traditionnelle. Les systèmes DeFi manquent généralement de protections telles que l’assurance des dépôts, et ne disposent pas d’une banque centrale jouant le rôle de prêteur en dernier ressort (LOLR) lors de paniques ou de crises de liquidité. En cas de risques extrêmes, les protocoles DeFi s’appuient sur des mécanismes de liquidation préprogrammés, des fonds d’assurance ou des réserves de risque pour absorber les chocs.
Ainsi, l’adoption massive des banques DeFi dépendra ultimement de la réglementation. Seuls des cadres réglementaires capables d’offrir aux utilisateurs des protections de base comparables et des limites de responsabilité clairement définies—sans compromettre les avantages de la vérifiabilité—permettront une adoption à grande échelle.
Références :
https://gov.kamino.finance/t/kamino-lend-monthly-risk-insights-january-2026/869
https://coingeek.com/tokenization-to-hit-18-9-trillion-by-2033-report/
https://theo.xyz/articles/introducing-thgold-gold-that-works-for-you
https://morpho.org/blog/morpho-association-announces-cooperation-agreement-with-apollo/
https://www.finra.org/media-center/reports-studies/2024-industry-snapshot/market-data
https://app.blockworksresearch.com/unlocked/morpho-and-the-defi-mullet
https://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2012/03/basics.htm
