La mise en œuvre réelle des RWA : l'expérimentation des obligations on-chain d'Ondo Finance et l'innovation institutionnelle

L'évolution du paradigme RWA et sa structure réelle

1.1 L'évolution en trois phases de RWA

L'évolution de RWA est en réalité une lente évolution résultant de l'interaction entre la pile de capacités de la blockchain, les demandes du marché financier et l'environnement réglementaire. Un bref retour sur trois phases :

Première étape : Période d'expérimentation des STO (2015–2020) Avant l'émergence d'Ethereum, de nombreuses premières tentatives consistaient à “tokeniser” des actifs tels que des actions, des obligations et des droits immobiliers en jetons de type sécurité (STO). Les valeurs mobilières traditionnelles étaient représentées sur la blockchain via des contrats juridiques. Malheureusement, les difficultés de cette phase résidaient dans le fait que l'infrastructure de liquidité sur la blockchain n'était pas encore mature, la sensibilisation aux Oracle était faible, il n'y avait pas de mécanisme de cross-chain et le marché secondaire était difficile à appairer. De plus, la plupart des actifs continuaient d'être échangés sur le marché traditionnel, la représentation sur la blockchain n'étant qu'une formalité.

Deuxième phase : Stablecoins à intérêt / Phase des obligations d'État tokenisées (2020-2023) L'écosystème DeFi mûrit, et les stablecoins deviennent le principal point d'entrée des capitaux sur la blockchain. Avec l'exposition de la crise de crédit dans l'industrie crypto, de plus en plus de capitaux recherchent des rendements stables et à faible risque. Les actifs de type obligations américaines / obligations d'État sont considérés comme des cibles idéales en tant que base de crédit, et sont progressivement tokenisés, intégrés dans le côté actif des stablecoins ou en tant que Tokens à intérêt indépendants. À cette étape, l'expression principale des RWA n'est plus un simple mapping d'actions STO, mais utilise les réserves d'obligations américaines pour apporter des rendements à faible risque dans l'écosystème blockchain sous forme de stablecoins ou de Tokens dédiés.

Troisième phase (présent et futur) : Crédit structuré + Liquidité de haute performance sur chaînes et inter-chaînes. D'ici 2023-2025, sous l'impulsion de plusieurs facteurs, les RWA commencent à entrer dans une phase plus complexe. La tokenisation des obligations américaines s'élargit rapidement, tandis que les nouveaux défis résident dans la manière de soutenir les actifs de crédit, d'assurer une circulation efficace entre plusieurs chaînes, de réduire les frictions inter-chaînes et de fournir un soutien d'infrastructure avec des chaînes publiques de haute performance. À ce stade, les RWA ne se limitent pas à la mise en chaîne des actifs, mais constituent un ensemble d'“actifs liquides + produits structurés + primitives financières combinables.”

Ce transfert de paradigme signifie que : la blockchain n'est plus simplement un support de registre, mais pourrait devenir une infrastructure financière grand public.

1.2 La répartition actuelle des actifs RWA

D'ici 2025, selon le “Rapport RWA 2024” de CoinGecko et les données de la plateforme RWA.xyz, l'actif de RWA est actuellement concentré sur quelques types d'actifs standardisés et liquides. Voici quelques catégories clés :

Crédit privé / Obligations privées : il s'agit du plus grand secteur de l'écosystème RWA actuel, dont la taille totale est d'environ 17,4 milliards de dollars, représentant plus de 50 %. Cette catégorie comprend des pools de crédits institutionnels, des créances d'entreprises, des produits de dette structurée, etc., dont le rendement sur la chaîne se situe généralement entre 8 et 15 % [1].

Tokens de la dette américaine / dette publique / stablecoins à rendement : la dette publique reste le type d'actif RWA le plus fiable et le plus conforme, avec une taille totale d'environ 8,3 milliards de dollars. La logique clé dans ce domaine est “soutenir le taux d'intérêt en chaîne par la dette publique”, avec des exemples typiques incluant OUSG et USDY[2] d'Ondo, le fonds BENJI de Franklin Templeton, et le fonds BUIDL de BlackRock.

Matières premières / Tokenisation de l'or : une taille d'environ 3,1 milliards de dollars, principalement composée des tokens d'or PAXG et XAUT, en tant qu'actifs de couverture non corrélés dans un portefeuille d'actifs cryptographiques. Étant donné que l'or possède un ancrage de valeur naturel et un système de tarification mondial, ce type d'actif se comporte de manière robuste pendant les cycles de ralentissement du marché.

Fonds alternatifs institutionnels / Tokenisation de fonds privés : environ 2,8 milliards de dollars de taille, représentant des fonds institutionnels via une structure SPV sur la chaîne, tels que le fonds JAAA géré par Janus Henderson, le fonds BCAP géré par Blockchain Capital, etc. Ce type de produit améliore la transparence et la liquidité des fonds privés, constituant un pont important pour les institutions de gestion d'actifs traditionnels vers la DeFi.

Dette non-gouvernementale des États-Unis : environ 1 milliard de dollars, principalement impliquée dans la tokenisation des obligations ou des billets à court terme en Europe et sur les marchés émergents, encore en phase pilote. Les produits concernés sont souvent émis par des fonds TradFi via des canaux d'investisseurs qualifiés.

Tokenisation des actions traditionnelles / ETF : environ 680 millions de dollars, en phase d'exploration. Des entreprises telles qu'Ondo, Securitize et Backed Finance ont lancé des produits de tokenisation d'actions américaines ou d'ETF correspondants, ouvrant un nouveau canal pour les “actifs de droits” sur le marché des capitaux blockchain, mais en raison de la conformité, de la liquidité et de la synchronisation de l'évaluation, le volume reste actuellement relativement faible.

Cas d'utilisation typique des RWA à revenu fixe aux États-Unis : Ondo Finance déchiffré en profondeur

Dans le secteur des RWA liés aux obligations américaines, Ondo Finance est l'un des cas les plus représentatifs et les plus aboutis.

2.1 Logique du produit : pourquoi les obligations d'État peuvent-elles “vivre” sur la chaîne

Tout d'abord, regardez comment Ondo construit un produit de Tokenisation d'obligations d'État qui allie faible risque et liquidité.

2.1.1 Allocation d'actifs et stratégies de portefeuille

Les produits financiers tokenisés actuellement lancés par Ondo comprennent le fonds de trésorerie du gouvernement américain tokenisé Short-Term US Government Treasuries ($OUSG) et le stablecoin générant des intérêts Ondo US Dollar Yield Token ($USDY).

Contrairement à l'USDY, la composition de l'OUSG est principalement constituée de plusieurs fonds gérés par des institutions, tels que le BUIDL de BlackRock, le FOBXX de Franklin, le WTGXX de WisdomTree, l'ULTRA de FundBridge et le FYHXX de Fidelity, ainsi qu'une partie de liquidités / USDC comme tampon de liquidité. Cette allocation diversifiée réduit le risque de dépendance à un seul fonds / gestionnaire. Cette stratégie signifie que l'OUSG ne détient pas directement des obligations d'État natives, mais investit dans des fonds basés sur des obligations d'État gérés par des institutions.

L'actif sous-jacent de l'USDY est principalement constitué de bons du Trésor américain à court terme et de dépôts bancaires. La partie des bons du Trésor est détenue par le biais d'outils de bons du Trésor tokenisés, tandis que les dépôts bancaires sont conservés sur des comptes d'institutions financières réglementées, avec une structure de capital subordonné mise en place comme couche de protection contre les risques. Contrairement à l'OUSG qui détient indirectement des bons du Trésor par l'intermédiaire de parts de fonds, la conception de l'USDY est de se connecter directement aux actifs sous-jacents sous forme de créances rémunérées, son rendement étant ajusté dynamiquement par Ondo Finance en fonction des taux du marché.

2.1.2 Conception de l'architecture des tokens : Accumulation + Rebasing + Minting et rachat instantanés

Dans la conception des jetons, OUSG et USDY utilisent deux versions :

OUSG/USDY cumulatif : la valeur nette d'actif par jeton (NAV) augmente avec le roulement des revenus ;

Remboursement type rOUSG/rUSDY : le prix est fixé à 1,00 $, mais le système frappe quotidiennement plus de jetons pour les détenteurs en fonction des revenus, permettant ainsi la distribution des bénéfices.

Ce design à double version offre aux utilisateurs (en particulier aux institutions) plus de flexibilité, la documentation officielle précisant que les deux versions peuvent être échangées 1:1.

En même temps, ces titres à revenu fixe prennent en charge le minting et le rachat instantanés 24/7, permettant aux utilisateurs d'échanger instantanément OUSG/USDY en utilisant USDC ou PYUSD. Cependant, les transactions instantanées ont un plafond de montant, et tout montant dépassant ce plafond ou les rachats importants peuvent déclencher un traitement non instantané.

2.1.3 Déploiement multi-chaînes + Stratégie de pontage inter-chaînes

Pour permettre à l'OUSG de circuler sur plusieurs écosystèmes (comme Ethereum, Solana, Polygon, XRPL), Ondo a lancé une solution de déploiement et de ponts inter-chaînes. Par exemple, au début de cette année, Ondo a collaboré avec Ripple pour déployer l'OUSG sur XRPL, et a permis d'utiliser le stablecoin RLUSD comme actif de règlement pour les opérations de minting / redemption[3][4]. Cette configuration inter-chaînes améliore la liquidité et élargit la base d'utilisateurs tout en offrant un chemin à faible friction pour l'entrée de capitaux sur différentes chaînes.

2.1.4 Modèle de frais et répartition des revenus

Ondo fixe le taux de gestion à 0,15 % par an (ce qui est un taux relativement conservateur). La distribution des revenus (qu'elle soit accumulée ou par rebasing) est basée sur le montant net des intérêts du portefeuille sous-jacent moins les coûts. La création / le rachat peut entraîner de très faibles frais de transaction ou une compensation de slippage, mais les autorités affirment que certaines opérations sont sans frais (comme certaines opérations de création et de rachat).

En résumé, la clé de la logique produit d'Ondo est : utiliser un portefeuille d'obligations d'État stable et vérifiable + une architecture de token flexible + un approvisionnement inter-chaînes + un design à faible coût, pour transformer les actifs les plus sûrs traditionnels en outils utilisables sur la chaîne.

2.1.5 Performance actuelle

À la date d'octobre 2025, la valeur totale des actifs d'OUSG est d'environ 792 millions de dollars, avec une valeur nette des actifs (NAV) d'environ 113 dollars par jeton. Au cours des 30 derniers jours, le volume mensuel des transferts sur le marché secondaire était d'environ 32,85 millions de dollars, avec une offre en circulation d'environ 7 011 494 jetons, seulement environ 79 détenteurs et environ 12 adresses actives. À partir de ces données, OUSG a déjà atteint des effets d'échelle et une structure de conformité. Cependant, en même temps, son activité sur le marché secondaire est faible, avec un nombre d'adresses actives et de détenteurs bien inférieur à celui des produits d'actifs numériques ordinaires, ce qui reflète que sa liquidité est encore principalement concentrée entre quelques gros détenteurs ou institutions.

En comparaison, la performance de l'USDY montre une capacité d'expansion plus évidente en termes de couverture des utilisateurs et de participation sur la chaîne. Sa valeur totale des actifs est d'environ 691 millions de dollars. La valeur nette du jeton est d'environ 1,11 dollar/pièce, avec un APY d'environ 4,00 %. Plus important encore, le nombre de ses détenteurs est d'environ 15 959 personnes, avec environ 1 124 adresses actives par mois et un volume de transfert mensuel d'environ 22,66 millions de dollars. Ces chiffres montrent clairement que la base d'utilisateurs de l'USDY est plus large et que l'activité sur la chaîne est plus élevée.

2.2 Architecture technique : Système en chaîne et interface de confiance

La logique du produit n'est que la base, le succès de sa mise en œuvre dépend également de la capacité de la technologie à relier de manière fiable les actifs hors chaîne, les mécanismes inter-chaînes et les contrats sur chaîne.

2.2.1 Système de contrat et contrôle des autorisations

OUSG déploie des contrats standards ERC-20 ou des tokens sécurisés compatibles sur la chaîne principale (comme Ethereum), offrant des fonctionnalités telles que la création, le rachat, la consultation des prix, le Rebasing, etc. La conception des contrats doit intégrer un contrôle des accès (comme les administrateurs, la mise en pause, la liste blanche de création, la gestion des limites de rachat, etc.) pour prévenir les opérations accidentelles ou les abus. Pour réduire les risques, le contrat a été soumis à plusieurs audits de sécurité, y compris des analyses statiques et des tests de fuzzing. Dans les documents publics, Ondo a indiqué que son contrat bénéficie d'une validation d'audit.

2.2.2 Valeur nette / Mécanisme Oracle d'évaluation et de transparence

Pour synchroniser la valeur des tokens on-chain avec celle des actifs off-chain, il est nécessaire d'avoir un mécanisme Oracle de valeur nette fiable et résistant à la manipulation. Ondo délègue à un administrateur de fonds tiers l'accès aux comptes d'actifs sous-jacents, calcule la valeur nette quotidienne, la composition des actifs, etc., et transmet ces données sur la chaîne via une interface off-chain – on-chain par l'Oracle (principalement Pyth Network et Chainlink).

En matière de transparence, Ondo fournit aux investisseurs des détails sur le portefeuille d'actifs, des rapports quotidiens, des rapports d'audit, des divulgations des dépositaires d'actifs, etc. La plateforme RWA.xyz affiche de manière claire et vérifiable les indicateurs clés tels que le portefeuille d'OUSG et d'USDY, le nombre de détenteurs, la valeur nette, etc.

2.2.3 Ponts inter-chaînes et arbitrage synchronisé

Tendances de la variation de la capitalisation boursière des produits RWA de type obligations d'État sur différentes blockchains

Source des données : RWA.xyz

La conception inter-chaînes d'Ondo doit mettre en œuvre une mécanisme de pont (verrouillage + frappe / déverrouillage + destruction) ainsi qu'un mécanisme d'arbitrage pour réaliser la cohérence des prix et la convertibilité des OUSG et USDY entre les chaînes. Lorsque le prix de l'OUSG sur une chaîne s'écarte de sa valeur nette, les arbitragistes peuvent effectuer des opérations de rachat inter-chaînes, de transfert, de frappe / rachat pour ramener l'écart de prix.

Le pont inter-chaînes est en soi une zone à haut risque. Par conséquent, Ondo a mis en pratique plusieurs mesures de protection, notamment le contrôle multi-signatures, un tampon de sortie et l'isolement des actifs. Le déploiement de XRPL est une tentative représentative, car il permet d'héberger OUSG sur XRPL et d'utiliser le stablecoin RLUSD comme canal de règlement pour réaliser la création et le rachat inter-chaînes. Cette coopération inter-chaînes est la stratégie centrale d'extension de l'écosystème d'Ondo.

2.2.4 Construire la combinabilité / Intégration des prêts

Pour que l’OUSG et l’USDY soient réellement utiles dans l’écosystème DeFi, Ondo a lancé des protocoles complémentaires tels que Flux, permettant à l’OUSG d’être utilisé comme garantie pour des prêts, afin de participer à l’exploitation de liquidités, des stratégies de portefeuille, etc. (similaire à l’utilisation de l’OUSG comme actif de base dans DeFi). Ce design de composabilité permet à l’OUSG de ne pas être seulement un « outil de génération de revenus », mais aussi de participer à des opérations financières plus complexes.

De plus, Ondo a annoncé le lancement de sa propre chaîne de base (Ondo Chain) en février 2025 pour s'adapter aux opérations RWA à grande échelle.

2.3 Mécanisme de contrôle des risques : de la construction de la confiance à la réponse aux anomalies

Même si les produits et la technologie sont en place, si le système de contrôle des risques n'est pas solide, il sera toujours difficile pour le capital institutionnel d'entrer sur le marché. La conception d'Ondo en matière de risque mérite d'être comprise en profondeur.

2.3.1 Conformité, structure légale et séparation des actifs

Ondo place OUSG sous une structure de fiducie / SPV réglementée et considère son jeton comme un produit conforme à la loi américaine sur les valeurs mobilières, en le proposant aux investisseurs qualifiés conformément aux règles du Reg D. En établissant un seuil de qualification pour les investisseurs, en exécutant des vérifications KYC / AML et en mettant en place un système de liste blanche d'adresses, Ondo a réalisé une gestion d'accès conforme sur la chaîne. Les actifs sous-jacents (comme les obligations d'État et les parts de fonds) sont détenus par des institutions de garde indépendantes, et les contrats connexes et les conventions de fonds précisent la propriété des actifs et les relations juridiques des investisseurs, de sorte qu'en cas de risque technique ou opérationnel sur la plateforme, les investisseurs peuvent toujours revendiquer la propriété des actifs et bénéficier d'une protection rétroactive.

Les protocoles DeFi traditionnels reposent principalement sur l'exécution de la gestion des fonds et de la distribution des rendements par des contrats intelligents, manquant généralement de sujets juridiques clairs et de définitions de la propriété des actifs. Les possibilités de recours pour les utilisateurs face aux vulnérabilités des contrats, aux risques de liquidation ou aux attaques de hackers sont extrêmement limitées. Cette combinaison de “droit + conformité + garde” est la plus grande différence entre Ondo et les projets DeFi purs.

2.3.2 Transparence / Audit / Mécanisme de divulgation

Ondo confie à un administrateur de fonds tiers le calcul quotidien de la valeur nette, la divulgation des détails du portefeuille d'actifs, des rapports sur la valeur nette, etc. ; tout en engageant un cabinet d'audit annuel pour auditer les actifs sous garde, les flux de trésorerie, les processus de rapport, etc.

Sur la couche de la chaîne, les contrats peuvent afficher publiquement les enregistrements de minting/redeeming, les données de circulation des tokens, la structure des adresses des détenteurs, etc. Des plateformes comme RWA.xyz montrent également les principaux indicateurs de l'OUSG, tels que la taille des actifs, le nombre de détenteurs, les variations de la valeur nette, etc. Ce mécanisme de transparence “double chaîne + hors chaîne” est la base de la confiance [5].

Aperçu des données de marché OUSG

Source des données : RWA.xyz

2.3.3 Rachat / Contrôle des risques de liquidité

Pour éviter les chocs de ruée, Ondo Finance a introduit un design de rachat hybride en trois couches dans son produit de type obligation souveraine sur la chaîne, comprenant “plafond de rachat instantané + fonds de réserve tampon + mécanisme de file d'attente de rachat”. Les utilisateurs quotidiens peuvent opérer instantanément dans la limite, tandis que tout montant dépassant cette limite entre dans un processus de rachat non instantané [6].

Plus précisément, le Buffer Pool est constitué d'une partie de liquidités et d'actifs à haute liquidité, destiné à répondre aux demandes de rachat quotidiennes et aux besoins de liquidité imprévus, afin d'éviter d'être contraint de vendre des obligations d'État lors des fluctuations du marché ; de plus, le mécanisme de “plafond de rachat instantané” est associé au Buffer Pool. Les utilisateurs sont limités à un montant pouvant être traité immédiatement par rachat quotidien ou par opération de rachat. Lorsque la demande de rachat n'excède pas ce montant, le système peut satisfaire le besoin d'échange directement à partir du Buffer Pool ou des fonds de liquidité quotidienne ; si elle dépasse la limite, la demande de rachat passe dans le “processus de rachat non instantané”, ce qui peut nécessiter d'attendre la réinitialisation du pool, la liquidité des actifs sous-jacents ou un traitement par file d'attente de rachat ; le mécanisme de file d'attente de rachat s'active lorsque le montant de rachat dépasse la limite, exécutant par file d'attente et compléments de fonds périodiques, équilibrant l'expérience utilisateur et la sécurité des actifs. Ce système de rachat en couches concilie liquidité et robustesse, permettant au produit de maintenir une fonctionnalité de rachat 24/7 tout en prévenant les risques systémiques provoqués par des rachats massifs.

2.4 Voies de participation des institutions : Qui, Comment, Pourquoi

Une fois que les produits et la technologie sont en place, la prochaine étape clé est d'attirer le capital institutionnel. Le tableau suivant résume les voies de participation des investisseurs institutionnels dans le domaine des RWA à revenu fixe, à l'attention des lecteurs.

2.4.1 Institutions natales de cryptographie / DAO / Parties prenantes

Ce groupe d'utilisateurs est généralement le premier à essayer. Ils détiennent une grande quantité de stablecoins mais manquent de canaux de rendement sécurisé. Grâce à OUSG et USDY, les utilisateurs peuvent obtenir un rendement composé annualisé (APY) d'environ 4-5 %, correspondant aux niveaux de rendement des obligations d'État américaines à court terme.

Les DAO, les équipes de projet et les fonds crypto sont prêts à faire confiance aux mécanismes on-chain, à se familiariser avec les systèmes de contrats et à assumer les risques liés aux contrats intelligents, ce qui en fait un groupe d'utilisateurs initiaux naturel pour Ondo.

2.4.2 Finance traditionnelle / Sociétés de gestion d'actifs / Banques

Ces types d'institutions ont des exigences très élevées en matière de structure juridique, de conformité, de garde d'actifs et d'efficacité opérationnelle. Le chemin d'Ondo est le suivant :

Réduire les obstacles juridiques et de confiance grâce à une structure SPV / fiducie auditable et légale + des seuils KYC / conformité + des divulgations conformes.

Fournir des interfaces de services professionnels telles que des API / intégration hébergée / opérations en masse, permettant aux institutions d'entrer de la manière qu'elles connaissent.

Les taux, la liquidité, le coût de l'arbitrage à effet de levier, etc., doivent être suffisamment avantageux (pour garantir l'efficacité du capital).

En avril 2025, Ondo a établi un partenariat de garde avec Copper Markets, affirmant que les utilisateurs, y compris les institutions, peuvent déposer leur OUSG et USDY via cette institution. Bien que les noms spécifiques des utilisateurs institutionnels n'aient pas encore été révélés, tant qu'Ondo réussit à attirer quelques institutions, cela peut créer un effet de démonstration et réduire le “seuil psychologique” pour d'autres institutions.

2.4.3 Bureau de famille / Hauts patrimoines / Fiducie / Fondation

Bien que ce type d'utilisateur ne soit pas aussi nombreux que les grandes institutions, il se caractérise par une grande flexibilité, une faible aversion au risque et une attention portée à des rendements stables. Ils sont prêts à investir une partie de leur capital dans OUSG ou USDY pour obtenir des rendements sûrs [7].

Pour ce type d'utilisateur, la clé est la facilité d'utilisation du produit, les rapports transparents, le support client, la protection juridique et d'autres détails de l'expérience. Si Ondo peut exceller dans ces domaines, cela pourrait attirer ce type de clients à devenir des détenteurs à long terme.

2.4.4 Market Maker / Fournisseur de Liquidité / Arbitragiste / Protocole DeFi

Ces capitaux sont souvent des lubrifiants pour le marché.

Les teneurs de marché et les arbitragistes maintiennent l'ancrage du prix de l'OUSG en réalisant des écarts de prix sur plusieurs chaînes et plusieurs paires de trading ;

Les fournisseurs de liquidités fournissent des paires OUSG / USDC (ou d'autres paires) sur DEX pour gagner des frais.

Les protocoles DeFi intègrent l'OUSG dans les prêts / emprunts / portefeuilles stratégiques, élargissant ainsi l'utilisation de l'OUSG.

Pour attirer ces acteurs écologiques, Ondo doit garantir une liquidité suffisante pour l'OUSG, une bonne compatibilité des contrats et des coûts inter-chaînes bas. Ces participants élargissent en réalité la combinabilité et l'impact écologique de l'OUSG.

2.4.5 Résultats et performances de l'échelle

D'ici la mi-2025, l'OUSG et l'USDY d'Ondo ont été classés parmi les trois principaux produits de tokenisation des obligations américaines dans plusieurs rapports, avec une taille d'actifs tokenisés dans la fourchette des milliards de dollars. Son déploiement sur XRPL tire même parti de l'engagement de liquidité de Ripple pour augmenter l'activité du marché [8].

Ondo a également été intégré au réseau Multi Token de Mastercard (MTN), devenant le premier fournisseur RWA intégré pour promouvoir l'utilisation des tokens dans les réseaux de paiement/financiers traditionnels. Ces initiatives montrent qu'Ondo passe des bords de la DeFi vers des liens d'infrastructure financière grand public [9].

Comparaison et observation des tendances : Maple, Centrifuge et direction future

Après avoir compris le chemin de succès d'Ondo, nous élargissons notre perspective pour comparer les stratégies et les risques des projets RWA de type crédit/structurel comme Maple et Centrifuge, et nous soulignons les voies que Ondo pourrait envisager ainsi que les tendances de développement futures.

3.1 Tampon de crédit et structuration : quelle est la prochaine étape pour Ondo ?

L'émergence d'Ondo Finance marque l'entrée des RWA à revenu fixe dans une phase de “normalisation et d'institutionnalisation”.

Cependant, pour que les RWA deviennent véritablement une infrastructure financière de masse, un seul type d'actif de dette souveraine ne suffit pas à soutenir la profondeur et la diversité du marché. Afin d'améliorer davantage le mécanisme d'extension de crédit et de stratification des revenus, Ondo devra nécessairement tirer des leçons d'autres projets RWA matures, parmi lesquels les plus représentatifs sont Maple Finance et Centrifuge. Le premier offre des références en matière de prêt et de mécanisme de tampon de risque sur la chaîne, tandis que le second montre la voie de la titrisation structurée et de la distribution multilayer des revenus [12].

De la logique de développement de Maple, l'expérience clé qu'Ondo peut tirer est “le tampon de risque institutionnalisé sous l'expansion du crédit”. Le modèle commercial de Maple Finance est centré sur les prêts de crédit institutionnels, et son système comprend trois rôles clés : l'emprunteur, le prêteur et le représentant du pool de liquidités (Pool DeleGate). Les emprunteurs sont généralement des institutions cryptographiques natales, telles que des teneurs de marché ou des fonds spéculatifs, qui obtiennent souvent des prêts de crédit avec une garantie insuffisante (taux de garantie de 0 à 50 %) ; les prêteurs déposent des capitaux dans le pool de liquidités pour gagner des intérêts, mais le capital ne peut être récupéré qu'à la fin de la période de prêt. Le représentant du pool joue le rôle de gestionnaire de fonds, responsable de l'évaluation du crédit de l'emprunteur et de la définition des conditions de prêt, et doit engager un certain pourcentage de capital (généralement pas moins de 100 000 dollars en position USDC-MPL LP) pour fournir une compensation aux prêteurs en cas de défaut. Ce design établit en chaîne une logique de garantie de crédit “liens d'intérêt + partage du risque”, équilibrant de manière dynamique la sécurité des prêts et les mécanismes d'incitation.

L'expérience de Centrifuge offre à Ondo une direction pour un cadre de titrisation d'actifs structuré et combinable. Le système Tinlake de Centrifuge est basé sur des actifs réels tels que les créances, avec des jetons de rendement en couches (différents niveaux de risque), permettant aux investisseurs de choisir en fonction de leur tolérance au risque. Ce mécanisme de stratification rend les produits RWA plus flexibles en matière de gestion des risques et permet au capital sur la chaîne de participer de manière modulaire à des pools d'actifs de différents niveaux de risque [14][11]. Si Ondo s'inspire de ce modèle, il pourrait construire un module d'actifs structuré au-dessus de la couche de rendement à faible risque formée par OUSG et USDY. Par exemple, des produits du type “OND Yield+” ou “OND Structured” pourraient être lancés à l'avenir, utilisant OUSG comme garantie de sécurité et superposant des obligations de crédit ou des obligations à haut rendement, afin de réaliser un appariement multi-niveaux des risques et des rendements. Cela répondrait aux besoins différenciés des utilisateurs institutionnels et de détail tout en libérant un potentiel de rendement plus élevé, tout en maintenant la stabilité sous-jacente [13].

Diagramme du processus de titrisation et de tokenisation des actifs Tinlake.

Source des données : Centrifuge

3.2 Observation des tendances et futurs chemins

Sur la base des comparaisons et des expériences de cas mentionnées ci-dessus, l'auteur a résumé les voies et tendances possibles du RWA à revenu fixe au cours des 2 à 3 prochaines années :

La tokenisation des obligations d'État entre dans une phase mature : au cours des 1 à 2 prochaines années, les actifs réels liés aux obligations d'État américaines continueront de s'étendre, et pourraient s'intégrer profondément avec les activités de stablecoins et de gestion de trésorerie institutionnelle, devenant l'une des catégories d'actifs principales.

L'expansion du crédit progresse régulièrement : les actifs liés au crédit (tels que les billets de qualité, les obligations de sociétés bien notées, les prêts de petite taille, les créances, etc.) seront progressivement intégrés dans le système RWA, mais cette expansion doit être accompagnée d'un tampon de crédit, de mécanismes d'assurance, de l'introduction de notations de crédit et de données, ainsi que d'un renforcement des contrats juridiques.

Interopérabilité / chaînes à haute performance deviennent le point focal des infrastructures : avec la croissance de l'échelle RWA, les exigences en matière de performance, de coût et d'efficacité inter-chaînes deviennent plus élevées. Les L1 / L2 haute performance (soutenant des confirmations rapides, des états parallèles, une exécution légère) sont le prochain bourgeon des infrastructures de l'industrie.

Évolution des mécanismes de sécurité des ponts et des chaînes croisées : le pontage inter-chaînes est un chemin incontournable pour l'expansion des RWA, et sa sécurité reste un défi central. Des mécanismes de multi-signature / de sortie plus sûrs, des mécanismes de tampon et une assurance inter-chaînes deviendront des configurations standard.

Conformité normalisée et construction d'infrastructures sectorielles : normes de token RWA (comme les normes de token de sécurité, interface de liste blanche KYC conforme), la plateforme de garde d'actifs / audit / notation / rapport de crédit / services juridiques deviendra des installations publiques nécessaires.

Stratification du capital + architecture modulaire : les plateformes futures sont plus susceptibles de lancer des modules « multi-risques / multi-revenus » (couche de sécurité, couche de crédit, couche de levier, etc.), permettant à différents profils de risque de trouver une entrée, et non pas seulement un point de risque unique.

Fusion des politiques de réglementation et des infrastructures financières : aux États-Unis, dans l'Union européenne, à Hong Kong et ailleurs, le changement d'attitude des régulateurs envers les RWA sera déterminant. Des politiques telles que le projet de loi sur les stablecoins aux États-Unis, la révision des lois sur les valeurs mobilières, les régulations sur la garde d'actifs, etc., auront un impact direct sur les limites de mise en œuvre des RWA.

Conclusion

La signification des RWA à revenu fixe va bien au-delà du simple « transfert sur la chaîne » d'une catégorie d'actifs traditionnels. La pratique d'Ondo Finance prouve que la tokenisation des actifs sur la chaîne ne peut réellement avoir un sens systémique que lorsque la rationalité financière du design du produit, la sécurité et le contrôle des contrats intelligents, la transparence et la robustesse du cadre de risque, ainsi que la logique de confiance des investisseurs institutionnels forment un cercle vertueux.

Cependant, le succès d'Ondo n'est qu'un point de départ. Alors que la tokenisation de la dette américaine entre dans sa phase de maturité, la compétition clé autour des actifs réels (RWA) passera de “peut-on les mettre sur la chaîne” à “une fois sur la chaîne, peut-on construire de nouvelles structures de liquidité et un nouvel ordre capitalistique”. L'expansion du crédit, la titrisation structurée, l'interopérabilité entre chaînes, la composition d'actifs et la co-construction réglementaire deviendront les axes principaux de la prochaine étape. Seuls les projets capables de trouver un équilibre entre efficacité technique, innovation financière et confiance institutionnelle auront la chance de réellement définir les infrastructures financières de demain.