The Atlantic Monthly : Comment les cryptoactifs vont-ils déclencher la prochaine crise financière ?

Source : Ne pas comprendre les classiques

Le Bitcoin est tombé en dessous de 90 000 dollars aujourd'hui, ayant presque entièrement retracé ses gains de cette année. Sans même s'en rendre compte, le marché des cryptomonnaies a déjà vu disparaître plus de 1 000 milliards de dollars au cours des six dernières semaines.

Le fournisseur de données CoinGecko suit plus de 18 000 tokens, et depuis qu'ils ont atteint un sommet du marché le 6 octobre, la capitalisation boursière totale de ces tokens a chuté de 25 %, soit environ 1,2 trillion de dollars disparus.

Des analystes ont souligné que “malgré l'acceptation par certaines institutions et un élan réglementaire positif, l'augmentation du marché des cryptomonnaies est désormais nulle cette année”. Le Financial Times estime que la principale raison est l'inquiétude du marché concernant une surévaluation des actions technologiques, ajoutée à l'incertitude des tendances des taux d'intérêt aux États-Unis, ce qui a entraîné une vente d'actifs spéculatifs.

Dans un contexte de chaos, le magazine Atlantic a profité de l'actualité pour publier un commentaire approfondi : « Comment les crypto-monnaies pourraient déclencher la prochaine crise financière ». Cependant, l'article ne traite pas de Bitcoin, des altcoins ou du Web3, mais plutôt des stablecoins, considérés par beaucoup comme les plus “stables” et les plus “sûrs”.

Pourquoi les soi-disant “monnaies stables” sont-elles en réalité les plus dangereuses ?

L'auteur pense que le risque des stablecoins ne réside pas dans leur “instabilité”, mais dans le fait qu'ils se déguisent en étant “trop stables”.

En surface, les stablecoins sont le “pilier” du monde des cryptomonnaies - ils sont indexés sur le dollar, facilitent la circulation et jouent un rôle de “pont” pour l'ensemble du marché. Que vous fassiez du trading, des contrats ou de l'arbitrage, vous ne pouvez presque pas vous en passer.

Mais c'est justement ce design “qui semble sûr” qui pourrait en faire le prochain point d'explosion. En particulier après l'adoption par le gouvernement Trump et l'entrée en vigueur en 2027 de la loi sur les stablecoins “GENIUS”, les stablecoins n'ont été ni efficacement régulés, ni soumis à la réglementation prudente, aux exigences de capital et à l'assurance des dépôts que subit le système bancaire, mais ont plutôt bénéficié d'une approbation officielle implicite, permettant une expansion plus rapide et l'absorption de davantage de fonds.

Une fois que la confiance du marché s'écroule, l'émetteur pourrait ne pas être en mesure de rembourser à temps, une “ruée bancaire” numérique pourrait se produire en millisecondes sur la chaîne, à ce moment-là, l'ensemble du marché des obligations américaines et même le système financier mondial pourraient être ébranlés par ce qui semble être la bombe la plus sûre.

L'auteur souligne qu'il ne s'agit pas d'une simple bulle technologique, mais d'un facteur de risque pouvant être profondément lié aux monnaies souveraines, au marché obligataire et aux opérations de taux d'intérêt de la Réserve fédérale. Les États-Unis pourraient être en train de répéter les erreurs de la crise des prêts hypothécaires subprimes de 2008, sauf que cette fois-ci, le danger ne provient pas des prêts immobiliers, mais des “dollars sur la chaîne”.

Voici le contenu original :

Le 18 juillet 2025, le président Donald Trump a signé une loi au nom plutôt prétentieux : la “Loi sur l'innovation et l'orientation des stablecoins nationaux” (GENIUS Act).

Si ce projet de loi est destiné à perturber le système financier comme cela semble être le cas, alors ce nom de “génie” deviendra une ironie : qui penserait qu'il est une bonne idée de laisser l'industrie des cryptomonnaies établir ses propres règles ?

Ce projet de loi, intitulé « Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act », vise à établir un cadre réglementaire pour une cryptomonnaie appelée stablecoin.

Bien que le nom semble rassurant, les stablecoins - c'est-à-dire ces cryptomonnaies qui promettent de maintenir leur valeur stable par rapport à des monnaies du monde réel (généralement le dollar) - sont en fait l'une des formes de cryptomonnaies les plus dangereuses actuellement. Leur danger vient justement de leur apparence “sûre”.

La plupart des gens savent que les cryptomonnaies sont très volatiles et spéculatives. La valeur de cryptomonnaies bien connues comme le Bitcoin et l'Ether fluctue de manière drastique chaque jour et chaque année. Les stablecoins ont été conçus pour éliminer cette volatilité, mais ils peuvent représenter une menace plus grande pour le système financier plus large.

La loi GENIUS (similaire à la loi sur la réglementation des marchés des actifs cryptographiques adoptée par l'UE en 2023) offre certaines mesures de protection, mais celles-ci pourraient en réalité considérablement élargir le marché des stablecoins. Si - ou plutôt quand - ces stablecoins s'effondreront, la loi GENIUS garantit presque que le gouvernement américain devra fournir des secours de l'ordre de plusieurs centaines de milliards de dollars aux émetteurs et aux détenteurs de stablecoins.

Nous entendons toujours une phrase : « Cette fois, c'est différent. » Dans le domaine financier, cela est souvent le signe avant-coureur d'une catastrophe. Au début des années 2000, le secteur financier affirmait avoir inventé un « actif sans risque » en regroupant des prêts subprimes en obligations (beaucoup d'entre elles étant même notées AAA).

Mais le risque a toujours un prix. Camoufler des actifs à haut risque en actifs à faible risque ne fera que permettre aux spéculateurs de récolter les bénéfices, reportant les conséquences sur les autres. En 2007, ces obligations subprime notées « AAA » s'effondrèrent, plongeant le monde dans la pire récession économique depuis la Grande Dépression. Les stablecoins pratiquent également cette “alchimie” - transformer des déchets en or - et pourraient entraîner les mêmes conséquences.

Aujourd'hui, les stablecoins que vous achetez avec 100 dollars devraient théoriquement valoir 100 dollars à l'avenir. Cette conception les rend semblables à un moyen de stockage d'actifs numériques fiable. Les stablecoins sont conçus pour offrir une sécurité et une liquidité similaires à celles des dépôts bancaires dans le système des cryptomonnaies.

Mais ces promesses de “stabilité” sont souvent peu fiables. Au cours des 11 années depuis la création des stablecoins, plusieurs émetteurs ont fait défaut, entraînant des pertes de plusieurs milliards de dollars.

Terra était l'un des principaux émetteurs de stablecoins, mais a disparu avec près de 60 milliards de dollars d'actifs lors d'un effondrement en mai 2022. Comme l'a dit le lauréat du prix Nobel d'économie Jean Tirole : “Les stablecoins, tout comme les fonds du marché monétaire, semblent très sûrs, mais peuvent s'effondrer sous pression.”

La loi GENIUS devrait entrer en vigueur en janvier 2027, avec l'intention réglementaire d'attirer les investisseurs en réduisant les risques et en renforçant la stabilité. Mais le problème est que ces “barrières” protègent davantage les bénéfices des émetteurs, sans réduire efficacement les risques pour les consommateurs et les contribuables. Le résultat pourrait être que, lors de la prochaine crise des stablecoins, son impact sera plus important et la destruction de l'économie réelle sera plus grave.

Les partisans des stablecoins soutiennent que ces cryptomonnaies offrent une technologie plus avancée pour le stockage et le transfert de fonds. Les virements bancaires prennent souvent beaucoup de temps, les transferts internationaux sont coûteux et le processus est compliqué. Les stablecoins semblent pouvoir faciliter les transferts transfrontaliers importants, tout comme on paierait une nourrice avec Venmo.

Cette promesse n'est pas réelle. En ce qui concerne les transactions légitimes, les cryptomonnaies restent très vulnérables aux escroqueries, aux hackers et aux vols. Selon un rapport de la société d'analyse blockchain Chainalysis, près de 3 milliards de dollars de cryptomonnaies ont été volés rien qu'au cours du premier semestre 2025.

En 2024, le PDG d'une entreprise pharmaceutique du Texas a transféré environ 1 million de dollars de stablecoins à un compte inconnu en raison d'une erreur d'une seule chiffre lors de la saisie de l'adresse. Ce dernier a refusé de rendre l'argent, et l'émetteur de stablecoins, Circle, a également déclaré qu'il n'en était pas responsable. Actuellement, cette entreprise a porté plainte contre Circle.

En fait, la plupart des détenteurs de cryptomonnaies ne les utilisent pas pour consommer. Une enquête de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) en 2023 a révélé que seulement 3,3 % des détenteurs de cryptomonnaies les utilisent pour effectuer des paiements, et seulement environ 2 % pour acheter des biens réels.

Le véritable avantage des stablecoins réside dans le fait qu'ils permettent aux détenteurs d'actifs d'utiliser le système dollar tout en évitant la réglementation américaine. Actuellement, environ 99 % des stablecoins sont indexés sur le dollar.

La loi GENIUS prétend exiger des émetteurs de stablecoins qu'ils respectent des lois anti-blanchiment telles que “connaître votre client” (KYC), mais uniquement lors de l'émission initiale de ces pièces aux États-Unis. Par la suite, la manière dont elles sont échangées, à qui elles sont données et leur destination est pratiquement impossible à tracer.

Par exemple, Tether prévoit de lancer un nouveau stablecoin qui ne sera pas destiné aux clients américains ou européens, contournant ainsi complètement les règles KYC.

En même temps, les échanges décentralisés permettent aux gens d'échanger des stablecoins sans aucune réglementation, rendant ainsi très facile l'entrée de monnaies non réglementées sur le marché américain. Bien que la loi GENIUS exige la déclaration des transactions suspectes, la majeure partie de l'écosystème des stablecoins se trouve en dehors des États-Unis, ce qui rend cette réglementation très difficile à appliquer.

C'est précisément en raison de ces risques inhérents que la taille du marché des stablecoins est restée relativement petite par le passé, se situant actuellement entre 280 milliards et 315 milliards de dollars, ce qui équivaut à peu près à la taille de la 12ème plus grande banque américaine. Même si l'ensemble du marché des stablecoins s'effondrait demain, le système financier américain pourrait être impacté, mais il pourrait toujours se rétablir.

Cependant, Citigroup prédit que si le projet de loi GENIUS entre en vigueur, le marché des stablecoins pourrait atteindre 4 000 milliards de dollars d'ici 2030. Un défaut de cette ampleur pourrait provoquer des turbulences graves dans le système financier mondial.

D'un point de vue fonctionnel, les émetteurs de stablecoins sont essentiellement des “institutions qui acceptent des dépôts”. Ils reçoivent des liquidités et s'engagent à les rembourser à tout moment. Les banques, quant à elles, bénéficient d'une assurance des dépôts, d'inspections trimestrielles et d'audits annuels. Cependant, le projet de loi GENIUS abandonne ces mesures de régulation et exige uniquement un audit annuel pour les grands émetteurs ayant des actifs supérieurs à 50 milliards de dollars.

La loi GENIUS prétend éliminer le risque de défaut, exigeant que les émetteurs soutiennent les émissions avec des “actifs liquides tels que des dollars ou des obligations d'État à court terme”, et divulguent chaque mois la composition des réserves. Cela semble très fiable. Mais investir de l'argent dans des actifs à court terme qui ne durent que quelques heures ou quelques jours offre des rendements très faibles.

Les entreprises de cryptographie ont dépensé des dizaines de millions de dollars en lobbying et en dons politiques pour faire avancer ce projet de loi, et ont également apporté un soutien financier considérable à la campagne du président Trump. Ils ne sont manifestement pas là juste pour “gagner un peu d'intérêt”.

La loi GENIUS permet l'utilisation de bons du Trésor d'une durée maximale de 93 jours. Ce type d'obligation a généralement un rendement annualisé d'environ 4 %, mais présente également un risque de taux d'intérêt : lorsque les taux d'intérêt augmentent, la valeur des obligations diminue. Par exemple, à l'été 2022, le taux des bons du Trésor à 3 mois est passé de moins de 0,1 % à 5,4 %. Si l'émetteur vend en cours de route, cela peut entraîner une perte.

Si vous êtes un détenteur de stablecoins, vous pourriez vous inquiéter que l'émetteur détienne des obligations dont la valeur est en diminution. Si la demande de rachat augmente, l'émetteur pourra peut-être gérer les premières demandes, mais finira par manquer de liquidités. Dès qu'il y a une panique sur le marché, tout le monde cherchera à retirer, ce qui entraînera un “bank run” à l'ère numérique.

Les banques traditionnelles, même si leurs actifs diminuent sur le papier, n'ont pas à s'inquiéter pour leurs clients, car il existe une assurance des dépôts fédéraux. En revanche, les émetteurs de stablecoins n'ont aucune assurance, ils comptent uniquement sur les actifs qu'ils détiennent - ces actifs peuvent fluctuer à tout moment. Une fois que le marché perçoit le risque, il est déjà trop tard.

Les partisans du projet de loi GENIUS estiment que cette loi impose une diversification des actifs, par exemple en exigeant qu'une partie soit détenue en espèces, en actifs de nuit, en actifs de 30 jours, etc. Elle exige également des divulgations. Cependant, ces informations de divulgation sont gravement en retard et ne peuvent tout simplement pas suivre la réalité des flux de fonds qui se produisent à “la seconde près”. Un émetteur qui semble solide dans un rapport mensuel pourrait être en situation d'insolvabilité une semaine plus tard.

Cette combinaison d'informations en retard, de réglementation laxiste et de manque d'assurance est la recette parfaite pour provoquer la panique et les “bank runs”. Dès que davantage de personnes commencent à utiliser des stablecoins pour stocker des actifs en dollars, un léger mouvement peut déclencher une crise systémique. Pour répondre aux demandes de rachat, l'émetteur sera contraint de vendre des obligations d'État, ce qui pèsera sur l'ensemble du marché obligataire - faisant grimper les taux d'intérêt et touchant tout le monde.

Prenons l'exemple de Tether, dont le siège est à El Salvador. Actuellement, sa détention d'obligations d'État américaines atteint 135 milliards de dollars, ce qui en fait le 17ème plus grand détenteur d'obligations américaines au monde, juste derrière l'Allemagne. En mai 2022, Tether a été confronté à des doutes sur la véracité de ses réserves, et 10 milliards de dollars ont été rachetés en deux semaines. Si une faillite avait eu lieu à ce moment-là, le gouvernement aurait pu rester en dehors de cela. Mais aujourd'hui, plus sa taille augmente, plus le risque ne peut être ignoré.

Bien que la loi GENIUS interdise certains actifs à haut risque, elle ne peut pas changer le problème essentiel : les profits des stablecoins proviennent du risque. Le PDG de Tether, Paolo Ardoino, a annoncé en septembre que l'entreprise envisageait un financement, avec une valorisation pouvant atteindre 500 milliards de dollars.

Ce type de vide réglementaire où l'on peut “profiter de l'aide gouvernementale sans payer de primes d'assurance” est précisément la source de la crise des fonds du marché monétaire de 2008. Cette année-là, le gouvernement fédéral est intervenu pour garantir 2 700 milliards de dollars d'actifs non assurés.

Les partisans estiment que les cryptomonnaies sont la monnaie de l'avenir, tandis que les critiques les qualifient d'escroquerie au service de la criminalité. Warren Buffett a déclaré un jour : « Le bitcoin pourrait être du poison pour rats au carré. »

Actuellement, ces controverses ne concernent pas la majorité des gens. Par exemple, à la fin de 2022, la faillite de l'échange FTX n'a eu presque aucun impact sur l'économie ordinaire. Mais les stablecoins sont différents, ils ont été conçus pour être profondément liés au système financier réel.

Le projet de loi GENIUS tente de faire de lui un nouvel acheteur de dettes en dollars. La Maison Blanche a même déclaré dans un briefing : « Le projet de loi GENIUS augmentera la demande pour les obligations américaines et renforcera la position du dollar en tant que monnaie de réserve mondiale. »

La question est : d'où viendra cette demande ? L'une des réponses est : les criminels. L'échelle des « fonds noirs » dans le monde est estimée à 36 000 milliards de dollars, représentant 10 % de la richesse mondiale. Les stablecoins offrent justement un moyen de blanchir cet argent.

En 2023, Binance a payé plus de 4 milliards de dollars d'amende au département du Trésor américain pour avoir prétendument facilité le commerce pour des organisations terroristes. En octobre 2025, le président Trump a gracié le fondateur de Binance, et des informations ont indiqué que Binance collaborera avec le projet crypto de la famille Trump.

Pourquoi la loi GENIUS a-t-elle pu passer facilement au Congrès ? Les résultats des votes des deux chambres, le Sénat et la Chambre des représentants, sont respectivement de 68 contre 30 et 308 contre 122.

Les partisans sont habiles à faire du lobbying, les bénéficiaires sont actifs et les victimes sont indifférentes. Les banques traditionnelles pensaient qu'elles étaient à l'abri, car la loi interdit aux émetteurs de stablecoins de verser des intérêts. Mais l'industrie des stablecoins s'efforce de contourner cette restriction. Aujourd'hui, des entreprises comme Goldman Sachs, Deutsche Bank et Bank of America envisagent de lancer conjointement leur propre stablecoin.

Les opposants au Congrès, comme la sénatrice Elizabeth Warren, s'inquiètent des énormes intérêts cryptographiques de la famille Trump. Elle n'a pas tort. Selon le Financial Times, la famille Trump a réalisé plus de 1 milliard de dollars de bénéfices avant impôts dans le secteur de la cryptographie au cours de l'année passée. L'un des résultats est l'annonce en avril par le ministère de la Justice d'une réduction significative des enquêtes sur les fraudes cryptographiques.

Bien que cette corruption soit déplorable, elle ne constitue pas un risque systémique. Le vrai danger est que les émetteurs de stablecoins souhaitent attirer massivement des dépôts sans garantir leur capacité de remboursement.

L'histoire a prouvé que le gouvernement américain est peu susceptible de rester les bras croisés face à un défaut de paiement d'un grand stablecoin, alors que le projet de loi GENIUS ne donne pas au gouvernement les outils pour prévenir une telle crise.

La loi n'est pas encore entrée en vigueur, il y a encore du temps pour limiter les pertes.

Nous pouvons considérer les émetteurs de stablecoins comme des institutions financières qui absorbent des dépôts, leur demandant de payer une prime d'assurance pour les stablecoins adossés au dollar, d'accepter des divulgations d'informations basées sur des événements, et d'exiger qu'ils établissent leur siège social aux États-Unis et paient des impôts. En même temps, il est également nécessaire de réformer le système de transferts transfrontaliers actuellement coûteux, afin d'affaiblir le faux avantage du “transfert rapide” dans l'industrie de la cryptographie.

Après la crise financière de 2008, l'investisseur Jeremy Grantham a été interrogé : « Qu'avons-nous appris de cette crise ? » Il a répondu : « Nous avons beaucoup appris à court terme, un peu à moyen terme, et à long terme, nous n'avons rien appris. »

Aujourd'hui, les stablecoins présentent une structure de risque similaire à celle des titres adossés à des créances hypothécaires, nous rappelant que la crise est tellement lointaine qu'elle en devient oubliée.

Dans un pays libre, le gouvernement ne vous empêchera pas de spéculer. Mais le danger ne surgit que lorsque les spéculateurs utilisent l'argent des autres pour spéculer - c'est précisément la nature des stablecoins, et le projet de loi GENIUS exacerbe cette tendance.

Si aucune intervention n'est faite, la prochaine catastrophe financière aux États-Unis n'est qu'une question de temps. [懂]