Le FMI met en garde contre le risque de fragmentation des stablecoins ! Un marché de 300 milliards de dollars confronté à de nombreux obstacles réglementaires

Le Fonds monétaire international (FMI) a publié le rapport « Comprendre les stablecoins », avertissant que la fragmentation des cadres réglementaires nationaux crée des « obstacles » structurels, menaçant la stabilité financière, affaiblissant la supervision et ralentissant le développement des paiements transfrontaliers. La capitalisation du marché mondial des stablecoins dépasse désormais 300 milliards de dollars, Tether (USDT) et Circle (USDC) représentant la majeure partie de l’offre.

Bataille réglementaire sur un marché de 300 milliards de dollars

(Source : FMI)

La capitalisation du marché mondial des stablecoins dépasse 300 milliards de dollars, une taille supérieure au PIB de nombreux petits pays, faisant passer les stablecoins d’outils financiers marginaux à des actifs d’importance systémique. L’USDT de Tether et l’USDC de Circle représentent ensemble plus de 85 % du marché. Environ 40 % des réserves de l’USDC sont détenues en bons du Trésor américain à court terme, tandis qu’environ 75 % des réserves de l’USDT sont également détenues en bons du Trésor à court terme, avec 5 % détenus en Bitcoin.

La concentration des réserves sur le marché de la dette publique relie directement les stablecoins au système financier traditionnel. Ce lien est à double tranchant : il procure une valeur de référence relativement fiable aux stablecoins, mais en fait également des acheteurs majeurs de la dette américaine. Lorsque 60 % des 300 milliards de dollars de stablecoins sont investis dans des bons du Trésor, cela représente une demande de 180 milliards de dollars. À ce niveau, les émetteurs de stablecoins deviennent des acteurs systémiques du marché obligataire américain.

Le FMI a passé en revue la réglementation des stablecoins dans les principales économies, dont les États-Unis, le Royaume-Uni, l’UE et le Japon, et a constaté de grandes disparités d’approche. Aux États-Unis, le statut réglementaire des stablecoins demeure flou : la SEC cherche à considérer certains stablecoins comme des valeurs mobilières, tandis que la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) pourrait les classer comme des marchandises. Dans l’UE, le cadre MiCA (Markets in Crypto-Assets) prévoit une réglementation relativement claire, exigeant une licence européenne et le respect d’exigences de réserves pour les émetteurs.

Au Japon, les stablecoins sont réglementés par la loi sur les services de paiement et seuls les établissements financiers agréés peuvent les émettre. Le Royaume-Uni élabore son propre cadre réglementaire, privilégiant une approche assimilant les stablecoins à des instruments de paiement plutôt qu’à des valeurs mobilières. Cette fragmentation mondiale est précisément le problème central mis en garde par le FMI.

Quatre grands modèles de régulation des stablecoins dans le monde

Modèle « valeur mobilière » (États-Unis, certains régulateurs) : assimilé à un contrat d’investissement, soumis au droit des valeurs mobilières

Modèle « instrument de paiement » (Japon, Royaume-Uni) : assimilé à de la monnaie électronique, restriction sur l’entité émettrice

Modèle de législation spécifique (UE, MiCA) : création d’un cadre dédié à la régulation des crypto-actifs

Modèle de vide réglementaire (certains territoires offshore) : absence ou faiblesse délibérée de réglementation

Cette fragmentation permet aux émetteurs de stablecoins de s’enregistrer dans des juridictions permissives (par exemple, Îles Caïmans ou Bermudes) tout en proposant leurs services aux utilisateurs de marchés plus strictement régulés. Cela limite la capacité des autorités à contrôler les réserves, les rachats, la gestion de la liquidité et la lutte contre le blanchiment d’argent.

L’arbitrage réglementaire, une menace réelle pour la stabilité financière

(Source : FMI)

Le FMI indique que les émetteurs de stablecoins peuvent opérer depuis des juridictions laxistes tout en desservant des utilisateurs dans des marchés plus réglementés, affaiblissant ainsi l’efficacité de la supervision mondiale. Le Fonds avertit que cela favorise l’arbitrage réglementaire et mine la surveillance internationale. Les émetteurs peuvent choisir de s’enregistrer là où les exigences sont les plus faibles, tandis que leurs jetons circulent mondialement, rendant la surveillance difficile pour toute autorité individuelle.

Au-delà de l’arbitrage réglementaire, le rapport pointe également la fragmentation technique. Les stablecoins sont de plus en plus émis sur différentes blockchains et plateformes d’échange, qui ne sont pas toujours interopérables. L’USDT est actuellement émis sur plus de 15 blockchains différentes, dont Ethereum, Tron, Solana, Avalanche, etc. Chaque USDT sur chaque blockchain est techniquement un jeton distinct ; bien qu’en théorie échangeable 1:1, le transfert inter-chaînes nécessite des services de bridge, ce qui accroît la complexité et les risques.

Selon le FMI, ce manque de coordination augmente les coûts de transaction, ralentit le développement du marché et entrave l’efficacité des paiements mondiaux. Les différences de traitement réglementaire entre pays compliquent encore l’utilisation transfrontalière. Par exemple, une entreprise européenne souhaitant payer un fournisseur américain en stablecoin doit s’assurer que le jeton est conforme à la fois à MiCA et à la réglementation américaine, ce qui alourdit considérablement les coûts de conformité en raison de l’hétérogénéité des exigences.

Le risque le plus grave pour la stabilité financière réside dans des scénarios de rachats massifs. Le FMI avertit qu’une vague de rachats pourrait forcer une liquidation rapide de bons du Trésor et d’actifs repo, perturbant les marchés de financement à court terme essentiels à la transmission de la politique monétaire. En cas de crise de confiance, si 100 milliards de dollars de stablecoins étaient rachetés en peu de temps, les émetteurs devraient vendre environ 70 milliards de dollars de bons du Trésor. Un tel volume ferait grimper les taux, affectant les crédits hypothécaires, le financement des entreprises et transmettant les turbulences du marché crypto à l’économie réelle.

Les cinq exigences clés des nouvelles lignes directrices du FMI

Pour répondre à ces risques, le FMI a publié de nouvelles directives mondiales visant à réduire la fragmentation. L’objectif central est d’établir des normes réglementaires harmonisées afin que les stablecoins suivent les mêmes règles fondamentales, quel que soit leur lieu d’émission.

Les cinq piliers des lignes directrices du FMI sur la régulation des stablecoins

Définition unifiée : adoption mondiale d’une définition cohérente des stablecoins pour éliminer la confusion des classifications

Règles sur les actifs de réserve : seules les obligations souveraines à court terme et autres actifs liquides de haute qualité sont autorisés, actifs risqués strictement limités

Garantie de rachat 1:1 : les émetteurs doivent garantir à tout moment le rachat intégral à la valeur faciale

Cadre de supervision transfrontalière : mise en place de mécanismes de partage d’information pour une supervision coordonnée entre régulateurs

Même activité, même réglementation : qu’il s’agisse d’une banque, d’une fintech ou d’une plateforme crypto, tous doivent suivre les mêmes règles

Le Fonds précise que, quelle que soit la nature de l’émetteur — banque, fintech ou plateforme crypto —, le principe « même activité, même risque, même réglementation » doit s’appliquer. L’objectif est d’éliminer les opportunités d’arbitrage réglementaire et d’assurer que tous les émetteurs de stablecoins soient soumis aux mêmes coûts de conformité et aux mêmes standards de supervision.

Le FMI précise également que les stablecoins devraient uniquement être adossés à des actifs liquides de haute qualité comme la dette souveraine à court terme, avec une limitation stricte des actifs risqués. Cette exigence vise explicitement la pratique de Tether de détenir 5 % de ses réserves en Bitcoin. Le FMI estime qu’un stablecoin servant de moyen de paiement doit privilégier la stabilité et la liquidité, et non la performance d’investissement. Détenir des actifs volatils comme le Bitcoin ou l’or peut certes améliorer le rendement à long terme, mais augmente le risque de ne pas pouvoir honorer les rachats en période de crise.

Les nouvelles directives insistent également sur le renforcement de la coopération internationale en matière de lutte contre le blanchiment, d’autorisation et de supervision des grands écosystèmes mondiaux de stablecoins. La lutte contre le blanchiment demeure un défi clé, en raison de l’anonymat et de la facilité de transfert transfrontalier. Le FMI appelle à la création de mécanismes de partage d’informations en temps réel pour tracer les transferts suspects de stablecoins de grande valeur.

Dollarisation numérique et ultime affrontement de la souveraineté monétaire

L’usage massif de stablecoins adossés à des devises étrangères fragilise le contrôle monétaire domestique, réduit la demande pour la monnaie locale et accélère la dollarisation numérique. C’est la grande préoccupation de nombreux pays émergents. En Argentine, en Turquie, au Venezuela et dans d’autres pays à forte inflation, la population utilise massivement l’USDT comme réserve de valeur, créant de facto une « circulation fantôme » du dollar. Les stablecoins facilitent également la contournement des contrôles de capitaux via des portefeuilles non custodials et des plateformes offshore.

En Chine, la banque centrale considère les stablecoins comme une menace à la stabilité financière et à la souveraineté monétaire. Les contrôles de capitaux stricts y limitent la conversion du yuan en devises étrangères, mais les stablecoins offrent un canal de contournement. Les utilisateurs peuvent acheter des cryptos en yuans, les convertir en USDT, puis les échanger à l’étranger contre des dollars. Ce canal d’évasion des capitaux explique la répression sévère du gouvernement chinois contre les stablecoins.

Le FMI souligne également que les liens de plus en plus étroits entre émetteurs de stablecoins, banques, dépositaires, bourses crypto et fonds multiplient les risques de contagion du numérique au système financier traditionnel. Cette interconnexion signifie que la volatilité du marché crypto peut désormais se transmettre au système financier via les stablecoins.

L’avertissement du FMI intervient alors que la pression réglementaire mondiale s’intensifie. En Europe, la Banque centrale européenne a récemment mis en garde : bien que la part de marché des stablecoins en zone euro soit faible, leur exposition croissante à la dette américaine crée un risque d’effet de contagion. Le Comité européen du risque systémique appelle aussi à des mesures urgentes pour encadrer les écosystèmes transfrontaliers opérant sous MiCA.

Le FMI conclut qu’en l’absence de régulation mondiale harmonisée, les stablecoins pourraient contourner les dispositifs nationaux de sécurité, fragiliser les économies vulnérables et propager rapidement les chocs financiers à l’international. Cet avertissement n’est pas alarmiste, mais s’appuie sur une compréhension approfondie de l’histoire financière mondiale. Historiquement, les innovations financières transfrontalières non régulées ont souvent été le catalyseur de crises financières.