Bernstein a lancé la couverture des mineurs de bitcoin TeraWulf et Cipher Digital avec des notes Outperform, avec des objectifs de prix de 36 dollars et 32 dollars, respectivement. Des analystes menés par Gautam Chhugani ont positionné les deux sociétés comme des plateformes émergentes d’infrastructure d’IA, grâce à des avantages en puissance que de nouveaux entrants dans les centres de données ne peuvent pas reproduire, les qualifiant de « les power landlords de l’IA ». Ce positionnement reflète un changement stratégique : le principal goulot d’étranglement pour construire de nouvelles capacités de calcul liées à l’IA se déplace désormais de façon décisive vers l’électricité connectée au réseau, les mineurs s’appuyant sur des sites brownfield, des positions historiques sur le réseau et des pipelines de puissance multi-gigawatts assemblés au cours des dernières années.
Bernstein projette une croissance de neuf fois des revenus d’IA d’ici 2030 sur l’ensemble du secteur des mineurs de bitcoin
Bernstein estime que les revenus d’IA agrégés sur sa couverture de mineurs devraient passer d’un niveau de 1,2 milliard de dollars en 2026 à 10,7 milliards de dollars d’ici 2030, soit une hausse multipliée par neuf. Sur l’ensemble du secteur, les mineurs ont externalisé 6 gigawatts de capacité électrique à des hyperscalers et à des opérateurs neocloud sur 17 opérations d’une valeur de plus de 110 milliards de dollars sur les deux dernières années, a indiqué la société. Ces contrats représentent environ 10 % des centres de données américains actuellement en construction.
TeraWulf : des contrats de 643 mégawatts pour des opérations d’une valeur de 13 milliards de dollars
Pour TeraWulf en particulier, Bernstein voit des revenus d’IA passer de 14 millions de dollars en 2025 à 1,7 milliard de dollars d’ici 2030, soit un taux de croissance annuel composé de 163 %. La société s’attend à ce que les marges EBITDA atteignent environ 84 % à maturité, avec un EBITDA qui passerait de 106 millions de dollars en 2026 à 1,4 milliard de dollars d’ici 2030.
TeraWulf a contracté 643 mégawatts bruts auprès de Fluidstack et de Core42 via des accords s’étalant sur 10 à 25 ans, représentant environ 13 milliards de dollars de revenus contractés au total, dont environ 91 % liés à Fluidstack. L’avantage structurel de l’entreprise, selon Bernstein, réside dans sa stratégie d’accès à l’énergie tirée par l’acquisition — en reconvertissant des sites industriels historiques, dont une ancienne centrale au charbon au Lake Mariner, une centrale à charbon mise à la retraite au Lake Hawkeye et une ancienne fonderie d’aluminium sur son campus Justified Data dans le Kentucky. La société estime que cette approche réduit les capex de déploiement à 7,2 millions de dollars par mégawatt IT contre un repère sectoriel de référence de 11 à 13 millions de dollars.
Le portefeuille de 3,8 gigawatts s’étend sur New York, le Kentucky, le Maryland et le Texas. Bernstein valorise TeraWulf à 21x l’EV/EBITDA prospectif sur un an, sur l’EBITDA 2030 en régime de croisière, en actualisant la valeur d’entreprise implicite afin d’aboutir à son objectif de prix de 36 dollars. Le potentiel au-delà de ce chiffre nécessiterait de nouveaux contrats HPC sur le campus du Kentucky de 480 mégawatts, que Bernstein modélise séparément mais n’inclut pas dans son scénario de base.
Cipher Digital se tourne vers des contrats d’hyperscalers de qualité investissement
Pour Cipher Digital, Bernstein projette des revenus d’IA passant de 19 millions de dollars en 2026 à 1,2 milliard de dollars d’ici 2030, soit un taux de croissance annuel composé d’environ 180 %, avec des marges EBITDA se stabilisant à 93 %. Cipher Digital a contracté 495 mégawatts IT pour un revenu total de 11,4 milliards de dollars, avec environ 67 % du carnet d’ordres désormais adossé à des hyperscalers de qualité investissement, dont AWS et un troisième hyperscaler non divulgué.
Bernstein met en avant l’évolution de Cipher Digital au fil des accords successifs comme preuve d’un renforcement du levier de négociation. Son premier accord à Barber Lake a été structuré comme un bail brut modifié avec Fluidstack, garanti par une caution Google de 1,7 milliard de dollars. Son contrat AWS à Black Pearl a basculé vers une structure triple net, faisant monter les marges d’exploitation nettes vers 100 % et permettant à l’entreprise de lever 2 milliards de dollars de financement de projets à 6,125 % — soit 100 points de base de plus serrés que les 1,7 milliard de dollars levés pour Barber Lake. Un troisième bail de campus de 15 ans avec un hyperscaler de qualité investissement encore non nommé suit globalement le même modèle.
Bernstein : IREN, sa valeur préférée, à 100 dollars
Sur le secteur plus large, la valeur préférée de Bernstein reste IREN, notée Outperform avec un objectif de prix de 100 dollars, grâce à son modèle cloud verticalement intégré, adossé à une empreinte électrique mondiale de 5 gigawatts et à des partenariats avec Microsoft et NVIDIA. La société note également Core Scientific Outperform à 32 dollars, Riot Platforms Outperform à 30 dollars et CleanSpark Outperform à 24 dollars, tout en portant MARA à Market-Perform avec un objectif à 17 dollars.
Le risque majeur à court terme : la concentration des contreparties
Bernstein souligne la concentration des contreparties comme le risque principal à court terme pour TeraWulf et Cipher Digital. Fluidstack représente environ 91 % des revenus contractés de TeraWulf, tandis qu’AWS représente environ 48 % de ceux de Cipher Digital. Les processus d’approbation du réseau en cours — environ 2 gigawatts du pipeline de Cipher restent non approuvés — et les besoins plus larges en financement pour des déploiements de centres de données très capitalistiques sont également cités comme risques à la baisse.
Gautam Chhugani détient des positions longues sur diverses cryptomonnaies. Certains affiliés de Bernstein agissent en tant que teneurs de marché ou fournisseurs de liquidité dans les titres de dette de Riot Platforms.
FAQ
Quels objectifs de prix Bernstein a-t-il fixés pour TeraWulf et Cipher Digital ?
Bernstein a lancé la couverture de TeraWulf avec une note Outperform et un objectif de prix de 36 dollars, et de Cipher Digital avec une note Outperform et un objectif de prix de 32 dollars.
Quel montant de revenus d’IA Bernstein projette-t-il pour le secteur des mineurs de bitcoin d’ici 2030 ?
Bernstein projette des revenus d’IA agrégés sur sa couverture de mineurs en hausse de 1,2 milliard de dollars en 2026 à 10,7 milliards de dollars d’ici 2030, soit une augmentation multipliée par neuf.
Quel est le risque principal que Bernstein a identifié pour TeraWulf et Cipher Digital ?
Bernstein indique que la concentration des contreparties constitue le risque principal à court terme : Fluidstack représente environ 91 % des revenus contractés de TeraWulf et AWS environ 48 % des revenus contractés de Cipher Digital.
