Quels sont les défis de la réduction de WOSH ?

En mai 2026, la Réserve fédérale connaît un changement de leadership, Kevin Warsh prenant officiellement la succession de Jerome Powell en tant que président. Cette transition intervient dans un contexte macroéconomique mondial fortement incertain : conflits géopolitiques faisant grimper les prix de l’énergie, reprise de la pression inflationniste, rendement des dettes souveraines en hausse générale, déficit budgétaire américain en expansion continue. La prise de fonction de Warsh marque une possible tentative de la Fed de passer d’une intervention massive via la balance des actifs et passifs à un cadre politique plus axé sur des règles et la gestion de la balance, mais sa mise en œuvre pratique fait face à de multiples contraintes.

一、Politique de continuité et changements potentiels

Sous Powell, la Fed a répondu aux séquelles de la pandémie et aux fluctuations économiques par plusieurs baisses de taux et achats d’actifs. À l’arrivée de Warsh, le marché anticipait initialement une politique « dovish » alignée sur une expansion fiscale, comprenant une baisse des taux fédéraux et une réduction progressive de la balance. Cependant, la récente flambée des prix du pétrole a modifié cette narration.

À la mi-mai 2026, le rendement des obligations américaines à 10 ans a atteint environ 4,6 %, un sommet d’un an ; celui à 30 ans a dépassé 5,1 %, un niveau inédit depuis 2007. Les données d’inflation de base ont également augmenté, avec un IPC annuel de 3,8 % en avril, l’accélération de l’inflation des services. Les prix du pétrole, influencés par la situation au Moyen-Orient, ont brièvement dépassé 105 dollars le baril, entraînant la transmission des coûts énergétiques à un indice général des prix.

Warsh a souligné l’importance de revenir à une « orthodoxie » en matière de politique monétaire, privilégiant la gestion de la masse monétaire via la balance des actifs et passifs plutôt que de dépendre uniquement des taux à court terme. Cette approche, similaire à celle de Vollker, était centrale, mais le contexte actuel diffère. Les contrats à terme sur les fonds fédéraux indiquent une probabilité d’augmentation des taux d’ici la fin 2026 proche de 50 %, contre plusieurs baisses anticipées auparavant. Warsh pourrait adopter une stratégie consistant à « symboliquement resserrer d’abord pour montrer sa détermination à lutter contre l’inflation, puis observer l’évolution des prix du pétrole », mais l’expérience historique montre que la première hausse de taux par un nouveau président s’accompagne souvent de volatilité, comme après le krach de 1987 avec le tournant de Greenspan.

Les marges d’action concrètes sont limitées. Au cours des 12 derniers mois, les dépenses d’intérêts américaines ont frôlé 1,3 billion de dollars, représentant une part majeure du déficit budgétaire. Sur les sept premiers mois de l’année fiscale 2026, les intérêts nets ont dépassé 616 milliards de dollars, en hausse de 6,4 % en glissement annuel. Le taux moyen payé est d’environ 3,34 %, mais les rendements du marché étant bien plus élevés, le coût de refinancement se renchérit. La réduction des taux à court terme pourrait soulager la charge des intérêts sur la dette, mais les rendements à long terme dépendent de la soutenabilité fiscale et des flux de capitaux mondiaux ; une baisse purement des taux ne permet pas de faire baisser significativement ces rendements.

二、Pressions sur le marché obligataire mondial

La hausse des rendements obligataires n’est pas propre aux États-Unis, mais un phénomène mondial. Le rendement des obligations japonaises à 30 ans a atteint un record à près de 4,2 %, celui à 10 ans s’élevant à environ 2,8 %. Les obligations britanniques à rendement zéro ont dépassé 6 %, et celles de la zone euro subissent également des ventes. Le coût moyen d’emprunt à 10 ans dans les pays du G7 approche 4 %, en hausse d’environ 80 points de base par rapport à avant le conflit.

Ce cycle de vente des obligations résulte de multiples facteurs : inflation énergétique alimentée par la guerre, restructuration des chaînes d’approvisionnement dans un contexte de déglobalisation, et poursuite de la diversification des réserves en dollars par les banques centrales. La demande étrangère pour la dette américaine s’affaiblit, la dépendance des États-Unis au financement intérieur et au soutien indirect de la Fed restant forte. La création de stablecoins et les opérations de spread dans les hedge funds offrent une certaine buffer, mais ne sont pas soutenables à long terme.

Le Japon et d’autres pays, longtemps dépendants d’un environnement de taux faibles, voient leurs rendements augmenter, ce qui menace la stabilité du système bancaire et l’espace fiscal. Les banques centrales mondiales font face à un dilemme : maintenir des taux faibles alimenterait l’inflation, les relever freinerait la croissance. Si Warsh pousse à la réduction de la balance, cela mettrait à rude épreuve cet équilibre fragile, pouvant contraindre davantage de pays à recourir à des outils non conventionnels comme le contrôle de la courbe des rendements (YCC).

三、Cadre à long terme dans une ère de déglobalisation

Depuis la lutte contre l’inflation par Vollker dans les années 1980, la mondialisation a été alimentée par la réduction des barrières commerciales et la circulation de capitaux bon marché, soutenant la hausse des prix des actifs financiers. Cependant, après la crise financière mondiale de 2008, le rôle du dollar comme réserve mondiale a été remis en question, et de nombreux pays ont commencé à diversifier leurs réserves. La politique tarifaire de Trump a accéléré cette tendance séculaire.

La déglobalisation implique une inflation structurelle plus élevée et un niveau de taux d’intérêt central plus élevé. La réduction du commerce limite la réintégration du dollar dans le marché obligataire américain, tandis que la restructuration des chaînes d’approvisionnement en énergie et en matières premières clés augmente les coûts. La croissance des dépenses en capital dans l’IA, bien qu’elle stimule la demande, accroît aussi la consommation d’énergie, exerçant une pression inflationniste supplémentaire. La hausse des prix du pétrole, déjà amorcée avant le conflit, pourrait connaître un recul à court terme en cas de détente géopolitique, mais la tendance à la hausse à long terme demeure.

Dans ce cadre, la réduction de la balance de la Fed rencontre des obstacles fondamentaux. Sans flux de capitaux étrangers suffisants, il est difficile pour les États-Unis de financer leur énorme déficit sans recourir à l’assouplissement quantitatif. La logique TINA (« There Is No Alternative »), ou « Il n’y a pas d’alternative », s’impose : en l’absence d’autres options, il faut finir par revenir à l’achat d’actifs (quantitative easing). (TINA est un acronyme en anglais signifiant « Il n’y a pas d’alternative », concept largement utilisé en finance, économie et investissement, signifiant que dans un environnement donné, les acteurs n’ont pas de meilleures options ou alternatives réalisables, et doivent accepter la situation présente, même si elle paraît défavorable.)

四、L’importance accrue des actifs tangibles

Face à l’augmentation des risques de monétisation fiscale, l’attractivité des actifs tangibles comme l’or et l’argent s’accroît. Au premier trimestre 2026, la demande mondiale en or a augmenté de 2 % en glissement annuel, avec un achat net par les banques centrales de 244 tonnes. Les banques centrales accélèrent la diversification de leurs réserves, l’or continuant d’augmenter sa part dans les réserves mondiales. La Chine, le Brésil et d’autres économies émergentes disposent encore d’un potentiel d’accroissement significatif.

La Turquie, par exemple, a été contrainte de vendre une partie de ses réserves d’or en raison de la hausse des prix de l’énergie, mais cela relève de la gestion de liquidités à court terme, non d’un changement de tendance. Une fois la stabilité énergétique retrouvée, la demande de reconstitution des réserves stratégiques pourrait entraîner une nouvelle vague d’achats. Goldman Sachs et d’autres institutions prévoient qu’à la fin 2026, le prix de l’or pourrait dépasser 4300 dollars l’once, principalement soutenu par les achats des banques centrales et la diversification géopolitique.

L’argent bénéficie également de la demande industrielle (solaire, électronique) et de ses qualités d’actif d’investissement. La diversification des réserves en actifs tangibles, en dehors du pétrole, est devenue une tendance partagée. Cela reflète une baisse de confiance à long terme dans le système monétaire fiat.

五、Perspectives politiques et risques

Les défis principaux pour Warsh incluent : équilibrer lutte contre l’inflation et croissance économique, préserver l’indépendance de la Fed, faire face à la volatilité du marché sous la lourde dette. À court terme, l’évolution des prix du pétrole sera un facteur clé. Si la détente géopolitique entraîne une baisse des prix de l’énergie, la pression inflationniste pourrait s’atténuer temporairement, ouvrant la voie à une réduction limitée des taux. Mais les facteurs structurels — déglobalisation, coûts de la transition énergétique, expansion fiscale — pointent vers un niveau de taux central plus élevé.

Le marché est passé d’une anticipation de plusieurs baisses de taux à une attitude d’attente, voire de hausse de 50/50. Ce changement met à l’épreuve la capacité de communication et la crédibilité de Warsh. L’histoire montre que la Fed privilégie souvent la stabilité financière, puis la lutte contre l’inflation. La baisse des taux fédéraux profite principalement au financement gouvernemental, au détriment du secteur privé, qui doit faire face à des coûts d’emprunt plus élevés à long terme.

Les options « break the glass » potentielles incluent le contrôle de la courbe des rendements, la détention forcée de dettes publiques par des institutions, ou des incitations fiscales pour encourager l’achat de dettes américaines par des investisseurs domestiques (par exemple, exonération fiscale). Ces mesures, bien que pouvant stabiliser le marché à court terme, risquent de déformer la répartition des ressources et d’accumuler des risques à long terme.

Conclusion

La transition de Powell à Warsh n’est pas une simple mutation de personnel, mais une évaluation du cadre de politique monétaire dans une ère post-globalisation. La pression sur le marché obligataire mondial, la persistance de l’inflation et les défis de soutenabilité fiscale complexifient l’efficacité des outils traditionnels. Les investisseurs doivent privilégier la diversification vers des actifs tangibles pour se couvrir contre la dépréciation monétaire et la monétisation de la dette, tout en suivant de près l’évolution des prix de l’énergie, les développements géopolitiques et les signaux de la Fed lors des réunions de juin et suivantes.

L’environnement macroéconomique évolue d’un modèle de mondialisation à faible taux d’intérêt vers une nouvelle paradigme caractérisée par une volatilité accrue et une inflation structurelle. Les décideurs doivent trouver un équilibre entre la reconstruction des règles et la gestion des crises, tandis que les acteurs du marché doivent s’adapter à une logique d’allocation d’actifs dans un contexte d’incertitude plus grande. Cette transition aura des répercussions durables tout au long de 2026 et au-delà.