Ditulis oleh: Stein
Disusun oleh: Blok unicorn
Apa itu Kredit Pribadi?
Kredit swasta mengacu pada pembiayaan utang yang disediakan oleh pemberi pinjaman non-bank, seperti pinjaman langsung ke perusahaan menengah, pinjaman real estat, pembiayaan perdagangan, pinjaman konsumen, dan kredit terstruktur, yang tidak diterbitkan atau diperdagangkan di pasar terbuka. Tidak seperti obligasi publik, pinjaman ini dinegosiasikan secara bilateral, dicatat secara pribadi, dan biasanya dipegang oleh dana asal hingga jatuh tempo.
Setelah 2008, kelas aset kredit swasta tumbuh pesat karena bank menyusutkan operasi mereka di bawah pembatasan peraturan baru (Basel III). Dana investasi, perusahaan ekuitas swasta, dan perusahaan keuangan khusus telah mengalir untuk mengisi kesenjangan pinjaman. Ukuran pasar kredit swasta global telah tumbuh menjadi sekitar $2 triliun pada tahun 2020. Pasar mencapai $3 triliun pada awal 2025 dan diperkirakan akan mencapai $5 triliun pada tahun 2029 (Morgan Stanley, McKinsey).
Pasar kredit swasta tradisional memiliki tiga masalah struktural inti yang menjadikannya target ideal untuk tokenisasi.
Likuiditas: Setelah dana mengeluarkan pinjaman, biasanya ditahan hingga jatuh tempo. Saat ini tidak ada platform perdagangan yang mapan untuk memperdagangkan saham pinjaman swasta. Transaksi pasar sekunder disesuaikan, lambat, dan memerlukan uji tuntas menyeluruh dari pihak pembeli.
Informasi buram: Fragmentasi data berarti investor seringkali tidak memiliki pemahaman yang jelas tentang rasio leverage, kualitas jaminan, atau kinerja real-time. Paling-paling, laporan tersebut hanya dirilis setiap tiga bulan, dan ada asimetri informasi yang serius.
Hambatan masuk: Investasi minimum $5 juta hingga $10 juta, periode penguncian multi-tahun, dan persyaratan kelayakan investor terakreditasi secara efektif mematikan semua kecuali investor institusional terbesar.
Apa itu kredit pribadi tokenisasi?
Kredit swasta tokenisasi adalah proses mengubah pinjaman swasta atau instrumen utang menjadi token digital berbasis blockchain yang mewakili klaim atas arus kas pinjaman, kepemilikan saham dana, atau hak atas pembayaran bunga dan pokok.
Faktanya, pinjaman yang mendasarinya atau eksposur kredit tetap off-chain, dengan struktur hukum dan pendekatan peraturan yang sama dengan pasar tradisional. Namun, klaim kepemilikan atau hak hasil diwujudkan secara on-chain dalam bentuk token. Token ini dapat diterbitkan, diperdagangkan, dan diselesaikan dengan lebih efisien menggunakan infrastruktur blockchain.
Begini cara kerjanya
Inisiasi: Inisiator membangun produk kredit swasta (pinjaman UKM, kredit terstruktur, pembiayaan perdagangan, kredit ekuitas rumah, dll.).
Pembungkus hukum: Buat badan hukum, biasanya entitas tujuan khusus, untuk menahan eksposur pinjaman.
Tokenisasi: Mencetak token digital yang mewakili hak kepemilikan atau arus kas dalam kredit tersebut.
Berlangganan: Investor berlangganan menggunakan mata uang fiat atau stablecoin dan menerima token sebagai imbalannya.
Kinerja: Pinjaman terus dieksekusi secara off-chain, tetapi pembayaran, laporan investor, dan catatan kepemilikan dikelola secara on-chain.
Dua model tokenisasi
Ini adalah perbedaan utama yang diabaikan oleh sebagian besar artikel.
Tokenisasi perwakilan: Blockchain hanya berfungsi sebagai sistem catatan transparan untuk pinjaman off-chain. Token ini tidak dapat ditransfer atau diperdagangkan, dan blockchain hanya menyediakan peningkatan operasional (buku besar yang tidak dapat diubah, pelacakan waktu nyata). Gambar terutama menggunakan pola ini.
Gambar
Tokenisasi yang dapat didistribusikan: Pinjaman diterbitkan secara native dalam bentuk token yang dapat ditransfer dan disimpan secara on-chain. Investor dapat memegang, memperdagangkan, dan menggabungkan token ini di ekosistem DeFi. Platform seperti Maple, Centrifuge, dan Tradable lebih dekat dengan model ini.
Data dari Tradable, Maple, dan Centrifuge
Menurut data penelitian dari HTX_Global, hanya sekitar 12% dari sekitar $19 miliar pinjaman kredit swasta on-chain aktif yang diadakan dalam bentuk tokenisasi yang dapat ditransfer dan dapat didistribusikan. Sisanya adalah "Direkam, tetapi tidak dapat dilepas". Ini adalah nuansa penting dalam menilai keadaan pasar yang sebenarnya.
Proses evolusi
Tahap 0: Prasejarah (2017 - 2019)
2017: Centrifuge didirikan sebagai salah satu proyek DeFi pertama yang mengintegrasikan RWA. Awalnya berfokus pada tokenisasi faktur dan piutang melalui protokol Tinlake, kumpulan aset terbuka yang didukung oleh kontrak pintar.
2018: Figure didirikan oleh Mike Cagney (mantan CEO SoFi). Perusahaan berfokus pada integrasi blockchain ke dalam layanan keuangan, dimulai dengan peluncuran jalur kredit ekuitas rumah (HELOC) berdasarkan infrastruktur blockchain. Figure telah mengembangkan Provenance Blockchain Foundation, Layer 1 berdasarkan Cosmos SDK, sebagai infrastrukturnya.
2019: Cadence (kemudian berganti nama menjadi Persen) mengeluarkan produk utang pribadi tokenisasi pertamanya, mencoba mengurangi biaya back-office dengan menstandarkan dan menggunakan kembali templat kontrak pintar untuk produk terstruktur. Tantangan awal menyusul, seperti biaya cermin yang lebih tinggi dari perkiraan untuk kontrak on-chain dan permintaan yang tidak mencukupi untuk utang tokenisasi karena kurangnya jumlah investor asli kripto yang cukup untuk berinvestasi secara efektif.
Fase 1: Integrasi DeFi dan Pengembangan Awal (2020 - 2021)
2020 (Centrifuge V1): Centrifuge membuktikan bahwa kredit pribadi tokenisasi dapat digunakan sebagai jaminan di DeFi, terutama integrasinya dengan SkyEcosystem.
Awal 2021: Goldfinch ditayangkan, dengan fokus pada kredit terdesentralisasi di pasar negara berkembang. Perjanjian tersebut memungkinkan investor kripto untuk memberikan dana pinjaman kepada lembaga fintech di negara berkembang (Indonesia, Meksiko, Peru, Kenya). Ini beroperasi pada model dual-pool: dana ritel memasuki kumpulan premi untuk imbal hasil yang stabil (7 - 10% APY), sementara pendukung sekunder yang dipilih komunitas menyediakan dana kerugian pertama dengan imbalan imbal hasil yang lebih tinggi.
2021: Maple diluncurkan sebagai platform pinjaman institusional di Ethereum, menggunakan "perwakilan pool" untuk penilaian kredit. Awalnya melayani peminjam institusional seperti dana lindung nilai, perusahaan perdagangan, dan pembuat pasar mata uang kripto. TrueFi dan Clearpool juga telah memasuki pasar.
2021: Angka mulai menyelesaikan jalur kredit ekuitas rumah (HELOC) di Provenance Blockchain Foundation, mengurangi siklus pembiayaan selama berbulan-bulan menjadi berhari-hari dan menghilangkan perantara.
Pertengahan 2021 hingga akhir 2022: Pinjaman aktif pasar kredit swasta on-chain mencapai puncaknya hampir $1,5 miliar. Pinjaman terutama didominasi oleh perdagangan cryptocurrency dan pembuat pasar.
Fase 2: Musim Dingin dan Reset Kripto (2022)
2022: Musim dingin kripto melanda kredit pribadi on-chain. Maple gagal membayar utang $69,3 juta selama gejolak institusional (keruntuhan FTX/Alameda/3AC). Hipotek rendah untuk perusahaan kripto telah terbukti menjadi bencana.
Goldfinch telah mengalami kredit macet melalui produk pasar negara berkembangnya.
Nilai total kredit swasta pada rantai telah anjlok dari puncaknya.
Meminjamkan kepada perusahaan asli kripto (meja perdagangan, pembuat pasar) menciptakan risiko siklus. Pasar mulai bergeser ke pinjaman dunia nyata sebagai kekuatan pendorong pemulihan.
Fase 3: Transformasi Dunia Nyata dan Orientasi Investor Institusional (2023 - 2024)
2023 (Centrifuge V2): Penskalaan multi-rantai dan alat penataan dana tingkat institusional. Pertumbuhan baru terutama berasal dari operasi pinjaman dunia nyata.
2023: Hamilton Lane mentokenisasi dana kredit swasta Senior Credit Opportunities (SCOPE) di Ethereum dan Polygon melalui Securitize, mengurangi investasi minimum dari $5 juta menjadi $20.000.
2022 (sebelumnya): KKR mempelopori peluncuran dana pertumbuhan strategis perawatan kesehatannya di blockchain Avalanche melalui Securitize.
2024: Hamilton Lane memperluas SCOPE ke rantai Solana melalui platform Libre.
Pertengahan 2024: Centrifuge memiliki saldo pinjaman yang beredar sebesar $289 juta, terutama diinvestasikan dalam sekuritas yang didukung aset konsumen (ABS), pinjaman jembatan real estat, dan pembiayaan perdagangan. Lebih dari 85% pinjaman yang dikeluarkan melalui Centrifuge dibiayai oleh Sky Protocol (sebelumnya MakerDAO).
2024 (Centrifuge V3): Interoperabilitas, standar, dan komposisi. Mengembangkan ERC-7540 sebagai perpanjangan dari ERC-4626 untuk investasi dan penebusan asinkron standar.
Akhir 2024: BlackRock meluncurkan BUIDL (Tokenized Money Market Fund), mencapai $1,2 miliar dalam AUM dalam waktu enam bulan.
Awal 2024: Tokenisasi kredit swasta mencapai sekitar $8 miliar, terutama didorong oleh Figure, Centrifuge, Maple, Goldfinch, Clearpool, dan Credix.
Fase 4: Percepatan Kelembagaan (2025)
Januari 2025: Apollo meluncurkan Tokenized Diversified Credit Fund (ACRED) di enam blockchain melalui Securitize. Pada November 2025, AUM-nya akan mencapai $170 juta.
Februari 2025: Figure dan Sixth Street menandatangani usaha patungan (Sixth Street berkomitmen untuk menyediakan ekuitas $200 juta kepada Figure Connect untuk likuiditas kredit swasta yang sedang berlangsung).
Pertengahan 2025: Figure telah menandai lebih dari $13 miliar dalam bentuk pinjaman, terutama jalur kredit ekuitas rumah. Menjadi pemberi pinjaman jalur kredit ekuitas rumah non-bank No. 1 di Amerika Serikat. Selesaikan lebih dari $600 juta pinjaman per bulan di Provenance.
September 2025: Angka terdaftar di Nasdaq di bawah simbol ticker FIGR, mengumpulkan $787,5 juta melalui IPO, senilai $5,3 miliar (kemudian mencapai $7,6 miliar).
Oktober 2025: Aset dunia nyata (RWA) yang ditokenisasi berjumlah sekitar $33 miliar, dengan kredit swasta menyumbang $160 – $18 miliar.
Per November 2025: Jumlah kredit swasta pada rantai lompatan langsung melebihi $18,91 miliar, dengan penerbitan kumulatif sebesar $33,66 miliar (data RWA.xyz). Nilainya meningkat sebesar 82% dari akhir 2024 dan mencapai $17,9 miliar pada Oktober 2025 (data PwC).
Securitize menerbitkan hampir $4 miliar dalam aset tokenisasi dan merupakan mitra tokenisasi BlackRock, Apollo, Hamilton Lane, KKR, dan VanEck.
Fase 5: Status quo (awal 2026)
Februari 2026: Figure Technologies saat ini memimpin pasar dengan sekitar USD 15 miliar dalam pinjaman aktif, terhitung 75% dari total pinjaman aktif sekitar USD 20 miliar di pasar (data RWA.xyz). Total aset tokenisasi di platform Provenance mencapai $1,2 miliar dalam TVL.
Hamilton Lane dan Securitize telah meluncurkan stablecoin yang didukung RWA di platform X Layer OKX, didukung oleh eksposur tokenisasi dana SCOPE Hamilton Lane, dan menggunakan arsitektur dual-token untuk memisahkan hasil dari stablecoin itu sendiri.
Pasar kredit swasta yang ditokenisasi terus berkembang ke ruang composability DeFi: dana ACRED Apollo digunakan dalam loop leverage pada platform seperti Morpho dan Kamino, menunjukkan bahwa aset on-chain dapat digabungkan dengan cara yang tidak mungkin dilakukan dengan keuangan tradisional.
Ekspektasi industri untuk tahun 2026 mencakup transisi dari fase percontohan ke produk skala besar yang siap diproduksi, dan potensi kredit on-chain untuk dinilai oleh lembaga pemeringkat tradisional.
Cara kerja kredit swasta tokenisasi sebenarnya
Standar dan struktur token
Token Khusus Pinjaman: Setiap pinjaman ditokenisasi menjadi satu atau lebih token ERC-20, mewakili klaim atas arus kas aset. Misalnya, pemberi pinjaman real estat menerbitkan token, dan pemegang berhak atas pembayaran hipotek. Token ini biasanya merupakan sekuritas dan harus diterbitkan berdasarkan persyaratan pengecualian (Reg D untuk investor terakreditasi dan Reg A + untuk investor ritel yang lebih luas tetapi terbatas).
Model lending pool: Pemberi pinjaman berkontribusi pada kumpulan dana publik, dan perwakilan pool mendistribusikan pinjaman kepada peminjam. Pinjaman disajikan secara on-chain dalam bentuk sertifikat utang (token yang tidak dapat diperdagangkan) yang terkait dengan NFT, sedangkan pemberi pinjaman menerima token ERC-20 yang mewakili bagian mereka dari pool. Kontrak pintar menegakkan persyaratan, yang berarti bahwa jika peminjam gagal membayar pinjaman, pinjaman akan gagal bayar dan memicu perbaikan yang telah ditentukan sebelumnya.
Tokenisasi dana: Struktur dana itu sendiri ditokenisasi (misalnya, SCOPE Hamilton Lane). Investor memegang token yang mewakili bagian dari dana, bukan klaim langsung atas satu pinjaman. Ini adalah model kelembagaan arus utama saat ini.
Kriteria utama
ERC-20: Token yang dapat dipertukarkan standar untuk saham kumpulan pinjaman dan token dana
ERC-721 (NFT): Digunakan untuk representasi pinjaman individu dalam protokol tertentu
ERC-4626: Standar brankas tokenisasi untuk posisi yang menanggung imbal hasil
ERC-7540: Perpanjangan dari ERC-4626 untuk investasi dan penebusan asinkron, ini adalah standar DeFi RWA terkemuka yang dikembangkan oleh Centrifuge
Pelapis: Struktur tiering tingkat tinggi/primer (model DROP/TIN Centrifuge) memungkinkan diferensiasi risiko-pengembalian
Manajemen siklus hidup
Pemrosesan Kontrak Cerdas:
Originasi pinjaman dan akrual bunga
Pemegang token menerima dan mendistribusikan pembayaran
Penebusan pada saat jatuh tempo dan pengembalian pokok
Pemeriksaan kepatuhan (daftar putih, KYC/AML, pembatasan yurisdiksi)
Mekanisme pemicu default dan mekanisme pembayaran air terjun
Masalah transparansi
Bagian artikel ini menerapkan kerangka transparansi RWA, yang membedakan antara apa yang sebenarnya dialokasikan dan apa yang hanya disajikan secara on-chain.
Apa sebenarnya arti dominasi sosok tersebut
Angka menyumbang sekitar 75% dari pangsa kredit swasta tokenisasi. Tetapi Provenance adalah rantai yang dibangun khusus yang kontrak pintarnya perlu disetujui oleh tata kelola. Seperti yang ditunjukkan oleh salah satu pendiri Glider Brian Huang:
"Kecuali aset tersebut dapat dikomposisikan, aset on-chain tidak lebih berguna daripada off-chain. Asal-usul tidak dapat dikomposisi."
Ini berarti bahwa sebagian besar kredit pribadi yang ditokenisasi pada dasarnya hanyalah peningkatan operasional dalam hal dolar, bukan aset yang dapat didistribusikan dan dapat dikomposisi oleh DeFi. Pinjaman ini bukan token yang dapat diperdagangkan yang dapat ditransfer, digabungkan, atau digunakan investor secara bebas di seluruh ekosistem. Ini sangat penting untuk analisis transparansi.
12% dari masalah
Menurut data penelitian HTX, hanya sekitar 12% kredit pribadi on-chain yang dipegang dalam bentuk tokenisasi yang dapat ditransfer. Sisanya, meskipun tercatat, tidak dapat didistribusikan. Ketika seseorang mengatakan kredit pribadi tokenisasi bernilai $20 miliar, angka yang lebih akurat untuk kredit tokenisasi yang benar-benar dapat didistribusikan dan dapat disusun harus antara $2 miliar dan $3 miliar.
Konten on-chain yang benar-benar dapat diverifikasi
Sepenuhnya dapat diverifikasi: kepemilikan token, riwayat transfer, saldo saham dana, persyaratan kontrak pintar, status kepatuhan (daftar putih), serta pembayaran dan distribusi.
Sebagian dapat diverifikasi: total nilai pinjaman yang belum dibayar (tergantung pada akurasi oracle/pelaporan), rasio agunan (untuk model jaminan berlebih).
On-chain tidak dapat diverifikasi: status kredit peminjam, kinerja pinjaman aktual (masih mengandalkan pelaporan off-chain), kualitas agunan aset off-chain, tingkat gagal bayar yang sebenarnya, tingkat pemulihan.
Penilaian risiko kredit yang mendasari, penjaminan emisi, dan penilaian rekanan masih dilakukan sepenuhnya off-chain. Blockchain memberikan transparansi di lapisan token, tetapi belum tentu di lapisan aset.
