Bloomberg: Stablecoin Mungkin Tidak Dapat Membantu Amerika Serikat Keluar dari Masalah Utang dan Defisit

Ditulis oleh: Ye Xie & Anya Andrianova, Bloomberg

Diterjemahkan oleh: Felix, PANews

Amerika Serikat telah mengesahkan undang-undang stablecoin yang bersejarah, memicu perdebatan sengit di Wall Street: apakah aset digital ini benar-benar dapat secara signifikan memperkuat posisi dolar AS dan menjadi sumber permintaan utama untuk obligasi negara jangka pendek AS (T-bills).

Meski pendapat beragam, para ahli strategi di perusahaan seperti JPMorgan, Deutsche Bank, dan Goldman Sachs sepakat bahwa, terlepas dari betapa optimisnya Presiden AS Donald Trump dan para penasihatnya terhadap prospek stablecoin sebagai pilar baru pendukung keuangan AS, terlalu dini untuk menyatakan stablecoin sebagai “pengubah permainan”. Bahkan, beberapa pihak juga melihat adanya risiko di dalamnya.

Steven Zeng, ahli strategi pasar AS di Deutsche Bank, mengatakan: “Perkiraan ukuran pasar stablecoin terlalu dilebih-lebihkan, semua orang menunggu dan melihat, tapi tak ada yang berani bertaruh secara directional. Banyak juga yang skeptis.”

Stablecoin adalah token digital yang nilainya dipatok pada mata uang tradisional, paling umum terhadap dolar AS, dengan volatilitas jauh lebih rendah dibandingkan aset kripto pasar seperti Bitcoin. Stablecoin berfungsi sebagai pengganti uang tunai di blockchain, dapat digunakan untuk menyimpan dana secara digital layaknya rekening bank, serta untuk transfer atau transaksi real-time.

Sejak undang-undang stablecoin yang dijuluki “Genius Act” mulai berlaku pada Juli tahun ini, para pendukung industri menganggapnya sebagai terobosan penting yang akan membuka jalan bagi penggunaan mata uang digital berbasis dolar yang lebih luas dalam sistem keuangan. Menteri Keuangan AS Scott Bessent memperkirakan bulan lalu bahwa undang-undang ini dapat mendorong ukuran pasar stablecoin dolar dari sekitar $300 miliar saat ini menjadi $3 triliun pada tahun 2030.

Menurut undang-undang baru ini, penerbit stablecoin harus mendukung stablecoin dolar AS dengan cadangan 100% berupa T-bills jangka pendek dan ekivalen kas lainnya. Bessent yakin lonjakan permintaan stablecoin yang akan datang akan memungkinkan Departemen Keuangan menerbitkan lebih banyak T-bills, sehingga mengurangi ketergantungan pada obligasi jangka panjang dan meredakan tekanan biaya pinjaman yang terkait dengan suku bunga acuan jangka panjang maupun hipotek.

Robert Tipp, Kepala Strategi Investasi dan Direktur Global Obligasi di PGIM Fixed Income, menyatakan: “Departemen Keuangan fokus pada biaya pinjaman.” Stablecoin “dapat berperan dalam proses ini.”

Saat ini, stablecoin dolar AS (terutama USDT dari Tether dan USDC dari Circle) telah memegang sekitar $125 miliar obligasi negara AS, mendekati 2% dari total pasar T-bills jangka pendek pada akhir tahun lalu (menurut riset Federal Reserve Kansas City bulan Agustus). Menurut data Bank for International Settlements, hanya dalam setahun terakhir, penerbit stablecoin telah membeli sekitar $40 miliar T-bills. Namun, jika dibandingkan dengan reksa dana pasar uang AS yang memegang sekitar $3,4 triliun T-bills, stablecoin masih “pemain kecil”.

Selama setahun terakhir, jumlah token Tether dan Circle melonjak

Sebagian besar analis meyakini bahwa dengan kerangka regulasi yang akan terbentuk dalam setahun ke depan, pasar stablecoin pasti akan tumbuh, namun proyeksi angkanya sangat berbeda. JPMorgan memperkirakan pasar ini akan tumbuh hingga $700 miliar dalam beberapa tahun ke depan, sementara Citigroup memprediksi secara optimistis bisa mencapai $4 triliun.

Teresa Ho, Kepala Strategi Jangka Pendek AS di JPMorgan, mengatakan: “Tentu, selama setahun terakhir kami melihat banyak momentum positif. Namun, laju pertumbuhannya—saya rasa tidak akan tumbuh menjadi $2 triliun, $3 triliun, atau $4 triliun hanya dalam beberapa tahun.”

Tujuan utama para pendukung industri kripto adalah menjadikan stablecoin alat pembayaran arus utama, yang secara langsung akan menantang sistem perbankan tradisional. Bank kecil dan menengah sangat khawatir arus keluar dana simpanan akan memperketat kredit; sedangkan bank besar berencana menerbitkan stablecoin sendiri dan mendapatkan keuntungan dari bunga cadangan.

Saat ini stablecoin masih terutama digunakan untuk perdagangan aset kripto, dan gejolak pasar baru-baru ini menunjukkan betapa cepatnya sentimen berubah di aset digital, sehingga stablecoin pun bisa mengalami arus keluar dana. Bahkan jika proyeksi pertumbuhan paling optimistis menjadi kenyataan, dorongan aktual terhadap permintaan T-bills bisa jauh di bawah ekspektasi.

Dampak bersihnya nol?

Para skeptis menunjukkan, arus masuk dana ke stablecoin utamanya berasal dari empat sumber: reksa dana pasar uang pemerintah, simpanan bank, kas, serta permintaan dolar dari luar negeri.

Penerbit stablecoin masih memegang porsi sangat kecil di antara pemilik obligasi, tetap “pemain kecil”.

Per Desember 2024, kepemilikan T-bills oleh penerbit stablecoin

Mengingat “Genius Act” melarang pembayaran bunga pada stablecoin, investor yang mencari imbal hasil hampir tidak punya insentif untuk memindahkan dana dari rekening tabungan atau reksa dana pasar uang, sehingga pertumbuhan potensialnya terbatas. Selain itu, sekalipun investor benar-benar memindahkan dana dari instrumen pasar uang (pembeli terbesar T-bills saat ini), dampak bersihnya bisa jadi nol: bukan menciptakan permintaan baru untuk T-bills, hanya mengubah siapa pemiliknya.

Brad Setser, Senior Fellow di Council on Foreign Relations, mengatakan: “Saya skeptis soal ini. Jika permintaan stablecoin melonjak, beberapa pemilik T-bills yang ada akan terdorong keluar dari pasar dan memilih alternatif lain seperti sekuritas jangka pendek lainnya.”

Ekonom utama Gedung Putih, sekaligus anggota Dewan Gubernur The Fed Stephen Miran, mengakui permintaan domestik AS terhadap stablecoin mungkin terbatas, tetapi ia melihat peluang justru di luar negeri—di mana investor bersedia menerima imbal hasil nol demi eksposur terhadap aset dolar AS.

Anggota Dewan Gubernur The Fed Stephen Miran yakin stablecoin berbasis dolar akan menarik permintaan dari luar negeri

Dalam pidato terbarunya, Miran mengaitkan potensi dampak stablecoin dengan program pelonggaran kuantitatif The Fed serta fenomena “kelebihan tabungan” global yang menekan suku bunga.

Standard Chartered memperkirakan, pada tahun 2028, pergeseran dana ke stablecoin bisa menyebabkan arus keluar dana sekitar $1 triliun dari bank-bank di negara berkembang. Keadaan ini hampir pasti akan mendorong regulator di negara-negara tersebut membatasi adopsi stablecoin. Bank Sentral Eropa dan lain-lain kini sedang mengembangkan mata uang digital sendiri untuk menghadapi persaingan dari stablecoin dolar privat.

Analis Goldman Sachs Bill Zu dan William Marshall menulis: “Jika kontrol modal membatasi akses ke dolar tradisional, maka pembatasan yang sama mungkin juga berlaku untuk stablecoin dolar.”

Faktor The Fed

Faktor lain yang bisa mengurangi dampak stablecoin terhadap permintaan T-bills adalah The Fed sendiri. Michael Cloherty, ahli strategi di CIBC, menunjukkan bahwa jika stablecoin “mengisolasi” dolar yang beredar (yang tercermin sebagai liabilitas di neraca The Fed), maka The Fed perlu memangkas ukuran asetnya, termasuk portofolio T-bills senilai $4,2 triliun. Ini berarti “sebagian besar” permintaan T-bills yang dihasilkan stablecoin hanya mengganti posisi The Fed.

Ketergantungan berlebihan pada utang jangka pendek juga punya risiko: prediktabilitas pembiayaan pemerintah turun, rollover utang perlu lebih sering, dan AS jadi lebih rentan terhadap perubahan kondisi pasar. Selain itu, semua perubahan ini tidak terjadi dalam semalam.

Zeng dari Deutsche Bank memperkirakan, stablecoin bisa tumbuh $1,5 triliun dalam lima tahun ke depan, dengan sumber dana dari arus keluar pool dana domestik dan luar negeri AS. Setiap tahun akan ada tambahan permintaan T-bills sekitar $200 miliar—angka yang besar, tetapi relatif kecil dibandingkan kebutuhan pinjaman pemerintah AS yang sangat besar. Utang federal kini sudah melebihi $30 triliun dan diperkirakan akan bertambah $22 triliun lagi dalam sepuluh tahun ke depan.

Steven Barrow, Kepala Strategi G10 Standard Bank London, mengatakan: “Saya tidak akan serta-merta optimistis terhadap dolar dan T-bills hanya karena pemerintah punya ide baru. Mengatakan stablecoin tidak menyelesaikan masalah apa-apa itu salah, tapi ‘ini tidak akan membuat Anda keluar dari lubang hutang dan defisit’—itulah yang benar-benar mengkhawatirkan.”