Bagaimana Seorang Manajer Hedge Fund Legendaris Mengkalibrasi Ulang Portofolionya: Keluar dari Aset yang Mengalami Kesulitan untuk Menggandakan Investasi pada Pemenang AI dan Infrastruktur

Perpindahan Strategi yang Mendefinisikan 2025

Siapa Bill Ackman? Bagi mereka yang mengikuti strategi investasi elit, dia adalah pendiri Pershing Square Capital Management, sebuah dana yang mengelola taruhan terkonsentrasi pada perusahaan dengan potensi turnaround signifikan atau mispricing pasar. Filosofi investasinya berpusat pada permainan keyakinan jangka panjang—biasanya memegang sekitar selusin posisi inti. Tetapi 2025 memaksa pengakuan. Seiring kondisi pasar berkembang dan beberapa tesis memburuk, hedge fund tersebut membuat keputusan sulit untuk benar-benar keluar dari dua posisi yang telah dipegang lama dan tidak lagi sesuai dengan pandangannya, sehingga merombak komposisi portofolio dana tersebut.

Keluar dari Chipotle: Ketika Cerita Pertumbuhan Kehilangan Momentum

Pershing Square menjadi berita utama awal kuartal ini dengan melikuidasi posisi terakhirnya di Chipotle Mexican Grill (NYSE: CMG), menandai akhir dari hampir satu dekade investasi. Cerita ini tampak sempurna di atas kertas: pada 2016, setelah krisis wabah E. coli, tim Ackman mengidentifikasi peluang turnaround. Di bawah kepemimpinan CEO saat itu, Brian Niccol, perusahaan menunjukkan eksekusi yang mengesankan, mencatat pertumbuhan penjualan toko yang sama rata-rata 9% hingga 2024—sebuah bukti keunggulan operasional dan pemulihan merek.

Namun, 2025 menggambarkan gambaran yang berbeda. Momentum penjualan toko sebanding terhenti secara signifikan. Hasil Q3 menunjukkan pertumbuhan positif yang hampir tidak signifikan sebesar 0,3%, dengan manajemen mengisyaratkan kontraksi lebih lanjut dari penurunan angka satu digit tengah yang diperkirakan akan terjadi di Q4. Cerita margin juga memburuk. Biaya input yang meningkat dikombinasikan dengan kekuatan harga yang melemah meninggalkan margin operasional Chipotle di bawah tekanan, menurun sekitar 800 basis poin selama sembilan bulan pertama dan menetap di 16,9%.

Sementara analis Anthony Massaro mencatat bahwa saham diperdagangkan sekitar 25 kali laba masa depan—terlihat menarik secara historis—keyakinan dana tersebut mulai goyah. Trajektori tersebut tidak lagi mendukung tesis bahwa perusahaan dapat kembali ke momentum historisnya. Daripada menunggu pemulihan yang mungkin tidak pernah terjadi, Pershing Square memilih untuk mengalihkan modal tersebut.

Turnaround Nike yang Tidak Sempurna: Mengapa Keyakinan Pecah

Tahun lalu, Pershing Square mengidentifikasi peluang lain di Nike (NYSE: NKE). Penunjukan eksekutif veteran Elliott Hill menghadirkan apa yang tampak seperti katalisator untuk perbaikan operasional yang berarti. Dana tersebut menggandakan posisi melalui strategi opsi, menjual saham sebagai imbalan opsi panggilan dalam uang yang mendalam—secara esensial merestrukturisasi eksposurnya sambil mengumpulkan dana untuk peluang lain.

Keyakinan itu tidak bertahan lama. Hingga kuartal ini, Pershing Square keluar dari seluruh posisi opsi tersebut, menyadari kerugian sekitar 30% selama kurang lebih delapan belas bulan. Pemburukan ini berpusat pada dua kekhawatiran mendasar yang strategi turnaround Hill tidak mampu atasi.

Pertama, pemulihan margin yang menarik tesis investasi awal menghadapi hambatan dari sumber yang tidak terduga: kebijakan tarif. Sementara manajemen menyatakan percaya diri dalam mengurangi sebagian besar biaya melalui efisiensi operasional, pengamat industri mencatat bahwa menyerap dampak tarif secara penuh akan terbukti hampir tidak mungkin. Kerentanan inherent sektor pakaian olahraga menjadi semakin jelas.

Kedua, intensitas kompetisi dalam pakaian olahraga premium semakin meningkat. Dengan pesaing yang menginvasi wilayah merek, kemampuan Nike untuk memperluas atau bahkan mempertahankan margin premium historisnya menghadapi tantangan struktural.

Angka-angka menunjukkan cerita tentang turnaround yang terhenti. Pendapatan tahun fiskal 2025 menyusut 10% dari tahun ke tahun, sementara margin EBIT menyempit secara dramatis dari 12,7% menjadi 8,2%. Meskipun manajemen memproyeksikan pemulihan margin ke wilayah dua digit untuk tahun fiskal 2026, ketidakpastian besar tetap ada tentang tingkat margin berkelanjutan yang akhirnya. Kesenjangan antara margin 10% dan kisaran 13-14% yang historis terbukti terlalu besar untuk dijembatani dengan keyakinan.

Di Mana Modal Sekarang Dialokasikan: Konsentrasi di Sekitar Dua Permainan Keyakinan

Dengan kedua keluar dan tidak ada posisi baru yang diumumkan, portofolio ekuitas Pershing Square secara alami menjadi lebih terkonsentrasi. Dua kepemilikan terbesar dana—Alphabet (NASDAQ: GOOGL/GOOG) dan Brookfield (NYSE: BN; TSX: BN)—sekarang mencakup sekitar 40% dari alokasi ekuitas yang tersisa, mencerminkan tingkat keyakinan tertinggi dana menjelang 2026.

Alphabet: Dominasi di AI, Pencarian, dan Infrastruktur Cloud

Posisi Alphabet sebagai salah satu kepemilikan utama tetap dibenarkan oleh berbagai faktor pendukung. Hasil kasus antitrust terbaru memberikan solusi yang jauh lebih tidak membatasi dari yang diperkirakan, menghilangkan beban besar dari penilaian. Secara bersamaan, perusahaan menunjukkan momentum laba yang kuat dan percepatan adopsi layanan komputasi awannya.

Sebagai penyedia kecerdasan buatan terkemuka dengan kemampuan perangkat lunak dan perangkat keras, Alphabet berada dalam posisi yang unik. Model dasar Gemini 3.0 yang baru dirilis mencapai performa benchmark yang luar biasa dan mendapatkan daya tarik melalui akselerator AI khusus. Keunggulan strategis terletak pada kemampuan Alphabet untuk mengintegrasikan model bahasa besar ini ke seluruh ekosistemnya—menanamkan AI ke dalam peringkat pencarian utama, infrastruktur periklanan, dan rekomendasi YouTube. Ini menciptakan efek multiplier di mana kemajuan di satu bidang memperkuat nilai di ketiga bidang tersebut.

Meskipun ada kekhawatiran bahwa chatbot AI dapat mengurangi pencarian, pertumbuhan pendapatan Google tetap tangguh. Operasi komputasi awan menunjukkan dinamika yang sangat menarik, dengan leverage operasional yang kuat terlihat saat segmen ini berkembang pesat. Kombinasi momentum cloud dan integrasi AI menunjukkan kinerja yang terus berlanjut hingga 2026. Bahkan saat multiple valuasi telah meningkat ke atas 20-an pada laba masa depan, trajektori pertumbuhan fundamental mendukung posisi tersebut.

Brookfield: Pertumbuhan Dividen Infrastruktur yang Meningkat

Brookfield mewakili permainan keyakinan utama lainnya. Beberapa katalisator menempatkan perusahaan ini untuk pendapatan yang jauh lebih tinggi di 2026 dan seterusnya.

Anak perusahaan Brookfield Asset Management meluncurkan beberapa inisiatif dana besar tahun depan, yang diperkirakan akan menarik masuknya modal yang berarti. Lebih penting lagi, perusahaan induk mengharapkan pengakuan meningkatnya carried interest—bagian dari keuntungan investasi yang diperoleh manajer. Manajemen memandu untuk menghasilkan $6 miliar dalam carried interest selama tiga tahun berikutnya, menandai percepatan dramatis dibandingkan dengan $4 miliar yang terkumpul selama dekade sebelumnya. Seiring dana-dana baru ini matang dalam beberapa tahun mendatang, aliran pendapatan ini seharusnya berkembang secara substansial.

Manajemen juga memproyeksikan pertumbuhan tahunan gabungan sebesar 25% dalam laba yang dapat didistribusikan selama lima tahun ke depan. Dengan pertumbuhan laba yang diproyeksikan ini, valuasi Brookfield saat ini sekitar 15 kali laba masa depan tampak sangat menarik. Kombinasi dari penempatan modal dari dana baru, percepatan carried interest, dan pertumbuhan laba yang dapat didistribusikan secara kuat menciptakan peluang menarik untuk kinerja 2026.

Tesis Portofolio ke Depan

Dengan keluar dari posisi yang tidak lagi sesuai dengan kriteria investasi dan memusatkan modal di Alphabet dan Brookfield, Pershing Square telah mengubah posisi untuk apa yang diyakini Bill Ackman dan timnya akan menjadi tema dominan di 2026 dan seterusnya: transformasi struktural kecerdasan buatan terhadap produktivitas dan profitabilitas, disertai peran infrastruktur sebagai penggerak pendapatan yang stabil dalam lingkungan ekonomi yang tidak pasti. Strategi konsentrasi ini mencerminkan keyakinan maksimal pada kedua nama ini untuk mendorong pengembalian pemegang saham.