エリック、フォーサイトニュースによるオリジナル記事
転載:ルーク、マーズファイナンス
今年の初め、Solana上の自営AMM（proprietary AMM）は英語のコミュニティで多くの議論を引き起こしました。最初は、皆がいくつかの聞いたことのないAMMがJupiterのルーティングに頻繁に現れるのを発見したためです。これらのAMMプロジェクトにはフロントエンドのウェブサイトがなく、流動性を追加するための入口も見つからず、宣伝もされていませんでした。時間が経つにつれて、これらの「無名」のAMMへの取引量は急速に増加し、現在ではSolanaで最大のDEXカテゴリとなっています。
Blockworksの統計によると、現地時間の9月6日時点で、Solana DEX上のSOLとステーブルコイン間の取引のうち、HumidFi、SolFi、Tessera、GoonFi、ZeroFi、ObricなどのプロップAMMが70%以上を占め、Solana上の全取引の40%以上をプロップAMMが占めていました。
プロップAMMの発展は、AMM分野における専門的なマーケットメーカーによる攻城略地です。
自動化マーケットメーカー（AMM）の最初の目的は、ブロックチェーン上でマーケットメーカーの問題を解決することです。取引所では、ユーザーとマーケットメーカーの注文が相互に影響し合い、取引と対象の変動を形成しますが、ブロックチェーン上で取引所と同等のオーダーブック効率を実現することは非常に困難です。反比例関数に基づくAMMは、この問題を解決するためのほぼ唯一の最良の選択肢となりました。参加者は、一定の割合で流動性プールに取引ペアを構成する2種類のトークンを預け入れることで、取引に流動性を提供し、手数料収入を得ることができます。
AMMは導入以来進化を続けており、流動性が自動的にすべての価格範囲をカバーするところから、ユーザーが自ら流動性範囲を選択することへ、さらにプロトコルレベルでユーザーが流動性カバー範囲を移動するのを助けることへと進化しています。AMMの核心である反比例関数も、より複雑な関数に取って代わられています。
既存の基盤に基づくこれらの改善は、主に二つの目標を目指しています：インパーマネントロスの低減と実行価格の最適化。しかし、公にされているAMMプロトコルとして、常に存在する隠れた上限があります。それは、プロトコルが流動性を任意に調整することができず、プロトコルの設定に従って調整する必要があるということです。この前提に基づき、公開されていない柔軟に流動性を調整できるAMMのアイデアが芽生え始めました。
2022年1月にリリースされたLifinityは、この種のメカニズムを最初に導入したプロジェクトの一つで、オラクルに基づくAMMを自称しています。現在、主要なプロップAMMプロジェクトは多くが機関の自己運営（たとえば、Ellipsis Labsが運営するSolFiやWintermuteが運営するTessera V）であるため、実際のプール流動性やマーケットメカニズムは公開されていません。我々は部分的に情報を公開しているLifinityを通じて、その実態を探ってみます。
Prop AMMの最大の特徴は二つあります：オラクルの価格に基づいており、流動性を柔軟に調整できることです。通常のAMMでは、価格は対応する流動性プールでの取引をシミュレートした後に提示されるため、実際の価格には通常スリッページが含まれていますが、Prop AMMはオラクルの価格を直接使用しており、大部分のケースではオラクルが提供するのは加重されたリアルタイム価格であり、特定の流動性プールのスリッページは含まれていないため、価格がより有利です。
Prop AMM 取引は基本的にアグリゲーターを通じて実現されており、アグリゲーターに直接提供されるオファーは通常の AMM プールのオファーよりも優れていることが多いです。より良いオファーで注文を獲得した後、prop AMM の柔軟な流動性調整能力が発揮されます。公開に流動性を追加できる AMM では、追加のルールは固定されています。例えば Uniswap のように、現在はユーザーが流動性を追加する範囲を選択できるようにしていますが、それでも流動性が不足している特定の価格範囲で高い取引スリッページが発生する可能性があります。
prop AMMにおいて、デプロイメント側は取引時にすべての流動性をリアルタイム価格の近くに集中させることで、ほぼ0のスリッページを実現できます。これもObricがその文書で明らかにした流動性調整の方法です。
この集中流動性の方法は、prop AMM の唯一の特技ではありません。理論的には公開された AMM も、取引を実行する際に流動性を集中させるようにメカニズムを設計することができますが、prop AMM の「必殺技」は実際には非公開のマーケットメイキング戦略です。Lifinity v2 バージョンのマーケットメイキング戦略は「デルタニュートラルマーケットメーカー」と呼ばれ、初期段階では SOL/USDC 流動性プール内の SOL の数量を固定し、SOL と USDC の価値が常に等しいわけではありません（Lifinity v1）。流動性プールは、流動性プールのバランスを容易に保つために SOL を積極的に買ったり売ったりし、オラクルやアービトラージャーに制約されることなく、低く買って高く売ることを実現します。一般的な AMM がアービトラージ取引を通じて流動性プールのバランスを保つ必要があるのに対し、prop AMM の柔軟性により、マーケットメイキング自体が無常損失ではなく利益を生むことができます。
Lifinity の公式サイトのデータによると、その SOL/USDC 流動性プールは年率 1923.68% の高い利回りを示しており、市場形成による収益は取引手数料の収益を上回り、1049.2% に達しています。
プロのマーケットメイカーによって開発されたより多くのプロップAMMは、より良い流動性とより複雑なバランスアルゴリズムを持つ可能性がありますが、公開されていないため私たちにはわかりません。公開AMMに流動性を追加して収益を最大化する方法を研究するのに対し、独自のAMM流動性プールを構築することは明らかにコストパフォーマンスが高い方法です。
現在、Solanaで最大のプロップAMMであるHumidFiは、Xで約150万ドルのSOLをUSDCに売却する取引を示しました。この取引では7314.41412727枚のSOLが売却され、1,482,843.781553枚のUSDCを獲得しました。取引が行われている際、SOLの価格は202.67から202.87の間で、最高価格の202.87を使用しても、この取引の手数料とスリッページを合わせた「損失」は万分の七にも満たず、これはオンチェーンでは非常に驚異的な数字です。
これらすべての可能性は、Solanaチェーン自体のいくつかの特別なメカニズムのおかげでもあります。
Heliusの報告によれば、prop AMMはPinocchioやsBPF Assemblyなどの軽量開発フレームワークを利用して、パラメータの更新に必要な計算量を最小限に抑え、取引自体の価値に対してほとんど無視できる割合の手数料で見積もりを更新することができる。Solanaで最も広く使用されているHumidiFiでは、1回の見積もりの更新に143 CUを消費し、コストは0.002ドル未満である。それに対して、Jupiterを使用した取引では、消費されるCUは約15万である。
現在最も使用されているSolanaクライアントJitoのオークションエンジンは、各CUのチップに基づいて取引の優先順位を決定します。CUの消費が少ないオラクルの更新は、各CUで提供できるチップが高くなるほど自然に優先順位が高くなります。これにより、prop AMMの価格更新速度は通常のAMMよりも優れています。これは、prop AMMがアグリゲーターを通じて通常のAMMのビジネスを奪う秘密であるだけでなく、prop AMMがオラクルを使用してほぼリアルタイムで価格更新を行う前提でもあります。
また、Solana自体の非常に高い取引確認速度と低コストも優れた土壌です。もしEthereum上であれば、オラクルの価格を頻繁に更新するだけで膨大なコストがかかる可能性があります。
取引確認のメカニズムに加えて、Solana上のDEXアグリゲーターの取引量の割合が高いため、prop AMMの利点が迅速に現れることができます。
Blockworks のデータによると、Solana で DEX アグリゲーターを介して実行された取引は 8 月に 50% に近づいており、同期間の Ethereum ではアグリゲーターを介して直接行われた取引はわずか 15% を超えた。多くのプロプ AMM はアグリゲーター経由で取引を生成するため、アグリゲーターの使用頻度が低く、取引量が少ない場合、高頻度の価格更新、低スリッページ、独自のマーケットメイキングアルゴリズムの利点が相対的に発揮されにくい。
Blockworksの研究員カルロス・ゴンザレス・カンポは、将来的に「成熟」資産（つまり、価格が持続的に激しく変動しない資産）の取引は、より多くprop AMMを通じて行われる可能性があると予測しています。一方、新しい資産やロングテール資産の取引は、その価格変動が大きいため、専門のマーケットメイカーが介入できず、依然として通常のAMMを通じて実行されるでしょう。実際、現在、ソラナ上ではいくつかの時価総額の大きいミームトークンの取引がprop AMMを通じて実行され始めています。
現在、多くの資料がprop AMMをダークプールのカテゴリに分類していますが、両者には本質的な違いがあります。流動性プールの特性によりMEV取引が介入しにくいとはいえ、prop AMMが実行する取引は依然として公開かつ透明です。ただし、その流動性プールのメカニズム設計自体は公開されていません。しかし、これはある程度、ブロックチェーンが「非中央集権」と「許可不要」に対する忠誠を徐々に失いつつあることを反映しています。極端な理想主義が崩壊した後、効率のために透明性を犠牲にすることが、Web3の成熟したトラックで根付いてきています。
しかし、いずれにせよ、私たちはDEXが取引所に挑戦することを喜んで見ています。SolFiを運営するEllipsis LabsのCEO、ユージン・チェンが言うように、現在、Coinbaseでビットコインを最も低コストで購入する方法は、USDCをSolanaチェーンに引き上げてcbBTCを購入し、そのcbBTCをCoinbaseに戻すことです。
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