暗号資産は証券か？第VI部：実務的コンプライアンスガイダンス

法律と台帳 は、暗号通貨の法的ニュースに焦点を当てたニュースセグメントであり、 Kelman Law によって提供されています。 – デジタル資産の商取引に特化した法律事務所。

クリプトは証券か？ パートVI

以下の意見記事は、Kelman.LawのためにAlex ForehandとMichael Handelsmanによって執筆されました。

法的環境は依然として断片的であり、正式なルール制定が技術の進化に追いついていないため、2025年のコンプライアンスは「チェックボックスを埋める」ことよりも、透明性、分散化、慎重なコミュニケーションに根ざした弁護可能なプロセスを維持することに重点が置かれています。このパートでは、米国の規制期待をナビゲートするトークン発行者、取引所・取引プラットフォーム、開発者/DAOに実用的なガイダンスを提供します。

トークン発行者向けガイダンス

トークン発行者は、特に初期段階の開発と配布時に最も高い規制リスクに直面します。最も重要な原則は、コンプライアンスはローンチ前に始まるべきであり、ローンチ後ではないということです。証券法リスクに早期に対処するために、慎重なドラフト作成、コントロールされたマーケティング、意図的な構造化を通じて、トークンの再構築、販売の巻き戻し、または執行措置の防御にかかるはるかに高いコストを回避します。

発行者は、後で到着する機能の約束ではなく、実際に機能するユーティリティを持つトークンをローンチすることを目指すべきです。ネットワークが機能する前にトークンを販売することは、将来の管理努力に依存している最も強い指標の一つであり、これがHowey分析を促進します。

同様に重要なのはコミュニケーションです：プロモーション声明、ロードマップ、ホワイトペーパーは、トークンの価値が上昇することや、購入者が投機的リターンを期待すべきだと示唆する内容を避けるべきです。コミュニケーションは事実に基づき、慎重で、非プロモーション的でなければならず、製品が何をするかに焦点を当てるべきです—将来的にトークンが何の価値を持つかについてではありません。

資金調達が避けられない場合、発行者は既存の証券免除制度—Reg D、Reg CF、Reg S、または類似の構造—を通じて資本を調達すべきです。重要なのは、トークン自体を証券として登録する誤りを避けることです。これにより、資産は無期限に証券の状態に固定されてしまいます。覚えておいてください：トークン化された証券も依然として証券です。適切な方法は、資金調達手段を登録または免除し、後に分散型エコシステム内で流通する可能性のあるトークン自体を登録しないことです。

プロジェクトは可能な限り真の分散化を追求すべきです。これには、意味のある方法でガバナンスを分散させること、開発のマイルストーンを記録すること、分散化の進捗を明確に記録することが含まれます。これらの資料は、執行調査や取引所の上場時に重要となることが多く、監査人や弁護士は、時間とともにコアチームへの依存度がどのように減少したかを示す必要があります。

取引所・取引プラットフォーム向けガイダンス

取引所（中央集権型・分散型いずれも）は、規制の監視の中心に位置することが多いです。彼らのコンプライアンス機能は、いくつかの点で従来の金融機関のそれに似ています。

プラットフォームは、発行者の行動、ガバナンス構造、マーケティング資料、ネットワークの分散化、トークンのユーティリティなどの要素を評価する堅牢なトークン分類フレームワークを維持すべきです。分類は静的であってはならず、取引所は発行者の声明、コードベースの変更、ロードマップの更新、公開マーケティングを継続的に監視し、トークンのリスクプロファイルが変化していないことを確認しなければなりません。

ホワイトペーパー、ソーシャルメディア投稿、投資家向けコミュニケーションなどのプロモーション資料のレビューは不可欠です。取引所は、明示的または暗黙的な利益約束を伴う資産の上場について批判されることが多いです。

最後に、取引所は明確な除外手続きとオンチェーン・オフチェーンの監視ツールを維持すべきです。操作的な活動を特定し、レッドフラッグに対応し、後に証券の特性を示すトークンを除外する能力は、規制の期待としてますます重要になっています。

開発者・DAO向けガイダンス

開発者と分散型組織は、異なる課題に直面しています：革新と法的リスクのバランスを取りつつ、分散化の目標を損なわないことです。最も重要なのは、業界の最も一般的な執行トリガー—小規模で特定可能なチームへの依存—を減らすことです。

プロジェクトは、責任をコミュニティガバナンスに移行し、運用権限を分散させ、単独のコントロールを減らすことで、中央集権的な開発グループへの依存を最小限に抑えるべきです。最も重要なステップの一つは、管理キーをマルチシグネチャや分散型ガバナンスモジュールに移行し、単一のアクターやエンティティがプロトコルのパラメータに特権的な権力を持たないようにすることです。

ガバナンス構造も透明で手続き的であるべきです。明確な投票ルール、公開されたアップグレードパイプライン、利益相反ポリシー、そして十分に文書化されたガバナンス決定は、価値が少数の推進者グループによって動かされていないことを示すのに役立ちます。

報酬構造は、望まれることが多いですが、特に注意が必要です。配当や収益分配に似た継続的な支払いを分配するトークンは、投資の一部としてフレーム化されると証券分析を招きます。代わりに、報酬メカニズムはアルゴリズム的、ユーティリティ駆動、またはプロトコル参加に結びついたものであり、受動的な金融リターンではないべきです。

最後に、DAOや開発者は、コントロールがどのように縮小されたか、マイルストーンが達成されたか、ガバナンスが拡大したかについての公開説明を含め、分散化のタイムラインの詳細な記録を維持すべきです。裁判所や規制当局は、しばしば、主張ではなく証拠を求めており、分散化が実現したことを示す必要があります。

結論

包括的な連邦法がない現状では、2025年のコンプライアンスは、運用の規律、透明性、そして裁判所が繰り返し強調する原則—経済的現実、投資家の期待、そして特定可能な管理努力への依存度—を遵守することにかかっています。

これらの原則を念頭に置いて構築されたトークン発行者、取引所、開発者は、規制リスクを軽減するだけでなく、機関の姿勢や政治サイクルの変化に関係なく繁栄できる耐久性のある信頼性の高いエコシステムを創造することができます。

この進化する環境で情報を得てコンプライアンスを維持することは、これまで以上に重要です。あなたが投資家、起業家、または暗号通貨に関わるビジネスであれば、私たちのチームがお手伝いします。これらのエキサイティングな展開をナビゲートするための法的助言を提供します。私たちがお手伝いできると思われる場合は、こちらから相談を予約してください。