作者： @BlazingKevin_ ，Movemakerのリサーチャー
Figure Technology Solutions（以下「Figure」）は金融サービス業界の変革の最前線にあり、ブロックチェーン技術を用いて従来の融資・資本市場を再構築することに取り組んでいます。垂直統合型のフィンテック企業として、Figureは米国最大の非銀行系住宅担保ローン（HELOC）発行者であるだけでなく、現実資産（RWA）のトークン化分野の重要なインフラ提供者でもあります。2025年12月までに、FigureはIPOを成功させ、時価総額は75億ドルから90億ドルの範囲に安定しています。
本レポートの核心は、Figureが金融テクノロジーの第3段階を代表している点です。すなわち、「オンライン化」（Rocket Mortgageなど）から「プラットフォーム化」（SoFiなど）、そして現在の「チェーン上化」へと進化しています。Figureは、Cosmos SDKを基盤としたパブリックブロックチェーンProvenance Blockchainを活用し、従来の金融における最も難しい「中后台の効率性」問題を解決しました。資産（例：住宅ローン、所有権記録）を直接チェーン上で鋳造、登録、取引することで、ローンの発行と証券化のコストを100ポイント以上削減し、処理時間を従来の30-45日から5日以内に短縮しています。
2025年はFigureにとって転換点の年です。同社はGAAPベースの黒字化を達成し、Q3の純利益は約9000万ドルに達しました。また、Figure Marketsとの戦略的合併を完了し、融資事業とデジタル資産取引プラットフォームを再統合しました。この施策により、閉ループのエコシステムが構築されました。消費者は不動産を担保に資金を調達し、その資金は利息を生むステーブルコイン（$YLDS）として提供され、直接Figure Marketsで投資したり、Democratized Primeプロトコルで再担保したりできます。この「資産側」と「資金側」の連携は、RWAレースの究極のビジョンを示しています。
本レポートでは、FigureのQ3財務報告を分析し、その収益源とビジネスモデルの最新動向から、「ブロックチェーンネイティブ」戦略が本当に競争優位性をもたらすのか、また競争激化するRWA市場における長期的投資価値を評価します。
2025年7月にFigure Marketsとの合併を完了して以降、Figureの事業構造はより緊密かつ垂直統合的になっています。Figureのコア競争力は、Provenanceブロックチェーンを通じて資産のライフサイクル（発起、登録、取引、資金調達、決済）をすべてデジタル化している点にあります。**これに基づき、Figureの4つの主要事業モデルを整理しました：RWA資産の発起と配信、資本保証と証券化、DeFiによる資金調達と融資、利息付ステーブルコインと決済。**以下の図に示すように、これら4つの事業を連携させ、Figureの完全なビジネスモデルを明らかにしようとしています。
2.1.1 HELOC
これはFigureの「基盤事業」であり、従来の信用市場における手作業や紙ベース依存、コスト高（業界平均11,230ドル）の課題を解決することを目的としています。主にHELOCを扱い、特にQ3ではDSCRローンの取引量が大幅に増加しています。まずHELOCについて説明します。これはFigureのフラッグシップ製品です。
**製品メカニズムとユーザー体験：**従来の銀行によるHELOCは通常30〜45日かかり、煩雑な対面評価や公証を伴います。Figureは自動評価モデル（AVM）とブロックチェーン上の改ざん不可記録を活用し、「5分審査、5日融資」の究極の体験を実現しています。この速度は市場の痛点を直撃し、高金利環境下では、住宅所有者は流動性確保のためにHELOCを利用し、住宅売却を避ける傾向があります。これにより、低金利の既存抵当ローンを失うリスクを回避しています。
**市場での地位：**設立以来、Figureは190億ドル超のローンを発行し、米国最大の非銀行系HELOC発行者となっています。非銀行機関の中で圧倒的な市場シェアを持ちます。
HELOC+はこのプロトコルの最高格付けのプレミアムローン池です。基礎担保は、Figureとそのパートナーが発起し、Provenanceチェーン上でトークン化されたHELOC資産パッケージであり、これらの資産の信用品質は、S&PのAAA格付けを得た資産と同等です。
もう一つの視点から、HELOC事業に関して、ローンの発起から最終的なRWA資産の証券化までの関係者とその行動目的は以下の通りです。
◦ Figureの100%デジタル化されたプロセスを通じて、住宅担保ローン（HELOC）や中小企業ローン（SMB）を申請。
◦ 収入、資産（AVM自動評価）、信用スコアを自動的に確認し、「5分審査、5日融資」を実現。
◦ Figureのホワイトラベルローン発起システム（LOS）を利用し、統一されたアンダーライティング基準に基づき標準化された信用資産を生成。
◦ 取引量に応じた技術処理費用をFigureに支払う。
◦ 生成された信用資産パッケージをFigure Connect市場に出して競売や遠期売却を行い、資本の高速回転を実現し、長期的な資産負債表の占有を避ける。
◦ 信用資産をProvenanceチェーン上の「デジタルツイン」トークンに変換し、所有権、構成、履歴の唯一性と改ざん不可性を確保。
◦ 発起銀行と資本市場の買い手（機関）間の取引をマッチングし、リアルタイムかつ原子性のオンチェーン決済を提供。
◦ AAA格付けの潜在性を持つ同質化信用資産パッケージを購入し、透明性と豊富なデータに基づく信用リスクを取得。
◦ 従来の二次市場の数倍の決済スピード（月次から日/秒へ短縮）を享受。
2.1.2 ファーストリースHELOC
Figureのビジネスモデルにおいて、「現金化リファイナンス」事業は、「ファーストリースHELOC」という革新的な商品を通じて再構築されています。この事業は非常に成長が早く、2025年前半の取引量は前年比約3倍に増加しています。次に、現金化リファイナンスとHELOC事業の核心的な違いを説明します。
従来の金融とFigureのブロックチェーンネイティブな信用モデルでは、どちらも住宅所有者が住宅の純資産を引き出す手段ですが、ローンの性質、留置権の順位、資本市場でのパフォーマンスに顕著な差異があります。
**1. ローンの性質と信用構造：**開始と循環
2. 留置権の順位の違い
3. Figureモデルにおける効率性とコスト差
Figureの事業データによると、ブロックチェーン技術を活用し、これら2つの事業においてコスト削減を実現しています。
4. 資本市場と証券化のロジック
なぜ米国の住宅所有者は第一留置権HELOCを選ぶのか？彼らはどのような利益を得られるのか？
◦ コスト最適化： Figureの第一留置権の生産コストは約1,000ドルであり、業界平均の12,000ドルを大きく下回り、完済コストの差を節約。
◦ 時間効率： 審査はわずか5分、融資の中位時間は従来の42日から10日に短縮。
◦ 柔軟性： 個人ローンより低金利で、将来的に純資産を再引き出す柔軟性も持つ。
Q3財務報告のデータからわかること：
2025年第3四半期、Figureの消費者信用市場の総取引額は25億ドルに達し、前年比70%増。
第一留置権HELOCの実績：
◦ Q3 2025： 第一留置権HELOCの取引量は総消費者信用の17%を占める。この時点での取引額は約4.25億ドル。この比率は2024年同期の10.5%から650ポイント増加。
◦ 2025年前半の実績： 取引量は総発起額の15%を占め、取引額は約4.8億ドル。
◦ 成長速度： この事業は指数関数的に拡大し、2025年第3四半期の取引量は前年比でほぼ3倍に増加。
オープン/標準HELOC(は通常第二留置権)：
◦ HELOCは総量の99%を占めており、第一留置権以外のほとんどがこれに該当。
◦ 第一留置権の成長は著しいものの、Figureのバランスシートによると、2025年9月30日時点で保有するHELOC資産の**80%**は非第一順位（第二または第三留置権）です。
2.1.3 DSCRローン
不動産投資家向けに設計されたもので、借り手の個人収入ではなく、物件の賃料収益率（DSCR）に基づいて審査されます。
DSCRローンは、FigureがHELOC分野で成功したモデルをより広範な消費者信用資産に拡大するための重要な道筋の一つです。
Q3 2025には、DSCRを含む新商品カテゴリーの取引額は8000万ドル超に達し、堅調な成長を示しています。
関係者の構造、行動パターン、収益分配のロジックはHELOCと高度に一致していますが、基礎資産の性質は投資用物件のキャッシュフローにより重点を置いています。関係者像としては、借り手以外はほぼHELOCと同じです。
DSCRローンの借り手は、主に賃貸物件の資金調達を目的としています。借り手はFigureまたは提携パートナーのポータルを通じて申請します。DSCRローンの特徴は、通常の信用評価に加え、賃貸収入証明（例：賃貸契約）を提出し、債務サービスカバレッジ比率（DSCR）を計算する点です。
DSCRローンの核心は、「事実（データ）を信頼の代わりにする」ことにあります。HELOCと同様に、極めて流動性の低い不動産債権を標準化・同質化されたトークンに変換し、資産側と資金側の「パレート最適」を実現しています。借り手は資金を得て、機関は摩擦コストを低減し、従来の金融の外縁にあった一般DeFiユーザーもこれらの優良RWA資産の共同受益者となります。
市場の流動性を高め、「最終買い手」としての役割を担うため、Figureはトップクラスの投資機関と戦略的提携を結んでいます。
◦ 合弁会社Fig SIX Mortgage LLCに2億ドルのエクイティ資本を提供。
双方が共同設立した合弁会社であり、Figureエコシステム内では重要な「保証担体」（Guarantor Vehicle）と定義され、Sixth Streetから2億ドルの回収可能なエクイティコミットメントを受けています。
事業運営レベルでは、Fig SIXはFigure Connectの電子取引市場において「常駐買い手」の役割を担います。この仕組みは、銀行、信用組合、独立抵当ローン業者などの発起パートナーの資産配分の懸念を解消し、ブロックチェーンネイティブ資産の確実な取引実行と競争力のある市場価格を確保します。この「常に存在する」入札メカニズムは、もともと散在し不透明だった私的信用取引を、高効率な価格発見機能を持つ標準化市場に変えています。
証券化商品の構造設計において、Fig SIXのリスクヘッジ機能はより顕著です。資産の証券化取引を発起する際、資産パッケージの「残存価値権益」または「最初の損失部分」（残余）を積極的に保有します。この仕組みにより、Fig SIXは信用リスクの「第一吸収者」となり、基礎のHELOCローンの違約時に最初に損失を負担し、上層の債権者の利益を守ります。
このモデルは、従来のメインブローカーや倉庫型融資仲介を排除し、資金の民主化を実現します。
通常は銀行や貸し手であり、LOSシステムで生成されたトークン化された信用資産（例：HELOC資産パッケージ）や暗号資産をスマートコントラクトに預けて担保とします。この方式により、機関は保有するRWA資産からリアルタイムの流動性を得られ、資金調達コストは従来の銀行の倉庫ラインより低くなることが多いです。
プロトコルは、時間単位のハロウィン方式のオークションを用いて清算金利を決定します。借り手は最大許容金利を設定し、貸し手は目標収益を入札。最終的にすべての資金は市場の清算金利で利息計算されます。この仕組みは、価格発見の即時性と公平性を確保し、1%〜30%の幅広い金利区間で動的に調整されます。
Figureは、従来はトップ金融機関のみが参加していた私的信用市場を「粒状化」し、一般DeFiユーザーも100ドルから参加可能にしました。
2025年中頃までに、貸し手がこのプロトコルで得た年率リターンは約9%に達し、YLDSステーブルコインや従来の貨幣市場ファンドのリターンを上回っています。この魅力により、FigureはこのモデルをSolanaやSuiなどLayer 1エコシステムにも拡大し、PRIMEと呼ばれる流動性ステーキングトークンを導入してRWAのレバレッジをさらに拡大しています。
貸し手資金の安全性を確保するため、Democratized Primeはコードベースの堅牢なリスク管理システムを構築しています。
+ **資産の権利確定：** **DART技術**を用いて担保権を完全にし、貸し手が底層のRWA資産に対してindisputableな法的・技術的追索権を持つことを保証。 + **清算ロジック：** プロトコルはLTVをリアルタイムで監視。LTVが90%の閾値を超えた場合、スマートコントラクトは自動的にオンチェーン清算を開始し、毎週の**BWIC**を通じて信用資産をオークションで換金。得られた資金は優先的に貸し手の元本に充当されます。市場の流動性不足により償還が困難な場合、金利は自動的に30%に跳ね上がり、借り手のレバレッジ縮小や新たな資本投入を促します。
Figureは、SEC登録済みのコンプライアンス体制を活用し、従来の貨幣市場のリターンをオンチェーン決済システムに導入しています。
多くのオフショア系ステーブルコインと異なり、その最大の強みは法的身分の透明性にあります。
FCCの役割： FCCは米国「1940年投資会社法」に基づき投資会社として登録され、表面額証書を発行します。$YLDS はこれら証書のデジタル表現です。
基礎資産の担保： $YLDS は、FCCが保有する高品質・低リスクの資産ポートフォリオ（主に米国債やprime貨幣市場基金の証券）によって100%保証されます。この構造により、資産の安定性と規制追跡性が確保され、機関レベルの利息担保として機能します。
$YLDS は、伝統的金融市場とDeFiの「パレート改善」を提供します。
+ **収益モデル：** 保有者は、**SOFR（担保付翌日資金金利）から50ポイント差し引いた利回り**を得られます。高金利環境下では、$YLDS は従来の非利息ステーブルコインより優れた資産選択肢となります。 + **支払いと決済：** $YLDS は24/7のオンチェーンピアツーピア送金をサポートし、Figure Exchangeのデフォルト決済通貨として、数秒で資産交換を完了できます。例えば、ユーザーは直接$YLDS を使ってビットコインを購入し、システムが自動的に基準レートのヘッジと清算を行います。
FCCは規制の制約により、USDCやUSDTなどの一般的な暗号資産を直接保有できません。そこで、Figureは**Figure Payments Corporation $YLDS FPC(**を資金チャネルの役割に導入しています。
+ **ミラー注文メカニズム：** ユーザーが取引所で)を使って暗号資産を購入すると、FPCは裏でミラー注文を実行。FPCの流動性プールを通じて、$YLDS 保有者とUSDCを持つ対向者の取引をマッチングし、合規性のある証券トークンと公開暗号市場の境界をつなぎます。 + **エコシステム規模：** このコンプライアンス構造は2025年に著しい成長を遂げ、2025年第2四半期の約400万ドルから11月には一気に**1億ドル**近くに拡大し、SolanaやSuiなどLayer 1エコシステムにも展開しています。
$YLDS 3 Q3収益内訳
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Figureの今四半期の成果は驚異的であり、総純収益は1億5637万ドル、純利益は9000万ドルに達しました。この約57%の純利益率は、従来の金融機関では非常に稀であり、ブロックチェーンの基盤構造が従来の融資事業の効率性を再構築できることを証明しています。この収益性の背景には、多様かつ補完的な収入構造があり、主にローン販売、技術費用、ローン発起、継続的なサービス料と利息から構成されています。
ローン販売の純利益は最大の収入源であり、6,356.1万ドルを占め、Figureの二次市場における資産流動性の高さを示しています。全額ローン販売は5,172万ドルで、住宅純資産信販（HELOC）の所有権、リスク、キャッシュフローを完全に機関買い手に譲渡し、資本の迅速な回収を実現しています。特に注目すべきは、証券化ローン収入の826.6万ドルであり、同社は特殊目的事業体（SPE）を通じて標準化されたローンを注入し、AAAからB-までの格付けの債券を発行しています。Figureはこれらの証券化商品に対し、スタンダード＆プアーズやムーディーズのAAA格付けを取得させることに成功していますが、これはLOSシステムのデータ完全性とProvenanceブロックチェーンの追跡性によるものであり、機関投資家にとって従来の金融市場では得難い底層の透明性を提供しています。
技術とエコシステムの費用は今四半期で3,569.1万ドルを占め、Figureの差別化要素となっています。そのうち1,554.8万ドルは技術提供料、1,624.8万ドルはエコシステム料であり、後者は「市場アクセス」や「マッチング」のプレミアムに相当します。ブロックチェーン技術により、従来数か月かかっていた決済サイクルを数日、あるいは数秒に短縮し、リアルタイム決済を可能にしています。標準化されたアンダーライティングとドキュメント処理により、非標準的だったローンも高度に同質化され、売買しやすいデジタル資産へと変貌しています。これにより、Figureはローン発起機関から金融インフラ提供者へと変革を遂げつつあります。
フロントエンドでは、Figureのローン発行手数料は2141.5万ドルに達し、直接手数料、融資時の雑費、ローン割引収入を含みます。この収益の爆発的な増加は、高度な自動化作業フローによるものです。Figureは従来の低効率な金融モデルを排除し、借り手の銀行口座と連携して自動的に収入を検証し、自動評価モデル（AVM）を用いて現地の不動産評価を省略しています。デジタル担保権のマッチング、所有権検索の自動化、遠隔オンライン公証などを組み合わせ、顧客獲得コストを大幅に削減し、ユーザー体験を向上させています。すべてのローンデータは個人情報を除外したハッシュ値としてProvenanceブロックチェーンに記録され、資産の信用属性は最初から改ざん不可となっています。
「高速売買」モデルによる利益に加え、Figureは資産管理能力も高めています。利息収入は1786.4万ドルで、主にHELOCポートフォリオの収益、デジタル資産担保の個人ローン、証券化過程で保有する約5%のリスクシェアから得られます。さらに、YLDSステーブルコインの利息やキャッシュ等価物のリターンを通じて資本効率を最適化しています。この「軽資産運営」と「戦略的リスク留保」の組み合わせにより、流動性を維持しつつ、優良資産の長期的な価値増大の恩恵も享受しています。
サービス資産と手数料のパフォーマンスは、Figureの収益モデルの「長期的尾部効果」を示しています。今四半期のサービス資産純収益は933.2万ドルであり、ローン販売後に保持するサービス権の公正価値を反映しています。この部分の価値は内部モデルの仮定により変動しますが、キャッシュフローは実在します。サービス料やその他の収入は合計850.2万ドルで、そのうち788.2万ドルは銀行、保険会社、証券化信託のローンポートフォリオ管理に関わるもので、月次返済、口座管理、投資家報告などを含みます。第3四半期の平均サービス料率は約30ベーシスポイント（0.30%）を維持し、安定した継続収入の柱となっています。
最後に、Figureの投資展開は、暗号分野の深い関与者としての役割も示しています。今四半期の「その他」収益には、未連結子会社の少数株式投資分配が含まれ、特にFTX破産手続きで競売されたSOLトークンの保有が注目されます。また、Sixth Streetとの合弁企業Fig SIXや、合規性コンサルティング会社Reflowの収益も、信用、投資銀行、コンプライアンスコンサルのエコシステムを構築しています。
総じて、Figureの第3四半期財務報告は、堅調な財務データを示すとともに、ブロックチェーンが金融分野において単なる流行ではなく、コスト削減、決済期間短縮、資産格付け向上に実効性を持つ生産性向上ツールであることを証明しています。底層のローンをハッシュ化して証明し、Provenanceブロックチェーン上で資産パッケージの所有権を一括で変更することで、Figureは資産発起、審査自動化、リアルタイム決済、後工程のサービスまでを一貫したデジタル化標準の構築に成功しています。このモデルは、従来の金融効率を向上させるとともに、より広範なRWA資産のオンチェーン化への道を開いています。
) Movemakerについて
MovemakerはAptos財団の認可を受け、AnkaaとBlockBoosterの共同発起により設立された、Aptos中国語エコシステムの最初の公式コミュニティ組織です。Aptosの中国語圏における公式代表として、Movemakerは開発者、ユーザー、資本、エコシステムパート
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解読Figure Q3：なぜそれが間違いなくRWAの第一株なのか？
作者： @BlazingKevin_ ，Movemakerのリサーチャー
1 研究概要
Figure Technology Solutions（以下「Figure」）は金融サービス業界の変革の最前線にあり、ブロックチェーン技術を用いて従来の融資・資本市場を再構築することに取り組んでいます。垂直統合型のフィンテック企業として、Figureは米国最大の非銀行系住宅担保ローン（HELOC）発行者であるだけでなく、現実資産（RWA）のトークン化分野の重要なインフラ提供者でもあります。2025年12月までに、FigureはIPOを成功させ、時価総額は75億ドルから90億ドルの範囲に安定しています。
本レポートの核心は、Figureが金融テクノロジーの第3段階を代表している点です。すなわち、「オンライン化」（Rocket Mortgageなど）から「プラットフォーム化」（SoFiなど）、そして現在の「チェーン上化」へと進化しています。Figureは、Cosmos SDKを基盤としたパブリックブロックチェーンProvenance Blockchainを活用し、従来の金融における最も難しい「中后台の効率性」問題を解決しました。資産（例：住宅ローン、所有権記録）を直接チェーン上で鋳造、登録、取引することで、ローンの発行と証券化のコストを100ポイント以上削減し、処理時間を従来の30-45日から5日以内に短縮しています。
2025年はFigureにとって転換点の年です。同社はGAAPベースの黒字化を達成し、Q3の純利益は約9000万ドルに達しました。また、Figure Marketsとの戦略的合併を完了し、融資事業とデジタル資産取引プラットフォームを再統合しました。この施策により、閉ループのエコシステムが構築されました。消費者は不動産を担保に資金を調達し、その資金は利息を生むステーブルコイン（$YLDS）として提供され、直接Figure Marketsで投資したり、Democratized Primeプロトコルで再担保したりできます。この「資産側」と「資金側」の連携は、RWAレースの究極のビジョンを示しています。
本レポートでは、FigureのQ3財務報告を分析し、その収益源とビジネスモデルの最新動向から、「ブロックチェーンネイティブ」戦略が本当に競争優位性をもたらすのか、また競争激化するRWA市場における長期的投資価値を評価します。
2 事業セグメントと製品ライン
2025年7月にFigure Marketsとの合併を完了して以降、Figureの事業構造はより緊密かつ垂直統合的になっています。Figureのコア競争力は、Provenanceブロックチェーンを通じて資産のライフサイクル（発起、登録、取引、資金調達、決済）をすべてデジタル化している点にあります。**これに基づき、Figureの4つの主要事業モデルを整理しました：RWA資産の発起と配信、資本保証と証券化、DeFiによる資金調達と融資、利息付ステーブルコインと決済。**以下の図に示すように、これら4つの事業を連携させ、Figureの完全なビジネスモデルを明らかにしようとしています。
2.1 RWA資産の発起と配信
2.1.1 HELOC
これはFigureの「基盤事業」であり、従来の信用市場における手作業や紙ベース依存、コスト高（業界平均11,230ドル）の課題を解決することを目的としています。主にHELOCを扱い、特にQ3ではDSCRローンの取引量が大幅に増加しています。まずHELOCについて説明します。これはFigureのフラッグシップ製品です。
**製品メカニズムとユーザー体験：**従来の銀行によるHELOCは通常30〜45日かかり、煩雑な対面評価や公証を伴います。Figureは自動評価モデル（AVM）とブロックチェーン上の改ざん不可記録を活用し、「5分審査、5日融資」の究極の体験を実現しています。この速度は市場の痛点を直撃し、高金利環境下では、住宅所有者は流動性確保のためにHELOCを利用し、住宅売却を避ける傾向があります。これにより、低金利の既存抵当ローンを失うリスクを回避しています。
**市場での地位：**設立以来、Figureは190億ドル超のローンを発行し、米国最大の非銀行系HELOC発行者となっています。非銀行機関の中で圧倒的な市場シェアを持ちます。
HELOC+はこのプロトコルの最高格付けのプレミアムローン池です。基礎担保は、Figureとそのパートナーが発起し、Provenanceチェーン上でトークン化されたHELOC資産パッケージであり、これらの資産の信用品質は、S&PのAAA格付けを得た資産と同等です。
もう一つの視点から、HELOC事業に関して、ローンの発起から最終的なRWA資産の証券化までの関係者とその行動目的は以下の通りです。
◦ Figureの100%デジタル化されたプロセスを通じて、住宅担保ローン（HELOC）や中小企業ローン（SMB）を申請。
◦ 収入、資産（AVM自動評価）、信用スコアを自動的に確認し、「5分審査、5日融資」を実現。
◦ Figureのホワイトラベルローン発起システム（LOS）を利用し、統一されたアンダーライティング基準に基づき標準化された信用資産を生成。
◦ 取引量に応じた技術処理費用をFigureに支払う。
◦ 生成された信用資産パッケージをFigure Connect市場に出して競売や遠期売却を行い、資本の高速回転を実現し、長期的な資産負債表の占有を避ける。
◦ 信用資産をProvenanceチェーン上の「デジタルツイン」トークンに変換し、所有権、構成、履歴の唯一性と改ざん不可性を確保。
◦ 発起銀行と資本市場の買い手（機関）間の取引をマッチングし、リアルタイムかつ原子性のオンチェーン決済を提供。
◦ AAA格付けの潜在性を持つ同質化信用資産パッケージを購入し、透明性と豊富なデータに基づく信用リスクを取得。
◦ 従来の二次市場の数倍の決済スピード（月次から日/秒へ短縮）を享受。
2.1.2 ファーストリースHELOC
Figureのビジネスモデルにおいて、「現金化リファイナンス」事業は、「ファーストリースHELOC」という革新的な商品を通じて再構築されています。この事業は非常に成長が早く、2025年前半の取引量は前年比約3倍に増加しています。次に、現金化リファイナンスとHELOC事業の核心的な違いを説明します。
従来の金融とFigureのブロックチェーンネイティブな信用モデルでは、どちらも住宅所有者が住宅の純資産を引き出す手段ですが、ローンの性質、留置権の順位、資本市場でのパフォーマンスに顕著な差異があります。
**1. ローンの性質と信用構造：**開始と循環
2. 留置権の順位の違い
3. Figureモデルにおける効率性とコスト差
Figureの事業データによると、ブロックチェーン技術を活用し、これら2つの事業においてコスト削減を実現しています。
4. 資本市場と証券化のロジック
なぜ米国の住宅所有者は第一留置権HELOCを選ぶのか？彼らはどのような利益を得られるのか？
◦ コスト最適化： Figureの第一留置権の生産コストは約1,000ドルであり、業界平均の12,000ドルを大きく下回り、完済コストの差を節約。
◦ 時間効率： 審査はわずか5分、融資の中位時間は従来の42日から10日に短縮。
◦ 柔軟性： 個人ローンより低金利で、将来的に純資産を再引き出す柔軟性も持つ。
Q3財務報告のデータからわかること：
2025年第3四半期、Figureの消費者信用市場の総取引額は25億ドルに達し、前年比70%増。
第一留置権HELOCの実績：
◦ Q3 2025： 第一留置権HELOCの取引量は総消費者信用の17%を占める。この時点での取引額は約4.25億ドル。この比率は2024年同期の10.5%から650ポイント増加。
◦ 2025年前半の実績： 取引量は総発起額の15%を占め、取引額は約4.8億ドル。
◦ 成長速度： この事業は指数関数的に拡大し、2025年第3四半期の取引量は前年比でほぼ3倍に増加。
オープン/標準HELOC(は通常第二留置権)：
◦ HELOCは総量の99%を占めており、第一留置権以外のほとんどがこれに該当。
◦ 第一留置権の成長は著しいものの、Figureのバランスシートによると、2025年9月30日時点で保有するHELOC資産の**80%**は非第一順位（第二または第三留置権）です。
2.1.3 DSCRローン
不動産投資家向けに設計されたもので、借り手の個人収入ではなく、物件の賃料収益率（DSCR）に基づいて審査されます。
DSCRローンは、FigureがHELOC分野で成功したモデルをより広範な消費者信用資産に拡大するための重要な道筋の一つです。
Q3 2025には、DSCRを含む新商品カテゴリーの取引額は8000万ドル超に達し、堅調な成長を示しています。
関係者の構造、行動パターン、収益分配のロジックはHELOCと高度に一致していますが、基礎資産の性質は投資用物件のキャッシュフローにより重点を置いています。関係者像としては、借り手以外はほぼHELOCと同じです。
DSCRローンの借り手は、主に賃貸物件の資金調達を目的としています。借り手はFigureまたは提携パートナーのポータルを通じて申請します。DSCRローンの特徴は、通常の信用評価に加え、賃貸収入証明（例：賃貸契約）を提出し、債務サービスカバレッジ比率（DSCR）を計算する点です。
DSCRローンの核心は、「事実（データ）を信頼の代わりにする」ことにあります。HELOCと同様に、極めて流動性の低い不動産債権を標準化・同質化されたトークンに変換し、資産側と資金側の「パレート最適」を実現しています。借り手は資金を得て、機関は摩擦コストを低減し、従来の金融の外縁にあった一般DeFiユーザーもこれらの優良RWA資産の共同受益者となります。
2.2 資本保証と証券化
市場の流動性を高め、「最終買い手」としての役割を担うため、Figureはトップクラスの投資機関と戦略的提携を結んでいます。
◦ 合弁会社Fig SIX Mortgage LLCに2億ドルのエクイティ資本を提供。
双方が共同設立した合弁会社であり、Figureエコシステム内では重要な「保証担体」（Guarantor Vehicle）と定義され、Sixth Streetから2億ドルの回収可能なエクイティコミットメントを受けています。
事業運営レベルでは、Fig SIXはFigure Connectの電子取引市場において「常駐買い手」の役割を担います。この仕組みは、銀行、信用組合、独立抵当ローン業者などの発起パートナーの資産配分の懸念を解消し、ブロックチェーンネイティブ資産の確実な取引実行と競争力のある市場価格を確保します。この「常に存在する」入札メカニズムは、もともと散在し不透明だった私的信用取引を、高効率な価格発見機能を持つ標準化市場に変えています。
証券化商品の構造設計において、Fig SIXのリスクヘッジ機能はより顕著です。資産の証券化取引を発起する際、資産パッケージの「残存価値権益」または「最初の損失部分」（残余）を積極的に保有します。この仕組みにより、Fig SIXは信用リスクの「第一吸収者」となり、基礎のHELOCローンの違約時に最初に損失を負担し、上層の債権者の利益を守ります。
2.3 DeFiによる資金調達と融資
このモデルは、従来のメインブローカーや倉庫型融資仲介を排除し、資金の民主化を実現します。
通常は銀行や貸し手であり、LOSシステムで生成されたトークン化された信用資産（例：HELOC資産パッケージ）や暗号資産をスマートコントラクトに預けて担保とします。この方式により、機関は保有するRWA資産からリアルタイムの流動性を得られ、資金調達コストは従来の銀行の倉庫ラインより低くなることが多いです。
プロトコルは、時間単位のハロウィン方式のオークションを用いて清算金利を決定します。借り手は最大許容金利を設定し、貸し手は目標収益を入札。最終的にすべての資金は市場の清算金利で利息計算されます。この仕組みは、価格発見の即時性と公平性を確保し、1%〜30%の幅広い金利区間で動的に調整されます。
Figureは、従来はトップ金融機関のみが参加していた私的信用市場を「粒状化」し、一般DeFiユーザーも100ドルから参加可能にしました。
2025年中頃までに、貸し手がこのプロトコルで得た年率リターンは約9%に達し、YLDSステーブルコインや従来の貨幣市場ファンドのリターンを上回っています。この魅力により、FigureはこのモデルをSolanaやSuiなどLayer 1エコシステムにも拡大し、PRIMEと呼ばれる流動性ステーキングトークンを導入してRWAのレバレッジをさらに拡大しています。
貸し手資金の安全性を確保するため、Democratized Primeはコードベースの堅牢なリスク管理システムを構築しています。
2.4 利息付ステーブルコインと決済
Figureは、SEC登録済みのコンプライアンス体制を活用し、従来の貨幣市場のリターンをオンチェーン決済システムに導入しています。
多くのオフショア系ステーブルコインと異なり、その最大の強みは法的身分の透明性にあります。
FCCの役割： FCCは米国「1940年投資会社法」に基づき投資会社として登録され、表面額証書を発行します。$YLDS はこれら証書のデジタル表現です。
基礎資産の担保： $YLDS は、FCCが保有する高品質・低リスクの資産ポートフォリオ（主に米国債やprime貨幣市場基金の証券）によって100%保証されます。この構造により、資産の安定性と規制追跡性が確保され、機関レベルの利息担保として機能します。
$YLDS は、伝統的金融市場とDeFiの「パレート改善」を提供します。
FCCは規制の制約により、USDCやUSDTなどの一般的な暗号資産を直接保有できません。そこで、Figureは**Figure Payments Corporation $YLDS FPC(**を資金チャネルの役割に導入しています。
$YLDS 3 Q3収益内訳
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Figureの今四半期の成果は驚異的であり、総純収益は1億5637万ドル、純利益は9000万ドルに達しました。この約57%の純利益率は、従来の金融機関では非常に稀であり、ブロックチェーンの基盤構造が従来の融資事業の効率性を再構築できることを証明しています。この収益性の背景には、多様かつ補完的な収入構造があり、主にローン販売、技術費用、ローン発起、継続的なサービス料と利息から構成されています。
ローン販売の純利益は最大の収入源であり、6,356.1万ドルを占め、Figureの二次市場における資産流動性の高さを示しています。全額ローン販売は5,172万ドルで、住宅純資産信販（HELOC）の所有権、リスク、キャッシュフローを完全に機関買い手に譲渡し、資本の迅速な回収を実現しています。特に注目すべきは、証券化ローン収入の826.6万ドルであり、同社は特殊目的事業体（SPE）を通じて標準化されたローンを注入し、AAAからB-までの格付けの債券を発行しています。Figureはこれらの証券化商品に対し、スタンダード＆プアーズやムーディーズのAAA格付けを取得させることに成功していますが、これはLOSシステムのデータ完全性とProvenanceブロックチェーンの追跡性によるものであり、機関投資家にとって従来の金融市場では得難い底層の透明性を提供しています。
技術とエコシステムの費用は今四半期で3,569.1万ドルを占め、Figureの差別化要素となっています。そのうち1,554.8万ドルは技術提供料、1,624.8万ドルはエコシステム料であり、後者は「市場アクセス」や「マッチング」のプレミアムに相当します。ブロックチェーン技術により、従来数か月かかっていた決済サイクルを数日、あるいは数秒に短縮し、リアルタイム決済を可能にしています。標準化されたアンダーライティングとドキュメント処理により、非標準的だったローンも高度に同質化され、売買しやすいデジタル資産へと変貌しています。これにより、Figureはローン発起機関から金融インフラ提供者へと変革を遂げつつあります。
フロントエンドでは、Figureのローン発行手数料は2141.5万ドルに達し、直接手数料、融資時の雑費、ローン割引収入を含みます。この収益の爆発的な増加は、高度な自動化作業フローによるものです。Figureは従来の低効率な金融モデルを排除し、借り手の銀行口座と連携して自動的に収入を検証し、自動評価モデル（AVM）を用いて現地の不動産評価を省略しています。デジタル担保権のマッチング、所有権検索の自動化、遠隔オンライン公証などを組み合わせ、顧客獲得コストを大幅に削減し、ユーザー体験を向上させています。すべてのローンデータは個人情報を除外したハッシュ値としてProvenanceブロックチェーンに記録され、資産の信用属性は最初から改ざん不可となっています。
「高速売買」モデルによる利益に加え、Figureは資産管理能力も高めています。利息収入は1786.4万ドルで、主にHELOCポートフォリオの収益、デジタル資産担保の個人ローン、証券化過程で保有する約5%のリスクシェアから得られます。さらに、YLDSステーブルコインの利息やキャッシュ等価物のリターンを通じて資本効率を最適化しています。この「軽資産運営」と「戦略的リスク留保」の組み合わせにより、流動性を維持しつつ、優良資産の長期的な価値増大の恩恵も享受しています。
サービス資産と手数料のパフォーマンスは、Figureの収益モデルの「長期的尾部効果」を示しています。今四半期のサービス資産純収益は933.2万ドルであり、ローン販売後に保持するサービス権の公正価値を反映しています。この部分の価値は内部モデルの仮定により変動しますが、キャッシュフローは実在します。サービス料やその他の収入は合計850.2万ドルで、そのうち788.2万ドルは銀行、保険会社、証券化信託のローンポートフォリオ管理に関わるもので、月次返済、口座管理、投資家報告などを含みます。第3四半期の平均サービス料率は約30ベーシスポイント（0.30%）を維持し、安定した継続収入の柱となっています。
最後に、Figureの投資展開は、暗号分野の深い関与者としての役割も示しています。今四半期の「その他」収益には、未連結子会社の少数株式投資分配が含まれ、特にFTX破産手続きで競売されたSOLトークンの保有が注目されます。また、Sixth Streetとの合弁企業Fig SIXや、合規性コンサルティング会社Reflowの収益も、信用、投資銀行、コンプライアンスコンサルのエコシステムを構築しています。
総じて、Figureの第3四半期財務報告は、堅調な財務データを示すとともに、ブロックチェーンが金融分野において単なる流行ではなく、コスト削減、決済期間短縮、資産格付け向上に実効性を持つ生産性向上ツールであることを証明しています。底層のローンをハッシュ化して証明し、Provenanceブロックチェーン上で資産パッケージの所有権を一括で変更することで、Figureは資産発起、審査自動化、リアルタイム決済、後工程のサービスまでを一貫したデジタル化標準の構築に成功しています。このモデルは、従来の金融効率を向上させるとともに、より広範なRWA資産のオンチェーン化への道を開いています。
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