RWA製品の一般的なフレームワークの設計解析

著者: Ye Kai; ソース: Ye Kaiwen

RWAの中核である「可制御資産、信頼できる資産管理」を基に、香港のコンプライアンスRWA製品設計の参考としてRWA信頼できる資産管理製品の一般的なフレームワークを設計し、オフショアのRWAトークン化設計にも適用されます。

製品全体の一般的なフレームワークは図に示すように、アセットプール、ストラクチャ化、アセットトークン化およびインターミディエーション、トークン化アセット、マネジメントなどの6つのステップに分かれています。

（図1）RWA製品の一般的なフレームワーク

その中で、中間層構造は一般的にFundまたはTrustのSPVであり、これがRWA信頼できる資産管理の核心です。香港の規制に準拠したRWAの要件がFund形式であるか、オフショアのトークン化においては、スマートコントラクトやプロトコルを用いて信頼できるSPVをコード化する形式であるかどうかは関係ありません。

この中間層はO2O、offchain2onchain、隔離とリンクの両方です。中間層の意義は、物理資産と仮想資産の完全なマッピングが不可能な場合に、資産を隔離することにあります。RWAはこの中間層の金融商品化であり、直接のトークン化はウェブ3.0です。そして、信託管理者はライセンス取得された規制下で、伝統的な方法で資産管理と運用を行い、金融機関の信用と規制により資産のO2O管理を実現します。

このRWA製品フレームワークの複数のコア要素：基本資産プール、キャッシュフロー分析、プログラム可能性SPV（キャッシュフロー、信用、保管）、信頼できる資産管理者、流動性インセンティブなどがRWA製品の設計の骨子を形成しています。

原資産

RWAの最も重要な要素は、資産パッケージの基礎となる資産です。RWAの基礎となる資産は、もはや伝統的な物理的な資産（不動産など）ではなく、デジタル化され、信頼できるブロックチェーン上の資産であり、さらにブロックオンチェーンで生み出されるネイティブな資産であることがあります。これらのデジタル資産は、現実世界の物理的な資産が原子レベルで再構築され、さらに組み合わせられることができます。現実世界の物理的な資産は、資産のデューデリジェンスと資本の確認、データのオンチェーン化、資産のプール入りなどの基本的なインフラ条件を経る必要があります。そして、これらの基礎資産はオンチェーンの基礎資産となり、RWA資産プールに入るためには、持続的かつ安定したキャッシュフローを生み出すことができるかどうかが重要です。

物理资产データのオンチェーン化、資産のプール入れなどには、一連の資産プロトコルが必要です。オンチェーンのRWA資産プロトコルに基づいて、現実世界の物理資産をさまざまなRWA基礎資産にオンチェーン化し、その後、資産のトークン化、融資、保険、収益商品などのオンチェーンデジタル金融シーンの基礎資産としてさらに発展させます。

基本資産は所有権が明確でなければならず、これは資産化評価を行うための最も基本的な前提条件の1つでもあります。「所有権」、「使用権」、さらには独立して分離された「経営権」、「リース権」、「抵当権」、「収益権」、「処分権」など、すべてに対して十分に合法的な権限手続きが必要です。さらに、基本的な資産は譲渡可能でなければなりません。発起人はRWA資産信頼性管理を通じて、明示的または暗示的な譲渡を行う必要があり、所有権が明確な基本的な資産をSPVに譲渡することができます。この段階で法的に欠陥があってはならないため、第三者の権利制限などの存在を確認する必要があります。

キャッシュフロー分析

RWA製品の利益構造は、予想キャッシュフローであり、その構造設計は主にキャッシュフロー分析に基づいています。現在の基礎資産の取引構造、収益サイクル、キャッシュフローノードなど、基礎資産の業務シナリオや取引支払いなどの背景を詳細に分析する必要があります。これには、取引構造のレベルと効率のコスト、元の収益サイクルのタイムラインの分割、キャッシュフローのフローノードとタイムノードの分析、およびキャッシュフローの集約方法などが含まれます。

多くの現実世界の物理的資産取引の構造は非常に複雑で、層に仲介者が介在しています。RWA製品の設計では取引構造を最適化し、仲介者を排除する必要があります。また、ユーザー側でのリバース取引など、破壊的な設計も考えられます。

収益サイクルは収益構造に影響を与えます。例えば、農業や畜産の収益サイクルは6〜9ヶ月であり、資金を先に投入してから飼育し、最後に売却して現金が戻ってくるまで決済が必要です。収益サイクルを事前に設計することはできますか？予約販売や前受金の受け付けなどは可能ですか？さらに、新しいキャッシュフローノードとキャッシュフローの集約方法を設計する必要があります。キャッシュフローノードの事前設置や、RWA信頼できる資産管理と組み合わせて、トークン決済、清算、自動集計を設計することができます。オンチェーンのキャッシュフローの実現です。

現金フローは一定の安定性を持たなければなりません。一般的な商品の販売収入、土地の譲渡収入、鉱業収入などは現金フローが不安定なため、RWA信託資産の基礎資産として適していません。ただし、販売される製品が水、電気、ガス、熱などの生活必需品であり、末端ユーザーの需要が強く安定しているか、長期の供給契約がすでに締結されている場合は、証券化の基礎資産として活用できます。

次に、キャッシュフローは予測可能でなければなりません。RWA信頼できる資産管理は、資産の将来のキャッシュフロー収入を割引するものです。したがって、証券化操作を行う場合、専門機関による基礎となる資産の将来のキャッシュフローを予測する必要があり、投資家が将来の収入に合理的な期待を持つのを支援し、信託チャネルを介して、特定できないキャッシュフロー資産を信託収益権に変換し、基礎となる資産が資産化の要件を満たすようにします。

原資産所得権

収益権の中で最も一般的なのは不動産の賃貸権益であり、不動産所有者は不動産の賃貸収益を投資家に譲渡し、分割時に1m2当たりの日次または週次の賃貸収益に分割することができ、シンプルで明快です。賃貸収益には単純な賃貸収益である家賃または年金が含まれることもあり、複雑な賃貸収益にすることもでき、例えばサブリース権益が含まれ、低リスクの固定収益と高リスクの浮動収益が含まれることもあり、資産トークン化を通じて異なる金利と異なる優先度の将来的な現金フローを実現します。複雑な賃貸権益の設計では、一部の賃貸権益（例えば固定収益）を投資家に配分し、同時に残りの資産権益（例えば浮動収益）の一部を保留したり、他の投資家に条件付きで配分することができます。

前述のように、賃貸収益を予測することで、信託チャネルの間にインターレイヤーを設置し、賃貸収益と基本資産の価値変動を分離し、特定できない賃貸キャッシュフロー資産を特定可能な信託賃貸収益権に変換することができます（単純なT-REITs）。

夹层与プログラム可能性SPV

RWAの設計モードは、資産証券化やREITsとの最大の違いは、ブロックチェーンの技術革新とスマートコントラクトを活用し、特別目的のプログラム可能性SPV、すなわちブロックチェーンベースのプログラム可能性の中間層を実現することです。

Defiの「抵当-借り-流動性収益」の金融業務組み合わせをブロック内で実現し、RWAトークン化の価値オンチェーンにおいて、プログラム可能性のSPV（ブロック+スマートコントラクト+コンセンサスコード）を通じて、現実世界の資産の「資産+キャッシュフロー+収益モデル+人」オンチェーン組み合わせを実現する。コード「SPV」はスマートな信用向上（階層化、担保、保険などの信用向上）を実現することができる。

Fundの中間層や優先度などは、基本的に1つまたは複数のリカルト型契約によって実現できます。プログラム可能性SPVの中核設計思想は、ブロックチェーンのブロックを使用してRWA資産の共有化後のトークン化資産要素を集約および再構成し、オフチェーンのSPVを代替し、真のオンチェーンネイティブトークン化構造を実現することです。プログラム可能性SPVのもう1つの中核は、組み合わせ可能であり、異なるRWA資産のSPVを組み合わせて、レゴマネー（Lego Money）を実現できます。

トラステッド・アセット・マネージャー

RWA資産トークン化のデザインパターンには、資産管理の中心であるトークン資産マネージャーが必要です。これはRWA資産のトークン化のための信託プールでもあります。異なるRWAトークン資産、SPV、配分メカニズム、情報開示などをコンセンサスアルゴリズム、プラットフォームトークン、スマートコントラクト、プログラム可能性のコードなどを使用してガバナンスします。将来的には、DAOの分散型自治が段階的に実現される可能性があります。ただし初期段階では、トラストファンドの管理人（GP）、信託管理人（Trust）などを通じた委任管理と運営が必要な場合があります。成熟段階では、信頼性の高いコーディングされた管理が実現されます。

トークン資産管理者はRWAトークン資産のオールインワンの管理者であり、RWA資産の発行、定価、投資、取引、決済などが1つの管理者内、1つの組合プロトコルで完了します。また、RWA資産の組み合わせ可能性を管理することで、基礎資産とプログラム可能性の開発を協調し、リスク管理を実現し、システム、資産、プロトコルなどの異なる観点からの組合協力を実現します。

流動性インセンティブ

従来の資産証券化デザインとは異なり、RWA資産のトークン化はトークン化の特性を十分に活用して流動性を強化し、投資家が流通市場でRWA資産のトークンに継続的に投資または取引することに対する新たなTokenインセンティブを提供することで、より多くの流通市場の流動性を促進します。これは、ブロックチェーンとスマートコントラクトに基づくRWA資産のトークン化が革新的な一意な流動性インセンティブを提供できる点です。

流動性インセンティブは、Defiの「流動性マイニング」と似ており、本質的には多段階の配分です。 RWAアセットのトークン化に影響を与えずに、流通市場の流動性参加に対する価値交換をさらに促進し、投資家は不動産トークンの元の配当利回りを引き続き享受しながら、新しい流動性トークンを取得して、多段階の配分と流動性価値交換を実現できます。

一部の基礎的な資産の株式化による分割と格付けは、流動性を促進し、価格の変動を増やすことになります。価格変動がもたらす価格差は、さらに流動性を生み出し、アービトラージの空間を生み出します。不動産を例にすると、不動産RWA資産は大口の高い豊かさではなく、細分化された小口の資産になり、投資家、買い手、売り手、市場メーカーの間で複雑な流動性市場が形成されます。長期的な投資家は安定した持続的な収益を考え、短期的な投資家は価格差とアービトラージに関心を持ちますが、不動産の比較的安定した収益特性により、短期的な投資家は逐次流れ出ていくことになります。

もちろん、実際のRWAプロジェクトでは柔軟に活用する必要がありますが、現在協力している証券取引所では、一般的なプロジェクトコンサルティングは、暗号化債券の観点からプロジェクトまたは発行者の信用状況や資産パッケージの収益率、キャッシュフロー、保証や信用増強手段などを判断します。まずは簡単に可行性を判断し、OKならさらに分析します。RWA製品フレームワークは、RWAの適切な発展を促進するための参考とガイドとして使用されます！