すべての企業の成功は、技術巨人から100年以上の歴史を持つ企業まで、その城壁に帰せられる。ネットワーク効果、転換コスト、スケールの経済など、城壁は最終的に企業が競争の自然な法則から逃れ、持続的に価値を得ることを可能にする。

暗号通貨投資家の考慮事項の一つである防御能力は、暗号通貨市場の背景を考えると、より重要な概念であると思われます。これは、3つの独特な構造的な違いが暗号通貨アプリケーションをサポートしているためです:

1. 分岐可能性：アプリケーションのフォーク可能性は、暗号資産市場への参入障壁が暗黙的に低くなっていることを意味します。
2. 組み合わせ可能性：アプリケーションとプロトコルの相互運用性により、ユーザーの変換コストは自然に低くなります。
3. トークンをベースにした取得：有効なユーザーの取得ツールとしてトークンのインセンティブを使用する能力は、暗号プロジェクトの取得コスト（CAC）を構造的にも低くすることを意味します。

これらのユニークな特性は、暗号化アプリケーション競争の効果を共有しています。あるアプリケーションが「料金スイッチ」をオンにすると、類似したがより安価なユーザーエクスペリエンスを提供する数多くの他の区別できないアプリケーションが存在するだけでなく、一部のアプリケーションは実際にユーザーにトークンの補助金やポイントを支払う可能性もあります。

推論を極めると、99%のアプリケーションは避けられない悪性競争を経験し、商品化を回避することができなくなります。

伝統的な市場では多くの前例やインスピレーションがありますが、これらの構造的な違いを考慮するための適切なフレームワークが欠如しています。この記事では、持続可能な堀の基本要素を探求し、その基盤の上で価値を持続的に獲得できるわずかな用途を特定することを目的としています。

アプリケーションの防御能力を評価するための新しいフレームワーク

ウォーレン・バフェットは、防御能力の王と呼ばれ、防御能力の高い企業を特定するためのシンプルで効果的な啓発的手法を持っています。彼は自分自身に尋ねます：10億ドルを持って競合企業を設立した場合、その企業の大きな市場シェアを奪うことができるだろうか？

このフレームワークを微調整することで、同じ論理を暗号化市場に適用することができます。同時に、上記の構造的な違いも考慮に入れます。

このアプリをフォークし、5000万ドルのトークン補助金を提供した場合、私は市場シェアを奪取し維持することができますか？

この質問に答えることで、自然に競争の法則をシミュレートすることになります。答えが肯定的であれば、新興のフォークまたは同等の競合相手が近い将来、そのアプリの市場シェアを侵食する可能性が高いでしょう。逆に、答えが否定的であれば、そのアプリは、私にとっては防御的な暗号化アプリの中心的な特性を備えているということになります：

「不可フォーク」と「不可补贴」の特性

私の意図をより良く理解するために、Aaveを例に挙げます。今日、私がAaveをフォークしても、誰も私のフォークバージョンを使用しないでしょう。なぜなら、それはユーザーが借り入れた流動性も、その流動性を借り入れるユーザーも持っていないからです。したがって、Aaveや他の通貨市場のトータルバリューロック（TVL）と双方向ネットワーク効果は、それらが「フォーク不可能」である特性を構成しています。

しかし、TVLは通貨市場に一定の防御力を提供しているとはいえ、これらの特性が補助金にも耐えることができるかどうかは微妙です。想像してみてください、資本力のあるチームがAaveをフォークするだけでなく、5000万ドルのインセンティブプログラムを設計してAaveのユーザーを獲得した場合を。競合他社が競争力のある流動性規模に達することができれば、通貨市場は本質的には同一であるため、ユーザーはAaveに切り替える動機があまりありません。

明確に言って、私は短期間にAaveのユーザーを奪うことができる人はいないと考えています。 1,200億ドルのTVLを補助することは微小なタスクではありません。 しかし、私はこの規模に達していない他の通貨市場に対して、彼らが重要な市場シェアを失うリスクがあると考えています。 Kaminoは、Solanaエコシステムで最近の前例を提供しています。

また、大規模な通貨市場などの既存の競合相手に影響を受ける可能性がある一方で、隣接するアプリケーションが横断的な統合を求めることに完全に耐えられない可能性があります。SparkはMakerDAOの貸出部門であり、2023年8月に独自のAAVEフォークを立ち上げ、現在ではAAVEから18%以上の市場シェアを奪い取っています。Makerのマーケティング戦略を考慮すると、彼らは利用者を引き付け、維持することができるため、MakerDAOの合理的な拡張として機能します。

したがって、分散型金融市場にCDPが組み込まれていないなど、補助金を受けにくい特性が欠けている場合、貸付プロトコルの構造的な防御能力は、想像されているほど強力ではないかもしれません。再度自問することが重要です。このアプリをフォークし、5,000万ドルのトークン補助金を提供すれば、市場シェアを獲得し維持できるのでしょうか？ ほとんどの通貨市場について、実際には肯定的な答えになると考えています。

分散型取引所

デックス市場では、集約器と代替フロントエンドの人気により、防御能力の問題がより複雑になりました。歴史的に見て、どちらのモデルがより防御能力があるかという質問があれば、私の答えは明らかにデックスです。結局のところ、フロントエンドはバックエンドを異なる視点で観察するだけであり、集約器間の変換コストは本質的に低いです。

逆に、DEXが流動性層を持っていることを考慮すると、流動性の少ない代替DEXを使用する場合の変換コストははるかに高くなります。これを行うことは、より多くのスリッページとより悪い純実行を意味します。したがって、流動性はフォークできないため、規模が大きく補償が困難であることを考慮すると、DEXの防御能力は明らかに強いと言えます。

私はこの状況が長期的には存続すると予想していますが、トレンドがますます価値を捉える方向に向かう可能性があると信じています。私の考えは次の4つの理由にまとめることができます:

1)-流動性はあなたが思っているよりも商品のようなものです

TVLと同様に、流動性は本質的に"フォーク不可"であるが、補助金から逃れることはできない。分散型金融の歴史では、多くの先例がこの論理を強調してきたように見える（例えば、SushiSwapの吸血攻撃など）。先物市場の構造的な不安定さも、流動性だけでは持続可能な競争優位性とはなり得ないことを反映している。数多くの新興の先物DEXが市場シェアを迅速に獲得できるのは、流動性を立ち上げる壁が本質的に低いためである。

10ヶ月未満で、Hyperliquidは出来高で計算した最も人気のある先物DEXになり、それぞれ50%以上の先物市場を持っていたdYdXやGMXを超えました。

2. -フロントエンドが進化しています

現在、最も人気のある「集約器」とは、実際には意図に基づくフロントエンドに基づいています。これらのフロントエンドは、一つのネットワーク「ソルバー」に外部処理を委託し、ユーザーに最適な実行を提供するために競合します。重要なことに、いくつかの意図に基づくDEXは、オンチェーン以外の流動性ソース（すなわちCEX、メーカー）も利用しています。これにより、これらのフロントエンドは流動性誘導段階を回避し、競争力の高い、通常よりも優れた実行を直ちに提供できます。これは、オンチェーン流動性が既存のDEXの防御の城郭としての役割を直感的に弱めるものです。

3）-フロントエンドはエンドユーザー関係を持っています。

ユーザーの注意を集めることに成功したフロントエンドは、非常に強力な交渉力を持っています。これにより、フロントエンドは独占取引を行うか、その後垂直統合を行うことができます。

直感的なフロントエンドとエンドユーザーへのコントロールを活かし、Jupiterは現在すべてのオンチェーン第四の先物DEXとなっています。さらに、Jupiterは独自の発射プラットフォームとSOL LSTを統合し、独自のRFQ/求解モデルを構築する計画も成功しています。エンドユーザーとの緊密な関係を考慮すると、JUPのプレミアムはある程度合理的ですが、この差は縮小すると予想されます。

また、最終的なフロントエンドとして、ウォレットはユーザーと最も密接に関わる存在です。モバイル環境で特に小売ユーザーを持つことにより、ウォレットは「費用に敏感でない流れ」で最も価値のある注文フローを獲得しています。ウォレットの変換コストが inherently 高いため、MetaMaskなどのウォレットプロバイダーは戦略的に小売ユーザーに便宜を提供することで、累計2.9億ドル以上の収益を上げることができました。

また、MEVサプライチェーンは引き続き進化していますが、1つの点がますます明確になることがあります-注文フローへの独占的なアクセス権を持つ主体に不釣り合いに価値が蓄積されています。

言い換えれば、MEVの再配分の継続的な取り組みは、アプリケーションレイヤー（例えば、LVR感知のDEXなど）やより下層（例えば、暗号化されたメモリープール、TEEなど）において行われるものであっても、注文フローの出処に最も近いプロトコルやアプリケーションに非比例に利益をもたらすということです。つまり、プロトコルやアプリケーションはますます「薄く」なり、ウォレットや他のフロントエンドはエンドユーザーに近づくことによって「太く」なります。

将来のレポート「肥満ウォレット理論」でこの視点をさらに詳しく議論します。

概念化アプリケーションの城壁

明確に言えば、私は流動性のネットワーク効果が規模の面で市場の一人勝ちをもたらすと予想しています。それにもかかわらず、私はこの未来までまだ遠いとも考えています。したがって、短期から中期にかけては、流動性を単独で考えると、まだ有効なモードになるかもしれません。

逆に、私は流動性とTVLはむしろ前提条件であり、真の防御力はブランド、より良いユーザーエクスペリエンスに基づいた差別化、そして最も重要な新機能と製品の継続的な導入から生じる可能性があると考えています。

これは、UniswapがSushiの吸血攻撃に対抗する能力は、その「超越的なイノベーション」Sushiの能力の結果であることを意味します。同様に、Hyperliquidの急速な台頭は、チームがこれまでに存在した最も直感的な先物取引DEXを構築し、新機能を継続的に導入していく能力に帰因することができます。

簡単に言えば、流動性とTVLは、新興競合他社によって補填される可能性があるが、常に革新を止めないチームは代替できない。したがって、持続的に価値を捕捉できるアプリケーションと、常に革新を続けるチームとの間には高い相関関係があると予想しています。ほぼ築城できない産業において、これは最も強力な防御手段です。

免責事項:

1.この記事は[Robbie Petersenからの転載であり、著作権は原作者[Robbie Petersen]に帰属しますので、転載に異議がある場合は、Gate Learn Team、チームは関連するプロセスに従ってできるだけ早く対処します。 2. 免责声明：本文に表明された見解および意見は、著者個人の見解を表し、投資アドバイスを構成しません。 3. 記事の他の言語版は、Gate.ioに言及していない場合は複製、配布、または翻訳記事の盗用を禁止します。Gate Learnチームによって翻訳されます。