暗号資産が利益を出し、株式がコレクターズアイテムになると、評価の論理が大きく移行します

2025-12-27 03:36:47

著者：Matt Harris

翻訳：Tim、PANews

去年夏のある晩餐会で、私は金融関係者だと誤解され、芸術市場に関する質問を受けました。専門家ではありませんでしたが、リスク投資家の視点から答えました。最終的に、私は芸術市場の仕組みと、私が一生研究してきた市場との違いをぎりぎりで説明しました。

しかし、これらの疑問はずっと心に残っています。なぜ私はある市場については詳しいのに、別の市場には疎いのか？資産はこれら二つの市場間を越えて移動できるのか、それとも永遠に既定の評価モデルに縛られたままなのか？

二つの市場のタイプ

各市場は「これくらいの価値があるべきだ」という同じ問いに答えていますが、その背後にある論理は異なります。

キャッシュフローマーケットは本質的に数学の問題です。株式や債券の価値は、将来の収益流の現在価値の割引によって決まります。この種の市場は規模が巨大で流動性も高く、多くの場合自己修正メカニズムを備えています。誤った価格付けは最終的にアービトラージによって平準化されますが、その過程は時に遅く、投資家の忍耐を失わせ、電話に出なくなることもあります。

感情市場は、市場の感情を追いかけるゲームです。商品価格は将来の収益ではなく、次の買い手が支払う意欲のある価格に依存し、それはさらに次の買い手の心理予測に基づいています。これは無限の鏡の間にいるようなもので：アート作品、有名時計、ワイン、NFT、ミーム株、そして（あなたの信仰次第で）ビットコインも含まれます。

これら二つの市場はそれぞれ内在的な論理を持っています。一つは未来の収益を測るもので、もう一つは集団の信念を測るものです。多くの場合、私たちはそれらを明確に区別しているつもりですが、実際にはその境界は曖昧になりつつあります。

キャッシュフローがストーリーに変わるとき

伝統的な金融は理性的な分析を自負し、感情に左右されないとしていますが、過去20年でその境界は次第に曖昧になってきました。公開株式市場では、ミーム株の現象により株式はコレクターズアイテムのようになっています。例としてゲームストップは、その価値が野球カードとバスキアの絵画の中間にあります。

公開株式市場は徐々にプライベートエクイティに取って代わられつつあります。ここでは、価格決定権は群衆ではなく、熱狂的な買い手の手にあります。クレジットも同様の傾向を見せており、資金は公開市場からプライベート分野へと移行しています：交渉が増え、透明性は低下し、投資結果の差異が拡大しています。これにより流動性は低下しますが、同時にボラティリティも抑えられ、最終的な取引価格はむしろ高くなることが多いです。

さらに、プライベート市場は徐々にストーリーの場へと進化しています。各ラウンドの資金調達は、同じ物語の再編集のようなものです。投資家としてはこれを「長期志向」と美化しますが、実際にはそれは独自性と主観性に向かっています。プライベート市場の参加者は、将来のキャッシュフロー分析に基づいて価格を提示しますが、（AIの普及により）やがて誰もが同質のAI生成モデルを持つことになるでしょう。唯一の違いは、エンターキーを押す前に、あなたがGPTにどんな物語を語るかだけです。プライベート市場の投資の魅力は、投資が実を結した後に本当に現れる点にあります。公開市場の投資家とは異なり、プライベートエクイティやベンチャーキャピタルは、積極的な管理を通じて、物語を現実にする過程に直接関与できるのです。

ストーリーがキャッシュフローに変わるとき

一方で、市場の熱狂に支配されてきた分野（例：暗号通貨）は、まったく異なる方向へと進化しています。

ビットコインは最初、純粋に市場の熱狂によるデジタルコレクターズアイテムであり、将来の収益予測には依存していませんでした。一方、イーサリアム、DeFiトークン、RWAプロジェクトは、次第にもう一方の端に向かっています：キャッシュフローを生み出し、ステーキングや担保収益を提供し始めています。今や、多くの暗号資産は観測可能なキャッシュフローを持つようになっています。

オンチェーンの金融商品は、所有権、取引、決済をすべてソフトウェアのネイティブ機能に変換し、キャッシュフローマーケットは公開株式市場よりも効率的になる可能性があります。これらは24時間365日の流動性、即時決済、完全に透明な台帳を提供します。

言い換えれば、暗号通貨は投機的なストーリーから、プログラム可能な金融の新しい形態へと進化しています。一方、伝統的資産は逆方向に向かい、流動性と透明性から遠ざかり、希少性とストーリー駆動へとシフトしています。

予測市場の台頭は、もう一つの非常に特殊な市場を主流の視野に入れつつあります。未来のトレンドに関する洞察が路地裏から資金を渡す形から、リアルタイムで動作するデジタル市場へと変わると、新たな可能性が次々と現れます。選挙結果への「賭け」は結果が出る前の人気投票ですが、これが規制に敏感な株式の「投資」と結びつくと、ポートフォリオのリスクとリターンを最適化するヘッジ手段となり得ます。

市場の三層構造

どの市場も、その運用ロジックに関わらず、三つの層に基づいています。

基礎資産（所有される対象）
所有権証明（トークンや金融商品）
取引の媒介（取引インフラとルール）

資産が異なるカテゴリー間で変換されるとき、例えば非公開から公開へ、または実体からデジタルへと変わるときは、しばしばどこか一つの層が変化しています。企業の非公開化は取引層を変え、NFTによる絵画のトークン化は所有権証明の層を変え、RWAのオンチェーン化は三つの層すべてを変化させます。これらの層の変化は、誰が市場に参加できるかを変え、それにより評価に大きな影響を与えることがあります。

この階層構造は、なぜ現在これほど迅速な市場構造の実験が行われているのかを理解する助けとなります。技術により、私たちはソフトウェアを使って「市場」を解体・再構築できるようになり、流動性は高まったり低下したりしますが、常にストーリーの論理と分析のパラダイムの新たな組み合わせとともにあります。このプログラム可能性は、伝統的な取引の境界を拡張し、市場参加の可能性を再定義し、従来の市場形態と新しい市場メカニズムが相互に絡み合う進化のパターンを形成しています。

流動性の両刃の剣

流動性は、金融分野において文化的価値観となり、絶対的な原則とされることもあります。しかし、それが常に多い方が良いわけではなく、まさに両刃の剣です。過剰な流動性は見えざる逆流を潜めています。

感情市場では、高い流動性はしばしば高いボラティリティを意味します。価格は絶えず再評価されるものの、安定した評価の錨（いかり）を欠きます。一方、キャッシュフローマーケットでは、流動性は資本の効率的な配分とリスクの透明な移転を促進します。私たちはこれら二つの本質的な違いを慎重に見極める必要があります。

次のような関係を築くことも可能です：市場価値がモデル化可能なキャッシュフローにより依存するほど、その流動性の向上は安全です。一方、価値がストーリーや希少性に依存するほど、適度な低流動性は安定化装置となり得ます。この低流動性は、「価格のポピュリズム化」を防ぎ、市場の最も専門知識の乏しい参加者による資産価格の決定を防止します。

収束するが、衝突しない

20世紀の主旋律は標準化でした。つまり、特殊な資産を取引可能な証券に変換し、CUSIPコード（米国証券識別コード）などを付与して、多くのものを投資可能にしたのです。しかし、21世紀は再び個性化へと向かう可能性があります。より深く、広く、多様な市場を構築し、それらを合成・組み合わせることで、より効率的に、より正確に、よりターゲットを絞った投資エクスポージャーを実現します。

現在、私たちは個性化された経済属性を持ちつつ、実行面でも流動性を維持できる金融商品を創造できます。トークン化された融資、オンライン予測市場、プログラム可能な証券などは、より連続的で透明性が高く、柔軟な市場構造を指し、その先進性はこれまでのいかなる形態よりも優れています。

伝統的な二分法：公開と私有、交換可能とユニーク、投機性と生産性は、これらの境界が解消しつつあります。私たちが直面するのは、純粋な感情性から純粋なキャッシュフロー駆動までの連続スペクトルです。ほとんどの資産はその間に分布し、絶対的な流動性から合意された取引の流動性までのスペクトルで取引されています。