Dragonfly parceiros: a encriptação caiu no ceticismo financeiro, quem dá uma avaliação às blockchains com PE já perdeu.

Autor: Haseeb ＞|＜

Compilado por: Shenchao TechFlow

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Dar nome à “defesa do crescimento exponencial”

No passado, costumava dizer aos empreendedores que a reação que recebem após o lançamento do projeto não será “odiada”, mas sim “indiferente”. Porque, por padrão, ninguém se importará com a nova blockchain que você lançou.

Mas agora, eu tenho que parar de dizer isso. Esta semana, a Monad acabou de ser lançada, e eu nunca vi uma blockchain recém-lançada gerar tanto “ódio”. Eu já invisto profissionalmente no setor de criptomoedas há mais de 7 anos. Antes de 2023, quase todas as novas cadeias que vi serem lançadas eram recebidas com entusiasmo ou indiferença.

No entanto, agora, sempre que uma nova cadeia nasce, ela é cercada por vozes de “desagrado”. O número de críticos de projetos como Monad, Tempo e MegaETH que eu já vi - mesmo antes do lançamento de suas mainnets - é de fato um fenômeno completamente novo.

Eu tenho tentado analisar: por que essa situação começou a acontecer agora? Isso reflete o estado psicológico deste mercado?

“Os remédios são piores que a doença”

Apenas um lembrete antecipado: este pode ser o artigo mais vago que você já leu sobre a avaliação de blockchain. Eu não tenho nenhum indicador de dados impressionante ou gráficos para te impressionar. Em vez disso, tentarei refutar a corrente dominante no Crypto Twitter, na qual eu praticamente estive em oposição nos últimos anos.

Em 2024, sinto que estou a opor-me a uma forma de “nihilismo financeiro”. O nihilismo financeiro é a crença de que esses ativos não têm significado algum, que tudo não passa de uma “cultura de memes” e que tudo o que construímos é, em essência, sem valor.

Felizmente, aquela atmosfera de “nihilismo financeiro” já não existe mais, finalmente nos livramos dessa situação.

Mas a mentalidade dominante atual pode ser chamada de “cinismo financeiro”: tudo bem, talvez essas coisas realmente tenham algum valor, talvez não sejam apenas “cultura de memes”, mas suas avaliações estão seriamente superestimadas, e Wall Street acabará por perceber isso. Não estou dizendo que todas as blockchains não têm valor, mas sim que seu valor real pode ser apenas um quinto ou até um décimo do preço de negociação atual (você já viu esses múltiplos de lucros?). Portanto, é melhor você rezar para que Wall Street não desmascare a nossa ostentação, porque uma vez que eles o façam, tudo isso se desvanecerá em cinzas.

Atualmente, muitos analistas otimistas estão tentando combater esse sentimento com modelos de avaliação de blockchain de camada 1 (L1) otimistas, desesperadamente elevando a relação preço/lucro, a margem bruta e o fluxo de caixa descontado (DCF), tentando inverter essa tendência pessimista.

No final do ano passado, a Solana ficou muito orgulhosa em adotar o REV (Realized Economic Value, Valor Econômico Realizado) como um indicador que pode, em última instância, provar a legitimidade de sua avaliação. Eles anunciaram com orgulho: nós - apenas nós - não vamos mais fazer alarde para Wall Street!

No entanto, claro, quase logo após a Solana adotar o REV, esse indicador rapidamente desabou (embora seja interessante notar que o desempenho de $SOL foi muito melhor do que o próprio REV).

Isso não significa que o REV (Realized Economic Value, Valor Econômico Realizado) em si tenha problemas. O REV é, de fato, um indicador muito inteligente. Mas o foco deste artigo não é discutir a escolha do indicador.

A seguir, o lançamento do Hyperliquid. Uma exchange descentralizada (DEX) que tem receita real, um mecanismo de recompra e um índice preço-lucro (PE). Assim, a voz do mercado se fez ouvir - vejam, eu já tinha dito isso! Finalmente, temos pela primeira vez um token realmente lucrativo e com um índice preço-lucro razoável. (Não falemos do BNB, não estamos discutindo isso.) O Hyperliquid vai devorar tudo, porque claramente Ethereum e Solana não estão realmente lucrando, e agora podemos parar de fingir que estamos avaliando-os.

Hyperliquid, Pump, Sky, estes tokens com foco em recompra são todos excelentes. Mas o mercado sempre teve a capacidade de investir em bolsas. Você pode comprar ações da Coinbase a qualquer momento, ou BNB, ou outros produtos semelhantes. Também possuímos $HYPE e concordo que é um produto muito bom.

Mas essa não é a razão pela qual as pessoas investem em ETH e SOL. As blockchains de primeira camada (L1) não têm margens de lucro tão altas quanto as das exchanges, e essa não é a razão pela qual as pessoas as compram – se quisessem esse tipo de margem de lucro, poderiam simplesmente comprar ações da Coinbase.

Portanto, se eu não estou a criticar os indicadores financeiros da blockchain, talvez você pense que este artigo está a culpar os “pecados” do sistema industrial de tokens.

É evidente que, no último ano, todos perderam dinheiro em tokens, incluindo as instituições de capital de risco (VCs). Este ano, o desempenho das altcoins tem sido muito ruim. Assim, outra metade das vozes mainstream no Crypto Twitter começou a debater quem deve ser responsabilizado por isso. Quem ficou ganancioso? Foi a ganância das VCs? Foi a ganância da Wintermute? Foi a ganância da Binance? Foi a ganância dos agricultores de mineração de liquidez? Ou foram os fundadores que ficaram gananciosos?

Claro, a resposta é a mesma de sempre, nunca mudou.

Todos são gananciosos. Cada um - instituições de capital de risco (VCs), Wintermute, agricultores de mineração de liquidez, Binance, influenciadores (KOLs) - todos são gananciosos, e você também. Mas isso não importa. Porque qualquer mercado que funcione normalmente não precisa que os participantes ajam contra seus próprios interesses. Se estivermos certos sobre o futuro da indústria de criptomoedas, então mesmo que todos sejam gananciosos, o investimento ainda pode ter sucesso. Tentar explicar a queda do mercado analisando “quem é mais ganancioso” é como realizar um “julgamento das bruxas” sem sentido. Posso garantir que ninguém começou a ficar ganancioso apenas em 2025.

Portanto, isto também não é o que eu queria escrever.

Muitas pessoas esperam que eu escreva um artigo sobre por que $MON deveria valer X ou $MEGA deveria valer Y. Mas eu não tenho interesse nisso e não vou sugerir que você compre nenhum ativo específico. Na verdade, se você mesmo não tem confiança nesses projetos, então você provavelmente não deveria comprá-los.

Então, será que a nova cadeia desafiadora (nova blockchain emergente) vai prevalecer? Quem sabe? Mas se realmente houver a possibilidade de sucesso, seu preço será baseado nessa possibilidade. Se o valor de mercado do Ethereum é de 300 bilhões de dólares e o valor de mercado do Solana é de 80 bilhões de dólares, então um projeto com 1%-5% de chance de se tornar o próximo Ethereum ou Solana terá seu preço definido de acordo com essa probabilidade.

O Twitter Cripto (CT) ficou chocado com isso, mas na verdade não é diferente do campo da biotecnologia. Um medicamento com menos de 10% de chance de curar a doença de Alzheimer, mesmo que tenha 90% de probabilidade de não passar pelas fases finais de testes clínicos, ainda receberá uma avaliação de dezenas de bilhões de dólares no mercado. Essa é a lógica matemática - e, de fato, o mercado é muito bom em fazer esses cálculos matemáticos. A precificação de resultados binários é baseada em probabilidades, e não no desempenho atual dos lucros ou em julgamentos morais. Essa é a lógica de avaliação do tipo “cala a boca e calcula” (shut up and calculate).

Eu realmente não acho que este seja um tópico interessante digno de ser escrito. “5% de probabilidade de vencer? Impossível, isso é claramente uma probabilidade de 10%!” Para qualquer token individual, o mercado e não o artigo é a melhor maneira de avaliar essa probabilidade.

Então, o que realmente quero escrever é: o Twitter de criptomoedas parece já não acreditar que as blockchains públicas têm valor.

Eu não acho que isso seja porque as pessoas não acreditam que novas blockchains possam ganhar participação de mercado. Afinal, acabamos de testemunhar a ascensão da Solana em menos de dois anos, surgindo das cinzas e dominando a participação de mercado. Isso não é fácil, mas claramente é possível.

O problema maior é que as pessoas começam a acreditar que, mesmo que uma nova cadeia vença a competição, não há prêmios que valham a pena lutar. Se $ETH é apenas um “meme”, se nunca puder gerar receita real, então mesmo que você ganhe, não pode valer 300 bilhões de dólares. Essa competição em si não vale a pena participar, porque essas avaliações são todas falsas, e tudo colapsará antes que você possa reivindicar o “prêmio”.

A atitude otimista em relação à avaliação das cadeias tornou-se obsoleta. Claro, isso não significa que ninguém seja otimista - claramente, sempre há quem seja otimista. Afinal, cada vendedor tem um comprador por trás, e embora os “garotos legais” do Twitter de criptomoeda (CT) estejam ansiosos para zombar das blockchains de camada 1 (L1), ainda há quem esteja disposto a comprar SOL por $140 e ETH por $3000 .

No entanto, agora há uma visão geral de que todas as pessoas inteligentes já desistiram de comprar cadeias de contratos inteligentes. As pessoas inteligentes sabem que este jogo já acabou. Se não terminou agora, vai terminar em breve. As pessoas que ainda estão comprando agora são consideradas “otários” - como motoristas da Uber, Tom Lee, ou aqueles KOLs que falam sobre o “mercado de trilhões de dólares”. Talvez até mesmo o Departamento do Tesouro dos EUA. Mas o “dinheiro inteligente” não vai mais entrar no jogo.

Isto é completamente uma tonteira. Eu não acredito nessa afirmação, e você também não deveria acreditar.

Portanto, sinto que é necessário escrever uma “Declaração dos Sábios” para explicar por que as blockchains públicas de propósito geral têm valor. Este artigo não é sobre Monad ou MegaETH, mas sim a defesa do ETH e SOL. Porque se você acredita que ETH e SOL têm valor, então tudo o que resta se tornará naturalmente claro.

Como um investidor de capital de risco (VC), normalmente não é meu trabalho defender a avaliação do ETH e do SOL, mas, diabos, se ninguém está disposto a fazer isso, então vou escrever este artigo.

Sinta o poder do “crescimento exponencial”

O meu parceiro Bo viveu pessoalmente o crescimento explosivo da Internet na China, quando era um investidor de risco (VC). Ao longo dos anos, já ouvi inúmeras vezes a comparação “a criptomoeda é como a Internet”, já me sinto entorpecido com isso. Mas sempre que ouço a sua história, lembro-me do quão elevado é o custo de errar nestas grandes tendências.

Uma história que ele conta frequentemente é sobre o início dos anos 2000, quando todos os investidores de risco que apostaram no comércio eletrónico (naquela época, esse círculo ainda era muito pequeno) se reuniram para tomar café. Eles debatiam: qual seria realmente o tamanho do mercado de comércio eletrónico?

Vai concentrar-se principalmente em produtos eletrónicos? (Talvez apenas os entusiastas da tecnologia façam compras online?) As mulheres vão usar? (Talvez elas sejam demasiado exigentes quanto ao toque?) E os alimentos? (Talvez os produtos frescos sejam impossíveis de gerir?) Estas questões são cruciais para os investidores de capital de risco na fase inicial, pois determinam em que projetos investir e qual preço estão dispostos a pagar.

Claro, a resposta final é que todas essas pessoas estavam redondamente enganadas. O comércio eletrónico acabará por vender tudo, e o público-alvo é o mundo inteiro. Mas, na época, ninguém realmente acreditava nisso. Mesmo que alguém acreditasse, dizer isso pareceria extremamente ridículo.

Você só pode esperar tempo suficiente para que o “crescimento exponencial” lhe diga a verdade. Mesmo entre aqueles que acreditam no comércio eletrônico, são poucos os que realmente acreditam que ele se tornará tão grande. E aqueles poucos que realmente acreditam quase todos se tornaram bilionários por manterem suas vendas. Quanto aos outros investidores de risco - como Bo me disse, porque ele é um deles - venderam muito cedo.

No campo das criptomoedas, acreditar que “crescimento exponencial” se tornou algo obsoleto.

Mas ainda acredito no crescimento exponencial no campo das criptomoedas. Porque eu vivi isso em primeira mão.

Este é o relatório de lucros (P&L) da Amazon de 1995 a 2019, ao longo de 24 anos. O vermelho representa a receita, o cinza representa o lucro. Você viu aquela pequena oscilação no final? A linha cinza começa a subir, isso é quando a Amazon, após 22 anos de existência, realmente começou a ter lucro pela primeira vez.

A linha de lucro líquido cinza só se inclinou para cima pela primeira vez 22 anos após a fundação da Amazon. E antes disso, em todos os anos, havia artigos de coluna, críticos e vendedores a descoberto afirmando que a Amazon era um esquema de Ponzi que nunca ganharia dinheiro.

O Ethereum acaba de completar 10 anos. E este é o desempenho das ações da Amazon nos primeiros 10 anos:

Dez anos de oscilações. Durante este período, a Amazon esteve cercada por céticos e descrentes. O comércio eletrónico é uma caridade subsidiada por capital de risco? Eles estão apenas a vender produtos baratos e de baixa qualidade a consumidores que buscam barganhas, qual é o sentido disso? Como é que podem realmente lucrar como a Walmart ou a General Electric?

Se você estava discutindo a relação preço/lucro (P/E Ratio) da Amazon naquela época, então você estava completamente errado na direção. A relação preço/lucro pertence à categoria de crescimento linear, enquanto o comércio eletrônico não é uma tendência linear. Portanto, aqueles que discutiram com base na relação preço/lucro ao longo de 22 anos estavam todos muito equivocados. Não importa quanto você pagou, não importa quando você comprou, seu nível de otimismo não é suficiente.

Porque essa é a característica do crescimento exponencial. Quando se trata de tecnologia verdadeiramente exponencial, não importa o quão grande você acha que pode se tornar, ela sempre se tornará maior.

Este é precisamente o ponto em que o Vale do Silício compreende melhor do que Wall Street. O Vale do Silício cresceu com um crescimento exponencial, enquanto Wall Street se habituou ao crescimento linear. E nos últimos anos, o foco da indústria de criptomoedas tem se deslocado gradualmente do Vale do Silício para Wall Street. Essa mudança é evidente.

Claro, o crescimento da indústria de criptomoedas não parece tão suave quanto o do comércio eletrónico. É mais volátil e apresenta características de explosões intermitentes. Isso se deve ao fato de que a indústria de criptomoedas está intimamente ligada ao dinheiro, sendo profundamente afetada por fatores macroeconômicos, além de enfrentar uma luta regulatória mais intensa do que o comércio eletrónico. A indústria de criptomoedas atinge o núcleo dos países - a moeda - portanto, seu impacto sobre os governos é muito maior e mais perturbador do que o do comércio eletrónico.

Mas a tendência de crescimento exponencial não diminuirá por isso. Pode ser um argumento grosseiro, mas se a indústria de criptomoedas for realmente exponencial, então esse argumento grosseiro está correto.

Amplie a perspectiva.

Os ativos financeiros anseiam por liberdade. Eles desejam abertura, desejam interconexão. A tecnologia de criptografia transforma ativos financeiros em formato de arquivo, tornando o envio de um dólar ou uma ação tão simples quanto enviar um PDF. A tecnologia de criptografia permite que tudo dialogue com tudo, funcionando 24 horas por dia, globalmente, interconectado e aberto.

Este modelo certamente vencerá. A abertura sempre vencerá.

Se a Internet me ensinou uma coisa, é isso. Os beneficiários estabelecidos lutarão com todas as forças, o governo protestará em voz alta, mas, no final, eles cederão diante da popularidade, criatividade e pura eficiência trazidas por essa tecnologia. Isso é exatamente o que a Internet fez com outras indústrias. E a blockchain vai engolir todo o setor financeiro e monetário da mesma forma.

Sim - desde que o tempo seja suficiente - tudo.

Há um velho ditado que diz: “As pessoas superestimam o que pode acontecer em dois anos, mas subestimam o que pode acontecer em dez anos.”

Se você acredita em crescimento exponencial, se você ampliar sua perspectiva, tudo ainda parece barato. E o que deve te fazer sentir humilde é que, a cada dia, aqueles que possuem estão superando os vendedores e os céticos. A visão de tempo do grande capital é muito mais longa do que os traders de curto prazo no Twitter de criptomoedas (CT) fazem você acreditar. O grande capital aprendeu com a história a não desistir facilmente de suas apostas em tecnologias significativas. Você sabia? Aquela história envolvente que fez você comprar $ETH ou $SOL ? O grande capital também acredita nessa história e nunca parou de acreditar.