O suspense na transição de poder do Federal Reserve: divergências na política de Waller se intensificam, análise dos riscos de independência e das trajetórias do balanço patrimonial

As expectativas em torno do próximo presidente do Federal Reserve têm mostrado uma mudança clara recentemente. A atenção do mercado ao Kevin Wosch continuou aumentando após as audiências de indicação, mas suas possíveis diretrizes de política e sua postura de independência geraram amplo debate. De acordo com uma pesquisa da CNBC com 26 economistas, estrategistas e analistas, o mercado está significativamente dividido quanto à trajetória de políticas que Wosch seguirá após assumir o comando do Federal Reserve. Essa divergência não diz respeito apenas à evolução da estrutura de poder dentro do Federal Reserve, mas também pode afetar diretamente a lógica de precificação dos mercados globais de capitais e as expectativas de gestão de risco.

Por que a independência do Federal Reserve se tornou uma preocupação central do mercado

A pesquisa indica que apenas 50% dos entrevistados acreditam que Wosch conseguirá manter uma maior independência de políticas, enquanto 46% dos entrevistados consideram que sua independência será limitada ou até inexistente. Essa proporção, praticamente meio a meio, por si só reflete o alto nível de incerteza do mercado. A independência do Federal Reserve, desde o Acordo “Treasury–Federal Reserve” de 1951, tem sido uma base institucional para a credibilidade de sua política monetária. Uma vez que a independência seja comprometida, a confiança do mercado na gestão das expectativas de inflação diminuirá; as taxas de juros de longo prazo podem antecipar um prêmio de risco, interferindo, assim, no mecanismo de transmissão do caminho das taxas no curto prazo. Embora, em comparação com o mês anterior, a proporção que reconhece a independência de Wosch tenha aumentado 13 pontos percentuais, sugerindo que as declarações na audiência aliviaram em alguma medida as preocupações externas, cerca de metade dos participantes ainda mantém reservas, o que significa que os riscos ainda não foram eliminados.

Por que o mercado apresenta expectativas contraditórias sobre a inclinação de políticas de Wosch

Em termos das expectativas de política, os resultados da pesquisa mostram uma divisão interna bem evidente. 58% dos entrevistados acreditam que Wosch, em geral, tende a ser “mais dovish” (mais favorável a cortes de juros), inclinando-se a promover cortes; porém, ao mesmo tempo, 65% dos entrevistados esperam que ele adote uma postura “mais hawkish” (mais favorável a aperto) na questão da redução do balanço (縮表), acelerando a compressão do balanço patrimonial do Federal Reserve. Essa combinação de “cortes dovish + redução hawkish do balanço” não é comum historicamente; por trás disso está a separabilidade entre as declarações anteriores de Wosch e a escolha de instrumentos de política. Cortes de juros afetam principalmente o caminho das taxas de curto prazo, enquanto a redução do balanço afeta diretamente o ambiente de liquidez de longo prazo e a precificação de ativos. Se ambos estiverem em direções inconsistentes, o mercado enfrentará a coexistência de flexibilização no curto prazo e aperto no longo prazo, um arranjo de políticas que gerará impactos complexos e assimétricos na forma da curva de juros, no tamanho das reservas do sistema bancário e na precificação de ativos de risco.

Por que as declarações de coordenação entre o Tesouro e o Federal Reserve geram preocupações mais profundas

O mercado está especialmente atento às declarações anteriores de Wosch sobre “recoordenar a gestão do balanço patrimonial entre o Tesouro e o Federal Reserve”. Analistas apontam que isso pode abalar o arcabouço de separação entre política fiscal e monetária estabelecido em 1951. A essência desse arcabouço é: o Tesouro é responsável pela gestão da dívida, enquanto o Federal Reserve executa de forma independente a política monetária, sem interferência mútua. Se houver uma nova coordenação na gestão do balanço patrimonial, isso significa que o Tesouro pode influenciar o ritmo de compra ou de redução de ativos do Federal Reserve, interferindo de maneira indireta no espaço operacional da política monetária. Essa turvação dos limites institucionais reduziria a autonomia do Federal Reserve ao lidar com inflação ou recessão. Para o mercado de cripto, quando a estabilidade institucional do sistema de crédito fiduciário é questionada, a lógica de valor estratégico de ativos não soberanos, como o Bitcoin, ganha novos suportes narrativos.

Como o caminho da redução do balanço de US$ 6,7 trilhões pode evoluir

Até o momento, o tamanho do balanço patrimonial do Federal Reserve ainda se mantém em cerca de US$ 6,7 trilhões, um patamar historicamente elevado. A pesquisa mostra que 41% dos entrevistados esperam que, após assumir o cargo, no primeiro ano de Wosch, a redução do balanço possa chegar a aproximadamente US$ 800 bilhões; mas também há 46% que acreditam que, no curto prazo, não será possível realmente avançar com isso. Essa divergência reflete julgamentos diferentes do mercado sobre restrições reais na execução. A redução do balanço precisa ser alcançada reduzindo a reinvestir de títulos vencidos ou vendendo ativos ativamente; no primeiro caso, há limitações da estrutura de prazos, enquanto no segundo há o risco de provocar turbulência no mercado. Se Wosch realmente adotar um ritmo mais agressivo de redução do balanço, as reservas de moeda do sistema bancário poderão cair mais rapidamente, potencialmente desencadeando um cenário semelhante à forte volatilidade do mercado de repo em setembro de 2019. Por outro lado, se o processo de redução do balanço for lento, a dependência do mercado de excesso de liquidez no longo prazo continuará existindo, e a sensibilidade dos preços dos ativos à política monetária será ainda mais amplificada.

A visão de políticas de IA de Wosch e por que gera grande divergência com economistas tradicionais

A pesquisa também inclui divergências em torno do impacto da IA na inflação e na produtividade. Wosch defende que a política deve ser antecipada, em vez de esperar a confirmação dos dados, argumentando que o efeito deflacionário de longo prazo trazido pela IA exige que a política monetária responda antecipadamente. No entanto, até 81% dos especialistas entrevistados consideram que o Federal Reserve ainda deve se basear em dados econômicos reais; em curto prazo, o potencial deflacionário de longo prazo trazido pela IA seria insuficiente para sustentar uma virada rápida para políticas mais flexíveis. Essa divergência, em essência, está na escolha do horizonte da função de reação de política: orientar-se por expectativas ou por fatos já estabelecidos. Se Wosch mantiver sua abordagem prospectiva após assumir o cargo, a política monetária pode iniciar um ciclo de cortes de juros antes de a inflação cair de forma substancial, o que afetaria diretamente o caminho das taxas de juros reais dos EUA. Isso, por sua vez, terá efeito de transmissão sobre o rendimento de stablecoins, as taxas de empréstimos on-chain e o custo de manter ativos cripto.

Como o estado confuso entre os caminhos de cortes de juros e de redução do balanço afetará a precificação de ativos de risco

De forma geral, o dilema central que o mercado enfrenta atualmente não é a escolha da direção de uma única ferramenta de política, mas sim a possível divergência entre dois caminhos: cortes de juros e redução do balanço. Se as expectativas de cortes de juros forem antecipadamente concretizadas, isso reduzirá as taxas reais de curto prazo, o que favorece uma melhora nas avaliações de ativos de risco; mas se a redução do balanço acelerar, ela retirará liquidez de longo prazo, pressionando os canais de dinheiro fora do mercado cripto. A existência simultânea desses dois caminhos e sua incompatibilidade de direção dificultam o estabelecimento de um benchmark unificado de expectativas de política. A experiência histórica mostra que, quando o sistema de sinais do Federal Reserve apresenta conflitos internos, a volatilidade do mercado normalmente aumenta de forma significativa, e as diferenças de sensibilidade de diferentes classes de ativos às ferramentas de política tendem a ser ampliadas. Para ativos cripto, nesse ambiente, isso pode gerar tanto entradas de capital em busca de proteção devido à sua natureza não soberana quanto enfrentar compressão de valuation devido ao aperto geral de liquidez.

Para onde vai o rumo da reestruturação do arcabouço de políticas sob as expectativas do novo presidente

As divergências de políticas em torno de Wosch, na essência, refletem a divergência de expectativas sobre a reestruturação do arcabouço de políticas do Federal Reserve nos próximos 24 meses. Independência, ritmo de cortes de juros, intensidade da redução do balanço e resposta de políticas à IA se entrelaçam nesses quatro eixos, formando uma matriz complexa de combinações de políticas. O motivo de o mercado apresentar tantas expectativas mutuamente contraditórias é a falta de uma relação clara entre esses quatro eixos, as declarações passadas de Wosch e o espaço real de implementação. Nos próximos meses, conforme mais sinais de políticas forem divulgados e os dados econômicos evoluírem, o mercado gradualmente convergirá para algum cenário dominante. Até lá, o aumento da volatilidade e o risco de dependência de trajetória se tornarão variáveis centrais na precificação de diversos ativos.

FAQ

Quem é Wosch? Por que as expectativas de sua sucessão despertam alta atenção do mercado?

Kevin Wosch foi conselheiro do Federal Reserve e tem uma sólida formação nas áreas de política monetária e estabilidade financeira. A atenção do mercado em relação às expectativas de sua sucessão ocorre principalmente porque sua postura em questões-chave como independência, ritmo de redução do balanço e coordenação fiscal difere das visões predominantes atuais do Federal Reserve, podendo levar a mudanças significativas na trajetória das políticas.

O que é independência do Federal Reserve? Por que o mercado se preocupa com seu enfraquecimento?

Independência do Federal Reserve refere-se ao arranjo institucional segundo o qual, ao formular a política monetária, ele não sofre interferência de curto prazo de instâncias políticas ou do departamento do Tesouro. O mercado teme que Wosch possa impulsionar uma nova coordenação entre o Tesouro e o Federal Reserve na gestão do balanço patrimonial, o que pode obscurecer os limites entre política fiscal e monetária e reduzir a autonomia do Federal Reserve para lidar com inflação ou crises.

Qual é a principal contradição nas expectativas do mercado sobre as políticas de Wosch?

A contradição central é: a maioria dos entrevistados espera que Wosch seja mais “dovish” em relação a cortes de juros, mas mais “hawkish” em relação à redução do balanço. Essa combinação de flexibilização no curto prazo e aperto no longo prazo em direções incompatíveis dificulta o mercado de formar uma expectativa unificada de política, aumentando a complexidade da precificação dos ativos.

O que o enfraquecimento da independência do Federal Reserve significa para o mercado de cripto?

Se a independência do Federal Reserve for prejudicada, a confiança do mercado na estabilidade institucional do sistema de crédito fiduciário pode cair, o que oferece um suporte lógico à narrativa de longo prazo de ativos não soberanos como o Bitcoin. Ao mesmo tempo, o aperto de liquidez causado pela aceleração da redução do balanço também colocará pressão sobre o ambiente de fundos do mercado cripto; os dois efeitos coexistirão.