O tipo de ativo determina o movimento de preço

A vida na Binance é uma camuflagem para a Aster, um efeito extremo de criação de riqueza, mesmo as emoções, em um outono profundo e chuvoso, são suficientes para fazer com que as pessoas esqueçam as preocupações com suas posições, independentemente de serem compradoras ou vendedoras.

Além da comparação dos parâmetros técnicos e tabelas de custos na apresentação de pratos, o que realmente me intriga é por que a estrutura CLOB (Central Limit Order Book) é adequada para contratos perpétuos e qual é o limite dessa estrutura CLOB?

Os ativos determinam o preço

Eu nasci tarde demais, não consegui aproveitar a era do DeFi Summer; eu também nasci cedo demais, não pude ver o CLOB brilhar entre as trocas de moeda.

A história das finanças tradicionais é demasiado longa, a ponto de as pessoas terem esquecido como o mercado realmente se formou.

Em suma, as finanças giram em torno da movimento de preço e ativos, preço (compra e venda, posições longas e curtas) ativos (spot / contratos / opções / previsões), as criptomoedas apenas repetiram em poucos anos uma história financeira de centenas de anos, durante a qual adicionaram suas próprias necessidades ou melhorias características.

CLOB não é apenas uma simples imitação da Nasdaq ou do CME, analisando as palavras, central, limite e livro de ordens ocorrem separadamente na cadeia, resultando na próspera cena de hoje.

1. 1. Livro de ordens: mecanismo de registro de preço de compra/venda.
2. 2. Livro de ordens de limite on-chain: mecanismo de licitação com dupla ordenação por tempo-preço, onde o limite de preço é definido.
3. 3. Livro de ordens de limite central na blockchain: refere-se a registrar ordens de limite em um sistema unificado, como a blockchain, o que significa central.

Os contratos de BTC negociados na CME (Chicago Mercantile Exchange), Binance e Hyperliquid podem ser CLOB, mas neste artigo, referimo-nos especificamente ao CLOB Perp DEX baseado em blockchain pública/L2.

Seguindo a discussão do terceiro ponto, aqui está uma explicação histórica: a disputa sobre a rota tecnológica é uma continuação dos problemas de alta custo e lentidão da mainnet ETH em torno de 2021, pois o colapso da FTX em 2022 atrasou a Guerra Perp que começou no final do DeFi Summer até 2025.

Descrição da imagem: Perp DEX (CLOB) linhagem

Imagem fonte: @zuoyeweb3

Os projetos Perp DEX foram lançados em diferentes momentos, mas podem ser basicamente divididos em três rotas: ETH L2, VM heterogênea (Solana) e L1 EVM. Celestia se enquadra como uma solução DA não convencional, não dependendo de uma arquitetura de VM específica.

Documentos históricos não têm relevância no presente, atualmente as pessoas não se preocupam com a descentralização, mas sim com a eficiência das transações, portanto não vamos fazer comparações sobre isso. É difícil dizer quem é mais rápido entre o Hyperliquid com 4–>16–>24 nós e os L2 geralmente com um único ordenadores, assim como quem é mais descentralizado e qual é realmente o significado disso.

As tristezas e alegrias da humanidade não se comunicam, eu apenas sinto que eles estão barulhentos.

O investimento em tecnologia tem um atraso, o Verão DeFi de 2020 já havia plantado sementes em 2017/18. No final de 2020, o Serum já estava em lançamento lento na Solana, apresentando as seguintes características:

1. 1. Front-end de liquidez e distribuição de lucros
2. 2. Prevê-se suporte para negociação de à vista
3. 3. Baseado na alta performance de negociação da Solona
4. 4. Bloqueio de nós ganha MegaSerum (MSRM)
5. 5. Colaboração com a FTX
6. 6. Colaboração com Wormhole para suporte a cross-chain
7. 7. Ativos cross-chain têm mecanismo Yield
8. 8. Desconto de taxas para detentores de SRM
9. 9. Mecanismo de recompra e queima do SRM
10. 10. Espera-se a linha de produtos de stablecoin SerumUSD

Claro, a maior parte da participação do token SRM não é descentralizada, estando concentrada na FTX e até mesmo nas mãos pessoais de SBF. O colapso estrondoso de 2022 deu à Hyperliquid mais tempo para desenvolver a si mesma.

Isso não significa que a Hyperliquid seja uma imitação da Serum; qualquer grande produto é uma combinação de engenharia ou um espírito original, e a Hyperliquid é muito superior à Serum em termos de escolha tecnológica, criação de liquidez com formadores de mercado conjuntos, bem como distribuição de tokens e controle de risco.

Desde dYdX/Serum até Hyperliquid, todos acreditam que é viável mover este tipo de ativo, Perp, para a blockchain, embora haja diferenças na arquitetura técnica, descentralização e organização de liquidez, mas ainda não foi respondido quais características do CLOB levaram a esse consenso.

Então, por que o ativo Perp escolhe CLOB?

Uma das respostas mais razoáveis é que a capacidade de descoberta de preço do CLOB é mais forte.

Esta ainda é uma resposta histórica, relacionada com AMM DEX, desde Bancor até Uniswap e Curve, explorando a inicialização e a aplicabilidade da liquidez on-chain em torno do Ethereum.

O protocolo DEX evita a necessidade de custodiar os fundos dos usuários e de manter a liquidez, através de x*y=k e dos LPs (fornecedores de liquidez), podendo assim concentrar-se apenas em manter a segurança do protocolo, enquanto os LPs, incentivados pela divisão das taxas, implementam a liquidez por conta própria.

Após isso, o LP transfere o custo de liquidez para o usuário, refletindo-se no deslizamento e nas taxas, ou seja, a fabricação de liquidez: o protocolo DEX é transferido para o LP, e o LP é transferido para o usuário.

No entanto, existem dois problemas remanescentes: a perda impermanente do LP e a capacidade insuficiente de descoberta de preços do AMM.

• A origem da perda impermanente está na troca de dois ativos, o LP precisa adicionar ativos duplos de forma equivalente, mas as tendências de mudança de ambos não são consistentes, a maioria são pares de stablecoins com outros ativos para aumentar a estabilidade.

• O preço do AMM é um “preço de mercado”, ou seja, os LPs e a equipe do projeto, assim como o protocolo DEX, não podem definir diretamente o preço de um ativo específico, apenas podem intervir através da liquidez.

Para essas duas questões, a melhoria do primeiro é a negociação de stablecoins como USDC/USDT da Curve, tentando reduzir as variações bidirecionais dos ativos, dependendo do aumento da frequência de negociação para aumentar as taxas de transação, mais do que dizer que a Curve é adequada para negociação de pares de stablecoins é uma característica, é mais correto dizer que é uma falha inata. Sua mais recente obra, Yield Basis, é projetada através da economia, utilizando alavancagem para “eliminar” perdas não compensatórias.

O limite de melhoria do último é o TWAP (Preço Médio Ponderado pelo Tempo, Time-Weighted Average Price) do CoW Swap, que consiste em dividir uma grande ordem em várias ordens menores, para reduzir o impacto de grandes ordens na liquidez e obter o melhor preço de execução, é o favorito de Vitalik.

Mas parar por aqui, as transações na Perp são transparentes e os detalhes das transações são públicos. Se adotarmos o mecanismo AMM, é muito simples manipular os preços ajustando a liquidez; uma variação de 1% no preço pode ser explicada para transações à vista, mas para a Perp, isso significa que será necessário esperar na fila para o paraíso.

As falhas do AMM impedem que seja utilizado, ou pelo menos utilizado em grande escala, sobre o Perp, é necessária uma tecnologia que não dependa de variações de liquidez para controlar o preço, ou seja, o preço deve ser previamente definido.

Deve-se realizar a transação ao preço cotado ou não realizar a transação, mas não pode haver transação com desconto, para manter o funcionamento normal do mercado Perp.

Eliminar a perda não compensada é apenas um efeito secundário; diferentes arquiteturas tecnológicas irão provocar diferentes mecanismos de market making.

A sensibilidade de preço do Perp e o controle preciso do CLOB combinam perfeitamente, ou seja, os ativos determinarão a variação de preço, e as mudanças de preço exigem uma infraestrutura técnica correspondente.

Descrição da imagem: Os ativos determinam o movimento de preço. Fonte da imagem: @zuoyeweb3• O movimento de preço do mercado à vista é relativamente suave, o que é a razão pela qual seus usuários conseguem “tolerar” o deslizamento, assim como os LPs “toleram” a perda não compensada, ou seja, não haverá perdas significativas;

• Pendle, ao dividir os ativos com base na data de vencimento, cria dois tipos diferentes de movimento de preço, gerando assim diferentes apostas de liquidez lateral no mercado.

• O mercado de previsões é mais extremo, existindo apenas duas situações (0,1), sendo a forma mais discreta de existência, podendo ser entendido como a probabilidade contínua que eventualmente colapsa em 0/1;

• O mercado de memes é mais extremo, com algumas variações de índice a se tornarem extremas, enquanto a maioria se torna ativos sem negociação tendendo a 0, a teoria do mercado interno e externo se alinha a isso;

• As alterações nos contratos perpétuos são as mais extremas e podem resultar em comportamentos de dívida, pois suas flutuações de preço são não apenas bruscas, mas também não param em 0, propagando-se para baixo;

• O preço mínimo das transações de câmbio, suas variações diárias de preço flutuam dentro de uma faixa, podendo até apresentar regularidade, refletindo a estabilidade das principais economias globais.

AMM criou liquidez inicial on-chain, cultivou os hábitos de negociação das pessoas e sedimentou fundos, enquanto o CLOB é mais adequado para o controle de preços, permitindo configurações de negociação mais complexas. Diferente do preço de mercado do AMM, o CLOB baseia-se nos preços de compra/venda ordenados por tempo-preço, alcançando uma descoberta de preços precisa com o suporte de algoritmos eficientes.

movimento de preço决定流动性

Falar é uma vida inteira, faltar um ano, um mês, um dia, uma hora, não conta como uma vida inteira.

CLOB substitui AMM, após completar a descoberta de preço do Perp, ainda é necessário organizar a liquidez do mercado. O DEX AMM realiza a existência normalizada do LP pessoal através de duas transferências (transferência do protocolo para LP, transferência de LP para usuários).

Mas entre o preço e a liquidez, há o fenômeno de escala característico do Perp.

A questão do Perp DEX é relativamente complexa, o AMM só calcula ganhos e perdas na liquidação final, caso contrário, tanto os usuários quanto os LPs apenas têm uma avaliação de ganhos e perdas flutuantes.

Existe um mecanismo de taxa entre longas e curtas, ou seja, quando a taxa é positiva, os comprados pagam os vendidos, quando a taxa é negativa, os vendidos pagam os comprados.

Do ponto de vista do mecanismo de preços, isso permite que o preço do contrato e o preço à vista permaneçam em consonância. Quando o preço do contrato está abaixo do preço à vista, indica que o mercado está em baixa. Para manter a própria existência do mercado, os touros precisam pagar taxas aos urso; caso contrário, se não houver ursos, não haverá a existência do mercado de contratos perpétuos, e vice-versa.

Como mencionado anteriormente, o AMM é uma troca entre dois ativos, mas o contrato BTC baseado em U na verdade não precisa que ambas as partes troquem BTC, mas sim que troquem as suas expectativas sobre o preço do BTC, apenas de forma convencional, utilizando USDC para representar, a fim de reduzir a volatilidade.

Esta expectativa requer dois pontos:

1. 1. Os ativos à vista podem completar a descoberta de preços, como o mercado de BTC amplamente negociado, quanto mais mainstream for a moeda, mais completa será a descoberta de preços, sendo menos propensa a eventos cisne negro;
2. 2. Ambas as partes, compradores e vendedores, possuem fortes reservas de capital, capazes de neutralizar as flutuações extremas provocadas pela alavancagem, e conseguem lidar efetivamente com essas situações extremas quando surgem.

O mecanismo de preços do Perp tende a aumentar a escala do mercado, e essa escala gera liquidez.

Descrição da imagem: Comparação dos modelos de fluxo de liquidação CLOB

Imagem fonte: @zuoyeweb3

No processo de negociação do Perp, pode-se dividir em cinco partes: realização de ordens, correspondência, manutenção de posições, liquidação e compensação, sendo as mais difíceis os mecanismos de correspondência e liquidação.

• • A correspondência é um problema técnico, ou seja, como fazer a correspondência nas ordens de compra/venda com a máxima eficiência e o menor tempo possível; a escolha final do mercado é “centralizada”.
• • A liquidação é um problema econômico, e os contratos podem ser entendidos como empréstimos não garantidos. As exchanges permitem que você utilize uma pequena quantia de capital para controlar uma grande posição, essa é a essência da alavancagem.

À primeira vista, a bolsa permite que você amplie o múltiplo de alavancagem usando colaterais, mas na verdade você deve pagar uma margem para manter a existência da alavancagem; uma vez que cai abaixo da proporção de liquidação forçada, a bolsa leva seu colateral.

De dentro, a liquidação, em circunstâncias normais, é um comportamento natural de ambas as partes, compradoras e vendedoras. No entanto, como mencionado anteriormente, o preço do Perp pode ultrapassar 0 e se espalhar infinitamente, resultando em um efeito amplificador de alavancagem, onde a dívida pode ultrapassar significativamente o valor da garantia.

Uma vez que o mercado não consegue completar a liquidação da dívida ruim, é necessário um aporte de margem artificial, a revogação forçada de transações ou a utilização do fundo de seguro para cobrir as perdas, mas essencialmente é a socialização da dívida, todos juntos suportam a dívida.

A liquidez do Perp é uma busca inevitável para manter a escala, mas a tarefa que os LP individuais do AMM não conseguem completar, além das limitações do volume de capital, requer ainda a especialização em trading de alta intensidade dos market makers profissionais.

A lógica não é complicada, a liquidez do LP pessoal implantada no AMM DEX não precisa de operações frequentes, mas o Perp DEX requer atenção constante à extremidade da alavancagem.

E em negociações normais, desde que não haja uma situação extrema no mercado, existe um mecanismo de estímulo ao volume de transações semelhante ao LP de AMM, como o GMX que imita o mecanismo de LP do DEX de AMM, ou seja, estimula a atividade de negociação dos LPs com seu próprio token, desenvolvendo seu próprio pool GLP, onde os usuários podem adicionar liquidez e, assim, receber recompensas como taxas.

Na verdade, este é um mecanismo muito “inovador”, permitindo pela primeira vez que LPs individuais participem da criação de mercado do Perp.

Este mecanismo de aumento de volume irá levar a um volume de negociação (Volume) anormalmente alto para o Perp, mas o OI (volume de contratos não liquidadas, Open Interest) irá diminuir após a emissão do token com a retirada do LP, levando finalmente a uma espiral de morte com a queda simultânea do token e da liquidez.

Pode-se também chegar à conclusão de que o LP deve assumir passivamente a liquidação final, o que é uma diferença em relação ao AMM. Os usuários do AMM compram e vendem à vontade, e o LP assume os lucros e perdas. No entanto, o LP do Perp deve substituir a função de liquidação do projeto, e não pode ser transferido para o usuário.

O chamado mecanismo de seguro protege os riscos da equipe do projeto, não consegue proteger o LP em si.

A GMX e a Aster têm um rápido término de volume de transações, enquanto o funcionamento diário do HLP da Hyperliquid é relativamente estável, mas ao enfrentar $JELLYJELLY , ainda é o HLP que suporta as perdas, o que já indica a falta de fiabilidade deste mecanismo de criação de liquidez e de seguro.

Como mencionado acima, mais de 92% das taxas de HyperCore são usadas para recompra de $HYPE , 8% são utilizados para distribuição de lucros HLP, o que também indica que a Hyperliquid não valoriza muito o futuro de mecanismos como o HLP. A liquidez do HyperCore é principalmente mantida por profissionais do mercado, que valorizam a distribuição de lucros de nós e a valorização de $HYPE .

O mecanismo de cofre pode ser considerado como um apêndice que a Perp aprendeu com o AMM; desconectar o cabo ou aumentar a profundidade das transações é mais eficaz do que isso.

Descrição da imagem: Imagem da tendência de variação do OI Fonte da imagem: @Eugene_Bulltime Mesmo no início de outubro, quando a Aster iniciou a guerra do Perp DEX, a participação de mercado da Hyperliquid caiu apenas cerca de 15%, enquanto o Volume foi superado pela Aster várias vezes, o que também indica que o mecanismo de preços CLOB gera um efeito de escala, levando a que a liquidez se refira principalmente ao volume de posições, e não ao volume de transações.

Também pode explicar, de forma indireta, por que a Hyperliquid está desenvolvendo a ponte cross-chain Unit e o mercado de negociação à vista de BTC, não para as taxas de transação, mas para a precisão dos preços, visando, no final, se libertar da dependência das cotações da Binance.

CLOB também pode ser usado para negociação à vista, AMM transformado por AC também pode ser usado para contratos perpétuos.

Preocupe-se com a adaptação dos preços e ativos, não se deixe perder na direção por parâmetros técnicos.

Conclusão

A vida encontrará o seu caminho.

O volume anual de 15 trilhões de dólares da Binance é basicamente o limite de negociação de Perp, mas o volume de negociação diário do mercado de câmbio é de cerca de 10 trilhões de dólares, com um volume anual 300 vezes maior que o de Perp. A arquitetura da Hyperliquid também está sendo migrada para o HyperEVM, especialmente para novos ativos como câmbio, opções e mercados de previsão, que estão em desenvolvimento esperado, como o HIP-3/4.

Pode-se entender que o Perp acabará por atingir o seu pico, e uma arquitetura técnica mais adequada para o mecanismo de descoberta de preços de nova geração surgirá na competição mútua entre ativos e preços, como o RFQ, por exemplo.

Mas não há dúvida de que não será mais uma disputa sobre o grau de centralização da blockchain; a disputa tecnológica de 2021 foi apenas um aborrecido Call Back. Focar na arquitetura técnica da blockchain é, na essência, viver no passado sem conseguir se desvencilhar.

Independentemente de OI ou do volume de negociação continuarem a crescer, a disputa do CLOB já terminou, 2018 foi o verdadeiro DeFi Summer, em 2022 a Hyperliquid já foi vitoriosa, agora vamos ver se a HyperEVM consegue entrar no último jantar das blockchains públicas, prever se a Monad continuará a existir após a emissão de tokens ainda será muito entediante, e se a HyperEVM conseguirá ter um ecossistema fechado será o suficiente para ser interessante.