Análise de ativos criptográficos no passado focava-se principalmente em gráficos e especulação, mas à medida que a indústria amadurece, os fundamentos on-chain tornam-se essenciais. Este artigo compartilha quatro anos de experiência em pesquisa de dados DeFi, analisando indicadores-chave como TVL, receita, volume de transações, entre outros, ensinando a você a dominar uma estrutura de avaliação de protocolos em tempo real e transparente. Este artigo é baseado no texto de Patrick Scott, organizado, traduzido e redigido pela TechFlow.
（Contexto anterior: Os bancos americanos uniram-se para apresentar uma “brecha na Lei dos Gênios” no Congresso: juros de stablecoins violam regulamentos financeiros, com 6,6 trilhões de dólares em depósitos se tornando dinheiro fantasma）
（Complemento de contexto: Wall Street vende criptomoedas primeiro! BlackRock lidera vendas, ETF de Ethereum perde 225 milhões de dólares em um único dia）

Índice deste artigo

• Por que os indicadores DeFi são importantes?
• Análise dos indicadores principais
  • TVL (Valor Total Bloqueado)
  • Custos, receitas e receitas para detentores de tokens
  • Volume de transações (Volume)
  • Contratos em aberto (Open Interest)
  • Valor de mercado de stablecoins (Stablecoin Market Cap)
  • Receita de aplicações e taxas de aplicações (App Revenue & App Fees)
• Como interpretar esses indicadores de forma eficaz?
  • 1. Priorizar crescimento contínuo e estável
  • 2. Acompanhar simultaneamente indicadores de estoque e fluxo
  • 3. Considerar desbloqueios de tokens e incentivos

No passado, as análises de ativos criptográficos giravam em torno de gráficos, ciclos de hype e narrativas. No entanto, à medida que o setor amadurece, o desempenho real importa mais do que promessas de touros. Você precisa de um filtro que ajude a extrair sinais verdadeiramente valiosos das informações complexas.

Felizmente, esse filtro já existe, e é conhecido como fundamentos on-chain (Onchain Fundamentals).

Os fundamentos on-chain oferecem vantagens estruturais em relação às finanças tradicionais (TradFi). Essa não é apenas uma das razões pelas quais o DeFi pode vencer, mas também um núcleo que todo investidor nesse setor deve compreender.

Nos últimos quatro anos, mergulhei na pesquisa de indicadores de dados DeFi, inicialmente como pesquisador, depois como membro da equipe do DefiLlama. Este artigo resume alguns dos frameworks analíticos mais úteis que aprendi nesse período, na esperança de ajudar você a começar a usar essas ferramentas.

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( Por que os indicadores DeFi são importantes?

Dados on-chain representam uma revolução não apenas na avaliação de ativos criptográficos, mas em todo o campo de dados financeiros.

Imagine como investidores tradicionais avaliam empresas: eles aguardam a divulgação dos relatórios trimestrais. Agora, há até propostas de alterar a frequência de publicação de trimestral para semestral.

Em contraste, os dados financeiros dos protocolos DeFi estão disponíveis em tempo real. Sites como DefiLlama atualizam diariamente, ou até por hora, esses dados. Se você deseja acompanhar receitas por minuto, pode consultar diretamente os dados da blockchain ), embora dados excessivamente detalhados possam ter pouco significado ###.

Isso representa uma revolução na transparência. Quando você compra ações de uma empresa listada, depende de dados financeiros auditados por contadores, que geralmente têm atrasos de semanas ou meses. Já ao avaliar um protocolo DeFi, você lê diretamente as transações registradas em um livro razão imutável e em tempo real.

Claro, nem todos os projetos de criptomoedas possuem fundamentos que valem a pena acompanhar. Por exemplo, muitas “memecoins” (Memecoins), ou projetos “de ar” com apenas um whitepaper e um grupo no Telegram, não oferecem muita utilidade na análise fundamental (, embora outros indicadores como o número de detentores possam fornecer alguma referência ).

Para protocolos que geram custos, acumulam depósitos e distribuem valor aos detentores de tokens, seus dados operacionais deixam rastros que podem ser monitorados e analisados, muitas vezes antes mesmo de a narrativa de mercado se consolidar.

Por exemplo, a liquidez do Polymarket cresceu por anos, e essa tendência já se manifestava antes de o mercado de previsões se tornar um tema quente.

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O hype do token explodiu no verão passado, impulsionado por seu desempenho de receita consistente.

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Esses indicadores já indicam tendências futuras; você só precisa saber onde procurar.

( Análise dos indicadores principais

Vamos começar pelos indicadores essenciais que você precisa entender ao investir em DeFi.

)# TVL ###Valor Total Bloqueado###

TVL mede o valor total dos ativos depositados em um contrato inteligente de um protocolo.

• Para plataformas de empréstimo, inclui garantias e ativos fornecidos.
• Para DEXs, refere-se às liquidez nos pools.
• Para redes blockchain, é a soma do valor bloqueado em todos os protocolos implantados na rede.

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Na finança tradicional (,) o TVL é similar ao AUM (Assets Under Management). Hedge funds reportam seu AUM para mostrar o total de fundos sob gestão. De forma semelhante, o TVL reflete o montante de fundos depositados em um protocolo, indicando a confiança dos usuários nesse contrato inteligente.

Porém, ao longo dos anos, o TVL também recebeu críticas, algumas válidas:

• Não mede atividade. Um protocolo pode ter bilhões de dólares em depósitos, mas quase nenhuma receita gerada.
• Altamente correlacionado ao preço do token. Se o ETH cai 30%, o TVL de todos os protocolos que usam ETH também diminui na mesma proporção, mesmo sem saques reais.

Como a maioria dos depósitos DeFi envolve tokens voláteis, o TVL é facilmente influenciado por variações de preço. Observadores astutos combinam o fluxo líquido em dólares (USD Inflows) com o TVL para distinguir mudanças de preço de atividade real de depósito. O fluxo líquido em dólares é calculado multiplicando a variação de saldo de cada ativo entre dois dias consecutivos (pelo seu preço), somando tudo. Por exemplo, um protocolo com 100% de seus fundos em ETH, cujo preço ETH cai 20%, verá seu TVL diminuir 20%, mas o fluxo líquido em dólares será zero.

Apesar disso, quando o TVL é apresentado em dólares e tokens, e combinado com indicadores de atividade ou produtividade, ainda é valioso. Continua sendo uma métrica importante para avaliar confiança e escala do protocolo, embora não deva ser considerada uma avaliação completa.

(# Custos, receitas e receitas para detentores de tokens

No DeFi, esses termos têm definições diferentes das contábeis tradicionais, o que pode gerar confusão.

• Custos )Fees(: do ponto de vista do usuário, refere-se ao valor pago ao usar o protocolo. Por exemplo, ao fazer uma troca em uma DEX, você paga uma taxa de transação. Essa taxa pode ir toda para o provedor de liquidez ou parcialmente para o protocolo. Ela representa o total pago pelo usuário, independentemente de onde vá parar. Na finança tradicional, equivale à receita bruta )Gross Revenue###.
• Receita (Revenue): é a fatia de receita do protocolo. Ou seja, quanto do valor pago pelos usuários fica com o protocolo? Essa receita pode ir para o tesouro, equipe ou detentores de tokens. Não inclui as taxas distribuídas aos provedores de liquidez. Pode ser vista como a receita bruta (Gross Income).
• Receita para detentores (Holders Revenue): uma definição mais restrita, que acompanha a parcela de receita distribuída aos detentores de tokens via recompra, queima ou dividendos diretos. Na finança tradicional, assemelha-se a dividendos e recompra de ações.

Essas distinções são cruciais na avaliação. Alguns protocolos podem gerar muitas taxas, mas se a maior parte for distribuída aos provedores de liquidez, a receita final será baixa.

O DefiLlama já publica relatórios completos de receita de muitos protocolos. Esses relatórios são atualizados automaticamente com dados on-chain, detalhando as receitas por item, e redefinindo esses indicadores em linguagem contábil padrão.

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Esses relatórios de receita também incluem gráficos de fluxo de fundos, mostrando o caminho do dinheiro: do usuário para o protocolo, e de lá para os stakeholders. Se você deseja entender a economia de um projeto específico, essas informações valem a pena explorar.

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(# Volume de transações )Volume(

Volume mede a escala da atividade de transação.

• Volume de DEX: soma de todas as trocas em plataformas descentralizadas.
• Volume de contratos perpétuos )Perp Volume###: soma de todas as negociações em plataformas de derivativos perpétuos.

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O volume é uma métrica-chave para avaliar o envolvimento geral no mercado de criptomoedas. Quando as pessoas usam ativos digitais ativamente, elas fazem transações. Picos de volume geralmente indicam mudanças no interesse do mercado, seja uma alta de entusiasmo ou pânico de venda.

Em comparação com ciclos anteriores, o volume de contratos perpétuos cresceu significativamente. Em 2021, esses mercados ainda eram relativamente pequenos. Hoje, plataformas como Hyperliquid, Aster e Lighter movimentam bilhões de dólares por dia. Devido ao crescimento acelerado, comparações com dados históricos têm pouco valor. Por exemplo, comparar o volume atual de contratos perpétuos com o de 2021 só mostra a expansão do setor, sem fornecer insights adicionais.

Dentro de uma categoria, a mudança na participação de mercado é mais relevante do que o volume absoluto. Por exemplo, se a participação de um DEX de contratos perpétuos sobe de 5% para 15%, mesmo que o volume absoluto diminua, sua posição de mercado está crescendo. O repositório de dashboards personalizados do DefiLlama oferece muitos gráficos de participação de mercado, que valem a pena conferir.

(# Contratos em aberto )Open Interest(

Contratos em aberto representam o valor total de derivativos que ainda não foram fechados ou liquidados. Para DEXs de contratos perpétuos, indica todas as posições que ainda não foram encerradas ou liquidadas.

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O open interest é uma métrica importante de liquidez em plataformas de derivativos. Reflete o montante de capital atualmente alocado em posições ativas de contratos perpétuos.

Durante períodos de alta volatilidade, esse indicador pode despencar rapidamente. Uma grande liquidação forçada pode eliminar posições em horas. Monitorar a recuperação após esses eventos ajuda a entender se a plataforma consegue atrair novamente liquidez ou se o capital migrou para outros lugares.

)# Valor de mercado de stablecoins ###Stablecoin Market Cap(

Para redes blockchain, o valor de mercado de stablecoins é a soma do valor de todas as stablecoins implantadas na rede.

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O valor de mercado de stablecoins é uma métrica importante de fluxo de capital. Diferente do TVL, que é influenciado pela volatilidade do token, o valor de mercado de stablecoins representa o dinheiro real que os usuários depositam na blockchain via pontes ),( ou seja, dólares ou equivalente. Por exemplo, se o valor de mercado de stablecoins em uma rede sobe de 3 bilhões para 8 bilhões de dólares, isso indica uma entrada de capital real de 5 bilhões na ecossistema.

Desde outubro de 2023, cerca de 180 bilhões de dólares entraram no mercado de criptomoedas via stablecoins. Parte desse fluxo inevitavelmente entrou no DeFi, impulsionando crescimento de TVL, volume de transações e geração de taxas. O fluxo de stablecoins funciona como uma entrada de capital na economia de um país: aumento na oferta indica entrada de novos fundos, redução indica saída.

)# Receita de aplicações e taxas de aplicações ###App Revenue & App Fees(

Receita de aplicações e taxas de aplicações são indicadores a nível de cadeia, que contabilizam toda a receita e custos gerados por aplicações implantadas na rede, excluindo stablecoins, protocolos de staking de liquidez e taxas de gás.

Vejo isso como o “PIB” da blockchain, que mostra a escala da atividade econômica real na ecossistema.

A receita é uma das métricas mais difíceis de falsificar, pois depende de gastos reais dos usuários. Isso a torna um sinal de alta confiabilidade para avaliar o nível de atividade do ecossistema DeFi.

É importante notar que você não deve fazer avaliações baseadas apenas na receita de aplicações, pois avaliar com base em receitas sem relação direta com ativos não faz sentido. Essas métricas são mais úteis para diagnosticar se uma cadeia está crescendo, não para determinar seu valor.

) Como interpretar esses indicadores de forma eficaz?

Compreender um indicador isoladamente é o primeiro passo, mas para usá-los de forma eficaz, é preciso um framework analítico. Eu prefiro uma abordagem em três etapas:

• Priorizar crescimento contínuo e estável.
• Acompanhar simultaneamente indicadores de estoque e fluxo.
• Considerar o impacto de desbloqueios de tokens e incentivos.

(# 1. Priorizar crescimento contínuo e estável

Protocolos que apresentam picos de receita momentâneos e depois colapsam não refletem criação de valor sustentável. Já vi muitos projetos que atingem recordes de receita por uma semana, mas desaparecem em um mês.

O que realmente importa é o crescimento estável ao longo do tempo. Por exemplo, um protocolo cuja receita mensal sobe de 500 mil para 2 milhões de dólares em seis meses demonstra crescimento sustentável. Por outro lado, se uma receita dispara para 5 milhões numa semana e depois despenca para 300 mil, provavelmente é uma anomalia passageira.

No setor de criptomoedas, o tempo passa muito mais rápido do que nos mercados tradicionais. Um mês de crescimento contínuo equivale a um trimestre no mercado tradicional. Se um protocolo mantém crescimento por seis meses, pode ser comparado a uma empresa com seis trimestres consecutivos de aumento de receita. Essa performance é um sinal forte.

)# 2. Acompanhar simultaneamente indicadores de estoque e fluxo

• Indicadores de estoque (Stock Metrics): como TVL, contratos em aberto, valor de mercado de stablecoins, cofres, etc., mostram quanto capital está depositado.
• Indicadores de fluxo ###Flow Metrics(: como custos, receitas, volume de transações, indicam a atividade real.

Ambos são importantes.

Atividade pode ser facilmente manipulada. Um projeto pode inflar artificialmente o volume por incentivos ou wash trading )Wash Trading###, mas é difícil manipular o estoque de capital. Para avaliar a saúde de um protocolo, é preciso que haja uma combinação de ambos: crescimento de depósitos e aumento de atividade real.

Por exemplo, para um DEX de contratos perpétuos, pode-se acompanhar contratos em aberto e volume de negociações. Para um protocolo de empréstimos, TVL e custos. Para uma blockchain, valor de mercado de stablecoins e receita de aplicações.

Se ambos indicadores mostram crescimento, é um sinal positivo. Se apenas atividade aumenta, mas o capital estagna, é preciso investigar. Se o capital cresce, mas a atividade não, pode haver manipulação por poucos " baleias".

3. Considerar desbloqueios de tokens e incentivos

Desbloqueios de tokens geram pressão de venda. Protocolos liberam semanalmente tokens que podem ser vendidos. Sem demanda adicional, o preço tende a cair.

Antes de investir, verifique o cronograma de desbloqueios. Protocolos com 90% de tokens em circulação têm menor risco de diluição futura. Já aqueles com apenas 20% circulando e grandes desbloqueios previstos em três meses apresentam risco diferente.

Da mesma forma, protocolos com alta receita, mas que distribuem mais tokens de incentivo do que a receita gerada, parecem menos sustentáveis. O DefiLlama acompanha isso pelo indicador “Earnings”, que desconta os custos de incentivos da receita. Por exemplo, um protocolo que gera 10 milhões de dólares por ano, mas distribui 15 milhões em recompensas, tem uma receita ajustada menor.

Incentivos são uma estratégia eficaz no início, essenciais na fase inicial, mas também criam pressão de venda que deve ser compensada por demanda real.

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