В марте 2026 года акции Circle (CRCL) торговались выше 110 $. Всего месяцем ранее их стоимость держалась около 50 $, а за девять месяцев до этого достигала максимума в 299 $.
Такая резкая волатильность отражает глубокое расхождение в подходах рынка к оценке этого гиганта стейблкоинов. По мере того как обсуждения вокруг прогнозов цены акций становятся все более оживленными, спор выходит за рамки простых финансовых показателей и затрагивает фундаментальные вопросы о будущем роли Circle в мировой финансовой системе.
Почему акции упали несмотря на сильные фундаментальные показатели?
Во втором полугодии 2025 года фундаментальные показатели Circle выглядели впечатляюще: объем обращения USDC превысил 75 млрд $, а совокупная выручка за четвертый квартал выросла на 77 % в годовом выражении, достигнув 770 млн $. Тем не менее, цена акций снизилась с максимума в 298 $ до 50 $. Причиной этого стала переоценка рынком структуры доходов Circle.
Доход компании во многом зависит от процентных ставок Федеральной резервной системы. Согласно проспекту эмиссии, каждое снижение ставки ФРС на 100 базисных пунктов уменьшает годовой процентный доход примерно на 618 млн $. Последовательные снижения ставок в сентябре и октябре 2025 года напрямую сократили доходность резервов. Кроме того, соглашение о распределении доходов с Coinbase приводит к тому, что по мере масштабирования бизнеса удельная прибыль Circle сокращается — выручка выросла на 66 %, а расходы на дистрибуцию — на 74 %. Когда рынок осознал, что Circle по сути является «фондом, работающим с казначейскими бумагами с плечом», логика оценки компании как технологической перестала работать.
Что стимулирует рост на медвежьем рынке?
Несмотря на вялую динамику крипторынка и давление на цену биткоина, объем обращения USDC в 2025 году вырос на 72 %, достигнув рекордных значений. За этими цифрами стоит структурное изменение в сценариях использования стейблкоинов.
Рост теперь обусловлен не столько криптотрейдингом, сколько развитием глобальной платежной и расчетной инфраструктуры. Крупнейшие игроки традиционного финансового сектора — Visa, Mastercard и JPMorgan Chase — начали интегрировать USDC в свои платежные процессы. USDC был одобрен в качестве обеспечительного актива для торговли фьючерсами под регулированием CFTC, что ознаменовало его официальное вхождение в сектор регулируемых финансовых деривативов США. По мере того как стейблкоины переходят из категории «спекулятивных инструментов» в «инфраструктуру расчетов», их рост начинает отрываться от циклов крипторынка и ориентироваться на мировой рынок трансграничных платежей с годовым оборотом 150 трлн $.
Каковы структурные издержки моноревеню-модели?
Более 95 % доходов Circle по-прежнему формируются за счет процентов по резервным активам, а доля непроцентных поступлений составляет менее 5 %. Такая однобокая модель подвергает компанию двойному давлению.
С одной стороны, снижение процентных ставок напрямую сокращает основной доход; с другой — для масштабирования бизнеса Circle вынуждена делиться большей частью выручки с такими каналами, как Coinbase. Это означает, что если Circle останется исключительно регулируемым эмитентом стейблкоинов, потолок ее прибыли будет четко определен. Чтобы выйти за эти рамки, необходимо формировать вторую траекторию роста, не зависящую от процентных ставок и соглашений о распределении доходов.
Может ли регулирование стать устойчивым конкурентным преимуществом?
Принятие в июле 2025 года закона GENIUS создало федеральную нормативную базу для стейблкоинов, установив требования к 100%-му обеспечению высоколиквидными резервами и регулярным аудитам. В день принятия закона акции Circle выросли на 34 % за одну сессию.
Регулирование обеспечило Circle важное конкурентное преимущество: в условиях американского комплаенса такие конкуренты, как Tether, обладающие меньшей прозрачностью резервов, в краткосрочной перспективе сталкиваются с серьезными барьерами. После вступления закона в силу доля USDC в ончейн-транзакциях ненадолго превысила USDT, достигнув почти 50 %. Однако преимущества регулирования не являются эксклюзивными для Circle. Tether оперативно запустила соответствующий GENIUS стейблкоин USAT, а такие гиганты традиционного рынка, как Fidelity и Robinhood, начали разрабатывать собственные стейблкоины. Соответствие требованиям — лишь пропуск в игру; настоящая конкуренция только начинается.
Как ИИ-агенты меняют парадигму оценки?
Генеральный директор Circle Джереми Аллер на квартальном отчете выделил ключевой нарратив: «экономика машин». Десятки миллиардов ИИ-агентов, действующих автономно в интернете, нуждаются в платежном инструменте, не требующем участия человека, поддерживающем микроплатежи и функционирующем круглосуточно.
Именно на этом направлении Circle делает ставку. Тестовая сеть блокчейна Arc обработала более 150 миллионов транзакций всего за 90 дней, при этом целевая стоимость одной операции составляет 0,00001 $. Сервис Circle Gateway позволяет ИИ-агентам автономно проводить кроссчейн-транзакции в USDC. Сейчас 99 % отслеживаемых платежей ИИ-агентов совершаются в USDC. Если этот сценарий реализуется, структура доходов Circle может сместиться с «процентной маржи» к комиссиям за транзакции. Тогда процентные ставки перестанут быть единственным драйвером оценки компании — новым источником роста может стать ускорение оборота капитала.
Где в итоге сойдутся разногласия по оценке?
В настоящее время рынок оценивает Circle по двум диаметрально противоположным моделям.
Традиционный взгляд рассматривает Circle как теневую акцию крипторынка — ее стоимость растет и падает вместе с BTC и ETH, а внимание уделяется торговым объемам и использованию USDC. Новая точка зрения позиционирует Circle как ключевой узел глобальной платежной сети, где оценка зависит от проникновения на рынок трансграничных платежей, доли некриптовалютных сценариев и внедрения в новые сферы, такие как ИИ-агенты.
Morgan Stanley сохраняет осторожность, присваивая рейтинг «наравне с рынком» и считая, что инвесторы займут выжидательную позицию, пока некриптовалютные сценарии не достигнут масштабов. Компании вроде Needham, напротив, сравнивают Circle с «трансформирующей парадигму Tesla», утверждая, что ее потенциальный рынок — это мировая денежная масса (M2). В конечном счете, итоговая оценка будет зависеть от того, сможет ли Circle в ближайшие кварталы значительно увеличить долю непроцентных доходов и превратятся ли новые истории, такие как ИИ-платежи, в реальные поступления.
Потенциальные риски
Несмотря на более позитивный нарратив, перед Circle стоят серьезные риски. Во-первых, неопределенность вокруг пересмотра соглашения о распределении доходов с Coinbase. Доля USDC на Coinbase достигла 22 %, что усиливает переговорные позиции биржи. Во-вторых, существует риск регуляторного давления — более 3 200 американских банков подписали письма с требованием запретить выплату процентов по стейблкоинам, опасаясь оттока триллионов долларов депозитов. И наконец, конкуренция усиливается. По мере выхода на рынок крупных игроков традиционных финансов у Circle может быстрее, чем ожидалось, закончиться окно преимущества первопроходца.
Заключение
Волатильность акций Circle (CRCL) отражает продолжающийся поиск идентичности компании. Когда-то ее называли «Nvidia в крипте», затем — «фондом казначейских бумаг», а теперь Circle стремится стать «платежным слоем для эпохи ИИ». В краткосрочной перспективе на динамику акций продолжат влиять процентные ставки и регулирование. В долгосрочной — траектория компании будет зависеть от того, сможет ли она выстроить независимую от макроциклов и криптотрейдинга траекторию роста. Для инвесторов ключевой вопрос звучит так: верите ли вы, что будущее финансовых расчетов — за программируемыми долларами и автономными машинами?
FAQ
1. Что такое Circle (CRCL)?
Circle — эмитент стейблкоина USDC и глобальная финтех-компания. В июне 2025 года она провела листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже под тикером CRCL.
2. Почему акции Circle резко подешевели после роста?
Главная причина — рынок осознал, что доходы компании сильно зависят от процентных ставок ФРС (снижение ставок напрямую уменьшает прибыль), а соглашение о распределении доходов с Coinbase не позволяет получать пропорциональный рост прибыли при масштабировании. В результате произошла коррекция в логике оценки компании как «технологической акции».
3. В чем основное отличие USDC от USDT?
USDC делает ставку на комплаенс и прозрачность. Резервы стейблкоина в основном размещены в наличных и краткосрочных облигациях казначейства США, регулярно проходят аудит и находятся под надзором американских регуляторов. USDT, несмотря на больший мировой оборот, долгое время вызывал у рынка вопросы по прозрачности и структуре резервов.
4. Как закон GENIUS влияет на Circle?
Этот закон установил федеральную нормативную базу для стейблкоинов США, требуя строгого обеспечения и аудита. Для Circle, которая изначально ориентировалась на комплаенс, это серьезное преимущество: компания получает регуляторный барьер, не допускающий неконкурентоспособных игроков в основную финансовую систему.
5. Почему для Circle важны «платежи ИИ-агентов»?
Они дают компании вторую траекторию роста, не зависящую от процентных ставок. Если миллионы ИИ-агентов будут использовать USDC для микроплатежей, структура доходов Circle может сместиться с единственного источника — «процентного дохода» — к гораздо более широкому «доходу от комиссий за транзакции», что радикально изменит модель оценки компании.
