Оригинальный заголовок: The Crypto Market was Much Healthier 5 Years Ago
Автор оригинала: Jeff Dorman (Arca CIO)
Перевод оригинала: Deep潮 TechFlow
Введение:
Действительно ли криптовалютный рынок становится всё более скучным? Главный инвестиционный директор Arca Jeff Dorman в статье отмечает, что несмотря на то, что инфраструктура и регуляторная среда никогда не были так сильны, текущая инвестиционная обстановка находится в «самом плохом состоянии за всю историю».
Он остро критикует неудачные попытки отраслевых лидеров превратить криптовалюты в «макроинструменты для трейдинга», что привело к сильной корреляции различных активов. Dorman призывает вернуться к сути — «токены как инструменты для упаковки ценных бумаг», уделяя внимание DePIN, DeFi и другим активам, способным генерировать денежный поток.
На фоне сильного роста золота и относительной слабости биткоина эта глубокая рефлексия дает важные перспективы для переосмысления инвестиционной логики Web3.
Полный текст ниже:
Биткоин сталкивается с несчастной ситуацией
Большинство инвестиционных споров возникают потому, что люди оперируют в разных временных горизонтах (Time Horizons), поэтому зачастую они «говорят на разных языках», несмотря на то, что с технической точки зрения оба правы. Возьмем, к примеру, дебаты о золоте и биткоине: сторонники биткоина склонны считать его лучшим инвестицией, потому что за последние 10 лет его показатели значительно превосходят золото.
Подпись к изображению: Источник TradingView, сравнение доходности за последние 10 лет биткоина (BTC) и золота (GLD)
Инвесторы в золото, напротив, считают его лучшим активом и недавно в шутливой форме критикуют слабую динамику биткоина, поскольку за последний год золото показало явно лучшие результаты (аналогично ситуация с серебром и медью).
Подпись к изображению: Источник TradingView, сравнение доходности за последний год биткоина (BTC) и золота (GLD)
Тем временем за последние 5 лет доходность золота и биткоина практически совпадает. Золото зачастую долгое время остается без особых движений, а затем, когда центральные банки и трендследящие инвесторы начинают покупать, оно взлетает; биткоин же часто демонстрирует резкие скачки вверх, за которыми следуют крупные обвалы, но в конечном итоге все равно идет вверх.
Подпись к изображению: Источник TradingView, сравнение доходности за последние 5 лет биткоина (BTC) и золота (GLD)
Таким образом, в зависимости от вашего инвестиционного горизонта, вы можете практически выиграть или проиграть любой спор о биткоине и золоте.
Несмотря на это, нельзя отрицать, что в последнее время золото (и серебро) показывают сильные результаты по сравнению с биткоином. В некотором смысле это выглядит забавно (или даже печально). Крупнейшие компании криптоиндустрии за последние 10 лет сосредоточены на привлечении макроинвесторов, а не фундаментальных инвесторов, в результате чего эти макроинвесторы говорят: «Ладно, лучше купим золото, серебро и медь». Мы давно призываем отрасль изменить подход. В настоящее время под управлением более 600 триллионов долларов активов, и покупатели этих активов — гораздо более стойкие инвесторы. Многие цифровые активы больше напоминают облигации и акции, выпущенные компаниями, генерирующими доход и выкупая токены, однако рыночные лидеры по каким-то причинам игнорируют этот сегмент.
Возможно, недавняя слабая динамика биткоина по отношению к драгоценным металлам должна стать сигналом для крупных брокеров, бирж, управляющих компаний и других лидеров криптоиндустрии, что их попытки превратить криптовалюты в универсальный макроинструмент потерпели неудачу. Вместо этого они могут сосредоточиться на привлечении и обучении тех инвесторов, которые управляют более чем 600 трлн долларов и склонны покупать активы с денежным потоком. Для отрасли еще не поздно начать обращать внимание на так называемые квази-акции (Quasi-equity) токены, связанные с технологическими компаниями, такими как DePIN, CeFi, DeFi и платформы выпуска токенов, которые создают денежный поток.
Но если говорить честно, то если просто менять «точку финиша», то биткоин все равно останется лидером. Поэтому более вероятный сценарий — ничего не изменится.
Различия активов
«Хорошие времена» для криптоинвестиций, кажется, остались в прошлом. В 2020 и 2021 годах, казалось, каждый месяц появлялись новые нарративы, направления или кейсы, а также новые токены, и в каждом уголке рынка можно было получить положительную доходность. Хотя движок роста блокчейна никогда не был так мощен (благодаря прогрессу в законодательстве в Вашингтоне, росту стейблкоинов, DeFi и токенизации реальных активов RWA), инвестиционная среда при этом была хуже когда-либо.
Здоровье рынка можно судить по дисперсии (Dispersion) и низкой корреляции между рынками. Вы, наверное, хотите, чтобы акции здравоохранения и обороны отличались по динамике от технологических и AI-компаний; также вы надеетесь, что акции развивающихся рынков будут вести себя независимо от развитых. Высокая дисперсия обычно считается хорошим признаком.
2020 и 2021 годы в целом запомнились как «все растет», но это не совсем так. Тогда редко можно было увидеть, что весь рынок движется синхронно. Обычно, когда один сектор растет, другой падает. Например, когда гейминговый сектор (Gaming) резко рос, DeFi мог падать; когда DeFi рос, «динозавровские» L1 (Dino-L1) токены падали; когда Layer-1 сектор рос, Web3 направления падали. Такой диверсифицированный портфель криптоактивов фактически сглаживал доходность и обычно снижал бета и корреляцию всего портфеля. Ликвидность приходила и уходила в зависимости от интереса и спроса, но показатели доходности были разнородными. Это очень вдохновляет. В 2020 и 2021 годах массовый приток средств в криптохедж-фонды был логичным, поскольку расширялась инвестиционная сфера и доходность становилась более дифференцированной.
Перенесемся в настоящее время: все активы, «упакованные» в крипту, показывают практически одинаковую доходность. С момента краха 10 октября падения в разных сегментах практически не различимы. Независимо от того, что вы держите, или как этот токен захватывает экономическую ценность, или как развивается проект — доходность примерно одинаковая. Это очень разочаровывает.
Подпись к изображению: Внутренние расчеты Arca и образцы криптоактивов, данные API CoinGecko
Во время рыночного бума эта таблица выглядела бы немного более обнадеживающе. «Хорошие» токены обычно показывают лучшие результаты, чем «плохие». Но здоровая система должна работать наоборот: вы хотите, чтобы хорошие токены показывали лучшие результаты даже в плохие периоды, а не только во время роста. Ниже — та же таблица с 7 апреля (минимум) и 15 сентября (максимум).
Подпись к изображению: Внутренние расчеты Arca и образцы криптоактивов, данные API CoinGecko
Интересно, что когда криптоиндустрия только зарождалась, участники рынка очень старались различать разные типы криптоактивов. Например, я в 2018 году писал статью, где делил криптоактивы на 4 категории:
- Криптовалюты/деньги (Cryptocurrencies/money)
- Децентрализованные протоколы/платформы (Decentralized protocols/platforms)
- Токены, обеспеченные активами (Asset-backed tokens)
- Проходные ценные бумаги (Pass-through securities)
В то время такой подход был довольно уникальным и привлекал многих инвесторов. Важно отметить, что криптоактивы эволюционировали: от простого биткоина к смарт-контрактам, активным стейблкоинам и квази-акциям в виде проходных ценных бумаг. Исследование различных сегментов роста было основным источником альфы (Alpha), инвесторы стремились понять, как оценивать разные типы активов, используя различные методы оценки. Тогда большинство криптоинвесторов даже не знали, когда публикуются данные по безработице или когда проходят заседания FOMC, и редко искали сигналы в макроэкономических данных.
После краха 2022 года эти разные типы активов остались, по сути, без изменений. Но в маркетинговом подходе произошли большие перемены. Те «стражи» (Gatekeepers), которые считали, что важны только биткоин и стейблкоины, и СМИ, которые писали только о TRUMP токенах и мемкоинах, — все это ушло в прошлое. За последние годы не только биткоин показал лучшие результаты, но и многие инвесторы забыли о существовании других типов активов и направлений. Базовые компании и протоколы не стали более релевантными, но из-за ухода инвесторов и доминирования маркет-мейкеров цена стала более связанной.
Именно поэтому статья Мэтта Левина о токенах, опубликованная недавно, оказалась такой популярной и удивительной. За всего лишь 4 коротких параграфа он точно описал различия и нюансы между разными токенами. Это дает надежду, что подобный анализ все еще возможен.
Ведущие криптобиржи, управляющие компании, маркет-мейкеры, OTC-платформы и службы оценки цен по-прежнему называют все, что не биткоин, «альткоинами» (Altcoin), и, кажется, пишут только макроисследования, объединяя все «криптовалюты» в один большой актив. Например, Coinbase, у которой, по сути, есть небольшая команда аналитиков во главе с ведущим аналитиком Дэвидом Дуонгом, сосредоточенной в основном на макроисследованиях. У меня нет ничего против Mr. Duong — его анализ очень хорош. Но кто специально поедет в Coinbase ради макроаналитики?
Представьте, что ведущие ETF-провайдеры и биржи пишут лишь общие статьи о ETF, например: «ETF сегодня падает!» или «ETF негативно реагирует на инфляционные данные». Их бы высмеяли и закрыли. Не все ETF одинаковы, и это понимают те, кто их продает и продвигает. Внутренний состав ETF — самое важное, и инвесторы, кажется, умеют различать разные ETF, потому что отраслевые лидеры помогают им понять эти различия.
Аналогично, токены — это всего лишь «обертка». Как ярко описал Мэтт Левин, внутри токена важна его природа. Тип токена, направление, свойства (инфляция или амортизация) — все это очень важно.
Возможно, Левин и не единственный, кто это понимает. Но он делает это лучше, чем те, кто реально извлекает из этого выгоду, — он лучше объясняет этот сектор.
